本文来源：荀玉根-策略研究
强劲业绩望对冲美缩表影响
9月以来，港股基本走平，恒生指数下跌1.17%（截至9月28日），主要与美联储缩表计划相关。21日凌晨2点，美联储会议正式宣布，将在今年10月启动渐进式被动缩表，同时维持基准利率1%-1.25%不变。市场对美国缩表可能为港股带来的不利影响产生忧虑。那么港股是否还能延续今年以来的上涨势头？
1.强劲业绩望对冲美缩表影响
1.1回顾：9月港股走平
港股9月基本走平，但保持年初以来领先趋势不变，在全球处于中上水平。港股9月以来基本走平，恒生指数于9月18日再度突破28000点。截至9月28日，恒生指数9月下跌1.17%，仅跑赢富时100（下跌1.58%），落后于德国DAX（上涨4.49%）、法国CAC40（上涨3.86%）、日经225（上涨3.65%）、道琼斯工业指数（上涨1.79%）、标普500（上涨1.43%）、韩国综合指数（上涨0.4%）、纳斯达克指数（下跌0.38%）、上证综指（下跌0.63%）。行业层面来看，恒生综合行业涨多跌少，9月消费者服务业领涨，涨幅为7.1%；电讯业领跌，跌幅为-2.79%。2017年以来，截至9月28日，恒生指数领跑全球，上涨25.64%，跑赢纳斯达克指数（上涨19.88%）、韩国综合指数（上涨17.08%）、道琼斯工业指数（上涨13.05%）、标普500指数（上涨11.98%）、德国DAX（上涨10.25%）、法国CAC40指数（上涨8.63%）、上证综合指数（上涨7.6%）、日经225（上涨6.53%）和富时100（上涨2.39%）。
中国8月经济稳健企业盈利高速增长，南下资金趋于平缓。根据国家统计局公布的8月PMI和工业增加值同比增速数据显示，两者变化趋势有所分化。其中8月PMI为51.7%（9月1日公布），比上月上升0.3个百分点；8月工业增加值同比增长6%（9月14日公布），比上月下降0.4个百分点。从需求角度观察，投资、消费和出口三驾马车增速再度回落。其中，8月固定资产投资完成额同比增长3.8%（9月14日公布），比上月下降2.7个百分点；社会消费品零售总额同比增长10.1%（9月14日公布），比上月下降0.3个百分点；出口金额同比增长5.5%（9月8日公布），比上月下降1.7个百分点。国内宏观经济指标增速基本趋于放缓，但从微观来看，8月工业企业利润总额累计同比21.6%（9月27日公布），且该值自今年以来始终保持高位。港股中大陆企业比重很大，港股走势受大陆经济形势影响明显，大陆宏观经济平稳，微观企业盈利高速增长，有利于港股慢牛行情持续。截至28日，9月净南下资金累计流出144.8亿元，而8月净南下资金累计流出189.6亿元，净南下资金没有显著变化，基本走平。
1.2美国加息缩表影响有限
港股9月走平，与美联储“缩表”计划相关。9月中上旬，恒生指数基本走平，与美联储议息会议前全球股市持观望态度有关。9月21日凌晨2点，美联储会议正式宣布，将在今年10月启动渐进式被动缩表，同时维持基准利率1%-1.25%不变。该决议符合市场预期，美股当日仅小幅盘整，道琼斯工业指数、纳斯达克指数、标普500指数涨幅分别为1.69%、-0.2%、1.97%，而恒生指数9月22日下跌0.26%，未有剧烈变动。决议宣布当天，CME集团的FedWatch工具预测美联储今年12月加息概率上升6个百分点至78%。此外，美联储预计2018年将加息三次，2019年加息两次，2020年将加息一次。美联储加息缩表，将对全球流动性产生收紧效果，市场对其可能为港股带来不利影响的忧虑增加。
港股上涨核心逻辑未变，中报业绩强劲无惧缩表。加息和缩表将收缩市场的流动性，为股市带来下行压力。但分析美国联邦基金目标利率与恒生指数的关系，自2000年以来，美国共经历三次加息周期，分别为2000/1-2000/5、2004/6-2006/6、2015/12至今，在此期间，恒生指数的涨幅分别为-12.7%、29.1%、26.7%；共经历两次降息周期，分别为2001/1-2003/6、2007/9-2008/12，在此期间，恒生指数的跌幅分别为35.3%、38.4%。美国加息和缩表并不必然导致港股下跌。港股上涨核心驱动力仍是盈利上升和低估值。从盈利来看，根据截至2017年9月28日已披露中报的1639家港股企业测算，2017年港股中报净利润同比增速20.65%，比上年年报提升26.27个百分点。从估值来看，截至9月28日，恒生指数PE（TTM）为13.7倍，超过07年以来中位数水平。但是横向对比全球，港股仍是价值洼地，低估值的核心优势不变。这两大核心逻辑未变的前提下，港股持续上涨可期。?
