纵横通信存货3亿毛利率逐年下降 券商定价上限30元

中国经济网编者按：专注通信网络技术服务的纵横通信于2017年07月25日发布最新版招股书，2017 年 8 月 10 日登陆上交所，主承销商为东方花旗证券，股票简称纵横通信，股票代码603602，首次公开发行后总股本8,000.00 万股，公开发行股数2,000 万股。本次发行费用3,823.49万元，募集资金总额 30,360.00 万元，募集资金净额26,536.51 万元。 

　　数据显示，纵横通信2011年至2017年1-6月实现营业收入分别为 26,145.02万元、28,109.32万元、30,924.43万元、33,190.01万元、41,751.52万元、51,099.08万元、25,149.44万元；实现净利润分别为4,050.62万元、4,288.12万元、4,556.11万元、4,800.14万元、4,852.89万元、5,370.69万元，2,508.70万元。 

　　纵横通信2011年至2017年1-6月经营活动产生的现金流量净额分别为2,182.99万元、2,856.16万元、742.93万元、3,694.62万元、8,832.04万元、11,779.40万元、-12,823.99万元。 

　　数据可见，纵横通信2011年至2017年1-6月营业收入增长，净利润增长幅度很小。此外，纵横通信的现金流也与其净利润不匹配。对此，证监会反馈意见中要求纵横通信补充披露净利润与经营活动现金净流量的差异情况，分析差异原因，并结合差异情况补充披露报告期内业绩增长的合理性、分析发行人的成长性；最近一期经营活动产生的现金流量大额为负的原因等问题。 

　　公司预计 2017 年 1-9 月经营情况稳定，营业收入预计为 29,791.46 万元至35,208.09 万元，较去年同期增长 10%至 30%；净利润预计为 1,987.13 万元至2,529.07 万元，较去年同期增长 10%至 40%。 

　　纵横通信2011年至2016年应收账款分别为11,303.95万元、13,152.06万元、16,714.62万元、15,780.20万元、14,029.49万元、10,195.75万元；占流动资产比例分别为32.83%、34.65%、36.42%、28.59%、20.85%、14.08%；应收账款周转率分别为2.72次、2.30次、2.07次、1.92次、2.59次、3.88次。 

　　纵横通信2011年至2016年存货分别为7,049.42万元、8,866.14万元、12,295.30万元、19,439.70万元、29,120.93万元、31,555.28万元；占流动资产比例分别为20.47%、23.36%、26.79%、35.22%、43.28%、43.59%；存货周转率分别为2.92次、2.23次、1.94次、1.46次、1.27次、1.34次。 

　　纵横通信2011年至2017年1-6月总资产分别为35,512.96万元、39,148.53万元、47,064.26万元、56,098.43万元、68,169.26万元、73,333.04万元、69,733.24万元；其中，流动资产分别为34,435.04万元、37,953.42万元、45,890.52万元、55,193.98万元、67,282.26万元、72,389.06万元、68,827.23万元。 

　　纵横通信2011年至2016年负债总额分别为20,627.60万元、 20,760.91万元、24,042.72万元、28,259.44万元、40,395.56万元、40,916.97万元；其中，流动负债分别为20,627.61万元、20,760.91万元、24,042.72万元、28,259.44万元、40,395.56万元、40,916.97万元，2017年1-6月流动负债34,737.67万元。 

　　纵横通信2011年至2016年毛利率分别为36.68%、36.82%、33.54%、30.22%、25.66%、20.52%。毛利率呈逐年下降趋势。 

　　另外，值得注意的是，纵横通信曾于2015年申请IPO，但最终被否。在2015年06月12日召开的证监会主板发审委工作会议及创业板发审委召开的工作会议中，总共12家IPO公司首发申请获得通过，只有纵横通信被否。 

