证券虚假陈述案件中实施日 对赔偿金额计算的影响

（原标题：证券虚假陈述案件中实施日 对赔偿金额计算的影响）

知权/行权/维权

投资者教育园地

中证中小投资者服务中心 上海证券报社联合推出

投服中心邮箱：qy360@isc.com.cn

上海证券报股民学校邮箱：okxzls@ssnews.com.cn

投资者维权小贴士

证券虚假陈述案件中实施日

对赔偿金额计算的影响

根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》），证券虚假陈述案件中投资者索赔涉及几个关键的时间点：实施日、揭露日和基准日。起诉时拟定的实施日与法院认定的实施日产生差异，会对赔偿金额计算带来不确定因素。

实施日的确定相对揭露日来说比较简单，根据《若干规定》，“虚假陈述实施日，是指做出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。”一般来讲，在行政处罚决定书中对被处罚上市公司的虚假陈述行为发生会进行具体描述，明确说明违法行为发生时间。但是在确认具体实施日的日期时，还需要注意几点：首先，虚假陈述行为发生当日，并不一定是实施日。《上市公司信息披露管理办法》要求，上市公司对重大事项应及时披露，及时是指自起算日起或者触及披露时点的两个交易日内，上市公司按照规定应披露相关信息的最后截止日，我们可以认为是虚假陈述实施日。其次，有些处罚决定书中载明上市公司应该在季报、半年报、年报中披露的某一事项没有进行披露，那么就要去查找上市公司公布的季报、半年报、年报等公告，财务报表公告日为虚假陈述实施日。另外，还有一些处罚决定书中只是载明当事人在某年至某年一个时间段内，发生了交易没有及时披露，这样的话，实施日就很难确定在具体某一天。

例如，投服中心公开征集的上海绿新案件中，处罚决定书中列明了两条违法行为：第一条未依法披露和关联自然人的关联交易行为，处罚决定书只载明了“2012年至2014年期间，王丹连续多次与上海绿新发生资金往来”而没有说明具体日期，在公开信息资料中也很难确定首笔资金往来的发生日期，无法确定具体的实施日。因此我们针对第二个违法行为“未依法披露重大事件签署意向协议事项”提出了诉讼，2014年3月28日，上海绿新签订《股权转让意向协议》，涉及协议标的金额3.68亿元未依法披露。按照《上市公司信息披露管理办法》的规定，应及时披露的时间为2014年3月28日起算两个交易日，正好遇到周末休市，所以我们将实施日定在2014年4月2日，是公司应履行披露义务的最后一天。

如果起诉时拟定的实施日与法院最后认定的实施日有差异，投资者索赔金额可能会受到影响。我们都知道投资者索赔金额包括投资者差额损失、佣金、印花税和利息等，其中投资差额损失是根据买入均价减去卖出均价或基准价得出。因此买入均价是投资者索赔金额计算的重要因素。

在不同的损失计算方法下，投资差额损失会有不同的影响。《若干规定》中并没有对具体的计算方法进行明确，我们按照最高人民法院公报案例“陈丽华等23名投资人诉大庆联谊公司、申银证券公司虚假陈述侵权赔偿纠纷案”的方法来计算损失，在实施日至揭露日之间投资者买入和卖出股票的金额进行累加，来除以揭露日前一天投资者持有的可索赔的股份余额，计算出投资者的买入均价成本。如果起诉时拟定的实施日与法院认定的实施日不同，认定的实施日至揭露日时间范围会有长短变化，但是还要根据投资者实际交易记录来考察时间范围的改变对投资损失差额的影响。例如起诉时拟定的实施日晚于法院认定的实施日，即实施日至揭露日时间范围扩大了，但是在扩大的时间段内投资者进行了低买高卖的操作，也就是以较低的价格买入股票，以较高的价格卖出股票，获取了交易收益，计算出来的买入均价反而会降低，投资差额损失会变小。也就是说即便起诉时拟定的实施日晚于法院认定的实施日，投资者索赔的金额也不一定增加，同样道理，如果起诉时拟定的实施日早于法院认定的实施日，投资者索赔的金额也不一定变小。甚至，有的投资者还会出现买入均价低于卖出价或基准价，导致没有投资差额损失，从而面临败诉风险。

在计算买入均价时，除了受交易金额的影响，还受股票数量的影响。根据《若干规定》，实施日前购买股票产生的股票余额是要剔除的，因为虚假陈述行为还没有实施，是没有因果关系的股票。在确定了揭露日前可索赔股票余额后，我们在计算股票的买入均价时，遇到的难题是买入时成本应与哪一笔实际买入相对应。如果交易非常清晰，能够将每次买入金额与可索赔股票余额一一对应起来，是最理想的状况。但实际情况往往是投资者在实施日至揭露日之间会进行频繁的买入和卖出，因此在计算股票的买入均价时，出现过先进先出法、加权平均法、移动加权平均法等多种计算方式，这有点类似于存货管理中存货成本的确定。

根据《若干规定》第十九条，在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系。在实施日至揭露日之间，如果投资者该只股票余额为零，说明投资者之前买入的股票都已经卖空，而虚假陈述行为还没有被揭露，那么之前买入的股票是投资者的正常投资行为，与上市公司虚假陈述行为没有因果关系。这样就造成即便起诉时拟定的实施日晚于法院认定的实施日，投资者曾经卖空过股票的情况下，索赔的金额不变，同样，起诉时拟定的实施日早于法院认定的实施日，投资者在法院认定的实施日至揭露日之间卖空股票的话，索赔的金额也不变。

在这里我们恳请广大投资者特别注意，任何诉讼都是有风险的，实施日的确定也存在不被法院认定的风险，从而导致投资者索赔金额变小，甚至被认为没有损失。我们在发布支持诉讼征集公告时，也明确告知投资者诉讼存在一定的风险，例如实施日的不确定因素会造成诉讼结果不确定、赔付金额减少等情况。希望投资者对投服中心的支持诉讼保持理解和配合，理性对待判决结果。（本文仅代表投服中心的观点，实践中需根据个案情况遵循法院认定）