卖身”没那么容易！对赌too young，保障条款才可怕

（原标题：卖身”没那么容易！对赌too young，保障条款才可怕）

「并购有风险，对赌需谨慎。」

在并购新三板公司时，为了尽可能防范并购中的风险，A股公司除了要新三板公司签订对赌协议，还在对赌中推出了很多「保障条款」。

比如，A股公司根据业绩来分期付款，或者A股公司要新三板公司交保证金，还要质押一定的股权给上市公司等方式来对对赌条款上保险。

并购坑太多，设置保险条款才能安心。最近A股公司并购新三板公司的浪潮中，就能看到不少保险条款。

百意中医被并购，30%的尾款要按五年分期付

8月7日，又一家新三板公司百意中医被并购。并购方是A股上市公司宜华健康的子公司达孜赛勒康。

达孜赛勒康以现金购买公司股东沈敏、尚亿投资、丁蕾、丁盛合计所持51%的股权，这部分股权交易价格为1.12亿元。

这个卖身价对百意中医四位股东来说是很不错的。比如尚亿投资，2014年以515万元入股百意中医，而在这次并购中，仅转让一半股权就可套现1416万元，收益达到了4.49倍。

不过股东想要顺利将钱揣进兜里并不容易，并购方设置了一个长达5年的分期付款方式。

具体的付款方式是这样的：

1、协议订立之日起5个工作日内，达孜赛勒康向股东支付定金1122万元；

2、协议按照相关条款生效后5个工作日内，达孜赛勒康向股东支付35%的股权转让价款，即3927万元，因为之前已经先行支付定金1122万元，因此实际需要支付2805万元；

3、股东在完成股权交割手续等7个手续后，再行支付35%股权，剩余30%需要由业绩情况支付；

4、百意中医2017-2020年度经审计的净利润达到或超过承诺的业绩，达孜赛勒康每年在百意中医审计报告出具之日起5个工作日内向乙方支付6%的股权转让价款，即673.2万元。

如果期间提前完成累计承诺的利润，达孜赛勒康则会一次性付清剩余的金额。如果上述条款都满足的话，达孜赛勒康还有权在2022年按照协议约定的价格收购百意中医剩余的49%的股权。

读懂新三板研究员注意到，百意中医2016年净利润仅为755.88万元，2017年上半年净利润246万元。而根据对赌协议，从2017年到2021年，百意中医净利润分别需要达到1600万元、1920万元、2308万元、2308万元和2308万元。如果业绩不达标，需要股东做出补偿。

这么看起来，为了成功拿到收购款，公司股东得加把劲了。

保证金+股权质押，斯科伍德并购龙门教育设置双保险

跟百意中医股东有相似遭遇的，还有龙门教育。

7月28日，龙门教育发布收购报告书，称上市公司斯科伍德将以7.49亿元的对价收购龙门教育49.22%的股权。收购完成后将成为公司第一大股东，并取得公司实际控制权。

在这场收购中，龙门教育的股东也是赚得盆满钵满。读懂新三板研究员注意到，龙门教育挂牌以来有过一次定增，定增价为133.93元/股。后来公司进行过一次配股，每10股配200股，完成后每股股价变为6.38元，而此次收购中，利润补偿责任人获得的对价是11.95元/股，非补偿责任人股东所获得的对价是11.28元/股，收益都非常可观。

不过，利润补偿责任人的钱拿得同样没有那么容易。根据协议，龙门教育2017年、2018年、2019年需要实现的净利润（扣除非经常性损益前后孰低）分别不低于1亿元、1.3亿元、1.6亿元。

科斯伍德为这次业绩承诺设置了双重保障。

第一重保障，利润补偿责任人需要委托具有相关资质的机构成立专项集合资产管理计划，作为承担业绩补偿责任之保证。

具体情况是这样的：科斯伍德与利润补偿人共同开设第三方托管银行账户，利润补偿人向此账户存入人民币1.42亿元（占收购总金额的18.9%），现金全部用于该资管计划份额，资管计划资金仅可用于购买固定收益类理财产品。

该份资管计划自成立至业绩承诺期满且利润补偿责任人履行完毕业绩补偿责任(如有)，利润补偿责任人不得赎回、出质前述资管份额等。

第二重保障，科斯伍德与马良铭等9位利润补偿责任人约定，本次并购的股份全部过户至科斯伍德名下后，利润补偿责任人仍需将各自持有的龙门教育总股权的20%质押给科斯伍德直至业绩承诺期满。

如果龙门教育业绩没有达标，科斯伍德有权要求现金补偿，若现金不足以补偿，科斯伍德有权选择此前质押的龙门教育股权或资管计划中的现金作为补偿。

读懂新三板研究员注意到，龙门教育2015年、2016年分别实现净利润4820.09万、5933.47万。要实现业绩承诺，仅今年净利润就需要增长近一倍。

避免踩雷，收购方引入保障条款

之所以会出现这种情况，市场人士认为主要还是A股公司避免在收购中踩雷。

虽然在企业并购中一般都会设置对赌条款，但是真正出问题时，对赌条款并不能起到很好的保障作用。

中科沃土基金董事长朱为绎就表示：“投资机构投资企业经常会与企业的控股股东签署对赌条款，但由于很少采用保障条款，对赌只能起到心理安慰作用，最终发生投资失败时并不能起到较好的保障作用，因此非常建议投资机构在签署投资协议中引入上述案例中的保障工具。”

最典型的就是A股公司勤上光电收购龙文教育的案例。

2015年，勤上光电以20亿元的金额收购了净资产为负的龙文教育，计提了20亿元的商誉。根据对赌协议，龙文教育需要在2015年至2018年实现5.638亿元的扣非净利润。

不过2016年龙文教育就掉链子了，未实现1亿元的业绩承诺。勤上光电不得不在2016年年报中计提了高达4.64亿元的商誉减值损失，直接导致2016年年报巨亏4.17亿元。最终引发一系列的麻烦：股价下跌引发股权质押爆仓，引狼入室险些失去控制权。

“收购51%的股权属于非同一控制的企业合并，需要确认商誉；收购后，被收购企业由于成为收购方的控股子公司，收购方再收购剩余的49%的股权是收购子公司少数股权，属于权益性交易，不需要确认商誉”，朱为绎表示，“像这样设置双重保险，进可攻退可守，不仅可以减少商誉减值带来的影响，还可以为以后收购做准备，业绩不行可以退出。”

但对于被并购的新三板公司而言，是不是意味着压力更大了？