　　中国经济网记者试图联系纵横通信，截至发稿，采访邮件暂未收到回复。 

　　专注通信网络技术服务 

招股书显示，纵横通信全称杭州纵横通信股份有限公司，成立于2006 年 12 月 28 日，高新技术企业。纵横通信是一家通信网络技术服务提供商，为中国移动、中国电信、中国联通、铁塔公司等业内主要客户服务，针对大型通信基站、公共设施、住宅和商业建筑、交通网络等多种物理建筑及通信设施，提供移动通信技术和无线互联技术的系统解决方案和组网应用服务。 

纵横通信控股股东和实际控制人为苏维锋先生，苏维锋持有公司 40.74%的股份，担任发行人董事长，中国国籍，未有任何其他国家和地区永久居留权。 

纵横通信于2017年07月25日发布最新版招股书，2017 年 8 月 10 日登陆上交所，主承销商为东方花旗证券，股票简称纵横通信，股票代码603602，首次公开发行后总股本8,000.00 万股，公开发行股数2,000 万股。本次发行募集资金总额 30,360.00 万元，募集资金净额26,536.51 万元。 

本次募集资金各投资项目的名称、投资额、建设期及履行的备案情况如下： 

1.通信网络技术服务能力提升项目，项目总投资额53,661.45万元，募集资金投资额26,536.51万元。 

存货金额及占比较大、存货周转率大幅低于可比上市公司平均水平引问询 

据证监会2017年07月04日发布的主板发审委2017年第100次会议审核结果公告显示，主板发审委要求纵横通信说明以下问题： 

1、请发行人代表进一步说明：（1）发行人对外采购劳务的定价方式，是否履行招投标程序，对外采购劳务占营业成本的比例较高的原因及商业合理性，是否符合行业惯例，对外采购劳务相关内部控制制度是否健全并有效执行；是否存在关联方、潜在关联方或者第三方为发行人承担成本或者供垫费用的情形；（2）为发行人提供劳务的供应商是否需要具备相关的服务资质，劳务分包工作的具体内容，劳务人员是否实际从事了需要相关业务资质才能从事的工作；（3）主要劳务采购供应商的基本情况，报告期内为发行人提供劳务的具体情况，为发行人提供劳务占其同类业务的比例情况，是否存在专门为发行人提供劳务服务的供应商；（4）发行人及主要股东、董监高及核心技术人员及其他关联方是否与劳务采购供应商存在关联关系。请保荐代表人对上述问题发表核查意见，说明核查的过程，依据及结论。 

2、请发行人代表进一步说明：（1）未将苏维锋配偶林爱华认定为共同控制人的原因、理由和依据；（2）结合林爱华在发行人持股情况和任职情况、夫妻共同财产关系、夫妻为法定一致行动人等情形，说明上述认定是否符合《公司法》、《证券法》、《上市公司收购管理办法》和证券交易所股票上市规则等相关规定。请保荐代表人发表核查意见. 

3、请发行人代表进一步说明：（1）发行人客户集中的原因，是否属于行业共有特点；(2）报告期前五名客户销售占比变化的原因以及前五名客户变化的原因，并结合行业状况、前五名客户的市场地位以及相关合同条款，详细分析发行人与前五名客户交易的可持续性；（3）发行人与中国移动是否存在长期的业务合作协议或其他关联关系；发行人与中国移动的交易是否具有可持续性，是否存在被替代风险；发行人是否对中国移动存在重大依赖；（4）针对客户集中度较高的情况，发行人已经和将要采取的风险控制措施。请保荐代表人说明核过程、依据和结论。 

4、请发行人代表进一步说明：（1）报告期各期末发行人存货金额及占比较大、存货周转率大幅低于可比上市公司平均水平的具体原因；（2）报告期各期末发行人存货结构与变动的合理性，是否与发行人的收入、成本变化相匹配，是否与同行业公司情况存在重大差异，与产能利用率、产销率变化情况的匹配性；存货中已完成未验收劳务金额较大且逐年增长的原因及其合理性；（3）发行人各报告期存货跌价准备的计提是否充分，是否已充分提示相关风险。请保荐代表人发表核查意见。 

