程实：人民币不会破7 看好大中华地区市场

网易财经6月15日讯　　工银国际研究部主管、首席经济学家程实今日在网易财经的《财经大咖直播月》直播活动中表示，人民币汇率未来在6.8到6.9之间波动，这个波动区间还是非常稳定的，不要对人民币存在太多贬值心魔。

在全球做大类资产配置时，希望大家能够放低预期，这一点非常非常关键，相信大家不太愿意听到这件事，但这个事情是非常客观的现实。

另外，在全球做大类资产配置是一件非常危险的事情，一定要寻求专业投资力量给你的帮助。

全球经济正在从多元化退潮转向多元化涨潮，所以在未来五到十年里我们是非常看好整个新兴市场的，尤其是看好大中华地区。

以下为直播全文：

程实：各位观众朋友大家上午好！我是程实。首先简单自我介绍一下，我来自工银国际，工银国际是一家在香港的中资投资银行，它做的主要业务是为全球投资者，包括中国“走出去”的企业和个人客户提供投资融资等各方面的专业服务，我们是一家在香港持有全部九个牌照全投资的中资投资银行，跟我们类似的中资有海通国际、中金，外资类似的有摩根斯坦利、高盛等，我们是一家投资银行，我是这家投资银行研究部主管，首席经济学家，我做的主要工作是为全球投资者，我们的客户提供专业的投资咨询服务。

今天我想跟大家分享的主题是人民币汇率与全球大类资产配置，听上去是一个非常高大上的话题，相信各位都对这个事情非常关注，而且从我最近两年，特别是2015年“811汇改”之后，和我身边的朋友包括和各种类型的朋友交流的体验是，大家现在对于整个全球大类资产配置，尤其内地投资者、个人投资者对这块非常关注。

今天我想要聊一聊，个人想要做全球大类资产配置需要考虑什么问题，我们需要怎么做，我们有些什么大的原则，或者有些大的“五指法则”可供参考，今天我可能不会告诉大家要去买哪些、去卖哪些，我觉得授人以鱼不如授人以渔，关键还是告诉大家在全球做大类资产配置需要准备好哪些思考。

首先我个人很少面对大众老百姓，因为我服务的对象主要是专业投资者，所以今天我会用一些简单的话跟大家聊聊专业问题，不光大家对这个问题很关心，全球最聪明的钱，或者全球最重要的各种类型的机构投资者都对这个问题非常关心，而且这也是他们正在做的事情。

首先给大家一个概念，普通老百姓要做全球大类资产配置首先要有什么样的心理准备，就是说我们什么时候可以开始做全球大类资产配置，实际上我的感觉是现在几乎每个人都想做，很大一部分原因是因为很多人都觉得人民币在贬值，是不是在全球经济大类资产配置可以更好保证自己的资产来升值保值，实际上我个人觉得首先这是一个值得商榷的问题，因为在全球做大类资产配置是有成本的，而且风险相对来说比较高，我个人的建议是，当你的资产规模未达到一定水平时，或者你没有直接境外支付/境外投资的迫切需求，我认为还是以境内投资为主是比较好的选择。

当你的资产规模达到一定程度时，这时就不是需要考虑人民币汇率怎么样才做大类资产配置，而是当你资产规模达到一定水平时，作为成熟投资者和财富管理者你必须要做全球大类资产配置，首先这是一个因人而异的问题，大家在考虑这个问题之前首先还是要想想自己的真实状况和真实需求。

接下来的问题是，如果我们要做全球大类资产配置的话，我们的这些需求现在看来是否是非常真实的，或者说是非常迫切的。

我听到很多人，尤其是在过去两年里接触到的一些个人投资者，他们对于全球大类资产配置的理由很大程度上来自于人民币汇率贬值，这也是我今天想讲的两个问题，第一个要讲人民币汇率，第二个才讲全球大类资产配置。首先我想跟大家聊一聊人民币汇率的状况，人民币汇率是否会持续贬值，以及是否会这样刺激大家迫切地去做全球大类资产配置。

关于人民币汇率的问题，相信大家都非常关心，在过去两年里也感同身受，实际上从2015年“811汇改”以来，人民币对美元确实处于贬值通道中，但在过去两年里也发生了很多意想不到的事情，相信大家最有感触的是今年年初，今年年初很多朋友在微信公众号的忽悠下，一开年就去排队购汇，我们都知道自己有一个5万美元的购汇额度，很多人想早点把这个购汇额度用掉，真实情况是如果你迫切地一开年就换了5万美元，那么你现在基本已经有3%的对美元亏损了。