1.3投资策略：中报抢眼助力港股
港股中报盈利优于A股，有望吸引内地资金南下。近年来陆港两地资本市场的联接越来越紧密，截至9月28日，中资股数量在全部港股中占48%，市值占比达62.7%，2017年中报净利润占比达51.9%；同时中国内地投资者在港股交易额占比不断增加，1996年中国内地投资者交易额仅占港股的1%，到2016年已达21.6%。从目前已公布的中报盈利数据来看，港股中报净利润同比增速20.53%，而A股整体中报净利润同比增速16.12%。港股中报盈利优于A股且估值较低，有利于进一步吸引内地投资者和大陆资金南下，推动港股慢牛行情。自沪港通开通至9月25日，南下资金累计金额达5120亿元，其中17年共流入2117亿元。从行业角度来看，今年以来陆港通南下资金持股市值占比较高的行业为金融业、资讯科技业、地产建筑业和消费品制造业，分别占比38%、23%、17%和13%。
南下资金偏好金融业、资讯科技业，金融业、原材料业盈利估值匹配度好。从Wind预测2017年净利润同比增速和当前PE（TTM）的匹配度来看，原材料业、工业、电讯业、消费品制造业匹配度较好，其预测净利润同比增速/当前PE（TTM）分别为75.4%/21.3倍、52.2%/19.6倍、8.3%/14.6倍、8.2%/22.3倍；从2017年中报ROE（年化）和当前PB（MRQ）的匹配度来看，金融业、电讯业、消费品制造业、原材料业、公用事业匹配度较好，其2017年中报ROE（年化）/当前PB（MRQ）分别为13.4%/1倍、10.2%/1.2倍、10.7%/2倍、9.7%/1.4倍、8.8%/1.2倍。综合资金偏好和盈利估值匹配度，金融业、原材料业和消费品制造业值得持续关注。
海通研究所各行业小组推荐港股北京首都机场股份、中国太平、吉利汽车、金蝶国际、中国生物制药，具体推荐内容见下文。
2.重点推荐公司
2.1北京首都机场股份：内航内线收费改革+免税双轮驱动业绩增长
本月北京首都机场股份公司上涨2.5%（截至9月28日），涨幅在港股交通运输行业中居前25%。2017年上半年公司营业收入46.14亿元，同比增长8.8%，归母净利润12.64亿元，同比增长39.6%，基本每股收益0.292元。派发股利每股0.0876元。多因素影响航班增长，航线结构持续优化。上半年，公司完成飞机起降29.14万架次，同比减少2.11%，旅客吞吐量4662.68万人次，同比增长2.28%，货邮吞吐量95.48万吨，同比增长5.63%。受4月机场跑道大修和5月“一带一路”高峰论坛影响，以及机场本身运力处于饱和状态，公司上半年航班起降同比下降，但国际航班同比增长3.40%，占总起降的24.25%，同比提升1.29pct，国际旅客吞吐量同比增长5.03%。公司航线结构优化推进平稳，价值更大的国际客运比例提升将有助于公司业绩增长，强化机场国际航空枢纽定位。
内航内线收费改革+非航业务增长双因素驱动业绩。上半年，公司航空性业务收入24.56亿元，同比增长5.04%，非航空性业务收入21.59亿元，同比增长13.47%。其中航空性业务增长主要受益于4月份内航内线收费新方案的实行，与该方案直接相关的飞机起降收入同比增长9.4%。非航空业务增长则主要受益于免税促销带动的零售收入和新增商户资源带动的餐饮收入的提升，二者分别增长22.9%、26.4%。利润方面，公司成本多为固定支出，上半年仅同比增长3.8%，成本控制良好，进而导致利润的大幅增长。上半年，内航内线收费改革仅影响公司4-6月份经营业绩，公司4-6月航班增速同比下滑6.01%，但起降收费仍有9.4%的同比增速。参考16年单架飞机起降收入测算，收费改革对单架飞机起降收费提升比例在24%左右。保守假设下半年航班起降架次维持16年水平，收费改革将贡献全年航空性业务收入增速约5.5%，净利润增速约11%。
