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吴晓求:守住不发生系统性金融风险底线非常重要

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中国人民大学附校长、金融与证券研究所所长 吴晓求

网易财经11月30日讯  “中国金融风险体系发生了变化,这对我们理解守住不发生系统性金融风险的底线非常重要。”中国人民大学附校长、金融与证券研究所所长吴晓求在“《财经》年会2018:预测与战略”上如此表示。

吴晓求:前面两位,一位是银监会的前高官(蔡鄂生副主席),一位是中国最大的资产管理公司的董事长赖小民,来自于实体部门,他原来也在监管部门工作过很长时间。我来自于学校,也算理论界。赖董事长有义务宣传他的华融资产管理公司,当然的确也做的非常好。蔡主席从监管部门谈了不良资产的处置等等。我对这些具体的情况,没有他们那么了解,我们扬长避短,他们谈地上的事情,我谈理论,遥相呼应,会变得更加立体一些。

总书记在十九大报告里,关于金融有一段论述,最后有两句话,就是“要健全金融监管体系,守住不发生系统性金融风险的底线。”从理论界来看,我们要思考健全监管体系。在十九大之前,成立了国务院金融稳定发展委员会,健全监管体系的核心,目的还是要守住不发生系统性金融风险的底线。“守住”是什么意思呢?我的理解,就是现在金融体系里已经出现了某种风险,没有说防范。说守住,就是说在某些领域已经出现了一些风险,让这些风险不要系统化,这些风险不能相互感染,发生系统性风险。系统性的金融风险,实质上就是金融危机。守住不发生系统性风险,没有说局部性的风险也得守住,从地方来看,当然要守住,最重要的是还是不要相互感染,演化成全面的金融风险,乃至于危机。这实际上是体现我们做一系列的改革,要切断这些已经出现的风险的传染渠道。同时,我们要思考,现在有风险在哪些方面,未来有可能在哪些方面风险会比较大。

当然,从我们的愿望出发,作为一个金融的理论研究者,非常希望构建一个能够有效的吸收风险,又能有效的分散金融风险的体系,使中国改革开放四十年来的财富得到有效的增值和保值。社会财富的增长,或保值,是要通过一个恰当的金融体系才能完成的。如果没有一个相匹配的金融体系,它是保不住的,因为现在的资产、财富都证券化了,金融化了。对于构建一个有弹性的、能够吸收风险又能分散风险的现代体系,变得十分重要。要达到这个目标,我们必须要推动中国金融的改革和开放。因为某个风险的出现,就要回到一个传统的金融时代,肯定是个不正确的思路。中国的金融有三个基本的方向或基本的特征,我们要深刻的理解:第一,中国金融的结构正在发生历史性的变化,这个变化是谁也主导不了的,中国金融的结构只要指的是中国金融的资产结构,发生了重大的变化。金融结构的分类非常多,其中最重要的分类是资产结构。资产结构里面,其中有一个分类很重要,就是证券化金融资产和非证券化金融资产之比。在中国的金融资产结构中,证券化的金融资产的比重在逐步提升。从一个最狭义的口径来说,从居民部门持有的资产的角度来看,证券化金融资产占比已经达到50%。债券,加上股票的市值,大约在120万亿左右,其中股票60万亿,债券60万亿。狭义上的金融资产大约240万亿,最大口径是360万亿,中间还有一个中等口径是270万亿。这个比重未来还会进一步提升。

这个变化暗示了两条:一是中国金融的功能发生了变化,开始由融资为主慢慢过渡到融资和财富管理并重,证券化的金融资产主要是用于财富管理的,它的资产管理的特性是非常鲜明的。二是这种金融资产结构的变化,意味着中国金融风险体系也发生了变化,这对我们理解守住不发生系统性金融风险的底线非常重要。我们过去是防范金融机构的风险,监管重点主要放在金融机构的资本充足率上,要求所有的金融机构达到相应的资本充足率,通过相对充足的资本,对冲风险的外溢。这个思路显然是对的,因为过去主要表现在机构风险上,商业银行还有其他的指标,包括拨备覆盖,商业银行存款准备金率等等,它的目标都是要收缩风险。可是现在,我们整个金融资产的结构发生了变化,基础发生了变化,风险已经不仅仅表现为金融机构的风险,越来越多的表现为市场风险,表现为证券化金融资产的透明度的风险。也就是说,因为这些资产的占比越来越大,而且这些资产多数都会变成机构,透明度的风险会越来越大。透明度的风险主要表现为市场的风险,我想这个趋势还会加剧。

