桂浩明:从AH股价差看两地股市差异

（原标题：从AH股价差看两地股市差异）

同一家公司分别在沪深股市和香港股市上市，其A股与H股的内在价值是相同的，从理论上说，两者之间的价格走势也应该基本一致，并且相互之间还会有所影响。今年国庆长假期间，香港恒生指数冲高至28600点上方，超越了2015年的高点，创出2008年以来的新高。H股股价也一路飙升，特别是金融、房地产行业H股，表现尤其出彩。因此，不少沪深股市投资者对长假后的行情预期很高，认为对应的A股也能有所表现，而这些金融、地产等权重股走强，还将有助于指数大幅走高。

不过，长假后A股复市以来的走势，多少令投资者有所失望，尽管A股金融股、地产股也确实有所上涨，但整体幅度有限。在沪深股市和香港股市均上市的公司，其A股走势远不如H股。像工商银行，长假期间H股涨幅超过10%，但长假后沪深股市复市首日，其A股涨幅还不到2%，并且高开低走。而中国银行A股当天更以下跌报收。这些被寄予厚望的品种走弱，股指自然也难以维持强势。那么，为什么在相同的基本面条件下，A股会明显弱于H股呢？

其实，要回答这个问题，首先应该先看一下AH股之间的价差。目前处于交易状态的、含有AH股的上市公司共有97家，其中95只A股相对H股市溢价，折价的仅有2只。A股较H股平均溢价85%左右，也就是说，A股价格大体上要比H股高出一成半。国庆长假期间，H股涨得多了点，与A股的价差有所缩小，但毕竟还是A股贵。从这个角度来看，并不存在H股太强或A股太弱的问题。换言之，那种认为H股涨了很多，A股一定要紧紧跟上的观点，多少有点脱离实际。

另外，沪深股市与香港股市，各自所处的环境不同、定位不同，虽然有很多共同点，但差异也很明显。简单来说，香港市场受到全球资金配置，来自世界各地的资金基本上能自由进出。同时，香港实行联系汇率制度，即港币与美元挂钩，能够自由流通。这就构成了香港股市较为充分的国际化背景。在境外股市持续走高的大背景下，香港股市自然也不甘落后。因为相较于欧美股市更低的估值水平，香港股市很容易吸引那些寻找价值洼地的海外资金。尤其是近来海外研究机构不断调高对中国经济的预测，吸引了越来越多的资金介入H股，从而营造出H股及整个港股的一轮大行情。

就沪深股市来说，现在还不是一个完全开放的市场，并没有彻底实现资金配置的全球化。一段时间来，沪深股市处于存量博弈的格局，目前看来，这种格局也没有从根本上改变。央行宣布自2018年起对普惠金融实施定向降准后，海外资金加大对H股的投入，因为该政策着眼的是流动性改善以后企业效益的提升。而不少沪深股市投资者却将定向降准与资金面宽松联系起来，认为将改变A股存量博弈的状况。一旦这种想法被证伪，股市自然就会归于平静。长假后A股市场的表现，已说明了这一点。

港股走好，H股表现强势，这对A股而言当然是大好事。但是，两者之间并不是那种“你涨多少，我也要涨多少”的简单对应关系，而是各自受到自身诸多因素的影响，因此，不能机械地以港股来对标A股，而要全面分析两者之间的异同，发现其中客观存在的内在差异。明白了这一点，对长假后的A股行情走势，也就比较能理解了。

（作者系申万宏源证券研究所市场研究总监）