风险提示：新免税合同正式履行时间不确定、北京新机场对于首都机场分流影响。
（北京首都机场股份，00694.HK，虞楠，S0850512070003）
2.2中国太平：2017上半年寿险NBV同比+63.4%，产险承保盈利改善
本月中国太平下跌8.84%（截至9月28日），涨幅在港股非银金融行业中居前92%。中国太平2017年中期业绩：1）集团总资产5872.79亿港元，同比+16.2%。2）公司内含价值1145.59亿港元，较年初+11.8%。其中太平人寿EV为1045.98亿港元，较年初+13.6%。3）净利润同比-23.5%，低于我们预期，主要原因是公司权益投资主动优化持仓结构，兑现较多浮亏，年化总投资收益率下降67bps。
17年上半年寿险NBV增速领先同业，产险承保盈利改善。1）17年上半年，寿险新业务价值81.15亿港元，同比+63.4%，NBV增速领先同业。2）个险首年期交保费同比+33.1%，其中长期保障型业务+45.6%，价值转型持续深化。3）寿险原保费收入同比增长29.1%，高于行业平均增幅3.2个百分点；个险新单保费同比增长39.7%。4）高产能人力同比增长39.0%。5）NBV Margin同比大幅提升4.7个百分点至27.7%，主要源于代理人队伍规模与人均产能的双重提升。6）公司13个月个险继续率96.6%，较16年上升1.6个百分点，银保继续率为95.9%，较16年上升1.6个百分点；双项指标继续保持行业第一。25个月个险和银保继续率亦分别上升3.8和2.1个百分点。7）17年上半年，产险综合成本率同比下降0.8个百分点至98.8%，承保盈利改善。其中，赔付率同比下降1.5个百分点至48.9%，费用率上升0.7个百分点。境内产险总保费同比+20.1%。
风险提示:?权益市场下跌导致业绩估值双重压力。
（中国太平，00966.HK，孙婷，S0850515040002）
2.3吉利汽车：旺季前做好“抢跑”姿势
本月吉利汽车公司上涨15%（截至9月28日），涨幅在港股汽车行业中居前30%。吉利汽车在行业中维持优异表现，8月销量接近年内最高。吉利8月销量达到9.65万台，同比增长80%；1-8月累计销量71.82万台，同比增长88%，1-8月已完成2017年销量目标的65%，我们预计全年销量将达到120万台。
领克四季度量产，2018年放量，吉利将实现二次跨越。合适的车+最大的市场，首款新车型面向最主流紧凑型SUV市场，具备成功基础。领克四季度上市销售，我们预计2018年将达到最优状态，随着领克品牌其他新车型的陆续推出，吉利的规模和盈利质量将实现新的跨越。
风险提示：公司新车型销量不及预期；整体市场竞争激烈程度超预期。
（吉利汽车，00175.HK，邓学，S0850514050002）
2.4金蝶国际：发力云服务，打开ERP增量市场
