美联储掌舵人更换对中国经济的影响

（原标题：美联储掌舵人更换对中国经济的影响）

复旦大学金融研究中心主任 孙立坚

北京时间11月3日凌晨，特朗普正式宣布提名杰罗米·鲍威尔为下届美联储主席。珍妮特·耶伦即将到期卸任。

虽然鲍威尔没有受过严谨的、系统的金融理论熏陶，但出身精英律师家庭、良好的家庭环境和教育机会，让他轻而易举地获得了普林斯顿大学政治系本科学位和乔治城大学法律学博士学位，并作为一个美国社会的宠儿，遵从精英社会“旋转门”的定律，游走于华尔街和华盛顿，以坚定的共和党人的身份，先后得到了布什和奥巴马的青睐，在财政部和美联储获得了重要的领导职位。他接替耶伦出任美联储下届主席，得到了民主党和共和党双方的信赖，似乎已经板上钉钉，一改美联储主席过去这几年学术精英掌舵的格局。

鲍威尔倡导“相机抉择”的货币政策理念

业界出身的鲍威尔深知自己的短板，非常尊重耶伦的政策理念，但来回穿梭在华盛顿和华尔街的他，是否能够维护央行的独立性，这是市场最大的看点。市场普遍认为：他会偏好货币宽松，同时在监管上会进一步放松，重新激发美国金融业的竞争力，由此促进市场活力的增长。

所以，未来美国货币政策的取向，虽然不会出现颠覆性的变化，但是它在经济效益优先还是服从政治利益的选择方面，可能会发生较大的变化，这种变化对中国乃至世界的金融环境会产生怎样的影响，值得我们去做一些深入的研究和客观的分析。

另外，本届美联储主席另一个候选人，诺奖呼声一直很高的斯坦福大学教授泰勒，一再强调他的学术理念对中央银行的政策选择有着十分重要的指导意义，即央行要保持鲜明的货币政策运行方式，这不仅需要对货币政策的有效性和传导机制有深刻的理解，而且需要让市场参与者都能够跟随这个政策的思路来指导自己的决策，这种上下的“齐心协力”，才能实现货币政策的预期效果。但是，他的这种想法正在随着美国货币政策的独立性客观上受到抑制（如特朗普选择性的人事安排）而被排挤，尽管他的学理和认知得到了学界的高度肯定。

在耶伦时代，美国开始启动QE政策的退出计划，她采取谨慎渐进的政策。这种做事风格主要是由于美国经济受内外两种环境的影响。首先，美国经济基本面复苏带来的未来通胀和资产泡沫隐患开始显现，过度宽松的货币和信贷环境以及过于保守的市场资源配置方式（注重安全资产投资），都会阻碍美国经济的活力和市场的信心，所以，货币政策的切换成了不可回避的选择。其次，即便美国第三产业，甚至制造业的经济复苏已经显得十分强劲，但是，物价水平、结构性的就业失衡等问题依然没有恢复到危机前的健康状况，这方面的经济数据时好时坏，看不到明确的上扬态势。第三，压力测试的结果也无法显示美国经济的强劲复苏究竟是货币政策的因素占主导地位，还是新一轮的企业创新和市场需求的重新释放带来的基本面改善的效果，因为货币宽松非常明显地支撑了美国股市的市值效应，它带给家庭部门的财富效应无法忽视，由此带来的乐观消费和随之而来的第三产业回暖进一步延伸到其他行业，从而支持了就业和经济增长的复苏，但是，一旦结束这场廉价货币的投放周期，会不会再次出现当年大萧条时代救市政策不到位，前期努力适得其反的状况？这一不确定性让耶伦班子十分重视货币政策的沟通，小心谨慎地推进QE退出计划。

不仅如此，后期的耶伦也更加重视美国经济的再平衡（财政赤字和贸易赤字的缩减等）。而这根本离不开以中国、日本、欧洲为代表的世界经济的运行状况。2015年8月人民币汇改带来的暂时波动和中国经济数据出现的一些减缓，都对美联储议息决定产生了较大的影响。当然，欧洲央行和日本央行的负利率政策和英国脱欧的溢出效应也在困扰着美联储对QE退出方式和强度的选择。

