中科招商又火了!10亿重仓华阳集团,6年后过会

2017-10-17 20:11:00 来源: 读懂新三板 举报
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(原标题:中科招商又火了!10亿重仓华阳集团,6年后过会)

上周五,华阳集团(SZ:002906)敲钟,正式登陆深圳证券交易所。

作为目前中国创业投资基金行业投资规模最大、期限最长的IPO案例,华阳集团上市的背后,新三板挂牌公司中科招商(832168.OC)成为最大的赢家。

招股书中显示:早在2011年,中科招商就以9.69亿元投资华阳集团1.29亿股(占总股本的32.29%),相当于每股7.5元的价格。

过会后,华阳集团的发行价格为13.69元/股,今日收盘于23.85元/股,市盈率为38.25倍。按现在价格计算,中科招商的基金已约赚21.09亿元。

值得注意的是,华阳集团所在的汽车电子行业在6年前仍属于一个冷门领域,当时就选择重仓买入,最终成功上市,这可能是中国投资行业最成功的私募股权投资案例。

但是,新三板市场普遍低迷,当前中科招商的股价长期徘徊在0.6-1元/股之间,作为一家管理资产超800亿元的老牌私募股权机构,这样的价格让人不得不重新审视中科招商的投资价值。

两个月前,读懂君曾报道《王亚伟杀回新三板!他正在买入中科招商》,结合如今以华阳集团为代表的过会案例,中科招商的投资时机是否已经到来?

一、华阳集团过会,成为最成功的私募股权投资案例

在业界,单祥双以特立独行著称,在他领导下的中科招商也常常有一些业界“看不懂”的举措。比如说,在六年前选择10亿重仓华阳集团。

华阳集团创立于1993年,主要从事汽车电子、精密电子部件、精密压铸、LED照明这四大业务。其中,汽车电子板块收入占主营业务收入的比例约六成左右。

随着这两年智能化、节能化和车联网化概念的兴起,汽车电子化的关注度持续提高,万亿级市场不断扩大,汽车电子的大规模应用正在成为汽车行业的发展趋势。

然而在2011年,投资圈普遍以互联网企业为美,认为制造企业日薄西下,在华阳集团为规范职工持股事项,引入战略财务投资者时,极少投资机构愿意出资。

业界时常说中科招商是投资机构中的“另类”,但它却总能踩准经济发展和资本市场的节拍。当年在仔细调查一番后,中科招商认为这是一个不错的投资标的,在控制风险之后,决定重仓进入。

最终,以中山中科、中科白云两支基金的身份共投资9.69亿元,获得华阳集团32.29%股份,其余67.71%股份为华阳投资持有,该股权结构直至过会仍固定。

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六年的时间,中间历经IPO关闸、资本市场震荡、投资人信心波动等坎坷,中科招商坚定最初看法,坚持与企业共成长,这里面的逻辑不外乎中科招商的投资理念和投资格局:做好风控、以价值回报投资人为主要目标。

读懂君看到,华阳集团去年营业收入42.47亿元,净利润2.95亿元,多次拿下业内制造商排名“第一”,更是作为互联网车机的制造商为腾讯、百度、阿里提供主机支持,好的企业值得长期坚守。

在10月13日发行当天,华阳集团的价格为13.69元/股,今日收盘于23.85元/股,已上涨10.01%,市盈率为38.25倍。而根据公开信息,6年前中科招商买入的价格是7.5元/股,也就是说,管理的两支基金目前已约赚21.09亿元。按照基金合约规定,中科招商除管理费外,能在此次基金盈利中计提20%,也就是至少4.2亿元。

此外,以长信科技(SZ:300088)、宏发股份(SH:600885)为代表,目前汽车电子行业的普遍市盈率估值在35-45倍之间。以此推算,华阳集团的股价将长期维持在22-30元/股左右,这也就意味着中科招商极有可能在这一单业务中为基金出资人赚30亿,这个数字相当于很多机构十几单IPO的收益总和。

二、矛盾点突出:出色的业务能力与低迷的股价

在近两年的退出项目中,华阳集团只是其中之一。自2016年起,中科招商已有16个项目上市或挂牌,其中包括能科股份、英飞特、中富通、神力电机、宏盛换热、中装建设、国立科技(已过会)等企业。

