郭田勇：资管产品未来要强调去除刚性兑付

网易财经6月21日讯　　中央财经大学金融学院教授郭田勇今日在网易财经的《财经大咖直播月》直播活动中表示，资管产品未来要强调去除刚性兑付，这是很重要的。

他还提到，中国资本市场的管理资产总额已经有六七十万亿的规模了，量非常大，这块我们的确要保持它的平稳发展，不能出太大问题。

另外，资管市场要真正发挥好它的作用，包括监管层面，也包括货币政策层面，大家要进行紧密的协调，保证既能做到风险可控，该管理的风险控制住，也不能让它在短时间内急剧收缩，最后影响实体经济的发展，那么我们这种收缩也是得不偿失的。

以下为直播全文：

郭田勇：各位网易的网友大家好！很高兴今天作客，这次网易邀请我跟大家交流，谈一谈当前所谓严监管格局下资管市场的发展。从监管政策来讲，现在是强监管，监管部门也制定了很多新的监管规则，比如银监会搞的“三条例”，严查相关规定，央行也在搞宏观审慎监管，MPA，把银行各类业务，以前我们知道中资银行的存贷业务，现在把各类业务都纳入到监管口径中来，以及目前各有关部门也正在会同制定一个统一资管办法，来统一游戏规则。以前是由各监管机构各自针对资管市场制定管理办法，现在为了防止出现监管套利，防止漏洞，所以统一办法，现在整个资管市场应当说是风云突变，出现了很多新的情况，今天就来聊聊这个问题。

首先，资产管理的本质应当是受人之托，代为理财。它其实是一种类信托的本质，如果我们在金融教学中按照直接融资和间接融资划分，我们认为资管市场本质上应该属于一种直接融资行为，比如说我们在商业银行存款，你把钱存在银行里，银行把钱再贷出去，你不知道你的钱这会儿贷给谁了，这种中介行为，银行要对存款人的利益负全责，就是我把钱存到银行里，万一银行把钱搞没了，银行哪怕倒闭、哪怕清算，它也得要还客户的存款，所以这块就是我们讲的“刚性兑付”，我的存款你一定要兑付才行。

为什么说资管市场是类直接融资行为呢？严格意义上讲资管市场并不存在刚性兑付，本质是委托理财行为，无论是银行的理财产品、券商资管、保险资管、基金资管以及社会私募等各类资产管理行为，它的本质是一样的，客户把钱委托给资产管理机构，由资产管理机构代客户进行投资，这里要客户自己承担风险。现在社会上讨论比较多的一个问题是，资管市场要打破刚性兑付，我们的资管刚发展起来时是从银行理财产品开始，一方面银行为了吸引更多客户买理财，另一方面，很多客户对银行有天然信任感，他认为买了银行理财就是更高收益的存款，根本不认为这里面存在风险，所以一开始在资管市场形成时，观念上可能就出现了一些偏差。

很多商业银行也有意无意地认为，我发的理财产品只是比存款利息更高的一种存款而已，很多商业银行也是这么想。从这里开始层层往上摞，信托产品，以及券商发的资本产品，大家都给客户承诺未来不但要保本还要保收益，这就形成了很大问题，整个资本市场形成了一种本来不该有但现在已经有点根深蒂固的刚性兑付潜规则。这种潜规则一旦形成，要想在短时间内完全打破，恐怕也比较难。

今天我们资本市场真正正本清源，未来还应当加强对客户的风险教育，第一，我是一种委托理财行为；第二，对从事资产管理的机构，一是要让资产管理机构有比较高的专业素质，对客户的资金用专业化水平投资运用，二要保证信息的透明度，真正对客户披露我每一项投资的种类，投资净额的情况，只要你诚实守信地经营，其实资管产品的本质应该和投资股票一样，委托以后，盈亏都应当由客户承担，这是大的方向。未来下一步资管市场就要朝这个方向走，不能在潜规则下使“脓包”越变越大，导致积重难返，形成更大的风险隐患。这是第一点，资管产品未来要强调去除刚性兑付，这是很重要的。

