负债扩张时代终结 龙头房企储现金流应对周期风险

（原标题：负债扩张时代终结 龙头房企储现金流应对周期风险）

编者按【 过去一年，全国商品住宅销售面积为13.8亿平方米，销售金额为9.9万亿元，较2015年分别增长22.4%和36.2%，销售规模创历史新高。受惠于楼市形势大好，各大房企“报喜者多，报忧者少”。

近日，明源地产研究院发布了一篇《未来五年，这些地产人将会失业，真相太可怕了！》，意思是说，这个行业正将面临更大的不确定性，而在万科2016年年报《致股东信》中，“焦虑”一词也格外刺眼。

满目山河空念远，不如怜取眼前人。当前，各大房企经过近两年的转型探索，正在踏上新的征途。过去一年，如何看待他们的成绩单，业绩背后的哪些隐忧仍是不容忽视的。随着行业净利率下滑，在规模与利润之间，如何提振主业的核心竞争力？怎么实现转型跨越？这期《每日经济新闻》房产周刊为您一探究竟。】

在“房子是用来住的，不是用来炒的”政策基调下，房地产行业似乎进入“不乐观”时代。

近期，部分房企大佬直言对后市的悲观。在3月28日的业绩会上，融创董事长孙宏斌称，对市场预期非常悲观，本轮调控会超过任何想象，融创从去年10月1日开始，就暂时停止在公开市场买地。称世联行董事长陈劲松表示对今年的成交量“不乐观”。万科增加存货减值计提更是引发外界关注。

近期，房企业绩密集披露。龙头房企的土地储备量却创出新高，去年的“销冠”恒大更是拥有2.29亿平方米的天量土储。即使在强势调控周期内，万科、中海也不惜高价拿地，显出“看空不做空”的态度。面对未来的不确定性，寻求有质量的增长，安全地穿越周期风险，降低负债承压和保持良好的现金流才是他们关注的焦点。

告别暴利时代

一直以来，“并购王”孙宏斌对做大规模有着强烈的渴望，但是面对此轮调控，他罕见地表示了悲观。他认为按照现在政府的限价措施，房价暴涨这个逻辑是不成立的，所以现在买了贵的土地，就会亏钱；货币政策收紧、利息增加，企业的现金流会很紧张，这个行业风险在放大。

地价高企对房企利润空间的挤压已是不争的事实，导致过去一年行业销售规模创出记录，但利润率增速持续下滑。

中指院报告指出，2016年百强房企销售规模再上新台阶，销售总额、销售面积分别达48027.1亿元、40251.7万平方米，同比增长52.5%和39.4%。销售业绩的快速增长带动了营收、利润规模的提升。百强房企的营业收入均值达392.1亿元，净利润均值达45.7亿元，同比分别增长36.8%、26.2%。但百强房企净利润增长率仍低于营业收入增长率10.6个百分点，行业“增收不增利”现象依然凸显。数据显示，2016年百强房企净利润率因规模和综合实力的差异呈现出逐级递减的趋势，前10企业、11~30企业、31~50企业、51~100企业的净利润率均值分别为13.6%、12.4%、11.6%、10.4%。至于百强房企的净利润率均值，则持续走低至11.0%，较上年下降0.5个百分点。

从已经披露年报的房企来看，2016年，万科实现销售金额3647.7亿元，同比增长39.5%，营业收入为2404.8亿元，增长23%，归属于上市公司股东的净利润为210.2亿元，增长16%，显著低于营收及销售的增长率。

这一趋势在行业“利润之王”中海身上更为显露。中海公布的业绩表明，中海2016年归属上市公司股东净利润为370.2亿港元。过去四年，即从2012~2015年，中海净利润分别为187.2亿港元、230.4亿港元、276.8亿港元、333.1亿港元，同比增幅分别为24.5%、23%、20.1%、20.3%。合并中信重新计算财务数据后，2016年中海净利润的增幅只有6.9%，增速骤降。如果剔除中信的影响，2016年的净利润同比增幅为14%，跌破了中海一直遵守的20%的净利润增长率。

中海董事局主席肖肖在业绩会上委婉地表示，对于中海这样一个利润接近400亿元的企业来说，要永远保持20%的增长是不可能的，但30%的毛利率是可以期待的。

“看空不做空”

利润率在下降，但房企对规模的酷爱并未退烧。一向稳健的中海也开始强调规模了，2017年全年拿地预算人民币1000亿元，可对比的是2015年其拿地支出406.8亿元。

孙宏斌虽然对市场表示了悲观，但在过去的一年，融创新增土地储备达到5394万平方米，其中三分之二为收并购所得，目前总土地储备7912万平方米，总货值达到12000亿元。

未来行业机会在哪里？万科在致股东信里说，按照中性预测，以在城市实现定居的实际城镇化率衡量，我国还有超过20个百分点的城镇化空间。随着新型城镇化战略的实施，近两亿农村新生代人口将摆脱上一辈“候鸟式迁徙”的状态，成为永久市民。这些新市民绝大部分将集中在就业机会较多的发达城市圈。因此在人口流入地，住房短缺的现象短期内并不会消失。

去年，万科接近九成的新增土地在一二线城市，新增面积超过3000万平方米，布局在基本面很好的四大城市群。

安信证券分析师陈天城认为，万科的判断在业内有代表性，虽然热点城市存在调控，但从长远来看，新房开发的机会在于城市带。

不过，从短期来看，调控导致的销售不确定性依然不可小觑，销售不畅对于严重依赖销售回款的房企来讲资金链将面临紧张，此外融资渠道的收紧会雪上加霜。

《华尔街见闻》援引Orient Capital一份研究报告认为，中国房企将于2017年下半年至2018年初迎来偿债高峰，预计仅到期公司债一项就将达到5440亿元人民币。这意味着，中小房企或将不得不面对一场潜在的流动性危机。

有迹象显示，龙头房企已经开始着力降低负债，保持充裕的现金流。陈劲松表示，目前开发企业已经在降杠杆，不能再通过捆绑基金去拿地了。

万科财报显示，公司2016年经营性现金净流入约396亿元，年底持有货币资金约870亿元。万科董事会秘书朱旭称，资金充裕既可强化风险抵御能力，也令公司能更主动地应对市场波动，发掘潜在的项目获取机会。

2016年，碧桂园去化及回款水平进一步提高。其年报显示，2016年碧桂园销售楼款现金回笼约为2841亿元，回款率约为92%，净经营性现金流约为人民币415亿元。此外，碧桂园集团总裁兼执行董事莫斌表示，碧桂园已在报告期内偿还完毕所有永续债。

恒大财报显示，恒大集团期末现金余额达到人民币3043.3亿元，为上市以来最高水平。凭藉与国内大型商业银行的稳定合作基础，期末未使用银行授信额度达到1383亿元，连同期末3043.3亿元的现金余额，集团可动用资金合计人民币4426.3亿元。

记者梳理发现，近两年来，龙头房企的负债率越来越低，比如中海地产，手里握着1500多亿港元的货币资金，净负债率低到了7%，万科现在的净负债率不到26%。除了万科、中海外，目前华润置地的净负债率为23.8%，碧桂园去年的净借贷比例也下降到了48.7%，同比下降11.3%。

在不少房企看来，并购将是未来的机会。日前，在招商蛇口举办的网上业绩交流会上，招商蛇口总经理许永军表示，今年公司发展方面一项很重要的工作就是要做并购，退出房地产的央企和地方国企是重点关注的对象。