当代东方现金流三年为负 标的永乐影视三违业绩承诺

　　中国经济网编者按：转型影视文化产业的深交所上市公司当代东方近日与为登陆A股不惜屡败屡战的永乐影视一拍即合——当代东方拟以不超过25.5亿元收购永乐影视100%股权，溢价249.49%。这也是永乐影视第五次借壳冲击A股。 

　　永乐影视自2013年以来，先后四次分别牵手华谊兄弟、中昌海运、康强电子和宏达新材，除中昌海运外，永乐影视与另外三家上市公司均作出业绩承诺，但均未达业绩承诺。 

　　不过，永乐影视的估值也在这四年间水涨船高，2013年该公司估值仅为7.8亿元。但本次收购中，永乐影视估值较其去年欲借壳宏达新材少了7亿元，彼时对永乐影视100%股权的交易价格为32.63亿元。 

　　值得一提的是，不仅永乐影视估值较去年大幅缩水，其最近业绩承诺也比去年少了1亿元。在与宏达新材的业绩承诺里，永乐影视2017年净利润不低于3.33亿元，2018年净利润不低于4.23亿元。而与当代东方的重组中，永乐影视对2017年业绩承诺不低于2.15亿元，2018年则不低于2.95亿元。 

　　7月27日，深交所就当代东方高溢价收购永乐影视发出问询函，要求当代东方对收购标的永乐影视的估值、业绩变动原因、过往股权变动等疑问做出解释。 

　　有资本市场人士表示，永乐影视欲进入资本市场的四年间，恰好是影视资本从疯狂到趋严阶段，如今，影视资产不再是香饽饽。但当代东方仍愿意以2.5倍溢价购买这块非香饽饽，甚至不惜为此“勒紧腰带”。 

　　相关数据显示，2014年、2015年、2016年和2017年一季度，当代东方经营活动现金流量净额分别为-965.22万元、-48983.80万元、-9,411.84万元和-1871.84万元。 

　　截至2017年一季度，当代东方负债总计7.91亿元。据2016年年报，为增加现金储备、增强资产流动性，当代东方全资子公司霍尔果斯当代春晖将其持有的九次方财富资讯（北京）有限公司1.4516%的全部股权作价6330万元抛售。同时，当代东方董事会2016年11月通过了非公开发行不超过人民币8亿元债券的议案，大股东也拟发行10亿元可交换债，用于补充流动资金，缓解资金压力。 

　　当代东方表示，收购永乐影视后，将形成完整产业链条。但以永乐影视此前业绩屡屡不及承诺来看，标的赚钱能力尚存未知数。另外，长江商报报道称，有市场人士表示，由于当代东方此前并购的华彩业绩未达标，因此此次交易能否顺利进行仍存变数。 

　　中国经济网记者就上述问题致电当代东方董秘办，其工作人员表示董秘陈雁峰不在公司，拒绝采访。 

　标的永乐影视四次卖身未果 最新业绩承诺少1亿 

7月16日晚间，当代东方发布《发行股份购买资产暨关联交易预案》，拟以发行股份方式购买程力栋、张辉、南京雪人等合计持有的永乐影视100%股权。公告显示，交易价格不超过25.5亿元，发行价格为11.96元/股。 

永乐影视是一家集策划、投资、拍摄、制作和发行为一体的专业影视机构，主营业务为电视剧、电影的制作与发行，以电视剧的制作与发行为主。永乐影视已经投资和发行的主要电视剧包括《战神》、《隋唐演义》、《梦回大唐》、《焦裕禄》、《利箭行动》、《利箭纵横》、《武神赵子龙》等。 

程力栋、张辉、南京雪人承诺永乐影视业绩承诺期各年度承诺净利润目标为2017年度不低于2.15亿元，2018年度不低于2.95亿元，2019年度不低于3.65亿元，2020年度不低于4.2亿元。 

永乐影视此前曾多次欲通过重组方式注入A股上市公司，均以失败告终。不过其估值却发生了巨大变化，发最初的8亿元到28亿元、33亿元，再到现在的25.5亿元，翻了逾3倍。 

