（原标题：“股期”双考： “煤飞色舞”能否重现）
多空论剑
3月下旬，各种依据对政策的预期进行操作的主题投资将面临被证实或被证伪的结局。随着基建、地产、供给侧改革等具体政策进一步揭开面纱，有色、煤炭板块能否如往年一样，开启“三月躁动”的煤飞色舞行情？股票期货市场相关标的将如何演绎？对此，本报邀请海通证券研究所期货研究主管高上和国泰君安期货金融衍生品研究所副所长陶金峰对此话题进行探讨。
黑色、有色驱动大宗商品宽幅震荡
中国证券报: 如何看待当前煤炭（或黑色系）、有色板块期货行情？
高上：黑色系品种中，2017年前两个月螺纹钢价格指数上涨25%，突破2016年12月的高点，创出三年来新高，近期波动加大，但基差持续为正，反映了这轮黑色系上涨主要还是现货带着期货跑。政策面看，清除地条钢作为重大事件导火索，加上环保限产短期利多因素助推，是黑色系偏强表现的主要支撑；但高位风险不断聚集，前期螺纹钢在环保因素提振下走势偏强，未来要关注春季库存消化状况，若库存难以消化，再考虑增产压力，螺纹钢价格将承压大幅回落；但行情演变最终取决于基本面变化。
陶金峰：近期，煤炭期货整体上震荡反弹，其中，动力煤期货明显领涨，焦煤和焦炭期货跟涨，反弹力度稍弱；有色金属期货整体上宽幅震荡，其中，铜、铝和锌期货偏强宽幅震荡，铅和镍期货偏弱宽幅震荡。
煤炭期货震荡反弹，主要因为去年冬季，煤炭市场的宏观调控影响力量减弱，煤炭市场受去产能和环保限产、停产等因素影响而震荡走强。此外，今年以来用电需求增长较快、火力发电量增加、煤矿节后复产开工不足、地方阶段性强化煤矿安全生产检查致停工停产整顿的煤矿较多等因素的叠加影响，也支撑了煤炭价格。
有色金属期货走势整体弱于煤炭期货，美国将扩大基建消息利多效应减弱，但部分有色金属品种（如铜和镍）短期供应减少缓解了市场担忧；中国下调今年经济增长目标、美联储继续加息等因素均在一定程度上限制了有色金属期货价格中线反弹空间。
中国证券报：请动态分析当前大宗商品行情所处阶段？
高上：目前市场的关注焦点逐渐从国内供给侧改革转向美联储加息进程的推进上，目前美联储已明确步入加息通道。从历史规律中看，在美联储历次加息周期中，工业品铜、铝、原油价格全部上涨，而贵金属直接受到抑制。在过去四次加息周期中，仅在2004-2006年大宗商品超级牛市周期中黄金价格上涨，其他几个周期中金银价格全部下跌或者持平。其主要原因在于，美联储加息主要是建立在经济稳健增长的基础上。由于发达经济体经济周期的一致性，美国经济强劲时其他发达经济体往往也处于经济增速较快的时期，因此从宏观层面给工业品价格尤其是有色带来支撑。本轮美联储加息中，由于中国是全球大宗商品的主要需求国，中国经济逐渐企稳，未来将持续步入中高速增长，也将利好工业品价格尤其是有色金属价格走强。
陶金峰：整体而言，目前国内商品期货整体上仍在高位偏强宽幅震荡，代表国内商品期货整体走势的文华商品指数在151点附近有较强的中长线支撑，预计在3月下旬至4月上旬支撑作用明显，前期阶段性高点161.78点阻力较强，难以在3月下旬至4月期间有效突破。
国内1-2月经济稳中向好，后市3月和二季度经济能否延续此良好势头仍有待进一步观察，其对于商品期货反弹支撑作用仍存在一定变数。中国央行日前上调货币市场中标利率，虽然基本消除了3月后市至二季度上调存贷款基准利率的可能性，但是随着市场利率中枢的上移，对于商品期货整体反弹也有一定限制作用。国内再次加强部分热点二三线城市房地产调控，对于近期较强的螺纹钢和铁矿石期货上涨也有一定牵制作用。今年农业结构性供给侧改革对于玉米、大豆等农产品期货影响目前来看不太明显，后市有待于进一步观察。
宏观环境企稳能否撬起工业龙头
中国证券报：展望后市，有色、煤炭（或黑色系）行情将如何演绎？