第二，我想说说资本市场当前在监管导向上既要控制风险，又要充分调动各家银行的积极性。现在在金融领域我们经常说出现了资金空转，出现了高杠杆，出现了所谓脱实向虚的很多问题，这些问题跟金融机构自身的逐利性还是分不开的，在风险比较大的情况下，我当然要尽量规避风险，我也不愿意投向小微企业、投向民营企业，贷款风险大，如果钱在金融体系内空转就能挣到钱，那我当然愿意让钱空转嘛，它本身是有利益导向的。

我这里讲的是，比如从当前资管市场的问题我们可以看到，近两年银行体系的同业存单发行量非常大，我们分析同业存单的量为什么这么大，比如大的商业银行购买存单，小银行发存单，同业存单就成为国有大行的钱不好投，中小银行发存单，大行来买，买了以后给中小银行，中小银行再给下游信托、券商、各类资管机构，再把钱运用到一些领域中去，做成一些理财产品、一些信托产品，包括委外类资产，我把钱委托给投债之类的，这么来做。

从去杠杆防止“三套利”（监管套利、关联套利和空转套利），从这个角度去整顿，应当说是有其道理的。但我们也要看到，在中国金融机构中，中小银行和大银行相比，中小银行的风险偏好还是高一些，它还是敢于投一些风险比较大的项目，特别是在当前经济下行的情况下，大银行的风险偏好比中小银行低，但大银行业愿意用钱直接买中小银行的存单，给中小银行使用，这样我就能挣到钱了；如果中小银行也降低风险偏好，也不往外投，这样我们出现的问题会更大，钱会形成“堰塞湖”，淤在金融体系内很难外出，所以我讲一个问题，我们还是要保护中小银行高风险偏好的意识，比如一些城商行，它的中小企业客户还是很多的，它还是愿意投，我们要保护它的积极性，如果大家都不愿意投，经济下行趋势会变得更加明显。

讲这个问题我想说明，在目前的情况下，从监管政策来看，我们说“宏观审慎监管”，我们现在也在搞宏观审慎监管的研究，从国际上来讲，宏观审慎监管是2008年金融危机以后针对一些银行、大型金融机构出现“大而不倒”的问题提出来的概念，一旦出了问题，你不能倒，你倒了整个国家就出问题了，不能让大银行出问题，所以要把它统一纳入到宏观审慎的监管框架内，对于所谓系统中小型金融机构，比如在美国我们看到美联储把除了大型银行之外，甚至包括A&G等大型保险公司都纳入到它的统计监管内，其实就是给你制定更高的监管标准，保证你不出问题，因为你出问题后我们没法儿救。

中国也讲宏观审慎监管，我们的监管出发点是一样，都要宏观审慎监管，但在中国感觉有点变味，从MPA这套考核制度来看其实重点盯住的是中小银行，宏观审慎监管的着力点跟国际上有点不一样，通过MPA考核以后，除了表内资产还要看表外资产，定了各类指标，宏观审慎监管做完一套规则后受处罚的都是中小银行，大银行反而没事，所以我担心宏观审慎监管在中国发生“使命飘移”，变成“微观审慎监管”了，这还是我们有点担心的问题。

我们本来假设不能让系统性金融机构出问题，我们假设非系统性金融机构，中小银行是可以倒、可以出问题的，我们本来有这种假设，所以我们建立了存款保险制度、建立了金融企业，清算破产制度，我因为什么建立这个制度呢？万一中小银行经营出问题，你就可以倒了，保险公司可以把赔付存款人的钱，你该倒就倒吧。

我讲这个问题，我们要注意当前宏观审慎监管的出发点和着力点，不能最后让宏观审慎监管的对象发生偏离，把中小银行作为监管对象，对这个我们有点担心，因为我们前面打了很多铺垫，在当前经济下行的情况下，由于中小银行风险偏好程度高，要调动它的积极性，它对于支持小微、民营企业这块还是会有很大帮助的，在当前新的监管政策下，我们要考虑到这方面的问题。

