开发商 逆势“抢地”的逻辑

（原标题：开发商 逆势“抢地”的逻辑）

在金融“去杠杆”对楼市形成的“双紧缩”效应下，4月商品房销售面积同比增速（7.7%）较3月（14.7%）近乎腰斩，商品房销售额增速（10.0%）较3月更大幅下降14.5个百分点。

社会融资数据显示，为应对融资渠道紧缩，房企开始转向海外和“非标”。但近日发改委表示，二季度起将基本停止给开发商海外发债发放批文。同时，信托、委托及票据等“非标”融资也将开始受限，成本明显上升，4月集合类信托收益率环比上升2至3个百分点。目前，开发商对销售回款依赖度上升，销售回款在开发商资金来源中占比，今年前4个月达到了51.2%。

尽管资金链将承压，但今年以来开发商“扫地”，甚至疯狂“抢地”的步伐一点儿也没有放慢。截至本月15日，2017年以来全国50大热点城市合计出让土地成交额9199.9亿元，比高基数的去年同期上涨45%。1至4月，典型16家标杆房企合计“招拍挂”拿地成交额4329.5亿元，约占销售金额40%。其中，有13家标杆企业拿地销售比高达55%，部分企业甚至高达100%。

整体看，今年开发商“排位赛”竞争已趋白热化，对销售规模和排位的重视无以复加。4月，前十大开发商购置土地1210万平方米，占比达47%，较3月提升9个百分点。除了销售规模3000亿以上的房企，积极拿地企业集中在1000亿左右的第二梯队。除一二线城市外，三四线城市成为“抢地”重点。去年，300个城市中三四线城市成交土地面积占比57.6%，上月升至60.3%。今年前4个月，300个城市中三四线城市土地成交3.13亿平方米，同比微跌0.2%，但销售金额达3721亿，同比增长51%。4月，三四线土地市场楼面地价溢价率为71%，比去年同期上升22个百分点，远高于一线城市（34%）和二线城市（38%）的溢价率。

那么，融资渠道全面收紧，特别是去年占开发商新增融资35%、能改善负债结构的债券发行进入“冰冻期”，而现金流贡献率最大的销售回款，也将随销售端热度下降而减少，开发商缘何逆势在土地市场上增加支出？

这是“补库存”倒逼的结果。2014年至2016年，全国土地购置面积整体负增长，年均下滑幅度高达17%。2014年至2015年，新开工面积分别下滑10.7%和14%。新开工连续两年负增长，这是二十多年来的第一次。潜在供应明显减少，而需求却在2015年至2017年间出现了一段火热的行情，致使绝大多数热点城市（区域）在售库存降至8-10个月。即便库存压顶的内地三四线城市，在售库存也已从3-7年降至20个月左右。

2015年至2016年的资金面宽松，使开发商能多渠道融资开闸，加上销售端火爆，房企现金流充裕，资产负债表明显改善。中指院统计，2016年，沪深和内地在港上市的房企货币资金与短期及一到借款比值均值分别为2.34和1.59，较2015年分别上升0.73和0.44个百分点。2016年，房企公司债融资达1.14万亿元，同比增长130%，长债置换短债，负债结构更合理。2016年，沪深和在港上市房企长债占有息债务的比例分别为55.8%和72.5%，比2015年分别提升1.17和5.27个百分点。

2016年，沪深和内地在港上市房企资金面向好，现金及现金等价物增加净额均值分别为18.66亿元、65.40亿元，同比分别增长91%、85%。除了“补库存”倒逼及充裕的资金为开发商“攻城略地”提供弹药外，政策及楼市大环境的变化也是开发商逆势“抢收”土地的原因。稳增长、促转型、防风险将是宏观调控的三大主题，楼市稳定须臾不可离。因此，政策上将对楼市秉着扶持的态度，如去库存、将大城市需求疏导到外围、小城镇建设等。

因此，无论是大城市合理需求，还是热点城市的溢出需求和“返乡置业”，或基础设施互联互通带来的需求，都市圈建设及人口吸附带动的需求，都是政策要扶持的。同时，“三期叠加”背景下，货币环境整体偏稳健，对新旧经济转换过程中的溢出资金来说，良好的货币环境会刺激不动产配置，这是经济转型过程中的必然结果。近期，房企纷纷“出海”（海外拿地、收购项目），龙头房企高价在香港拿地等等，无不针对这部分资产配置需求。

另一方面，我国城镇化已进入中低速增长阶段，住房供求总体趋于平衡，新房开发和销售空间收窄，政策激励的长期效应有限。因此，各大房企都想抓住政策刺激下释放出的宝贵空间和机会。此时大规模获取土地，无疑将抢占“收割市场”的最佳排位。此外，在新旧经济转换过程中，新经济体量还太过弱小，旧式经济短期内很难退出。基于风险防范和资产收益的权衡，商业银行也偏向不动产抵押或按揭贷款。因此，尽量多地获取土地，不仅可获得更多低成本资金，并借助不动产的“金融加速器”效应，撬动更大规模的土地和不动产开发体量。这是利润最大化的选择。

（作者系深圳市房地产研究中心高级研究员）