高上：当前进入春季旺季，黑色系多头行情延续可能性仍然较大，但要警惕其中累积的风险。从钢厂增产来看，其动力之一来自钢材利润，近期钢厂利润达到600元/吨，盈利钢厂比例达87%，为此，钢厂很难主动减产。2016年行业利润较厚，整体的生产积极性仍然较高。高炉开工率低位缓慢回升。2017年以来，全国高炉开工率维持偏低水平，和2016年同期开工率水平相近，目前高炉开工率维持偏低水平，主要受到春节因素以及环保限产等的影响。在利润驱动下，随着下游旺季到来，高炉开工率将会逐渐回升，也引发了库存的上升，铁矿石库存解近历史高位，而五大钢材社会库存也升至全年高位，这是企业在春季旺季主动补库存的阶段，存在季节性因素的作用，近几周库存开始明显下降，代表需求回升。综合看，钢价易涨难跌。
不过，库存高企、需求端没有显著改善、房地产调控持续加压等利空因素仍然存在。尤其是双焦与螺纹钢等期货品种仍在政策限仓中，市场虽然处在消费旺季，但市场供大于求局面未有改观。受产能和库存释放、以及原燃材料价格回落等因素影响，短期黑色系承压较大。
陶金峰：美联储3月再度加息，但是美联储主席耶伦发表偏鸽派讲话，市场预期美联储今年将加息3次而不是4次，在一定程度上减轻了此前对于有色金属期货反弹的压力；相对而言，美联储加息对于受国内因素占主要影响的煤炭期货利空影响更小。不过，中国央行在3月16日，上调了逆回购、MLF、SLF等货币市场中标利率，在一定程度上限制了国内煤炭和有色金属期货反弹空间。此外，近期我国部分热点城市加强了对于房地产市场的调控，间接抑制了煤炭和有色金属期货反弹空间。有关部门在3月16日表示，对于煤炭来说，在煤价仍处于合理区间及以上范围时，不会出台减量化生产措施，也将限制后市煤炭期货反弹空间。
股市“煤飞色舞”一触即发？
中国证券报：从股期映射来看，“煤飞色舞”行情的同步性如何？怎样投资更为稳妥？
高上：从大盘看，A股2005、2009两次行情中，期货在2004、2008提前启动并且持续时间长的特点，不排除这轮牛市行情仍会重现商品先行的规律。此轮行情商品期货启动于2015年11月，A股沪指启动于2016年2月，目前股市与期市处在第三轮的同步跟涨中。
规律上看，商品期货行情启动早于股市，顶部停留时间也长，每轮行情持续时间少于3年。期货价格对应的是大宗商品，每月期现强行收敛，价格变化稳定；股市对应上市公司盈利，波动相对较大，往往滞后期货市场，这给两个市场投资套利带来的机遇。
股市行情启动中，有色、煤炭、钢铁均先于整体市场的启动，有色弹性在股指3倍之上。从2016年11月开始，有色期货大幅上扬，股市对应有色板块反而回落，2017年开始同步上扬，但涨幅近是期货市场的一半，未来同步上扬的可能性较大；而期货黑色系对应的股市钢铁板块严重滞后市场，在螺纹钢期货涨了1倍情况下，对应的股市钢铁板块仅有30%左右的涨幅；而股市煤炭指数与动力煤期货价格指数过去一年中处于同步状态，但股市煤炭指数严重滞后于期货市场60%的涨幅。为此，在股市严重滞后期货市场的背景下，未来股期联动性有望加强，股市相应的板块应该有较大上涨空间。
陶金峰：一般而言，商品期货市场中的煤炭和有色金属期货如果出现阶段性持续上涨或较大幅度反弹行情时，一般也可能引发股票市场相关板块行情上涨，但是未必完全同步，且涨幅也有所差异，还会受到其他宏观经济基本面、资金面以及相关上市公司基本面的影响。建议投资者控制好仓位，做好资金管理，及时止盈止损。
海通证券研究所期货
研究主管 高上
当前进入春季旺季，黑色系多头行情延续可能性仍然较大，但要警惕其中累积的风险。在股市有色、黑色标的表现严重滞后期市的背景下，未来股期联动性有望加强。
国泰君安期货金融衍生品
研究所副所长 陶金峰
在煤价仍处于合理区间及以上范围时，减量化生产措施不会出台，将限制后市煤炭价格反弹空间；多种因素在一定程度上限制了有色金属价格反弹。
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