5、请发行人代表进一步说明：（1）发行人2016年来自浙江地区的室内分布系统技术服务收入大幅下降的原因；（2）发行人与武汉虹信通信技术有限责任公司（以下简称虹信通信）终止联合承包等业务合作，对业务经营是否产生不利影响；（3）发行人对虹信通信应收账款的回收情况，坏账准备计提是否充分。请保荐代表人发表核查意见。 

券商定价22.8元-30.4元 

西南证券研报认为，纵横通信是国内高新技术综合通信服务区域性提供商。　2016 年营业收入 5.11 亿元，同比增长 22.39%；实现归母净利润 5370.69 万元， 同比增长10.67%。 

公司所处行业为高新技术产业，技术研发能力对占据市场份额、获取持续收益有重要影响。 

截止 2016 年，公司已拥有 36 项计算机软件着作权，专利授权 2 项，核心技术 7 项。 

室内分布系统技术服务增长势头强劲， 公司业绩有望保持增长。2016 年公司室内分布技术服务业务营收 1.44亿，同比增长 61.82%， 涨势强劲。 今年 4 月，公司中标中国移动浙江分公司室分、 WLAN 集采项目大单，份额 1.6 亿， 保障了今年室分业绩。 随着与武汉虹信逐步业务剥离， 公司独立参与招投标后， 室分业务有望持续、 快速增长。 

估算 2017 年、 2018 年和 2019 年每股收益 0.76 元、 0.84 元和 0.92元。 参照通信网络技术服务同类上市公司，我们给予公司 2017 年 30-40 倍市盈率，对应合理价值区间为 22.8 元-30.4 元。 

西南证券研报同时表示，纵横通信存在部分风险因素：我国第四代、第五代通信网络推进低于预期；募投项目进度或不及预期风险。 

　　毛利率逐年下降 

招股书显示，纵横通信2014年至2016年毛利率分别为30.22%、25.66%、20.52%。毛利率呈逐年下降趋势。 

纵横通信表示，公司各类业务毛利率呈下降态势，主要原因包括：1）发行人为进一步拓展新的市场，在投标时会综合考虑收益与竞争情况，适当降低投标报价。而电信运营商也出于降低自身成本的需要，降低了对第三方服务商的招标价格，并提高了考核标准，也在一定程度上降低了发行人的毛利率水平。2）发行人业务的开展需要专业技术人员以及对外采购的劳务。而近年来，我国人力资源成本不断加大，从而降低了发行人毛利率。同时，发行人承接的大规模项目逐渐增加等因素，使得外购劳务占比逐年增加，从而进一步降低了发行人毛利率。 

证监会反馈意见显示，纵横通信各类业务毛利率都呈逐年下降趋势。请发行人：（1）结合业务所处行业情况，补充披露各类服务毛利率之间差异的原因；（2）结合采购价格变化、上下游产业的波动情况等情况，分不同业务类型，详细披露毛利率变化的原因，量化分析上述情况的变化对发行人毛利率的影响；（3）补充分析毛利率呈现下降趋势对发行人未来盈利能力的影响。请保荐机构、会计师对上述情况进行补充核查，说明核查的过程和依据，并发表核查意见。 

　　大客户业务占比近8成 业务靠招标 

据界面报道，从招股说明书来看，纵横通信的大客户集中度过高的问题非常值得投资者关注。公司在其招股书中披露，2014年-2016年，公司对中国移动的销售收入占营业收入的比例分别为88.37%、85.57%和78.12%，也就是说，纵横通信的业务绝大部分还是依赖于中国移动。 

尽管近三年，纵横通信对中国移动的销售收入占营业收入的比例逐年下滑，由88.37%下降至78.12%，从一个侧面显示出公司或许对其业务结构进行了调整，但是这个比例依然非常高。 

单一客户集中度高是通信技术服务行业的一个天然特点，但纵横通信未来是否能够进一步拓展中国联通、中国电信和中国铁塔公司等其他电信运营商的业务成为确保公司业绩稳定的关键。 

对于纵横通信来说，自成立伊始便与中国移动开始合作，为中国移动提供通信网络建设服务和通信网络代维服务，可以说是中国移动的忠实合作伙伴。但是，如果公司不能保持及提升现有服务质量，无法继续满足中国移动的要求，在招投标中落榜也是情理之中，进而将有可能严重影响公司业绩。 

