明星基金经理养成要义：投资逻辑可持续复制

（原标题：明星基金经理养成要义： 投资逻辑可持续复制）

对于很多偏好追求概念题材、短期业绩的明星基金经理来说，这是一个难捱的时期。一个市场共识是，可持续复制的投资模式才能成就真正的明星基金经理，而押注某种题材、追求概念的投资行为往往无法形成有效的复制模式，不可复制也就不可持续。

赌徒心理作祟

A股市场上不乏各种各样的黑马股故事，尤其是创业板在2012年开始活跃后，越来越多的机构投资者热衷于捕捉黑马。乘着某些制度上的机会和市场的偏好，由此也催生了一批明星基金经理。

在主流投资人群眼中，故事和概念近似是一个贬义词，但在一些基金经理看来，主流资金从不拒绝故事，只不过希望讲故事的企业应该具备一定的基本面和经营能力，故事不应该太离谱。索罗斯与此相关的一句名言是：“获得财富，做法就是认清其假象，投入其中，然后在假象被公众认识之前退出游戏。”显而易见的是，基金经理希望重仓的投资标的尤其是具有黑马特征的公司，能够满足可想象的层面。在某种程度上，这其实迎合了资本市场对故事和想象力的追求。

一位明星私募基金经理向记者坦承，好的生意模式须同时符合可预期、可展望、可“幻想”这三个要求，只不过该私募基金经理对已经呈现出来的基本面更加重视。他认为，可预期就是要搞明白公司未来一年内的业绩和估值情况，可展望就是要能大致感受出企业未来三年的发展路径，可“幻想”就是能对10年后的未来有所期盼，可以很模糊，但必须有想象空间。前两条决定企业的业绩及可持续性，最后一条决定能否在估值上升的情况下表达业绩。

“过去几年，很多基金同行和私募喜欢买黑马股或者集中持有中小创公司，其主要原因在于黑马公司这种业绩不确定性所带来的想象空间，附带的就是股价的弹性，白马股反而因为业绩太确定而失去了吸引力。”深圳一家大型公募基金经理对记者表示，业绩排名导致了很多基金经理希望通过押注黑马股暴涨而一举成名。但黑马公司的基本面普遍存在问题，所以这种投资的风险特别大。当然，一旦取得成功，这些黑马基金和基金经理就会名利双收。

黑马股难以成就明星基金经理

“黑马”二字就可直接定义此类公司在行业内的地位。“这类公司在行业内名气小，能力也小，市值也小。”有基金经理对此作了总结。

以当年大成基金重仓的重庆啤酒为例，该公司在行业内名不见经传，对于大多数普通投资者而言，重庆啤酒在现实生活中很是陌生。但在当年的A股市场，正是因为某些极具想象力的因素，导致其成为基金重仓的黑马股，但最终也因为支撑股价的故事无法兑现，引发了股价崩盘的悲剧。

就当下市场热点而言，基金经理在乐视网的投资上分歧很大，见仁见智。但从目前的结果看，这家创业板公司可能会给重仓其中的公私募基金经理带来大麻烦。据二季报数据，中邮战略新兴产业、中邮信息产业灵活、中邮核心竞争力等7只中邮旗下基金重仓持股乐视网，虽然持股总数从一季度末的4100.23万股下降到了4090.23万股，但占流通比例仍高达3.21%。其中，中邮战略新兴产业与中邮信息产业灵活持有乐视网股票最多，分别为1535.10万股和1490.42万股。而从净值的角度考虑，由明星基金经理任泽松管理的中邮战略新兴产业基金净值跌幅巨大，而该基金的持股特点成为主要原因。

“早期当基金经理还缺乏经验的时候，市场以热点炒作为乐，很少有人不去关注主题投资。”博时卓越品牌基金周志超在一次采访中向记者坦言。经历了前期的市场考验后，现在他比较关注流动性，其投资逻辑也更加成熟和理性。尤其是遇到市场呈现非理性状态时，他会更理性地看待市场。“虽然有许多热门的品种可能在未来变得更为热门，股价会变得更高，甚至成为伟大的公司，但这其中的很多个股仍然无法证明其业绩。”周志超表示，如果选股脱离了基本面，很可能就变成在市场中裸泳。尽管有些个股在有风的时候可能会有不错的表现，然而，一旦风停了，这种缺乏基本面支撑的品种可能会给组合带来损失。

景顺长城投资总监余广对记者表示，现在价值投资逻辑已在A股市场确立，那种抓题材、搞热点、讲故事的研究员将很难生存。余广直言，会直接拒绝那些向他推荐题材股的研究员。他表示：“我希望研究员能够关注行业和企业的大格局和长期价值，而不是炒作热点或者短暂的某阶段的业绩。”

余广透露，景顺长城的外方股东特别注重基金经理在投资风格上的连续性，景顺长城每个季度都会对基金经理的操作进行回顾，检验其操作与风格是否匹配。基金经理须对每一只个股的买入和卖出原因进行解释，促使基金经理保持风格延续性，并更加注重企业的基本价值研究。

余广坦言，如果热衷于题材炒作，基金经理在外方股东每季度的问询中就难以作出令对方满意的答复。

题材概念炒作猫腻多

值得一提的是，部分基金经理还认为，黑马股往往存在许多猫腻，忽悠的成分可能比想象的多，甚至不排除券商研究员为上市公司“站台洗地”的可能，这导致一些关于小票的卖方研究报告往往存在一些问题。

深圳一位偏好中小创投资的基金经理也认为，虽然他在过去几年里偏好成长股投资，但投资中小创最需要回避的就是那些不怎么透明的公司，对这类公司以及卖方研究报告需要特别谨慎。

曾被基金经理重仓持有的“妖股”全通教育，相较于2015年牛市期间的历史高位，目前其股价已经暴跌了约90%。这家善于讲故事的公司近期发布公告称，公司控股股东陈炽昌及其一致行动人股东林小雅于7月21日分别收到了证监会的《调查通知书》，二人均因涉嫌信息披露违法违规被证监会立案调查。

而就在全通教育控股股东夫妻二人被证监会立案调查的前几日，一位曾在深圳某超大型公募基金工作的基金经理告诉记者：“当时我也看好全通教育，每次我去公司调研，全通教育都能给我一个新的概念和名词。但思前想后，觉得选股的核心还是业绩，最终放弃了买入全通教育。”

在今年价值投资回归的大背景下，已经公转私的某私募基金经理在评价过去多位明星基金经理时坦言，依靠重仓一两只业绩和估值都完全不靠谱的黑马股在市场中获得名利的时代已经过去了，这些基金经理也无法再现他们曾经的业绩，这种操作模式是没有持续性的。

“明星基金经理和明星研究员的操作逻辑至少应该是可以复制的，如果操作模式不可复制，那就没有太多的意义。”景顺长城投资总监余广认为，资本市场已回归理性，对于很多偏好追求概念题材、短期业绩的明星基金经理而言，这是一个容易被市场淘汰的时期。一个市场共识是，可复制的操作模式才能成就真正的明星基金经理，而押注某种题材、追求概念等的投资行为往往无法形成有效的复制模式，不可复制也就不可持续。