这告诉大家什么？告诉大家，人民币汇率的问题实际上是一个非常专业非常复杂的问题，并不像很多微信公号里说的人民币贬值是一个铁定的方向。我们知道任何事物都有涨有跌，这个世界上从来不存在只涨不跌的东西，也不存在只跌不涨的东西，人民币汇率自然如此，人民币汇率在双向波动的过程之中我们该怎么去把握人民币汇率的主线呢？实际上这也是我过去两年从专业研究角度来说做的最多的一些研究，同时我们也有非常专业的模型和实证研究，这里不跟大家讲复杂的内容，简单讲一些思想吧。

我们对人民币汇率研究的根本思考在于，人民币汇率有它的底线，中国经济本身也是秉承了底线思维的思路，我们知道人民币是一种货币，货币是等价物，是一种商品，任何商品都是有价值的，它的价格会围绕价值不停地波动，我们在思考人民币汇率会贬到哪里，或者说会运动到哪里时，我们首先需要知道的是人民币作为一种商品、一种货币，它的内在价值到底在哪里，一旦汇率的市场价值低于这个价格，它就会升值；如果它高于这个价值，它就会贬值，这是很自然的长期波动模式。

现在我们想要知道的是人民币的均衡价值在哪里，以及它和我们现在市场价格的对比是一种什么样的状况，这是我们思考人民币汇率未来长期运行方向非常重要的一个切入点。

我们具体的测算过程非常复杂，简单告诉大家一些结论吧，人民币作为市场化的汇率货币，人民币汇率市场化的改革是从2005年开始的，2005年到现在过去了整整将近12年时间，在这12年里我们测算的结果是，从2005到2014年第四季度，人民币实际上处于长期低估的状况，也就是人民币市场汇率的价格一直低于它的内在价值，在过去九年里人民币一直在升值，所以这是朝着它均衡价值趋近的长期过程。

但任何事物的运行都不会在到达均衡点后就会停下来，而是会继续运行，然后再向新的均衡回归。打个比方，就像一个U型管，我们在U型管里放一个球，球会朝着底部运动，但到达底部之后它不会停下来，会继续往右边运动，然后再往底部运动，所以朝向均衡的过程是一个上下起伏波动的过程。

人民币在2014年第四季度到达它均衡价值水平附近时并没有停止升值，而是在继续惯性升值，一直升到2015年811汇改这段时间，这造成人民币汇率出现高估的状况，人民币汇率高估是从2014年第四季度开始，当时的高估水平（我们测算供大家参考的结果）大概是在3%，在2015年第一季度时高估水平大概在5%，2015年第二季度高估水平在7%，水平不断上升。

2015年“811”我们进行了人民币汇率市场化形成机制的改革，与此同时人民币对美元也是一次性贬值3%，但我们知道当时人民币对一揽子高估的状况实际比3%的水平高，所以当时“811”汇改之后人民币贬值没有到位，这时候人民币就存在贬值预期，所以在过去两年里（2015到2017），整个人民币汇率还是处在贬值的大通道之中，因为它需要朝向它的均衡价值趋近。

在这个过程里，由于贬值没有一步到位，市场上存在着对贬值的持续预期，但预期这种东西有时候在自我催化之后就会变成一种心魔。我曾经写过一篇文章，讲人民币汇率贬值预期在很多因素作用下已经在2016年变成了一种心魔，这种心魔导致市场对于整个人民币的认识存在着非常大的偏差，即便人民币在2016年时存在一定高估，但它的高估水平绝对没有大家想象的那么大。

正是基于这个研究，2016年，我在香港一直做投行研究，经常参加各种会议，也经常会接受各种采访，在人民币贬值心魔最严重时，几乎所有人都相信人民币会在2016年底或者2017年初迅速破7。我当时的观点是人民币是不会破7的，这个观点受到了非常多的挑战，包括一些媒体朋友。

记得有一次我接受采访，在香港开了一个会，当时有很多记者，当时有记者一上来就问我人民币汇率会不会很快破7，当时我的回答是不会。很多记者都拿着话筒，其中有个记者吓的话筒都掉到了地上。因为大家都不太相信这一点，这也是2016年底整个市场和整个社会对市场的态度，觉得人民币会很快跌破7的大关。