第三，针对资产管理的统一规则。当前资产管理要制定统一的管理办法，目的就是要统一游戏规则，不能各自为政，不能每个监管机构各自对你管的这块来制定一套管理办法，大家知道，无论是银行资管产品，保险、证券还是基金，各类资本产品的核心内容其实都是一样的，就是我要把客户的钱拿来，我帮助客户把钱向外投，管理客户的资产。所以说，各类资管机构的本质还是相同，我们按照功能监管的原则，只要这类金融业的功能是一样的，那么你的监管标准应当是相同的，我想这个基本出发点是没有问题的。

但我想说，在目前的情况下，我们既要注重统一监管规则，同时也不能急于求成，急于一蹴而就，我们还是要按照求同存异的原则来定位。现实三个不同的监管机构都是存在的，而且我们当前按照各种法律法规的规定，每一类金融机构的业务内容并不相同，举个最简单的例子，商业银行不能直接购买企业的股票，不能进行股权投资，这是按照《银行法》的规定，商业银行如果给企业做股权质押的业务，企业把股权质押给银行，银行又不能持股，那你怎么押？必然要借助通道，比如信托公司可以持有企业的股权，或者银行再成立一些资产管理公司来持有，我跟它之间通过合作来做，这样所谓的“通道”恐怕难以完全避免。这是一个现实问题。

现在从监管上存在监管者和被监管者“公说公有理，婆说婆有理”的情况，就像在学校里老师对学生一样，老师批评学生，学生得心服口服。学生可能心里觉得老师身上也有很多缺点，但他不敢说，没法儿公开对话，老师批评学生，学生也可以反过来批评老师，大家可能会觉得礼崩乐坏。作为老师，我自己经常主动想我身上还有些什么缺点，因为没有人来批评我，所以我得主动反思。

监管机构也要学会这种主动法则，被监管部门肯定跟老师和学生的关系一样，只能你批评他，他不能反过来批评你，他也不敢呀。比如监管机构指责金融机构“三套利”，你监管套利，但金融机构私下会说，监管套利不是由于监管规则出问题所以我们才套利吗，因为监管制度不合理呀，但金融机构又不能说这个事，所以只能姑且听之。监管机构，包括位高权重者，你是管理者，他是被管理者，就像党讲的，管理者批评与自我批评的精神还是非常重要的，这样你才能反思问题，对于提高监管水平才有帮助。

从整个资本市场的发展来看，应该说有十多年，从银行搞理财开始，从信托业大发展开始，到券商出现了券商资管、基金资管以及保险类资管，我们体制内这块经过十一年的长足发展，管理资产总额已经有六七十万亿的规模了，应该说非常大，也占据了中国金融业总资产将近半壁江山，不太到，但是也快了，量非常大，这块我们的确要保持它的平稳发展，不能出太大问题。

今天我看到央行研究局长徐忠在陆家嘴论坛上谈了一个观点，强监管导致在短时间内急剧收缩杠杆，导致金融机构总资产的收缩，大家不太敢向外投钱，导致整个社会的货币供应量出现明显降低，大概降到9%了，本来计划应该到12%-13%，突然间出现了骤降。

他说的问题是不是由于监管政策所引致，还需要讨论和数据分析，但从理论上来看确实存在这个问题，金融业在放杠杆时能导致资金规模成倍扩张；同样，在收杠杆时的确会导致资产规模放大，带有倍数性的收缩，的确是这样。

比如刚才我们讲资产管理机构管理的资产有七八十万亿，商业银行发了理财，投给一家信托公司，信托公司再把这个钱委托给一家券商来投，一笔资产出现的结果可能是几家机构的总资产都同比例地出现了上升，当你向回收时，你说不能做了，往回收，这样券商资产规模小了，银行资产规模也变小了，会同比例放大倍地减少，这里面的确会有这种效应。

最后我想说，资管市场要真正发挥好它的作用，包括监管层面，也包括中央银行，从货币政策层面，大家要进行紧密的协调，保证既能做到风险可控，该管理的风险控制住，也不能让它在短时间内急剧收缩，最后影响实体经济的发展，那么我们这种收缩也是得不偿失的。今天时间有限，我就跟各位网友交流这几个观点。

谢谢大家。