债券通脚步渐近 南北市场互联如虎添翼

（原标题：债券通脚步渐近 南北市场互联如虎添翼）

若把沪港通、深港通比喻为架起南北资本市场的跨海大桥，那么，即将推出的债券通则进一步拓宽了互联互通的纽带。在香港回归20周年之际，债券通即将为香港与内地债券市场的连通献上一份厚礼。

近日，人民银行发布债券通管理暂行办法并答记者问，随后，包括人民银行上海总部、上海清算所、中债登在内的相关部门，先后发布债券通具体细则。债券通正式启动的脚步渐行渐近，我国债券市场双向开放、国际资金“活水”源源流入、人民币国际化稳步推进的宏伟蓝图徐徐展开。

债市开放竖“里程碑”

近年来，我国债券市场发展迅速，目前已是仅次于美国和日本的全球第三大债券市场。与此同时，人民银行稳步推动银行间债券市场双向开放，完善相关政策制度安排，推动市场基础设施跨境合作，给境外发行人和投资人创造了更加友好、便利的制度环境。

美国、日本的发展历史显示，一个成熟开放的债券市场往往是大国金融市场崛起的一大标志，也是一国货币国际化成功的基础条件。从人民币国际化的宏观大趋势来看，“债券市场的进一步开放为境外人民币提供了回笼的渠道，人民币要发展成为国际储备货币，发展成熟并有外资高度参与的人民币债券市场是必不可少的。”人民银行参事盛松成娓娓道来。

当然，不可否认的是，中国债券市场的对外开放才刚刚起步。以境外投资者渗透率为例，有关统计显示，截至今年一季度末，境外投资者仅持有约8302亿元的境内债券，占境内债券存量总额的1.25%，远低于新兴市场和发达市场的平均水平。

债券通有望加速改变这一格局，香港则是其中重要的一环。

人民银行相关负责人介绍，债券通以国际债券市场通行的模式，为境外机构增加了一条可通过境内外基础设施连接便捷入市的新渠道，以提高入市效率。

“过去几十年，香港一直成功扮演着连接内地与海外市场的 转换器 作用。这一次，也不例外。”港交所行政总裁李小加在其博客中写道，内地债券市场的交易机制与海外成熟债券市场存在巨大差异，今时今日，让内地债券市场完全照海外市场进行改造是不可能的，另一方面，让广大海外投资者改变长期形成的交易结算习惯，并完全改用内地现行的债券市场交易机制和惯例也很困难。现实的解决方案是为双方提供一个求同存异的转换器。

李小加展望，在债券通这种机制安排下，海外机构像投资国际债券一样，通过各大国际债券交易平台进行交易，债券的结算和托管则通过香港进行，香港金管局CMU将作为债券的名义持有人提供结算服务，中国外汇交易中心与香港交易所共同负责投资者入市及交易服务。换言之，直接参与在岸债券市场的交易模式与债券通模式各司其职、互为补充，会长期共存下去。

在花旗集团中国首席经济学家刘利刚看来，债券通可以帮助内地债券市场快速发展，建立有深度、有效率、高流动性的汇率和利率衍生品市场。一个有深度的债券市场会使资本市场的最终开放变得容易，从而加速人民币国际化，“人民币国际化对香港巩固国际金融中心地位是最大的利好”。

债市望迎长期“活水”

“我上周在新加坡路演，就债券通询问了一下机构投资人的兴趣，反应较为踊跃，与一年前有很大不同。”刘利刚告诉记者。他认为，主要原因是中国经济企稳、汇率保持稳定以及利差增大。

目前业内普遍预期，7月初债券通将正式落地。“短期内的效果很难预测，因为国际投资者需要一定时间了解和适应。但从中长期看，有望通过两方面为境内债市带来增量资金。”德意志银行中国副行长兼环球市场部总经理李民宏在接受上证报记者采访时表示，一方面，债券通将加快人民币债券被纳入国际新兴市场债券指数的步伐。“明年一、二季度或是指数纳入的重要时间窗口”。

去年年底开始，一些国际指数公司考虑纳入人民币债券。招商证券宏观团队认为，参考沪港通、深港通开通对A股纳入MSCI指数的积极贡献，相信债券通的开通也将显著提高在岸人民币债券被纳入国际主流债券指数的可能性。

高盛预计，如果全球最主流的三大债券指数——摩根大通全球新兴市场多元化债券指数、花旗全球政府债券指数及彭博巴克莱全球综合指数在2018年至2020年分阶段将中国债券纳入，总计将带来2500亿美元的海外资金流入。

“另一方面，在未来3至6个月，我们将看到，国际机构积极扩展自身投资人民币的渠道。”综合这两方面，李民宏预期，未来5至10年，境外持有的人民币债券占境内存量的比例有望上升到10%。

刘利刚也预计，债券通刚开始可能流入资金有限，但随着投资人信心增加，再加上中国债市未来加入国际债市指数，今后3至5年外资占中国债市5%的份额是可实现的。

不仅内地债市将迎来长期资金，作为“转换器”的香港也深受其益。李小加指出，债券通必将为香港带来更多国际“活水”，而且未来“南向通”开通后，内地资金也会投资香港离岸债券市场，进一步激活香港债券市场的发展。这些增量资金进入香港之后，不仅有投资债券市场的需求，也有管理汇率风险和利率风险的需求。

债券通正式实施后，是否会导致在岸的定价权减弱或者丧失？港交所首席中国经济学家巴曙松认为，外资参与在岸债市，绝不会影响在岸的债市定价权，实际上外资参与能对境内外的定价进行平衡，本质上反而强化了在岸定价权。

期待风险管理工具完善

在市场人士看来，借助债券通，外资参与内地债市潜力巨大，但这种潜力的发挥或会经历与沪港通开通初期时相似的“慢热”过程。此外，债券通的技术性细节问题，也备受业界关注。

“包括税务、资金流入成本、法律监管等与债券通相关的技术性细节问题受到市场极度关注，或待债券通具体细节内容公布后，才能够评估其中的风险，以及其对市场的积极作用。”花旗银行香港证券服务地区总监陈金丹认为。

法兴银行（中国）环球市场业务主管何昕表示，债券通开通将对境外中小机构投资境内债券市场形成一定的吸引力，但这种吸引力同时也将受限于管理风险的工具不足，以及对冲风险的成本较高。在他看来，内地债券收益率固有吸引人之处，但海外投资者踌躇的主要原因在于外汇对冲成本。如果要进行对冲，中美之间存在的利差大部分会被对冲成本“吃掉”。目前进行外汇对冲主要用的工具是外汇掉期，如果做风险管理锁定汇率，一年期掉期点基本会拉平中国国债和美国国债的收益率。

对此，工银亚洲金融市场部联席主管毕可容认为，香港市场的衍生工具相对较为成熟，可吸引海外的中小型投资者并帮助他们进行外汇对冲。

“通过大力发展人民币货币期货、货币期权、人民币国债期货等定息及货币产品，我们可以为海外资金提供丰富的风险管理工具，让他们更加安心地投资内地资本市场。”李小加也指出。