但我们可以明显看到，2017年年初人民币并没有破7，2016年底没有，2017年初没有，到现在也没有。从2017年年初以来，人民币汇率实际上是走出了一波非常强劲的升值态势，人民币到现在为止，CNY和CNH，境内和境外对美元都是在6.8以下，现在是6.7几，跟大家想象的完全不一样，为什么？根本原因还是刚才我讲的均衡内在价值在阻止人民币避免非常快速、非理性的贬值。

这种状况从现在来讲大家可能很关心的就是人民币现在的情况怎么样，人民币运行到现在的情况，人民币对美元，或者说人民币对一揽子货币现在还存在高估吗？我的答案是没有，因为我最近的研究刚刚更新到了2017年第一季度对整个人民币均衡汇率的测算，我们的测算结果是人民币现在基本处于均衡水平附近了。

虽然网上一直嘲笑“人无贬基”，但我觉得这句话还是有它的经济学道理和它内在的机理，人民币确实没有长期贬值的物质基础，因为我们整个货币受到中国经济基本面的支撑，受到我们经济政策的支撑，包括中国经济供给侧结构改革，结构优化的支撑，包括人民币国际化，我们知道昨天还是前天欧洲央行刚刚接受了中国人民币成为它外汇储备的投资货币，这是一个非常非常大的信号，它是卖出美元买入人民币作为它的外汇储备货币。实际上人民币的内在价值是受到很多因素支撑的，所以它并不会像大家想象的那样持续贬值。有人担心人民币会不会到7、8、9，实际上这些担心都是非常非常多余的。

关于人民币汇率，我们的结论很简单，我希望大家从一个专业视角，或者能够在很多噪音中听到一些专业的声音，对于人民币来讲，如果我们用专业思考去审视它，那么就会发现，人民币的确是存在着底线，而且人民币的确是不存在长期贬值的方向，所以如果大家还是由于担心人民币贬值而去做全球大类资产配置我觉得完全没有必要。

第一，全球大类资产配置是有成本的；第二，人民币未必对美元会持续地、像大家想象的那样有比较大的贬值空间。如果你非常急迫地想做这件事情，很有可能会付出非常大的代价。这是我想讲的第一个问题，就是人民币汇率，结论就是人民币汇率目前的状况的确相对来说比较稳定，到2017年6月的情况，人民币汇率现在在6.8附近，可能未来在6.8到6.9之间的波动，这个波动区间还是非常稳定的，所以我希望大家不要太多相信网上一些非常妖魔化的言论，或者说不要对人民币存在太多贬值心魔。这是我想讲的第一点，关于人民币汇率。

之后讲全球大类资产配置，实际上不管你对人民币汇率是怎样的思考，其实我们在前面给了大家结论，如果说你的资产规模达到一定水平，如果我们是非常好的中产阶级或中产阶级家庭，进行全球大类资产配置是大家必须要去考虑的事情，当你能够支付起成本而且有多远化投资需求的时候去做这样一件事情本身肯定是正确的，关键是怎么去做。

我长期在香港工作和生活，接触的对象基本都是全球的机构投资者，我给大家普及一些观念，在境外做全球大类资产配置，首先心里要有几个重要的弦：

1、在全球做大类资产配置是什么事情。我们在内地做理财大家经常买保本理财，或是低风险但收益率有保证的产品，虽然这类产品越来越稀缺，但还是有的，但在全球做资产配置，我希望大家首先放下保本理财的观念，也不是完全没有这种东西，但这种东西在境外是非常少的，而且坦白讲，一旦有保本的承诺，那收益率就低得可怜，跟大家想象的这些境内产品完全不可比较。为什么会有这样一种状况，我后面会跟大家讲，这是第一点，在境外做全球大类资产配置时，我们面对的产品可能是非常复杂的，同时它的说明书都是用英文写的，有很多限制性条款，有很多在内地做投资时我们不会太注意的点，这些点对于我们来讲是需要关注的，所以我们到境外做全球大类资产配置，希望大家首先放下保本理财的观念，这是第一个建议。

