资金成本上涨时市场主体的适应性

（原标题：资金成本上涨时市场主体的适应性）

李一戈

从数字上看，今年1-4月房企销售情况还是很不错的。前10名房企销售额均有较大增幅。显然，这主要还是因为楼市承接去年底以来的惯性，一季度成交活跃。而进入4月，随着几十个城市调控加码，与3月相比，增幅已经回落。

但规模是一回事，利润是另一回事。根据机构统计，截至5月1日，合计135家上市房企公布了今年一季度业绩，平均净利润率只有6.4%。而在2016年，112家上市房企平均净利润率是8.2%。2015年为8.3%。媒体称之为“增收不增利”。

当然，一个季度不能代表全年的水平，我也相信今年全年的房企平均净利润率不会低到只有6.4%。但没人可以断定，房企利润率下滑的势头能就此止住，尤其是今年。如你所知，近几年，房企利润率是逐年下滑。

我比较好奇的是去年。资金环境是几年来最宽裕的之一，资金成本几乎是多年来最低的，但房企利润率仍然低于2015年，虽然只有0.1个百分点。我问过几个企业，他们在2015年、2016年的财务动态成本，同比基本都下降了一个百分点，有的还是一个多百分点。

有位房企CFO跟我说，财务动态成本的下降，某种程度上可以说是转化为了利润。但呈现在报表上的却是，房企的利润率仍在下滑。虽然，购房者看到的，是房价持续上涨，譬如销售额增幅远高于销售面积增幅；但利润率下滑的后面，一定是有其他刚性成本吞蚀了它的利润，如土地成本。

大家常说，房地产是资金密集型行业，过去两年，房企确实也充分享受了宽裕资金环境的好处。然而，到后来一算账，仍然是增收不增利。当资金环境变化甚至逆转，房企会怎么样呢？

如你所知，今年的货币政策叫做稳健中性。有专家分析，货币政策从去年的稳健到今年的稳健中性，在实际操作中，相较之下，信贷是偏紧的。作用到具体的行业，此前享受宽裕的领域，必然是首当其冲收紧的对象。没有疑议，房地产不排在第一就排在第二。

地产界经常听到的一句话是，房地产具有很强的金融属性。但资本宽松的时期，很少有人意识到这一点，反而是当资金收紧后，才能深刻地体会到。

去年10月以来，房企公司债暂停，房地产信托从紧，进入楼市的理财产品被清理等等，已然清楚地显示，注入房地产资金池的水流被捏得很细了。也即是说，房地产的资金供应减少了。但房地产的资金需求并没有发生重大变化。借用供求关系的原理，供应紧张，需求稳定，价格也就是资金成本就要上升。

市场很快就作出了反应。今年初，一位著名房企的老板告诉我说，房企的融资成本确实是在上涨，中小房企的融资成本去年三季度以来增加了10%-15%。

今年一季度，公司债和票据市场发行规模是大幅下降的，但也有少数大型房企成功融资。不过，发行价格比去年三季度以前，涨幅明显。4%以下的利率是不可能的了，能接近5%的不说是绝无仅有至少也是凤毛麟角，且额度大减。

非唯企业如此，购房者亦是感受强烈。北京地区的中、农、工、建、交等8家银行，5月1日（含）以后网签的业务，首套房利率最低执行基准利率，二套房执行基准利率上浮20%。此前，包括北京市在内的一批热点城市，二套房首付成数已大为提高。一句话，购房的门槛抬高了，购房的成本也升高了。

房企财务管理方面，平衡现金流的主要做法，是通过销售回款。但调控不断加码后，成交已转为清淡。加上前面讲的情况，这就形成了一种三重叠加的现象：融资管道全面收紧，资金成本次第上升，销售回款大幅减缓。

我晓得，很多房企当下的策略是，咬牙坚持。大型房企基本没太大关系，腾挪空间大，调控再持续一年时间也不会出现现金流问题。部分中小房企就不好说了，尤其是极少数在2016年9月以前在热点城市抢拿了高价地块的中小房企。

从资金成本的角度看，2017年房企利润率进一步下滑的可能性相当大。没有人能准确预测此轮调控持续的时长。在此背景下，房企就必须对此市场环境有足够的适应性，如果还想在此市场可持续生存的话。以“赌”的心态来对冲势必给企业带来难以预料的风险。

市场的另一方主体，购房者，有两种：一种是刚需，总是希望以更低的价格入市，或者说期望抄底；另一种是心结绵厚的投资者，念念不忘某一天的反弹。对前者，只能单聊；对后者，有一句话：房企利润率在下滑，你也要放弃暴利的思想才好。(编辑 祝乃娟)