我认真学习了一行三会颁布的大资管的条例,这个条例有某些技术性的问题,但总的方向是对的,因为它要加大对这类产品透明度的监管。虽然大资管的产品还没有覆盖所有的金融资产,但它毕竟占了一个相对比较重要的位置。我想说的意思是,中国的金融体系正在发生微妙的变化,监管部门也已经意识到。

第二,中国金融科技化的趋势非常明显。科技的力量对中国金融颠覆性的影响越来越明显。传统金融植入了新的科技芯片,会使得金融的业态发生深刻性的变化,使金融的风险发生了变异,其中互联网金融是一个典型的方式。科技金融的渗透是未来相当长时期的一个基本的方向。也就是说,新的金融业态占比会越来越大,不能因为新的金融业态的出现,出现新的风险特质,就否定新的风险的作用,因为它已经嫁接了一个巨大的内核—科技的力量,金融的效率会更高,金融服务的面会更广,会使得金融服务的成本下降,时间和速度会加快。同时,它会对普惠性金融的实现有助推的作用,也就是说新的金融业态是个进步的力量,我们不能还停留在工业时代的金融思维。相当多的金融思维是工业化时代的,它受物理的影响非常大,受时空的限制很大,今天的金融已经开始非物理化了,跨越了时空限制。大家熟知的就是第三方支付,它是对传统支付的革命,这种革命将会极大的推动中国金融的进步,会推动中国消费模式的变革,消费模式的变革会引导中国经济结构的调整。

第三,国际化的程度会越来越高,中国金融未来五年或更长时间,是中国金融开放的时代,重点在国际化。前几天看到有关的新闻,中国金融体系的对外开放的步伐在明显加快,除商业银行以外的金融机构,外资持有股权的比例已经放到51%,或者正在放到51%,这和原来限制49%有本质上的差异。据有关报道,三年以后,除商业银行以外的金融机构,对外资不进行股权限制。我觉得这是革新号,中国金融体系对外开放的步伐会加快。中国的对外开放和国际化,看来从机构开始,并没有从市场开始,也没有从人民币国际化开始。但是,在机构慢慢开放之后,还有两个开放是要推进的:一是人民币的国际化(人民币可自由交易的改革),这个改革对中国金融体系来说,是具有战略意义的。从全球的发展来看,一个大国的形成和崛起有很多的标志,其中一个最显著的标志,就是这个大国的货币将是国际化的,将是国际货币体系里面重要的组成部分,是完全可自由交易的货币。在不会太长的时间内,我们将稳步的实现人民币可自由交易的改革。而且可自由交易改革只是我们的中间目标,未来人民币将会成为国际货币体系里一个非常重要的储备性货币。虽然IMF给我们SDR的份额10.9%,未来会超过这个比例。

二是中国金融体系的对外开放,特别是金融市场的开放。到那时候我们将不会再搞什么通了,无论是深港通还是沪港通都没有了,将会全面开放,在遵守中国法律的情况下,外国可以到中国市场来进行投资。这个战略目标一旦实现,中国的金融市场,成为全球非常重要的国际金融中心的目标就渐行渐近了。