某种程度上，如何避免业绩受单一大客户业务影响是摆在纵横通信管理层面前一道急需解决的难题。 

证监会反馈意见中要求纵横通信按业务类别披露对中国移动的销售情况，包括但不限于不同业务类别产品的销售金额、销售单价、销售量、期末应收账款及回款情况，分析销售单价与对其他客户的销售单价之间是否存在差异，并披露报告期内对中国移动销售金额及占比上升的原因，说明对中国移动是否存在重大依赖；补充说明对中国移动具体的合同情况及合同执行情况；结合合同、行业变化趋势等相关情况，说明所处行业的经营环境或产品的品种结构是否发生或将要发生重大变化，披露对中国移动的销售是否存在不确定性的风险等问题。 

此外，招股书还显示，纵横通信主要通过参与中国联通的招标活动的方式获取业务。公司为中国联通提供通信网络建设服务和通信网络代维服务。 

　　上半年经营活动现金流量净额-1.28亿 

数据显示，纵横通信2014年至2017年1-6月实现净利润分别为4,800.14万元、4,852.89万元、5,370.69万元，2,508.70万元。 

但纵横通信2014年至2017年1-6月经营活动产生的现金流量净额分别为3,694.62万元、8,832.04万元、11,779.40万元、-12,823.99万元。 

纵横通信在招股书中表示，公司经营活动现金净流量与净利润的差异主要系由于存货的变动、经营性应收项目的变动和经营性应付项目的变动所致。 

在证监会017年06月26日发布的纵横通信首次公开发行股票申请文件反馈意见显示，请在招股说明书中补充披露：（1）净利润与经营活动现金净流量的差异情况，分析差异原因，并结合差异情况补充披露报告期内业绩增长的合理性、分析发行人的成长性；（2）最近一期经营活动产生的现金流量大额为负的原因。 

　　员工薪酬矛盾巨大 

据环球网报道，根据招股书披露，纵横通信的员工平均薪酬水平并不低，其中2015年高层人员平均年薪为23.59万元、中层人员平均年薪为18.15万元、普通人员平均年薪也高达7.45万元，这就意味着该公司全体员工的平均年薪将高于7.45万元。以该公司2015年末的员工总数820人计算，全年仅员工工资成本就高达6109万元，而这还未包括由企业承担的社保、住房公积金等其他人力成本。 

但是根据财务数据披露，纵横通信2015年度的“支付给职工及为职工支付的现金”科目实际支出金额仅为4814.54万元，这代表该公司2015年度实际支出的人力成本金额，较当年应当支付的工资金额低数千万元，同年资产负债表中的“应付职工薪酬”科目余额也并出现明显增加。这些数据指向纵横通信在2015年实际支出的人力成本金额，远远低于该公司所披露的员工平均年薪水平对应的合理金额。 

如果纵横通信不是在招股说明书中虚假披露了员工薪酬水平，就很可能是该公司在2015年度实际列支的人力成本金额远低于合理标准，进而对应着纵横通信存在少计成本费用、虚增利润的财务造假行为。 

　　IPO募投项目或成“鸡肋” 

据号外财经网，资料显示，纵横通信是一家通信网络技术服务提供商，为中国移动、中国电信、中国联通、铁塔公司等业内主要客户服务，针对大型通信基站、公共设施、住宅和商业建筑、交通网络等多种物理建筑及通信设施，提供移动通信技术和无线互联技术的系统解决方案和组网应用服务。 

根据招股书披露，2014-2016年，纵横通信分别实现营业收入3.32亿、4.18亿、5.11亿，分别实现净利润4800万、4900万、5300万。《号外财经》从具体经营数据上分析，发现纵横通信近三年营业收入的复合增长率为24.08%，但净利润的复合增长率仅为5.78%，出现增收快、増利微弱的现象。 

