理财监管“表内化” 银行资管何去何从

（原标题：理财监管“表内化”，银行资管何去何从）

“理财规模怎么做出来的，今年就要怎么还回去。”3月初和某银行资管部老总交流时，对方说了这么一句，还点名“不管监管怎么具体定义空转，理财买理财肯定是一项。”

未出其所料，银监会近期密集下文，其中《开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作》（46号文）就对“空转”做出了明确定义，可谓一针见血。

理财部分的“空转套利”，包括但不限于理财买理财；非银机构利用委外资金进一步加杠杆、加久期、加风险等；理财为监管套利提供支持；理财买本行同业存单。“监管套利”部分还点名了通过理财向房地产和“两高一剩”行业提供融资等行为。

监管打击的是什么，其中包含了两个交织的问题。

其一，银行表外资产，通过理财的形式大幅度扩张。原来的金融压抑，因为银行资产的表外化（形成影子银行），逐渐向金融过度转变，社会整体杠杆率趋高。2012年银行业总资产规模约130万亿元，银行理财规模不到8万亿元；2016年银行业总资产规模约230万亿元，银行理财规模近30万亿元；五年间，理财规模占总资产比重从6%翻番到13%。

其二，资金在金融体系内空转和相互交叉风险的现象严重化。从银行理财的负债结构来看，其实在2014年以前，同业理财的规模几乎可以忽略不计。根据中债登的统计，同业理财（该口径不含非银金融机构）从2015年初的不到5000亿元（占理财规模3.25%）暴增至当年年末的3万亿元（占比12.77%）。截至2016年上半年末，同业理财规模超4万亿元（占比15.08%），其中理财买理财的规模未知。

同时，银行委外投资也是从2015年开始呈爆发式发展，从银行理财资金到最终投资标的，中间可能嵌套有多层通道。

规模累进，且货币宽松背景下，各类风险被隐藏；但理财规模增速下降，乃至规模收缩过程中，风险的传导和暴露压力陡增。

对于银行来说，上述问题还仅仅是眼前的问题，各家银行有自己的业务布局节奏，风险偏好也各有高低；但从行业整体发展来看，左手是影子银行，右手是资管本源，这个选择看似简单，其实并不好做。

虽然监管一直强调的是回归资管本源，打破刚兑，但一些监管措施其实并非在引导银行理财做纯粹代客理财，让客户承担完全的投资风险；相反，由于会计准则的模糊，监管推动理财回表，投资人（理财客户）对投资波动的不适应等原因交织，银行转型动力明显不足。

资管本质是代客理财，风险由投资人承担，银行作为受托人只有尽职管理的责任，不需要占用银行资本金，也不应该由银行对预期投资收益进行刚兑。

但今天的现实是，银行理财的投资风险并没有由投资人承担，银行基本是以预期收益率为限，给客户兑付理财收益；换言之，实际投资收益再高，和理财客户没关系，超出预期收益都是银行的；收益不达预期，理财客户也不用担心，银行会自掏腰包，把收益匀出来刚兑。这是一个类信贷的思路，但不受商业银行资本充足率的约束。

监管在这种背景下，要求银行表内外投资，包括银行理财和自营投资，和投放贷款共享风控标准，纳入统一授信体系，甚至曾经尝试要求（意见征求）理财中的非标投资回表进行风险计提，有其现实考量。

但关键在于，判断银行是否承担实质风险的标准是否可以统一执行——关键在于执行，而不在于制定。如果会计准则上，能够如实反映银行承担风险的实质情况，那么摆在银行眼前的两个选择就是真实有效的：你是选择自己承担风险，进行回表计提；还是选择让客户承担风险，完全独立于银行资产负债表及相关约束。

也正是在这个语境下，央行MPA将表外理财不作区分地作为整体纳入广义信贷，实际上是弱化了银行回归资本本源的内在动力。

这意味着，不管银行是自己承担真实风险，还是让客户承担，还是多大程度上分担，都无关紧要。广义信贷一项考核的是规模增速。假如某一家银行的表内信贷和同业投资增速很快，他要考虑是否限制理财的发展。但实际上，如果按照代客理财的定位来理解理财，一家银行能做多大的资管规模，和他本身的体量有多大，是不直接挂钩的。

假设有一家银行下决心，尽管在表外理财纳入广义信贷的背景下，依然推进净值化转型，将投资收益波动的风险让客户来承担，其所面临的压力就是产品波动比预期收益率产品大，客户可能“不买账”，因此引发劣币驱逐良币的局面。尤其是广大的城商行和农商行，在客户获取能力上远低于全国性银行，给他们的选择其实几乎是唯一的。

今天我们讨论资管行业发展，实际背后是社会融资结构的问题。

就看信贷、债券和股票的规模结构，根据wind数据统计，2016年中国的信贷占比接近50%，债市约占30%，股票市值约20%；而美国对应的占比分别是20%、50%和30%。按间接融资和直接融资的分类看，中国是五五开，美国是二八开。也正是在此背景下，中国资管行业规模占GDP的比重要远远低于美国。且穿透中国资管业底层资产，很大一部分是非标准化债权资产，即类信贷。

基金化投资作为资产管理的主流形态，底层可投品的形态主要是标准化的，主要是债券和股票及其衍生品，再另外加之未上市股权。全球范围来看，贷款型基金都是少数。

因此，资管行业未来怎么发展，银行资管究竟转向哪里，除了上述提到的监管制度和会计准则等方面因素，还将受社会融资结构调整的深远影响。