在这三个趋势下,我们要思考未来中国金融的风险,如果关起门来是另外一条思路。关起门来是不可能的,所以,推动改革和开放仍然是我们的基本国策。在我说的三个基本趋势的前提下,要研究未来的中国金融风险,这是前置条件。在这个前置条件下,我们如何守住底线。金融风险是由四种风险单独组成或交织组成而形成的,金融风险的四种形态是指:一是货币的危机。本国的货币在开放的条件下,出现了严重的贬值,这个贬值是塌方式的,称之为货币危机。货币危机从1987年黑色星期一之后,发生了多次,最典型的是1997、1998年的亚洲金融危机,“四小龙”的货币出现了大幅度的贬值,那个贬值称之为货币危机。货币危机进一步衍生,在相当大的概率上会变成全球性的金融危机。

二是债务违约危机,它会严重影响到这个国家的信用,它会起连锁反应,美国的次贷危机里暗含这种因素,到期不能对付,无论是初始的债务还是衍生品的债券。

三是银行的流动性危机。因为周期性的影响,因为过度的扩张,可能在一定条件下出现银行的流动性支付危机,老百姓取不出来钱。在金融危机的南欧出现过。

四是市场危机,股市危机。股市出现了大幅度的波动,这个波动是有标志的,比如7个交易日指数下跌超过20%。

一个国家要么是这四种危机结合体的出现,四种危机交织在一起,要么就是一两种危机的组合,比如日本泡沫时代就是两种危机的组合。还有单一的危机。从案例来看,小国通常会发生综合性的金融危机,就是相互交织,相互感染。东南亚国家就出现了四种危机的交织,出现这种危机的国家有个特征,一般是从货币危机开始,这种国家的增长模式非常外向,对外资的依赖程度非常高,外国资本大规模的进入,推动了这个国家短期金融的繁荣。像南美的巴西和阿根廷,出现了类似的情况,特别是巴西。像美国是金融危机最频繁的过程,但很难出现全面的金融危机,都是一个或两个结合体。比如2008年的次贷危机引发的全球金融危机,可以看到它的市场出现了危机,但美元没有出现危机。甚至1990年日本泡沫经济时代,日元也没出现危机,虽然银行不良率大幅度提升,股市出现了危机。

中国显然也是大国,中国的经济增长模式,从现在看,并不过度的依赖外资,我们不会出现像东南亚国家那种状况。通过外资大量的进出影响人民币汇率的稳定概率非常低,当然我们要思考的是内生变量,比如很多人赚了钱,通过换汇出去了,当然这个前提也不太存在,因为中国正在走向法治,法治中国是未来相当一段时间重要的任务,对人民财产的保护日益重视。同时,经济增长模式的转型,使我们的生态环境正在发生变化。这是一个非常重要的判断。至于债务违约,局部出现债务违约完全是可能的,而且也应当允许它存在。中国的债务市场,特别是债券市场,违约会出现局部的,但不会出现全面的,其原因是中国政府的国债是有信用的。银行流动性的危机,支付危机,我认为十年之内不会存在,是因为商业银行的各种指标都非常好,除了一些小银行,无论是资本充足率,还是拨备覆盖,都是非常好的,不至于出现流动性的风险。股市的波动,2015年我们出现了故事危机,未来还会不会出现?概率在下降,因为我们监管的重点在发生重大的变化,我们正在理解什么叫监管者的职责。之所以会发生2015年的股市危机有很多原因,其中两个是至关重要的,我们顺周期的应用了金融杠杆,这是金融体系脆弱性的根源,我们忘掉了金融监管的职责。这两个我们正在反省,我们正在调整杠杆使用的原则,杠杆正在沿着逆周期的方向变革。我们终于明白了,监管者主要是保证市场的透明度,而不是推动市场价值的成长或指数的成长。当然,说未来一点也没有也很难说。

所以,从开放的角度来看,把握几条,必须建立起逆周期的理论框架,无论是监管还是市场的运用,逆周期是个核心的概念,有时候可能理解,但是很难做到,有时候理论很明白,实际上做不到。还要加强监管。我个人认为,在充分认识了中国金融未来,有一个清晰的逻辑之后,在推动改革开放的同时,有信心守住不发生系统性金融风险底线

我的发言完了,谢谢大家!

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