本次IPO发行，纵横通信拟于上交所公开发行新股不超过2000万股，募集资金近3.4亿元，计划用于通信网络技术服务能力提升项目。 

有市场人士担忧，如果募投项目还是像现在一样，只是营业收入增长，盈利水平却表现平平的话，这次IPO项目则成了“鸡肋”。 

2015年IPO被否 当时12家公司审核通过 

据创业板发审委2015年第55次会议审核结果公告显示，杭州纵横通信股份有限公司（首发）未通过。 

此外，在2015年06月12日证监会主板发审委工作会议及创业板发审委召开的工作会议中，总共12家IPO公司首发申请获得通过，只有纵横通信被否。 

据投资界发布的作者为梧桐树下的文章分析称，根据证监会发审委反馈问题分析，纵横通信主要存在收入确认处理存疑、关联方、关联交易、同业竞争太坑爹、业务经营不合规等问题导致其IPO被否。 

1、发行人控股股东苏维峰2010年控制、施加重大影响的多家企业如纵横集团、纵横电子和浙江众托的主要客户与发行人的主要客户高度重叠，均为浙江移动。此后相关企业关停并转。请发行人代表说明发行人及关联方有无发行人上市后再并购上述企业权益、业务和资产的安排或约定。（质疑关联方处理方案不当） 

2、根据申请文件：发行人主要负责各类通信网络建设工程项目的设计、督导（验收）、测试、管理等综合职能，而项目的具体施工则由劳务外包人员实施。报告期发行人外包给不具有建筑业施工劳务资质的收入占总收入比例较高。招股说明书（上会稿）及中介机构文件披露：发行人目前持有建设部核发的《建筑业企业资质证书》，发行人部分劳务外包方未取得相关《建筑业企业资质证书》，不符合《建筑业企业资质管理规定》的有关要求，但不会对发行人本次发行并上市造成实质影响。（1）请保荐代表人说明上述分包是否适用工程施工劳务分包管理的相关规定，说明相关分包价格、用工价格等是否与市场行情一致，对中介机构文件中就同一事项矛盾的说明予以解释。（2）请发行人代表就其工程承接、分包合规性、合同执行、外包方审核评价、相关成本核算等说明其相关的内控制度及执行情况。（劳务分包不合规） 

3、请发行人代表说明：就发行人与虹信通信业务合作，在共同承包模式下，发行人确认收入的具体时点和相应依据；结合虹信通信产品市场代理业务在报告期内的代理费金额等具体情况，说明发行人对代理收入的核算方法。请保荐代表人对上述问题说明核查过程和核查意见。（收入确认） 

　　5年分红8698.35万元 

招股书显示，纵横通信2012年至2016年共分红8698.35万元。 

2012年5月2日，公司2011年度股东大会审议通过《2011年度利润分配及资本公积转增股本的议案》，具体分配方案如下： 

（1）发行人以资本公积、未分配利润转增的形式增加注册资本1,950万元，其中以资本公积转增600万元，未分配利润转增1,350万元。 

（2）公司以2011年末总股本4,050万股为基数，每10股分配现金股利2.47元（含税），合计分配现金股利1,000.35万元。　

2015 年 2 月 11 日，公司 2015 年度第一次临时股东大会审议通过《关于公司 2014 年度利润分配方案的议案》，具体分配方案为：以公司 2014 年末总股本6,000 万股为基数，每 10 股分配现金股利人民币 3.33 元（税前），合计分配现金股利人民币 1,998 万元。 

2015 年 8 月 20 日，公司 2015 年第二次临时股东大会审议通过《关于公司2015 年中期利润分配方案的议案》，具体分配方案为：以 2015 年 6 月 30 日的总股份 6,000 万股为基数，向全体股东每 10 股派发现金股利人民币 5 元（含税），共分配现金股利人民币 3,000 万元。 

2016 年 4 月 20 日，公司 2015 年年度股东大会审议通过《关于公司 2015 年度利润分配方案的议案》，具体分配方案为：以公司 2015 年末总股本 6,000 万股为基数，每 10 股分配现金股利人民币 1.25 元（税前），合计分配现金股利人民币 750 万元。