农强工弱：大宗商品冬季“淘金”换挡

（原标题：农强工弱：大宗商品冬季“淘金”换挡）

国庆假期前，黑色系及周期股的回落令前期参与其中获利丰厚的投资者萌生退意，但也有投资者不甘心。分析人士认为，四季度大宗商品将在震荡中分化。部分机构看空工业品价格走势，看好农产品板块资产表现。

黄金、原油或保持强势

原油、黄金作为大宗商品的两大龙头品种，长期以来与大宗商品走势保持着正相关关系。今年下半年，原油、黄金与国际大宗商品价格同步走升。6月22日以来，衡量国际大宗商品期货价格的CRB指数涨幅最高达11%。6月23日以来，美国原油期货涨幅最高超过25%；7月初以来，黄金涨幅最高一度达13%。

在大宗商品交易领域，对黄金、原油价格走势的预测，在一定程度上已经被交易员当作通用的大宗商品先行指标。

花旗集团近日在报告中指出，该行看好大宗商品在2017年余下时间的前景，同时该行也预计原油和金属价格将进一步上涨。“总的来说，我们预期强劲表现将持续至年底，原油也许有望加入与中国相关的大宗商品和稀有金属的强劲势头。”该行预计，布伦特原油今年四季度料在每桶58美元，2018年预估为每桶54美元，此外预估2018年美国WTI原油在每桶50美元。目前布伦特原油期货主力合约交投于55.68美元/桶。

中国证券报记者注意到，三季度以来，投资机构一直看好原油表现，原油持仓不断上升。其背后，一方面是OPEC及非OPEC产油国家减产措施收到成效，全球原油过剩局面得以遏制；另一方面，美国飓风令德克萨斯海湾附近的炼油厂停产，美国原油库存下降，供应也出现季节性下降。多重利好之下，有机构认为，原油在2017年有望创下自2014年以来最佳年度表现。

贵金属方面，对于黄金年底的目标价格，盛宝银行仍维持去年12月起的观点不变，即看至1325美元/盎司，目前尚不认为需要修改目标价。该行认为，地缘政治形势、疲弱的美元、良好的全球利率前景，以及通胀和经济增长状况，将会在年内继续提振贵金属上扬。目前COMEX黄金期货主力合约交投于1278.9美元/盎司附近。

美银美林大宗商品研究全球主管Francisco Blanch称，因为美国利率长期下跌，并且美国总统特朗普落实经济改革政策缺乏进展，金价到2018年初有望涨至四年高位1400美元/盎司。

海外机构的预测料现乌龙

值得注意的是，在其他主要大宗商品方面，海外卖方机构和资源类企业目前也寄予了极大期待。

申银万国证券研究所陈晓升、袁宜表示，“我们通过海外调研发现，海外卖方机构和资源类企业对中国需求的看重程度已经达到无以复加的地步，亢奋的市场让他们投身一场寻找商品牛市可持续新理由的运动。”

与之形成印证的是，加拿大和巴西一边经历着实体经济调整的挣扎，一边欣赏着股市新高的“美景”。“这两个国家的经济与大宗商品市场密切相关，因为这两个国家都是资源型国家。”南华期货研究所高级总监曹扬慧指出，巴西是一个典型的资源型国家，农业和矿产是其经济的主要支柱。加拿大则是能源出口大国。

据观察，两国股市中资源股票的占比明显高于其他国家水平，2016年以来由中国供给侧改革引发的商品牛市推动下，出现了上述经济基本面与股市背离的表现。

但值得警惕的是，沉醉在乐观预期中的海外机构，可能成为四季度商品剧烈波动的推手。

“他们几乎都认为未来中国需求还将如过去几年那般快速增长，这与国内投资者的认识形成显著的反差。国内外投资者对中国需求认识的差异，将导致国际商品价格的剧烈波动。”陈晓升、袁宜表示，海外投资者轻视了中国经济增长正在经历的一些变化，没有充分认识到我国建设资源节约和环境友好型社会的决心和努力将在未来2-3年缓和中国对商品的需求；宏观调控将显著抑制投资(特别是房地产投资)的增长，降低中国对商品需求的增速；中国经济明显依赖外部需求，外需不振促使中国减少商品资源进口。

陈晓升、袁宜预计，连续数月的数据降温，终将扭转国际投资者的预期，引导国际商品价格在第四季度前后回落。在今年第四季度前后，连续数月的数据将证明，中国对商品需求的增速已呈下降趋势。此外，随着印尼、马来西亚等周边国家也相应放松成品油价格管制，高油价成本向下游的传导终将抑制新兴经济体对原油的需求。据此推断，国际商品价格在经历了最后的疯狂上升阶段后，必将屈服于需求增长明显减速的证据而出现回落，这个时点可能是在今年第四季度前后。

在原油价格预测方面，该机构指出，1-9月工业增加值增速将温和回落到15.9%，在分别假定90号汽油出厂价维持现状或再次上调价格1000元/吨的情况下，中国对原油需求的增速可能分别降至3.58%或0.64%，显著低于国际能源署(IEA)的最新预测数5.4%。这意味着，与国际市场的一致预期相比，中国需求可能意外减少12万桶/日或34万桶/日，相当于IEA预测的全球新增需求的15%或43%。倘若如此，无疑将对国际油价起到釜底抽薪的作用。

农产品有望成为冬季“赢家”

今年以来大宗商品表现分化，工业金属涨幅居前，而能源、农产品跌幅巨大。

中信证券研究部宏观组分析师诸建芳、崔嵘认为，这反映出部分大宗商品的上涨更多源于美元走弱和与中国相关的供给侧改革，需求确有改善但不显著。近一个月能源、农产品价格略有反弹，但可持续性值得关注。

期货品种方面，分析师预计，根据经验，玉米、鸡蛋、大豆、棉花、白糖等品种在政策“窗口”前可能会有所表现，投资者须密切关注相关农业政策动向。

“根据我们统计，四季度大种植板块通常跑赢大盘，如农垦和种业，所以预计今年四季度这两个板块仍将迎来主题性投资机会。”海通证券研究所丁频、陈雪丽、陈阳表示。

从估值来看，目前农业股投资也具备一定安全边际。华创证券分析师王莺、吕哲统计称，截至9月22日，农业板块绝对PE和绝对PB分别为33.09倍和3.41倍，而2010年至今农业板块绝对PE和绝对PB的历史均值分别为58.10倍和3.91倍；农业板块相对中小板PE和PB分别为0.80倍和0.88倍，历史均值分别为1.35倍和0.98倍；农业板块相对沪深300PE和PB分别为2.34倍和2.05倍，历史均值分别为4.69倍和2.20倍。

“房地产投资领先工业品6个月。随着地产投资下行趋势确立(连续4个月回落)和供改压缩产能的预期落地，中国经济进入短周期的回落期。未来，黑色(铁矿石、焦炭、螺纹钢)等beta属性较强的大宗工业品将进入1-1.5年左右的下行短周期，锂、钴、镍等alpha属性较强的金属会有来自产业的机会。”天风证券分析师宋雪涛认为，黑色系行情面临结束，农产品相对于工业品配置价值上升：工业品指数和农产品指数的比值逐渐运行至历史上限附近。农产品低弹性的上涨空间正在打开。