2、希望大家能够放低预期，这一点非常非常关键，相信大家不太愿意听到这件事，但这个事情是非常客观的现实，我们知道任何事物的投资回报率都跟一个东西相关，你在全球任何一个区域做投资，那么你的基准投资回报基本和这个区域实体经济的经济增长率大致相当。这意味着什么？虽然中国内地整个经济增长速度在下降，我们之前在7%以上，或者说过去30年我们是9%、10%的增长，现在我们慢慢掉到了6.5%，这是很正常的状况，因为身躯越来越大，所以增长幅度肯定会不断放缓，这是一个很简单的数学道理。

即便是6.5，也是一个非常高的数字了，所以我们在内地还是能看到相应比较高的投资回报预期，但在全球就不是这样一个状况了，整个全球投资回报率的中枢水平是什么样呢？全球经济增长率今年IMF的预期大概是在3.2%左右，这已经是过去几年里最好的数字，而且今年还有可能达不到，所以在全球做大类资产配置，基准回报率，3%我觉得已经是不错的水平了，或者说已经是基准水平了。如果是到全球各个区域做投资，全球各个区域的经济增长率大概是什么样呢？美国今年的经济增长率大概是2%点几，虽然美股不停创新高，但在美国做所有投资的基准投资回报水平应该和它的经济增长率差不多，2%点几；欧洲0%到1%，或者1%左右；日本0%到1%。这是发达国家的状况。

新兴市场有出名的金砖五国，包括巴西、俄罗斯、中国、印度、南非，在这五个国家里只有中国和印度的经济增长率在6%以上，剩下几个国家要么徘徊在经济衰退边缘，要么经济增长率在2%左右。

在全球做大类资产配置我们可以看到你预期回报的中枢水平，我不是说个别投资的回报率，而是你做整体投资的趋势回报或者说中枢回报水平，大概也就是2%到3%左右的水平，这个水平跟内地很多投资相比很多时候还不具有吸引力，所以在全球做大类资产配置，我给大家的第二个建议就是放低自己的预期回报水平，或者说放低自己获得超额收益的期望。

3、在全球做大类资产配置是一件非常危险的事情，越是危险越需要专业人士的帮助，在全球做大类资产配置，我给大家的第三个建议，一定要寻求专业投资力量给你的帮助。整个全球大类资产配置是暗礁潜藏的区域，我给大家举个例子吧，我服务的对象是全球机构投资者，全球机构投资者是怎样的一帮人呢？是全球最聪明的人，所有毕业于常青藤院校，都是学霸，他们对于全球经济信息和金融信息有着非常深刻的了解，同时他们掌握着很多信息资源，这意味着普通老百姓和机构投资者之间存在着信息不对称，他们是信息的优势方，他们对于整个全球经济运行状况的了解，对于一些细节的了解，对于一些企业的了解，对于一些资源的掌握，以及他们本身拥有的资金量都远远大于普通投资者，所以他们在投资市场上，或者说在全球大类资产配置领域是强势方。

什么原因呢？原因很简单，现在全球经济金融的环境非常复杂，我们知道去年年初人民币汇率快速贬值，伴随着中国股票市场的两次熔断和熔断制度的取消，年中我们又碰上了6月份英国退欧，四季度时又碰到了特朗普的意外胜选，所以去年一年都是“开门黑”，加上全年黑天鹅事件遍布的情况，这种情况下整个全球大类资产配置对于机构投资者来说都是非常困难的，所以去年来讲整个机构投资者的表现相对于他们的历年成绩都不尽如人意，大家可以想想，机构投资者在掌握信息优势、资金优势、资源优势的强势的人的投资业绩在去年表现是这样，那么普通人非常急匆匆地把人民币换成美元，在去年走出去之后，他的整个投资业绩会是怎么样的。

我也碰到过各种类型私人银行的财富客户，我了解到的是大多数内地在去年非常急迫的把人民币换成美元走出去进行所谓全球大类资产配置的人，尤其是自己做投资的人，大部分业绩都是非常尴尬，有亏20%，30%甚至更多的这都是非常常见的状况，所以我给大家提的第三个建议，在全球做大类资产配置，需要一些专业力量，专业的人做专业的事，专业的人帮助你做重要选择。

再举2017年的例子，我们知道2017年以来整个全球股市都经历了一波非常大的上涨，发达市场股市上涨7%，新兴市场股市上涨14%左右，港股自年初以来上涨15%，这是非常好的状况，但即便如此也并不意味着你冲到港股买一些东西就能很顺利地获得非常高额的收益，据我了解的一些情况，大家也都知道，现在整个港股市场也是估空机构非常喜欢的市场，因为这个市场里存在着非常多的机会，这些估空机构会让这个市场呈现非常大的波动，港股是没有涨跌停板限制的，即便是在2017年以来表现最好的港股市场里如果你自己去做投资，也很有可能会碰上一天跌到85%的股票，这是很正常的，也是有可能会碰到的状况，而且这种情况的出现频率也越来越高。