据北京时间报道，早在2013年底，华谊兄弟曾发布公告称，拟以3.98亿元收购永乐影视51%股权，这也是永乐影视首次筹划登陆资本市场，但自该公告发布后，就再无更多进展，交易也随之终止。此时永乐影视估值为7.8亿元。 

2015年5月，康强电子拟筹划重组事项，计划作价27.8亿元收购永乐影视100%股权，可此次交易也并不顺利，同年11月，由于发生双方都无法预测及避免的客观事项，双方宣布终止重组。另一方面，永乐影视也并未完成此次重组的业绩承诺。2015年-2018年，永乐影视承诺净利润分别不低于2.2亿元、2.9亿元、3.7亿元和4.12亿元。而经审计，2015年永乐影视实现净利润为1.8亿元，并未完成2.2亿元的当年承诺。 

在这两次交易之间，2014年中昌海运因筹划重组停牌时，也有消息称与永乐影视有关，但是因为永乐影视开价太高，导致双方在收购价格上没有达成一致，该重组事项在3个月后也就此终止。 

尽管多次谋划A股均未能成功，可永乐影视仍未放弃，2016年5月，拟作价32.6亿元借壳宏达新材上市，这距离康强电子终止重组仅过去半年，但是交易依然没有达成。而导致交易夭折的原因则是，由于2016年实际业绩与承诺业绩存在差异。根据重组报告书，彼时永乐影视承诺2016年-2018年扣非后净利润分别不低于2.43亿元、3.33亿元和4.23亿元。 

值得注意的是，在与宏达新材的业绩承诺里，永乐影视2017年净利润不低于3.33亿元，2018年净利润不低于4.23亿元。一年后，当代东方重组中，永乐影视对2017年业绩承诺不低于2.15亿元，2018年则不低于2.95亿元。同样的资产，一年时间前后，存在近1亿元的业绩承诺差距。 

永乐影视业绩承诺屡次失约，业绩问题无疑也成为本次并购的焦点。根据公告，永乐影视2015年、2016年和2017年上半年净利润分别为1.45亿元、1.26亿元和0.66亿元。而相比其2.15亿元的全年业绩承诺，永乐影视2017年上半年净利润不到全年业绩指标三分之一。 

图片来源：当代东方购买永乐影视关联交易预案 

　溢价2.5倍收购永乐影视 遭深交所问询 

7月27日早间，深交所就当代东方高溢价收购永乐影视发出问询函，要求当代东方对收购标的永乐影视的估值、业绩变动原因、过往股权变动等疑问做出解释。 

经预估，永乐影视100%股权预估值约为25.5亿元，比其未经审计的净资产账面值7.3亿元（截至2017年6月30日）增值了18.2亿元，增值幅度为249.49%。 

深交所要求当代东方补充披露评估假设的合理性、预估增值的具体原因、预估过程、预估主要参数及取得过程，包括不限于收益法涉及的具体模型、未来预期收益现金流、折现率确定方法、估值测算过程等；资产基础法涉及的主要资产的评估、估值方法及选择理由、评估或估值结果等。 

问询函称，预案显示，永乐影视2015年、2016年和2017年1-6月的营业收入分别为5.03亿万元、4.77亿元和1.89亿元；净利润分别为1.45亿元、1.26亿元和0.66亿元；销售净利率分别为28.88%、26.38%和34.85%。深交所要求当代东方详细分析并补充说明报告期内永乐影视营业收入和净利润下滑的原因；解释说明2017年1-6月销售净利率大幅增长的原因。同时，深交所还要求当代东方补充说明2016年宏达新材拟收购永乐影视 100%股权，相关公告中披露的永乐影视2015年度经审计财务数据与本次预案披露的永乐影视2015年度经审计财务数据之间是否存在差异。 

在此之前，华谊兄弟、康强电子、宏达新材拟收购永乐影视时，均约定了相应业绩承诺。 

深交所就此过往质疑，要求当代东方补充披露上述三次重组终止的原因；补充披露上述三次业绩承诺的情况；补充披露上述三次业绩承诺与对应年度经审计扣非后净利润之间的差异(如适用)，并解释差异原因。 

