杜静：尽快促使流动性配置机制实现三大转变

（原标题：尽快促使流动性配置机制实现三大转变）

（作者系银监会“三个办法一个指引”起草专家之一、资深财经评论人）

我国市场流动性总量很大，但处于“紧平衡”运行状态，流动性在不同对象和领域的分布极不平衡，存在绝对“富裕”和绝对“贫瘠”的现象。这种“两极分化”，使市场资金价格信号出现错位式失真，以及市场行为的绑架式失序，这与流动性配置长期积累的机制性缺陷密切相关。为此，需要在处理“眼前与长远”关系的前提下，促使流动性配置机制实现从对象分类到需求分类、从身份定价到风险定价、从监管分散到监管协同的转变

据国家审计署近期公告，我国部分央企在流动性（资金）管控上千奇百怪，主要包括购买各类理财产品、参与炒股炒房炒期货、开展债务收购及资产重组、发放贷款等。由于偏离其主业且大多在不熟悉的领域运作，以致乱象丛生，风险频现。

我国市场流动性总量很大，但处于“紧平衡”运行状态，流动性在不同对象和领域分布极不平衡，存在绝对“富裕”和绝对“贫瘠”的现象。这与流动性配置长期积累的机制性缺陷密切相关。部分央企的流动性乱象，是流动性绝对富裕下的必然结果。

流动性配置的机制性缺陷主要表现为，对于“不同所有制成分、不同经济业态和不同地域分布”的市场对象，采取不同甚至歧视性的配置标准、手段和内容。具体讲，对公有所有制成分的市场对象，实现优于其他对象的流动性配置，并形成惯性或隐形力量。近年来又热衷和追逐新型业态主要是“互联网+”市场对象的流动性配置，放大金融风险标尺，通过所谓“过桥式”、“捆绑式”和“连通式”方式过度配置。不重视甚至忽视农村领域市场对象的流动性配置，农村金融不发达与农村实体产业整体落后相互交织，城乡经济发展差距进一步扩大。这种格局，使市场中公有经济企业、新型业态企业和城镇企业，获取流动性相对容易和便利，在取得市场流动性配置绝对优势地位后，向流动性绝对过剩演变，再走向流动性使用的“绝对”乱象。非公有经济企业、传统业态企业和农村企业，获取流动性则绝对困难和复杂，在流动性配置中不自觉被低端化甚至边缘化，出现流动性配置格局的饥渴式窘态。在此过程中，“前一类”对象对“后一类”对象形成流动性配置的“挤压”效应，“后一类”对象对“前一类”对象产生流动性配置的“溢出”效应，遂加剧了市场流动性配置过程和结果的“两极分化”。

这种分化，使市场资金价格信号出现错位式失真，以及市场行为的绑架式失序，并形成恶性循环。一方面，流动性配置充裕的对象和领域，在取得低于市场平均成本资金后，形成流动性“超配”状态和“过剩空间”，并向流动性短缺对象或收益高于融资成本的领域倾轧，抬升市场资金的整体水平。另一方面，流动性配置贫瘠的对象和领域，在艰难获取高于市场平均成本的资金后，实体经营的比较和转移收益效应已很小，出现由价格倒逼产生的“跟风空间”，也会加入“资金运作资金”的行列，流动性配置机制由此更为扭曲，再次推高市场资金价格。而且，上述两个“空间”，在运行过程中总是相互交织、相互影响和相互作用，形成市场“纠结式”循环。

这样的循环，导致市场流动性形成了与实体经济融合的排斥情绪和力量，加剧了实体经济“空心化”。我国金融市场的多元化和开放化，本来是有利于实体经济发展的，但由于流动性配置的机制性缺陷，出现了流动性以价格寻租为主要体现方式的“脱实向虚”倾向，流动性与实体经济粘合度不断弱化，耦合性不断减少，“流动性为流动性而存在”的市场逻辑大行其道。流动性的虚“实”与实体经济的实“虚”现实，使金融供应侧手段多样化与满足实体经济需求侧内容变化性的“反差”，越来越大。

在此过程中，流动性属性的基本要义和要素破坏甚至颠覆。典型表现是以所谓彰显流动性的效率性来否认资金的“间歇性”属性，出现泛效率化现象。流动是资金的天性，也是评判其价值大小的重要标准。但是，要从遵循实体经济运行周期的基本规律来考量。资金与实体物质的结合必然产生“间歇资金”，就是资金在连接不同实体经济的具体生产过程中，实现不同生产环节的转换，总会形成“空窗期”和“准备性”资金，这本来是资金全部运行周期的组成内容，是资金效率理应分担的“成本”。然而，近年来在利用互联网技术或者说金融创新的过程中，这一规律不知不觉被轻视，而以所谓消除资金的“间歇性”为目标，开展各类创新，实现超然性的资金流动或盈利，资金连接实体经济的合理路径、应有空间，在利益标杆的引导下被误导、被挤占和被侵蚀，为“钱追钱”市场模式泛滥撕开了若干市场“口子”。没有资金的“间歇”，资金就缺少了连接实体经济的“预备动作”。

流动性配置的机制性缺陷，只能通过机制的完善与改造来应对和解决，而且需要在处理“眼前与长远”关系的前提下，始终抓住适应实体经济融资需求变化这一“牛鼻子”，实现三方面转变。

首先，从对象分类到需求分类的转变。相对淡化市场对象“公私”成分、“新旧”业态和“城乡”领域的角色痕迹，先从底层和底色上优化市场的“资本性”结构。在此基础上，从流动性配置的政策规定、管理原则和行为选择上，围绕满足实体经济需求的变化，按不同需求层次确定流动性配置的总量、结构及行动路径，并创新和增多满足各类市场需求的有效途径，包括设立专门运作机构、建立有民企和外资参与的基金等，解决市场流动性配置格局不均衡的突出问题，弱化市场资金分布“富裕”与“贫瘠”并存的两极分化现象。

其次，从身份定价到风险定价的转变。以身份的不同来确定资金价格，与市场化原则相悖，而且形成的利率水平背向着众多领域和空间，分割和撕裂了市场的整体性，还寄生出众多市场“怪胎”。因而，应把市场资金资源的定价，坚定不移地捆绑在“风险”这根支柱上，而且体现到资产与负债、间接融资与直接融资、货币市场与其他市场的全过程中，以此保证市场标准的一致性，减少由行为失序诱导资金流入虚拟经济的要素和力量。

再次，从监管分散到监管协同的转变。在功能性监管体系短时间内尚难形成的前提下，必须强化监管的协同。一方面，尊崇规律和体现服务实体经济的主旨，优化市场各类主体主要是金融性主体的手段、产品和流程链条，限制和减少与实体经济关联性不高的业务内容和行为（各类通道业务、嵌套业务、过桥业务），提升粘贴度和效率性。另一方面，对“跨界”业务，坚持源头性监管为主原则，按“谁源头、谁牵头”要求，实现监管协同下的穿透，营造金融监管公平、公正的环境氛围，压缩监管套利空间。