所以说，即便是非常好的市场，也存在着非常多的地雷，对于对境外市场不太了解的普通投资者，直接到全球大类资产市场做配置是非常危险的事情，所以我给大家的第三个建议是听从专业建议。

大家接下来想问，作为专业经济学家，你对全球大类资产配置有什么具体的建议呢？相信网友可能也会问一些问题，但在此之前我首先给大家一些框架性的建议，在投资理念上我们需要做哪些考虑。

目前在全球做大类资产配置的确是非常困难的事情，因为整个宏观处于乱纪元的状况，我们知道刘慈欣写过一本小说《三体》，里面提出了一个概念“乱纪元”，所谓乱纪元就是说整个星体运行非常混乱，整个常规规律或长期关系都被破坏的一种状况，目前整个全球的宏观经济就是处在这样一种宏观乱纪元之中。

在这个宏观乱纪元中你很难做投资，因为投资说难也难，说简单也简单，中国有句话“大道至简”，如果全球最好的投资者做投资最根本的一条理念就是中国的一句话“顺势而为”，当你顺着势做投资，你会发现你会收到事半功倍的效果。

在投资里最重要的一件事情就是你去发现这个事、识别这个事，你具有超前的眼光去把握这样一个长期趋势，这个世界、这个经济体或者说这个地球运行的长期趋势在哪里，这是我们需要找到的，这也是我们作为宏观经济学家给我们的客户提供的一些服务。

如果说过去30分钟值100块钱，接下来的5分钟我觉得值500块钱，因为我会讲更重要的东西，整个全球经济最值得思考的，或者说投资者最需要把握的未来五到十年的大趋势。

我们做全球大类资产配置，做区域配置时，最需要考虑的是把钱投到哪里，这是最重要的一点，过去几年最简单的一个动作就是把钱投向美国，无论是投资于美债还是美股，过去八年里应该盆满钵满，年化收益率都不会低于20%，这还不包括美元升值带来的汇率变化，只是仅从它的市场变化来讲，你的收益率就会很高，我们知道美债也非常长期的牛市，与此同时，美股也在过去八年里连续创出新高，很不可思议，我们一直说这场金融危机爆发在美国，但美股从2009年开始走出低谷，一路涨到现在。

美股为什么会涨那么多？它背后最根本的机理在哪里？最根本的机理在于全球的钱都流向了美国，为什么全球的钱会流向美国？背后有一个非常重要的大趋势叫做“全球经济多元化退潮”。我2013年时在金融出版社出过一本书，名字叫做《多元化退潮：数据背后的经济真相》，讲的就是这个大趋势，实际从2009年美国经济走出衰退开始复苏，美国经济就一直在引领，或者说它在全球经济表现里是最好的。

我们可以看一个指标，发达国家经济增长率和新兴市场国家经济增长率的差值，新兴市场增加率一般比较高，因为它们是后进追赶型经济体，发达国家经济增长率一般比较低，新兴市场国家经济增长率减去发达国家经济增长率会有一个差值，这个差值在2009年时最高达到了6个百分点，也就是新兴市场国家比发达国家快6个百分点，我们可以把它想象成6个百分点的柱子。这个柱子在过去八年里从2009年到2016年，这个柱子不断缩小、不断变短，2016年时只有两个百分点，这意味着全球呈现出美国经济引领全球经济复苏的状况。

新兴市场最好时是在2009年，随后相比美国新兴市场是在走下坡路的，也就是说全球经济结构性的变化带来了全球资本流动的长期趋势，这是美股和美国金融市场过去八年持续繁荣的物质基础，这是一个重要金融大趋势背后藏着的经济大趋势。

这个经济大趋势在今年会发生一些变化，2017年，我刚刚讲的这根“柱子”开始从两个百分点往上走了，未来五到十年里可能还会往上走，这意味着在未来五到十年里虽然美国经济依旧表现不错，但它继续引领全球经济增长的状况可能就会发生改变了，未来五到十年可能会重新回到新兴市场，尤其是中国和印度引领全球经济复苏的状况，或者说中国和印度在未来五到十年里将对全球经济增长作出更大的贡献。这可能跟大家的直观感觉和媒体上看到的东西不太一样，但这是事实。

