国家信息中心祝宝良：货币政策无进一步放松空间

（原标题：祝宝良：透过去杠杆理解当前的经济政策与形势）

国家信息中心 首席经济学家 祝宝良

十八大以来的经济理论和政策创新

包括去杠杆在内的供给侧结构性改革是过去几年中国经济的主要任务。供给侧结构性改革中短期的五项任务是去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。其中去产能、去库存和去杠杆高度关联。

两年之前，2015年11月，习近平总书记在中央财经领导小组第十一次会议上提出了供给侧结构性改革的概念。这将是今后几年经济工作的一个主线。实际上，包括供给侧结构性改革在内，十八大以来有很多重要的经济理论和政策的创新。例如，中央提出了研究中国特色社会主义经济学的问题，这几年的中央经济工作会议可以说已经对中国特色社会主义经济学做了一次总结。新常态理论、五大发展理念、供给侧结构性改革成为了经济政策的主线和框架，很多政策都是围绕这个主线和框架制定的。此外，在区域发展政策上，提出了一带一路、京津冀协同发展、长江经济带等战略，后来又提出发展粤港澳大湾区。“一带一路”倡议成为对外开放的重要内容。在产业政策上，提出了“中国制造2025”。关于生态发展，也有一些新的政策。

新常态理论、五大发展理念、供给侧结构性改革，这是我们通过总结这些年中国经济面临的主要问题而总结出来的理论和政策，其中包括很多内容。我认为，去杠杆是最核心的内容之一。

我们首先来看中国经济所处的形势和阶段。2013年，“三期叠加”理论被提出来——经济增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期。当时一个很重要的判断是世界经济的复苏会很缓慢。2014年5月，习近平总书记提出了新常态的概念，替代了“三期叠加”的提法。新常态的主要特征是什么呢？2014年中央经济工作会议提出了新常态的九大特征。我总结了新常态的四个特征。第一，经济增长从高速转向中高速。第二，经济结构要优化。新常态的根本特征是人均GDP到了8000美元以后，居民需求结构发生变化，特别是消费结构发生变化。第三，创新驱动。第四，转型过程中会有风险，要防范风险，强调底线思维。简单总结，就是宏观政策要稳，微观政策要活，社会政策要托底。

2015年中国经济出现了不少波折，包括6月中之后的股票市场迅速下行、8月11日人民币汇率形成机制改革之后人民币较大幅度贬值等。对于我们在政府部门做政策研究的人而言，需要研究政策是否应该做一些调整，以应对发生的变化。为此，我们就要研究造成这些问题的原因是什么。我们判断，主要原因是结构调整慢了。以往，为了保持较快的增长速度，货币政策、财政政策实际上过于宽松了。我们认为，应该对财政政策、货币政策做一些调整，同时，改革政策也要做一些调整。我们认为，主要矛盾出在经济结构上，老百姓不需要的产能严重过剩，而老百姓需要的却满足不了。

十八届三中全会确定了具体的改革政策。十八届三中全会的目标是长期性的，我们需要再给出一个中短期的目标，供给侧结构性改革就是这样的中短期目标。我们提出，在中短期之内解决“三去一降一补”等问题， 其中的核心问题是通过国企改革解决僵尸企业问题。这就牵出了去杠杆的问题，需要改革国有企业，清理僵尸企业，同时配套债转股等具体政策。

五大原因推动今年经济加速

去杠杆的同时如何稳定经济增长？平衡这些关系是难点，相关的争论非常多。有人担忧，在经济下行阶段，去杠杆如何可能？当时很多意见认为，应该转移杠杆或者稳杠杆。我认为，2015年底召开的中央经济工作会议将去杠杆列入五大任务，显示了决心。但真正开始去杠杆是在2016年8月份，当时短期市场利率大幅上涨。

去杠杆的具体成效怎样评估？总体来看，今年的经济情况不错，2016年年底就开始向好的态势得到持续。去年底的时候，我们预计今年一季度的情况会不错，二季度、三季度也不会差。其实，我们在去年底的时候，对今年经济形势的判断就是比较踏实的。

今年经济形势不错，很多人甚至提出了新周期。那么，经济稳定增长的原因到底是什么？一定要把这个问题搞清楚。从数据上来说，工业生产在回升，产业结构在调整，高技术行业、新兴战略行业增长快（增速约为12%，是GDP增速的差不多两倍）。当然，看需求数据的话，目前仍然比较弱。

