节后资金面首秀：多期限利率下降 利率水平处高位

（原标题：节后资金面首秀：多期限利率下降 利率水平仍处高位）

今年来，资金面时常趋紧已成为广被预期和接受的特征，央行公开市场投放力度和节奏更加精准、有弹性，资金面的大起大落已经少见但波动周期明显加快。中小银行在今年去杠杆和货币政策紧平衡的挑战下承压明显加大，市场呼唤“央妈”降准解渴的声音不绝于耳。

但市场也知道因为全面降准信号意义强烈，目前仍在去杠杆，维持中性货币政策的央行很难实现全面降准，市场预期并不稳定，9月末资金面又现波动，交易所短期逆回购利率均破6%，隔夜国债逆回购利率甚至一度破10%。

国庆、中秋双节前的最后一天，9月30日央行突然宣布对普惠金融领域实施定向降准，成为国庆期间最热的话题之一，市场也为之振奋，港股随之大涨。

但节后第一天，从数据和市场交易情况看，资金面却并未出现节前那般乐观的表现。

节后首秀流动性仍然偏紧

10月9日，上海银行间同业拆放利率（Shibor）除6月和9月期限利率小幅上行外，其余期限利率均下行，短期利率降幅明显，其中隔夜shibor下行19.8个基点报2.74%，7天shibor下行4.7个基点报2.9201%，数值看银行间资金面情绪有所缓和。

但值得注意的是，交易所的国债短期逆回购利率虽较节前最高位多有所回落，但整体利率水平仍处高位。截至10月9日收盘，一天期国债逆回购利率GC001报8.75%，R-001报10%，两天期国债逆回购利率GC002报7.325％，R-002报8.8%，交易所间资金仍承压较多，流动性偏紧，短期资金需求量仍较大。

中部某农商行资金交易员对21世纪经济报道记者表示，10月9日资金非常紧张，节前的降准预期对节后的资金面并没有造成多大影响，市场上借钱的机构很多，但是出钱的机构很少，到下午才陆续有一部分资金融出，可以借到钱了，但实际成交价格还是很高，基本都是上限出。

华南某农商行同业交易员告诉21世纪经济报道记者，节后第一天资金面紧张的原因可能有多重：一方面从需求看，10月本就是财政存款和缴税大月，再加上放假因素，往常5、15、25日是补缴退缴窗口，10月将只有15、25日两次机会，需求端的压力可能使不少机构增加备付性需求；另一方面可能更重要的是，因为国庆假期的关系机构投资者跨季所借的隔夜、7天、14天资金基本都会在这两天集中到期，面临兑付压力，很多机构自身资金准备不足，不得不借新还旧，集中的资金融资需求令这一次跨季之后没有办法像其他跨月跨季时点那样轻松。

降准效应尚未释放10月流动性大概率平稳

对于节前确定定向降准后表现的预期与节后实际流动性表现的反差，人大国际货币研究所研究员、中国财经青年学会首席经济学家熊园对21世纪经济报道记者表示，首先此次定向降准与以往降准还是存在两个不同特点。第一，此次定向降准属于延迟降准，真实实施需要到明年1月；第二，此次降准给了机构三个月的缓冲期，可以认为是一种先付费后报销的模式，银行可以在此期间通过改变贷款投向来满足央行的标准，但是此期间银行还需自己找钱。所以这一轮定向降准真实效果也会大打折扣，根据市场中比较准确的测算，这次降准释放的流动性应该在2000亿-4000亿，远低于7000亿-10000亿的全面降准规模，市场也取得了共识，定向降准并非意味着货币政策转向，中性的货币政策基调并不会改变。

熊园指出，结合2014年至今8次降准前后数据也可以发现，降准之后的7-15天，甚至一个月内市场资金价格和国债收益率并不会马上有明显的下行。实际影响资金面价格走势的还是央行的公开市场操作，未来的资金面走势也要看央行接下来逆回购、mlf、slf等各种工具的投放力度。

申万宏源固收研究主管孟祥娟对21世纪经济报道记者表示，节后第一天资金面表现出的偏紧也在合理范围内，节前定向降准的信号缓解了市场的紧张情绪，是部分机构的预期过高，经过假期的调整，市场预期和反应也在回归理性。

而对于未来资金面的走势，联讯证券席宏观研究员李奇霖表示，10月资金面可能呈现“先甜后苦”。9日尾盘陆续有资金放出，资金面已经开始松弛。未来几天可能会呈现一个逐渐松弛的局面，其中到期压力的缓释、部分累积到10月初的财政支出释放、现金回款以及潜在的央行指导等因素是主要的驱动力。但考虑到10月中旬缴税等因素即将到来，市场仍面临压力，关键在于央行是否会在关键节点施予援手，如果按照前两个月操作，在税期做相应的投放补充但力度偏小，那么在银行体系水位仍然偏低的情况下，非银机构仍会很痛苦，结构性的问题仍旧会存在。

孟祥娟则认为，10月资金面大概率维持平稳，一方面海外看四季度人民币汇率应该可以维持高位震荡，资金外流压力缓释。另一方面国内看目前央行已经在关注整个行业的融资成本问题，出台定向降准也是为了控制中小微企业的融资成本上行趋势，资金面已经不太具备继续上行的前提。

孟祥娟同时还指出，市场普遍预测10月中上旬偏松，下旬偏紧，但经验看相反的情况也有可能出现。今年以来市场预测对于资金面实际表现往往出现背离，这也是央行目前控制流动性，防止机构投机加杠杆的有效手段。但从实际反应看，这种普遍的落差也可能造成市场效率的损失，市场还是希望回归正常和规律。