伴随着从多元化退潮向多元化涨潮的转变，未来五到十年，或者从今年开始，整个新兴市场将成为全球资本的流入地，特别是我们的大中华地区，会成为吸引全球资本的地方。

从去年年底我们工银国际给所有客户提的一条非常大的建议就是要买港股，要更好地做多大中国地区。

作为宏观经济学家我们能够看到很多数据，这些数据是一般人看不到的，需要花钱买，而且还很贵，从数据来看，全球最聪明的一些钱是从去年下半年开始陆续转变了它的长期流动方向，已经开始陆续向新兴市场回流了，这种状况带来了整个新兴市场在今年年初以来的表现，我前面也说了，今年年初以来新兴市场涨了14%，发达国家市场只涨了7%，是倍数增长，新兴市场很明显正在被更多资金所看好，这也是港股在今年牛冠全球的一个很重要的原因，这是我想讲的第一个大趋势，全球经济正在从多元化退潮转向多元化涨潮，所以在未来五到十年里我们是非常看好整个新兴市场的，尤其是看好大中华地区。

对于美股，坦白来说，美国经济相对还是不错的，我们也知道今天早上美联储刚刚加息，我也是凌晨4点就写好了研究报告，大家可以在各大媒体上看到我的报告。美联储加息确定了一个什么趋势？确定了美国基准利率的上升是处在长期通道之中，现在美国的基准利率还在1%到1.25%，升到3%是没有任何问题的，所以美国利率上行是一个大趋势。

利率是什么？利率是股市估值的天花板，它相当于股价分母的部分，利率越高，对于股市来讲，它估值的天花板就会越低。坦白来讲对股市不是很好的事。对于整个美股来讲，美股现在的估值是比较高的，因为它已经连续涨了八年，不断创出历史新高，伴随着未来几年时间里美联储都会持续加息，这对于整个美国股市是存在着非常大的压力的，实际上在上周五我们看到美国科技股已经出现了非常大的振荡，实际这也是高估值回落的一种状况，也表现出了市场对美股的担心。

当然了，美股真正趋势性拐点的形成还需要很多因素的积累，但至少从现在来看我们觉得它相对于整个新兴市场来说，它的空间和吸引力相对是小一点的。这是我给大家的第一个建议，要关注宏观基本面经济结构的变化，全球经济正在从多元化退潮转向多元化涨潮，这对于整个新兴市场投资机会来说是非常好的，所以大家不要因为对人民币的忧虑来看轻或看淡我们中国经济的表现以及中国金融市场的表现，我相信整个大中国地区的表现在未来几年里会是比较好的状况。

第二，我想跟大家分享一个大趋势，现在我们正在从低利率时代进入到局部高通胀的时代，或者说高赤字的时代，现在美联储持续加息，并且它今年会开始尝试性缩表，明年会大规模缩表，对于全球利率状况来讲，低利率时代已经一去不复返，接下来是高赤字时代，我们知道全球经济增长，虽然今年快到危机第十年了，但全球经济增长中枢还是在下降的，全球经济增长状况还不是很好，在这样一种状况之下，整个全球经济还是需要政策的刺激，要么是财政政策、要么是货币政策。

现在低利率时代已经过去了，货币政策能够给整个实体经济带来刺激的空间已经非常小，接下来我们要看财政政策，无论是中国还是美国我们看到都推出了非常积极的财政政策，伴随着这样的变化，对于投资来讲会有什么启发呢？很重要的一点是我们投资的重心要从固定收益市场转向权益类市场，讲白一点就是股市的长期表现会比债市在未来更好一点，这是由于背后的宏观大趋势所决定的，这是大方向。

我给大家第三个趋势性方向建议就是要尽量避免一些系统性风险，同时我们要珍视投资的稳定，对稳定性的投资和对确定性的投资。为什么这么说呢？我前面告诉了大家目前我们所处的宏观时代是什么，“宏观乱纪元”，所有事情的发生都可能超乎你的预料，不确定性非常多，黑天鹅已经变成了黑天鹅湖，在目前不确定性这么多的情况之下，什么东西是最宝贵的？确定性。当你确定一件事情，以及当所有人跟你一样确定这件事情的时候，那么这件事情就会持续受到投资的追捧，因为它是非常稀缺的，投资永远会寻找那些最稀缺的东西，这就是经济学最基本的原理。