同时，预案显示，永乐影视存在应收账款、存货金额较大风险。深交所要求当代东方补充披露各报告期末永乐影视应收账款、存货的具体金额，相应的应收账款周转率和存货周转率等财务指标，与同行业上市公司进行比较并说明相应的坏账准备和存货跌价准备计提是否充分，期末应收账款和存货水平是否合理。 

对于永乐影视估值大幅缩水，长江商报报道称，一定程度上与其业绩相关。此前4次冲击A股失败，也是受业绩拖累。 

业内人士认为，就目前永乐影视承诺的业绩，按照其如今的经营状况，业绩兑现也存在一定难度。根据永乐影视的业绩承诺，4年间累计净利润为12.95亿元，这意味着每年的净利润不低于3.24亿元。从目前来看，去年的净利润为1.26亿元，今年要达到2.15亿元，同比要增长70.63%。上半年的净利润为0.66亿元，这意味着下半年要完成1.49亿元，超过去年全年的水平，难度不小。 

上述业内人士表示，或许今年的业绩兑现难度不大，预计永乐影视会储备一些项目。但接下来的三年，兑现业绩的难度不小。2018年至2020年，其业绩增速需保证在37%、24%、15%，这在业绩波动较大的永乐影视身上，难以保证。 

另有资本市场人士表示，永乐影视欲进入资本市场的四年间，恰好是影视资本从疯狂到趋严阶段。如今，影视资产不再是香饽饽，上市存在一定难度。 

永乐影视业绩承诺兑现压力大 当代东方资金链趋紧 

财务数据显示，永乐影视未经审计的2017年1-6月、2016年度、2015年度营业收入分别约为1.89亿元、4.77亿元和 5.04亿元；归属于母公司所有者净利润分别约为6595.18万元、1.26亿元和 1.45亿元。 

而根据业绩承诺，永乐影视相当于在四年之内，累计净利润要达到13亿元。若依据永乐影视近两年的净利润来看，完成承诺净利润似乎存在着不小的压力。 

据北京时间报道，近年来，影视行业掀起并购热潮，上市公司纷纷举起“买买买”的大旗。大肆扩张的同时，后遗症不断显现。 

当代东方旗下电视剧《军师联盟》目前已经收官。作为今年暑期档口碑与收视皆收获好成绩的电视剧，《军师联盟》虽然整部剧集分为上、下两部发行，但据媒体报道，该剧网络单集售价达到800万，按上半部42集集数换算，该剧网络版权出品方可以收获3.36亿。同时，《军师联盟》卫视联播单集售价达到280万，上半部获得的卫视版权费用达到1.17亿。该剧上半部所有收益约为4.53亿。 

如果上下部集数相当，在单集售价不出现大变动的情况下，《军师联盟》整部剧的收益约为9亿。此前该剧对外称斥资5亿打造，那么减除制作成本，该剧的利润约为4亿。不过，一部电视剧的盈利也无法遏制当代东方疯狂布局影视行业带来的资金链紧张的问题。 

据2016年年报显示，为了调整公司资产结构，增加现金储备，增强资产流动性，经2016年12月29日召开的七届董事会十八次会议审议通过，当代东方全资子公司霍尔果斯当代春晖创业投资有限公司（简称“霍尔果斯当代春晖”）与深圳市汇峰达进出口贸易有限公司（简称“汇峰达”）签订了《霍尔果斯当代春晖创业投资有限公司作为转让方与深圳市汇峰达进出口贸易有限公司作为受让方关于九次方大数据信息集团有限公司之股权转让协议》（简称“《股权转让协议》”）。《股权转让协议》约定霍尔果斯当代春晖将其持有的九次方1.4516%的全部股权转让给汇峰达，转让价款总计6330万元。 

当代东方在2016年11月21日董事会上通过了非公开发行债券的议案，本次发行的公司债券规模为不超过人民币8亿元(含8亿元），本次发行的公司债券募集资金扣除发行费用后拟用于补充流动资金。除此之外，公司大股东拟发行10亿元可交换债，以缓解资金压力。 

