融通基金投资总监赵小强:2017年债券市场不悲观

债券市场上演了三年牛市之后，于近日迎来大调整。Shibor连续第16个交易日全线上涨，隔夜Shibor、7天期Shibor均创年内新高，债市继续跌势。融通基金固收专户投资总监赵小强向记者分析债券市场调整主要源于三方面：市场对基本面判断的转向、货币政策预期转向、特朗普胜选。

赵小强分析，10月份以来，债券市场出现一波快速行情，主要与月初出台的房地产限购政策有很大关系。限购引起的房地产销售的下滑必然会传导至上游投资，一般房地产销售和投资之间的传导时滞在6个月左右，所以预计在明年上半年房地产投资将出现下滑。如果作为今年经济增长的两大支柱之一的房地产投资出现下滑，对未来经济下行的压力是不可小视的。正是基于这一预期，债市在十月份出现一轮火爆行情。时至10月下旬到11月初，市场预期突然出现反转，从此前预期经济增长下行，转而认为经济出现底部企稳、甚至可能反转上行。通胀回升的预期也随着煤炭、金属价格的上涨而逐步升温，债券市场也快速转向。

随着中央抑制资产泡沫的政策出台，市场开始预期央行偏宽松的货币政策边际转向，赵小强分析：“十月末的两个事件强化了大家的预期，一是月末的资金面异常紧张，央行的‘放水’力度低于预期；二是将银行表外理财纳入广义信贷考核。这些事件都促使市场情绪出现了微妙变化。”

特朗普的胜选则进一步加剧了这轮债券市场的调整。美国大选定论之前，不论是国内还是国外媒体，都将特朗普胜选作为资本市场的一个风险事件，在选举当日上午对避险资产（黄金、国债）的追捧和对风险资产（股票）的回避可见一斑。而特朗普确定胜选后，股市和债市却都出现了急剧反转。

特朗普胜选演说之后，市场开始关注到其关于加大财政支出，推动经济增长的言论，短时间内强化了美国经济复苏的预期，结果全球市场带来巨大冲击。此后包括人民币在内的各主要货币对美元急速贬值，美国国债收益率快速上升，商品价格轮番暴涨。赵小强认为这些对于国内债券市场都形成了较大的负面影响，导致收益率快速攀升。

赵小强将过去三年债市上涨的主要逻辑归纳为三点：经济基本面持续低迷、通涨底部徘徊、市场资金充裕；而本轮调整的原因主要包括经济基本面和通胀预期反转、资金面紧张和外部环境的变化。展望未来一年，赵小强对明年债券市场并不悲观，原因主要是以下三个方面：

（1）从经济基本面看，经济“L”型走势还将延续，出现过热概率较小。当前市场上有不少学者预期明年经济企稳甚至过热，我们也认为随着市场最近几年的逐步出清，个别行业有望出现企稳回升，但是对于房地产投资回落我们仍然非常关注。我们看到房地产限购带来的负面影响已经反映在了11月份的销售数据上，房地产投资数据由于时滞还没有出现回落，但是预计明年上半年也会下行。而支持今年经济增速的另一支柱——基建，更主要的作用是对经济的托底，如果由于房地产回落，经济出现下行，基建力度可能加大；相反如果明年经济自发性增长动力强劲，导致经济出现过热迹象，基建力度有望收缩，政策重点会回归调结构。基于此判断，我们预期明年经济增速将在6.5%上下。

（2）通胀压力：持续观望，不悲观。目前看到导致通胀预期最明显的因素是有色、煤炭、大宗商品价格的上升，但是大宗商品价格上涨的势头可能不会持续。因为随着时间的延续，闲置产能会逐步回到生产环节，压制价格上涨。另外，我们通过模型测算，PPI传导到CPI的机制并不通畅，CPI超预期的可能性并不大。对于通胀我们会且看且行，但目前并不悲观。

（3）资金面：大类资产配置仍将有利于债券市场。在监管政策的不变的前提下，委外增长在明年是否可持续，主要看信贷增速的变化。今年下半年新增信贷中按揭贷款占比较大，而明年按揭贷款有望随着限购政策会出现显著下滑，从四季度看，居民资产回归理财，银行负债增长与可贷资产收缩成为矛盾，由于按揭贷款规模巨大，未来一段时间内，尚无可替代的信贷资产，在此背景下，债券可能仍是银行的重要投资选择。尤其在目前债券收益率已经出现大幅上行的情况下，与贷款相比较，债券价值越来越有吸引力。

“综合上述基本面、通胀面、资金面的情况来看，债券市场的利好因素还将存在，我们对明年的市场并不悲观。但是由于短期因素的扰动，年末仍然存在一定压力，我们需要在调整中把握中长期机会。”赵小强表示。