特朗普当选总统后，强势的“唯我独尊”的人事安排，又给美联储QE退出的方式和时间表增添了诸多不确定性。这是因为，美国利益至上的“再平衡”政策需要货币和信贷的支持，无论是减税所需要的资金安排，还是贸易平衡（引导外需扩大就业）所需要的弱势美元政策，还是放松金融管制支持中小企业和创新企业的发展，都需要后任美联储主席能够充分理解“美国利益第一”的政策安排，选择性地坚持“货币独立性”（需要帮助美国完成利益“回归”）。因此，泰勒教授等强调央行按照“利率走廊”等货币规则行事（目前的意义就是尽快收回危机爆发后发给市场的“大红包”，这是一种硬约束做法）的学界精英代表，就自然而然地淡出了本届美联储主席候选人行列。相反，在美国目前“不确定”的经济环境下、政界强调 “再平衡”的国家治理理念的影响下，重视“经济增长”、“放松管制”来激活美国市场活力的美联储候任主席鲍威尔，因为他所倡导的“相机抉择”（就是一种见机行事的软约束）的货币政策理念，则赢得了政界和业界的一致欢迎。

积极应对美联储继续宽松可能带来的冲击

未来这样一种谨慎温和的美联储行事风格，给中国乃至全球的金融环境带来的负面影响可能高于其正面作用，这种风格适合美国利益的提升，却可能牺牲他国的利益。

首先，市场无法完全消化对QE退出的预期。美联储今后闪烁其词的信息发布会议还会引起全球金融市场乃至大宗商品市场短暂而且可能是比现在更强的价格波动。这对实体经济的复苏增加了较大的不确定性。其次，长期较为宽松的货币环境和偏低的利率水平，使得通胀的隐患和资产价格泡沫的风险都在同步增加。尽管这给美国经济带来了消费能力（家庭财富效应提升）和投资能力（企业交易条件改善），从而推动了美国经济的增长，利好美国的就业复苏，但是，资金流动方向的不确定性和过度集中的价格扭曲问题，会加大经济和金融的系统性风险，进而可能转变为对别国进行风险转嫁。

牺牲他人的货币政策取向，也会对国际之间的健康贸易和投资形成阻力，从而导致各国保护主义抬头，又使以邻为壑货币政策的效果而被弱化。弄得不好，这届美联储货币政策的独立性和有效性会变得更令人担心，比“耶伦时代”更甚。有一点需要强调的是，美联储的决策机制有集体的制衡约束机制（理事会投票决定），以及议会的听证机制，因此，支持泰勒观点的政界精英和业界精英还是可以行驶纠偏机制的。

中国金融行业如何应对可能出现的美联储继续维持宽松货币带来的冲击？首先，我们要提高有效管理资本账户和合理引导人民币汇率水平的能力。其次，我们一定要做实经济基本面。第三，让外资外债结构不断优化，让容易受到美联储货币政策调整影响的短期资本的比例得以有效控制。

这就需要我们坚持十九大所强调的新发展理念，用“创新”打造让消费者认可的商品和服务，用“协调”发展的战略打开中国潜在的消费市场，用“绿色”的业态发展赢得海内外的高度认同，从而形成中国特色的社会主义现代化强国的可持续发展模式。同时，用“开放”理念建立合作共赢的“全球化”新理念，让宽松的金融环境真正为实业投资和大众消费服务，用“共享”的包容来挤出保护主义和你死我活的“恶性竞争”方式，让中国崛起就是世界威胁的谬论不攻自破。

总之，我们国强民富的愿望，要按照我们自己设计好的道路循序渐进地走下去。只有这样，任何可能出现的外部金融冲击，都能在我们不断进取、解决“不充分不平衡发展”的基本矛盾中所积累的“中国智慧”里得到充分地化解。(编辑 欧阳觅剑)