本月金蝶国际公司上涨3.30%（截至9月28日），涨幅在港股计算机行业中居前27.5%。金蝶国际是国内领先的企业管理软件和电子商务应用解决方案供应商，自2015年起，金蝶集团开始发力云服务，将金蝶云服务业务作为公司下一阶段的发展重点，建立了以金蝶云为核心的云服务生态系统。金蝶国际云服务目前主要由金蝶云、精斗云和管易云三个产品构成。其中，针对中大型企业的云ERP产品——金蝶云为公司云服务业务的重点产品，根据2017年公司中期业绩报告，2017年上半年金蝶云营收占云服务总营收近65%，同比增长70%。
目前大部分的CRM、HR、OA、进销存、财务等多已经采用了SaaS?的部署方式。而ERP?系统由于覆盖的链条较长、流程全面，涉及企业的采购、生产、仓储、销售等多个部门，并且相对OA、HR?等系统，定制度较高，开发周期较长，因此要求云ERP?提供商对业务有深刻的理解和丰富的经验。云ERP?是一个知识和信誉密集型的行业，进入壁垒高，市场较为集中。从我国目前的线下ERP?市场来看，在针对大型集团的高端ERP?市场中，国际厂商SAP、Oracle?仍具有优势，但大型企业ERP云化程度较低，且多会采取私有云的部署方式；而在针对中小企业的ERP市场中，用友网络和金蝶国际优势地位明显，拿下了国内的大部分份额。基于对ERP软件的深刻理解以及出色的产品研发能力，金蝶的公有云ERP产品不仅功能完善，并且部署更为灵活，更适合处于发展中，公司架构需要不断优化的中小企业；且较低的成本及运维费用，提高了ERP在企业中的渗透率，帮助公司打开新的增量市场。
风险提示：云服务推进不及预期，ERP市场竞争加剧。
（金蝶国际，00268.HK，郑宏达/谢春生，S0850516050002/S0850516060005）
2.5中国生物制药：肝药承压不改长期趋势，安罗替尼开启创新时代
本月中国生物制药上涨22%（截至9月28日），涨幅在港股医疗保健行业中居前4%。中国生物制药是以正大天晴为核心的控股型制药企业，30年来深耕肝药领域，通过异甘草酸镁、阿德福韦酯、恩替卡韦等重磅仿制药，逐步成长为国内最大的肝药研发和生产基地。2016年，公司营收158.25亿港元，同比增长9%，营收规模超过恒瑞医药。主营业务方面，肝病用药贡献45%以上营收，肿瘤仿制药业务凭借伊马替尼和达沙替尼的快速放量，2016年营收同比增长19%，贡献公司11%的营收，已超越合并后的心血管药物板块（10 %），成为公司第二大业务。
业绩方面，公司肝药领域受到替诺福韦竞争以及招标降价的影响，承压明显，2016年肝药业务营收仅增加4%，是公司整体业绩放缓的主因。但重磅仿制药替诺福韦（晴众）已完成一致性评价，有望上市缓解业绩压力。业务创新方面，公司积极从仿制药向创新药战略转型，2006年到2015年的研发投入CAGR超过45%，2016年研发投入达到16亿港元（占总收入的10%），大幅领先于国内其他制药企业。截止2017年7月，公司拥有在研1类新药共计16个，其中处于申请临床及处于I期临床的新药共15个，形成丰富的新药研发管线。重磅抗肿瘤1.1类新药安罗替尼圆满完成III期临床试验，有望在2017年底上市，标志着公司初步转型成功，正式开启创新时代。
风险提示：产品销售不达预期，新药研发进度不达预期。
（中国生物制药，01177.HK，余文心，S0850513110005）
3.覆盖港股公司及估值
风险提示。警惕美联储加息和中国经济增速疲软导致港股增速回落。
本文来源：网易财经综合
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