另外，而永乐影视作为当代东方的标的，其经营活动产生的现金流量净额也不容乐观。2015年、2016年和2017年上半年，永乐影视现金流分别为-1.71亿元、1.83亿元和-1.83亿元；负债总额分别为3.87亿元、4.11亿元和6.63亿元。 

图片来源：当代东方购买永乐影视关联交易预案 

　完善产业链“买买买”此前并购企业业绩承诺仅实现6.7% 

当代东方前身为大同水泥股份有限公司，大同水泥1997年1月24日在深圳证券交易所挂牌交易，后被当代东方借壳。当代东方借壳上市以来，致力于向影视文化产业转型，公司布局内容、渠道、衍生三大业务板，慢慢转型为一家文化公司。 

当代东方进军影视文化产业，源自2014年收购盟将威影视文化有限公司开始。 

2014年4月，当代东方发布公告称增募资25亿，其中11亿将用于收购盟将威100%股权，本次收购达到了溢价12倍。 

据了解，当代东方上市之后业绩并不理想，2013年实现的净利润仅为226.39万元，同比下降28.16%，并被出具“非标”意见。意见指出，截至2013年底，当代东方累计亏损2.55亿元，主营业务规模较小，财务状况尚未得到根本改善，持续经营能力仍然存在重大不确定性。无奈之下，当代东方希望通过注入盟将威摆脱业绩窘境。 

盟将威2013年的营收、净利润同比增长均远高于同行，但支撑其业绩的实际上是 《精忠岳飞》、《背靠背》两部热播电视剧。两部电视剧在去年所实现的销售收入占盟将威同期收入的66.67%，接近七成。也正是凭借这两部电视剧的大卖，此次评估机构以收益法对盟将威的资产定价为11.30亿元，促成了溢价12倍的收购。 

值得一提的是，当代东方通过买买买获得的影视企业，只有盟将威完成了业绩承诺。《军师联盟》联合出品方之一即为盟将威。2016年年报显示，盟将威贡献了当代东方超八成的收入。 

虽然有盟将威做业绩支撑，但当代东方近年来现金流仍捉襟见肘。相关数据显示，2014年、2015年、2016年和2017年一季度，当代东方经营活动现金流量净额分别为-965.22万元、-48983.80万元、-9,411.84万元和-1871.84万元。 

2016年5月，当代东方公告称，拟以现金增资1.27亿、债转股增资1500万，收购华彩天地51.13%的股份。而华彩天地承诺，2016年、2017年、2018年三年净利润分别不低于3000万、3750万元、4850万元。 

事实上，华彩天地经营状况惨淡。据当代东方披露，华彩天地2015年净利润仅为42.2万元，2016年一季度财务报表（未经审计）显示，2016年1-3月，华彩天地累计实现营业收入2316.94元、实现净利润262.90元。如果按照2013年最高利润率12.01%计算，2016年若要完成承诺业绩，华彩天地主营业务收入需达到2.5亿。 

当代东方收购标的实际盈利能力和业绩承诺之间的巨大落差，也受到了深交所的关注。在对问询函的回应中，当代东方表示，若标的方能实现承诺利润的60%就可视业绩完成。即便如此，2016年华彩天地也要完成约1.5亿营收。 

根据披露，2016年华彩天地仅实现净利润201.1万元。显然，2016年华彩天地的业绩水平离其承诺差距甚远。 

而在业内人士看来，当代东方是看上了华彩天地的院线牌照。公开信息显示，上海弘歌是成立于2011年6月的一条院线，而华彩天地的一家控股子公司正是弘歌院线公司。有行业分析人士认为，当代东方正式奔着上海弘歌的院线牌照去的。 

不过，早在2015年11月底，当代东方已经以现金3235.29万元收购中广院线30%的股权，介入电影院线行业。 

据了解，当代东方对于本次并购永乐影视充满信心。其称，此次收购完成后，在自制内容端，公司将拥有盟将威、永乐影视两块核心业务资产，形成电影、电视剧、网络自制剧、综艺节目的完整产业链条。各自制业务之间可实现剧本、导演、编剧、演员等核心资源的充分共享和紧密协同，上市公司的内容端竞争实力得到显著提升。