我认为，今年中国经济之所以向好，主要原因有五个。第一，在推动去杠杆等供给侧结构性改革的同时，保持了基础设施建设的稳定。第二，稳定的基建投入拉动了房地产市场。其副作用是房价猛涨，我认为当前泡沫较重。第三，供给侧结构性改革开始发挥作用。第四，出口大幅度复苏。全球经济复苏的程度比我们想的要好。第五，中国特殊的“放管服”政策发挥了作用。清华大学有一个研究表明，中国大学生的创业率是美国的4倍，对经济起到了重要的助推作用。我认为，这五个原因是过去一段时间经济增速上升的重要原因。这个五个因素是否可持续？是否会出现一些新的增长要素？这些还有待观察。

虽然今年经济形势较好，但我认为中国经济并没有进入一个新周期。我认为，称之为新平台、新阶段可能更合适。去杠杆的过程就是新旧动能转换的过程，一定要踏实推动，千万不能着急。结构转型完成了，新的动能成长起来了，经济再往上发展就有基础。

未来需要解决四大问题

按照供给侧结构性改革的要求，特别是按照去杠杆的要求，我认为，在三到五年间，我们必须解决四大问题。

第一，国企改革问题。去杠杆的核心是提高投资效率，提高资本产出率，也就是全要素生产率。只有提高全要素生产率，才能把杠杆去掉。国企改革尚有一系列结构性的矛盾，除了传统产业以外，目前的教育、卫生、医疗、养老等行业也都是由国有企业主导，生产能力不足。我认为联通的改革方案是非常可取的，有示范作用。国企改革应该先推有示范效应的改革，改革就会更顺利。

第二，房地产市场发展长效机制问题。我一直认为房地产市场存在泡沫，而且还有上涨的风险。建立房地产市场的长效机制，首先是土地制度要结合供求关系进行调整；其次，税制建设要加紧，房地产税要适时推出；再次，改革投融资制度，解决一部分低收入群体的住房问题，发展住房租赁市场，必须要有新的投融资模式；最后，必须推动公共服务均等化。

第三，地方政府债务问题。去年地方政府发债主要用于基础设施建设。近年来，我们一直在推动地方政府债务显性化，但还是有很多隐性债务，对此我们必须搞清楚。现在推动PPP模式的发展，需要谨防地方政府用新的投融资模式搞债务创新。基础设施投资有公路、铁路、水利、环保、垃圾处理、棚户区改造、扶贫，等等，大概分成了14类，中间有一些项目可以形成现金流，有些项目则需要政府还债。新常态背景下，基础设施建设必须要符合结构转型需要。首先要清楚这些项目有没有必要投，其次，如果有必要投，该怎么投？谁来投？基建事权基本在市县两级政府，中央政府更多负责的是转移支付。如何加强对地方的监督，这是必须要解决掉的问题。地方政府长期依靠土地财政，未来也要给地方政府一定的财权。借鉴国际经验，地方政府主要是靠房产税、资源税和环境税。上世纪七十年代，拉美的债务危机主要是由地方政府债务危机导致的，我们需要吸取教训。

第四，人民币汇率问题。在资本账户进行必要的、适当的管制下，如何推动人民币汇改？这是一个很重要的问题。对于大国经济而言，汇率不是一个重要的政策工具，货币的独立性才是最重要的。汇率要有一定的浮动，也要有适当的管理。怎么将汇改继续进行下去，是央行必须完成的工作。

未来必须继续深化供给侧结构性改革，逐步淡化行政手段，更多地运用市场手段。特别要发挥法律法规的作用，更加公平公正公开地执法，落实环保标准、能耗标准、安全生产标准、质量标准、技术标准等法律标准。

货币政策应从紧，不能放松。我判断，明年PPI和CPI之间的剪刀差会消失， PPI、CPI很可能都接近宏观调控的3%的目标。这就意味着，在进一步去杠杆的过程中，货币政策没有进一步放松的空间。加强房地产调控，把投机房地产的资金逼出去。同时，财政政策维持适当宽松，但对市县两级政府的基建项目要严格审查，严防地方债务风险。通过有效的政策组合，三到五年内逐步解决上述问题，才能为中国经济转型创造良好的环境。

（鸿儒金融教育基金会、上海金融与法律研究院共同主办的鸿儒论道独家供稿。）