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从表格中可以看到,延续一贯的投资风格,主要在信息技术、工业、可选消费和材料行业项目上重点投资,其项目在当前过会、挂牌企业中占比过半,在地区上,广东地区6个项目上市或挂牌,项目数量绝对领先,北京和江苏项目数量处于第二梯队。

伴随着这些项目在2017年、2018年陆续减持退出,可以预期在2018年,中科招商的投资业绩将显现在财报当中,从2016年年度报告中的投资亏损变为投资收益。

与出色的业务能力相对应的,是中科招商低迷的股价。

截止2017年10月16日,中科招商收盘价为0.7元,市值为75.8亿元。据2017年半年报显示,中科招商的每股净资产为1.23元,股东权益(净资产)为132.9亿元,而当前股价已经跌破净资产,市净率只有0.6。

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根据广证恒生证券研究报告,截止2017年6月,中科招商及子公司在管基金超过120 支,资金管理规模超过800亿元。如此大的资产管理规模和低迷的二级市场股价,市场先生对这家老牌PE机构的价值很可能存在低估。

读懂君在两个月前曾报道,王亚伟正在大规模买入中科招商,基金经理大佬是不是已经寻觅到了投资价值开始出现的迹象?那到底什么价格才是合理?

三、仅有0.6倍市净率的中科招商,值不值得买?

目前对一家公司的估值有很多方法,考虑到中科招商虽然作为一家老牌PE机构,但业务跨度很大,目前呈现集团式发展态势,单纯的用对PE的估值有较大的限制性,因此采用分拆业务估值和PB估值相对合理,也更加市场化。

从资产上来说,中科招商现在逐步从PE业务延伸至其它业务,目前已经发展为综合性业务集团,包括了私募基金业务、公募基金业务、其它投资业务。

当前,中科招商在管的私募股权投资基金共120只,资金管理规模超800亿元;中科招商在管的私募证券投资基金共11只,管理规模约5亿左右;中科招商旗下公募基金管理公司——中科沃土基金管理有限公司在管8只资管产品和1只货币基金,管理的资产总额约为25亿左右。

目前国内PE的管理费通常以2%来计算,所以每年管理费收入830*2%=16.6亿。

按照资产管理公司的估值模型,一般以市值/资产管理规模(P/AUM)来估值,管理费收入直接与公司的资产管理规模呈正相关,这个数字越大则估值越高。

那么,全球各个市场投资机构的(P/AUM)情况如何?请看下表

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中科招商的资产管理规模为830亿,当前市值为75.80亿元,其市值/资产管理规模(P/AUM)为0.091倍,在上述资产管理公司中(P/AUM)值最低,意味着显然被低估。

如果按照国外严格的估值体系计算,以惠理集团、黑石集团、KKR的平均值(P/AUM)=0.1为标准,中科招商的市值也应该是830*0.1=83亿。

但是,有一个国内外的细节需要留意,从管理费角度来看的话,国内的管理费为2%,而惠理集团过去4年的管理费都在1%以下,黑石集团为1.5%,对照中国的资产管理市场前景,用P/AUM=0.1来估值也不大合理。

读懂君曾经采访过一位公募基金经理,他说“0.35到0.4是合理的”。以P/AUM=0.35和0.4计算,中科招商的合理估值应该是290.5亿至332亿元之间。

此外,中科招商还有一个未显现出来的价值——公募基金方面:主要放在旗下的公募基金管理公司——中科沃土基金。

在2017年一季度报中可以看到:中科沃土基金在管14支资管产品(12.95亿)、1支货币基金(7.65亿)和1支混合型证券投资基金(1.33亿),如果按照2%的管理费计算,预计每年管理费收入差不多在0.13亿元。

但是,国内市场大部分的公募牌照都被金控集团和产业资本把持,流落在外的屈指可数,因此公募牌照的价值目前还没有显现出来,可以预见未来这块业务将获得很大的支持。

伴随着如华阳集团这类的投资项目不断退出,中科招商的投资价值将不断体现。而从管理资产增速的角度看,2015年中科招商的资产管理规模为274亿元,仅2年时间就增长为830亿元,其资产管理规模仍然快速增长中。

与此同时,中科招商还开始进行了产业转型升级业务、海外投资的兼并、早期科技和互联网项目的投资等业务,均已有不错的成绩展现。

从长期投资价值角度来讲,现在可能已经到了买入中科招商的最佳时间。

netease 本文来源:读懂新三板 责任编辑:王晓易_NE0011
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