稀缺的稳定性会不会有呢？有的，很多东西都具有稳定性和确定性，比如说中国和美国的基础设施建设，比如港股、比如大中华市场、比如新兴市场的表现等，这些具有确定性的投资方向我相信在不断得到越来越多人确认时，在这个过程里它会受到资金持续的追捧，我相信顺着这些大势去做投资选择，大家在整个投资收获上也会有事半功倍的效果。

我简单给大家分享一下整个人民币汇率的状况和我们对全球大类资产配置的框架性建议和投资理念上的建议，我希望大家都能够相信自己、相信专业力量。希望各位观众能够在今年投资里，在这样一个非常乱的时代能够在投资上勿望过去，不惧将来。

谢谢大家。

（Q&A）

提问：MLF又增发了，还是一年期的，请问对汇率有压力吗？

程实：我觉得对汇率没有压力，这是两件事情。

提问：中国央行何时加息，超储率这么低，未来会不会考虑降准？

程实：网友的问题比我想象得专业很多，我对今年中国货币政策的看法是这样的，因为中国央行已经给了非常有趣的说法，或者说基调，“我们是稳健中性的货币政策，我们的货币政策叫不松不紧”，如何理解“不松不紧”呢？我的解释很简单：短期不松，长期不紧。

短期来看，中国经济周期正处在短期反弹的最高峰，今年一季度包括二季度，实际二季度中国经济短周期反弹热度开始降低了，接下来下半年经济增长的压力就会出现，所以说整个货币政策短期不松是为了防止资产泡沫的风险以及配合金融监管的举动。

长期不紧也是为了避免整个经济增长的失速，同时为今年保增长继续保持比较好的货币环境，我个人的判断，今年中国基准利率加息的可能性不大，虽然货币市场的利率在上行，但基准利率一直没有变，我觉得今年中国基准利率加息概率比较小。对于中国降准来讲，我觉得今年是有一定可能性的。

提问：老师怎么看昨天M2增速创新低这事？

程实：网友问题都挺超乎我意料的，都是中国的问题，我本来以为会问全球大类资产的问题。我对这个问题的看法，首先这是一个趋势性变化，伴随着整个人民币汇率企稳，伴随着整个金融监管的推进，以及伴随着整个货币乘数的变化，中国M2短期下行我觉得还是正常状况，暂时不需要过度解读，我们还需要更多数据验证它是否形成了趋势性状况。

提问：请您谈谈中国房地产市场。

程实：对于中国房市，因为我是宏观经济学家，我这个团队里也有房地产研究员，我相信应该以他的观点为准。从我做宏观的角度来讲，我个人的观点是这样的，对于中国房地产市场来讲，过去几年的快速上涨从经济学角度来讲的确存在着很多难易理解和难易解释的成分，相信目前中国政府正在做的房地产调控政策也非常有利于中国房市的健康发展。

对于中国房市我有几个简单的个人结论，仅代表我个人：

1、短期来看不会出现趋势性上涨或趋势性下跌，就是盘整状况。中国货币政策是不松不紧的状况，它长期是不紧的，在这种情况下你说中国房地产市场会出现比较大的趋势性下跌我觉得是不太可能的，因为从历史上看，每一个国家每一次房市的大调整，包括美国、欧洲、日本，甚至包括其它新兴市场经济体，大的趋势性房价下跌都是以货币紧缩为起点的，中国货币政策整体状况目前来看整体基调还是稳健中性，不紧，所以在这种情况下房地产市场不会出现趋势性下跌。

趋势性上涨也不太可能，因为目前一系列调控政策对于房市的影响正在不断显现，之前房价过快上涨实际上也是累积了很多内生调整的需要，所以我觉得房地产市场目前的状况不会出现大的价格上行或下行非常明显的趋势。

2、中国房市很大的一个特点是它是结构分化的市场，它的库存压力在低线城市，一线城市库存压力还是比较小的，高线城市和低线城市之间的市场差别，或者说冷暖差别还是有很大区别目前来看有一些趋同趋势，但目前来看结构分化还是一个大的特点，未来对于房市的问题，一个地方的状况和另外一个地方都有明显差距，主要看它是高线还是低线，具体状况具体分析。

这是中国房是两个比较大的特点。

主持人：好的，就到这里。

程实：谢谢大家。