双面巴菲特

（原标题：双面巴菲特）

在很多人眼里，巴菲特一直是这样的形象：深具投资智慧，恪守投资原则，执着于长期投资、低估值和能力圈的坚定的价值投资者。

但从另一面来看，巴菲特近几年展现了一个并不“传统”的新形象。他勇敢地进入IT业，投资IBM、苹果等高技术企业，他也收购了美国当地的有线电视、地区小报等亏损产业，他买入能源和机械企业，也收购评级公司，他最新的动作是买入航空股等周期产业资产。

86岁的巴菲特开始投资很多此前不涉足的领域，开始颠覆他历史上传诵甚广的观点，也令研究、跟随他的资深投资经理们感到困惑。尤其是，当他的投资胜率似乎也不如以往那么高的时候，这样的形象更加引起业内纷纷议论。

当艾丽斯·施罗德通过美国电视新闻的镜头，得知巴菲特亲口确认时隔二十年后再次涉足航空股投资的消息时，不知会作何感想。

在她著名的巴菲特传记《滚雪球》一书中，那段有关巴菲特1989年投资全美航空并“饱受折磨”的情节，至今还令众多读者记忆犹新——相信也包括巴菲特本人。

1989年至1996年间，巴菲特在每年的致股东信中都会用相当的篇幅提及他对航空股的这笔投资，此后的股东大会中，他也曾经反复重申这个观点，“航空公司的定价竞争策略无异于自杀”，“投资航空股是我投资生涯中最明显的错误”。

因此，对于众多的“巴粉”——尤其是价值投资的信奉者来说，巴菲特转身再战航空股牵出了一连串问号：是巴菲特变了，还是航空股变了，是价值投资变了，还是这个世界变了?或者其实变化才是价值投资的本质?

答案莫衷一是，可谓仁者见仁。

但正如某位在巴菲特研究领域颇有名气的业内人士所说：追随大师的思想，但只能做自己的分析，“巴菲特亲口说要重仓投资铁路股一百年，你会跟着投资铁路股一百年吗?”

再战航空股

巴菲特旗下伯克希尔-哈撒韦公司在今年三季度大举买入航空股，其中包括美国航空、达美航空以及美国联合航空。截至三季度末，该公司对上述3只股票的持仓价值分别为7.97亿美元、2.493亿美元以及2.378亿美元。

巴菲特买航空股?!

当记者第一时间采访了多位以价值投资见长的业内人士，大多数人的反应是：“这是真的吗?”

价值派的惊讶并不令人意外，毕竟巴菲特已整整20年未碰航空股，且在不同场合对该板块的商业模式颇有微词。

巴菲特1989年第一次投资美国航空就不顺利，买入之后经历了长时间的股价下跌，一度减值到只剩下四分之一，到第七年才勉强回到面值。尽管最后侥幸全身而退，但对于这笔“令人折磨”的投资，巴菲特一直耿耿于怀。

1980—1990年代正是巴菲特投资生涯最辉煌的时期之一，他的投资故事通过传媒开始被美国大众知晓，他开始成为美国商界的主流人物，他购买的诸如可口可乐这样的股票出现了大幅上涨，巴菲特“奥马哈先知”的名声和他的个人财富一起在增长。

但也是在1989年至1996年间，巴菲特在每年的致股东信中都会用相当的篇幅提及这笔投资，他以心痛的措辞描述这笔投资，称航空公司的价格竞争策略无异于自杀。一些传记提及这段投资颇为同情：“在过去的100多年，全世界投资于航空公司的投资者们的业绩都惨不忍睹。”

“航空股是投资者的价值陷阱。”巴菲特曾说，“千万别碰那些正在快速扩张的行业，这些行业的增长是建立在大量资金需求之上的。在快速扩张期间，这些公司根本就没法产生收益。航空公司就是典型代表，这类公司自始至终都没有建立持久的竞争优势。”

此后整整二十年，巴菲特及其所属的企业没有碰航空股，除了1998年并购的一家公务机公司奈特杰特(Netjet)，而这笔投资的效果也不甚理想。

于是有人推测，此次披露的投资并非巴菲特本人所为。

根据相关信息，几年前巴菲特确实找了两位助手托德和泰德来协助管理公司的股票投资——每人为他管理100亿美元。

此前伯克希尔公布买入了通用汽车等个股，巴菲特就曾表示该笔交易是其助手所为。

“一般情况下，只有超过10亿美元的股票，才能确定是巴菲特本人买的。这次的交易金额不算太大，可能是他两位助手的决策。”有业内人士表示。

但不同的观点认为，不论谁按下了那个交易的按钮，重要的是巴菲特管理的伯克希尔公司投资了航空股。作为这个团队的核心人物，巴菲特不可能放任旗下基金经理买入他心目中的“垃圾股”。

更令持有“助手决策论”的分析人士难以回应的是，在日前接受的一次电视采访中，巴菲特还特地补充说明：在公开披露截止日9月30日之后，其还买入了西南航空公司的股票。

“巴菲特这样做，是因为他担心投资者以为他有意回避了西南航空公司的股票。毕竟占据美国85%市场份额的四大航空公司中，他在二季度买入了三家航空公司的股票，唯独没有西南航空公司的股票投资记录。”巴菲特研究专家刘建位推测。

巴菲特在上述采访中说，他一个月前在圣地亚哥还碰到了西南航空公司的创始人和前任CEO荷伯(Herb)：“要是第二天新闻报道的是‘为什么巴菲特四大航空买了三家，唯独不买西南航空’，而荷伯并不知道，我已经买进西南航空股票快有三个月了，那样会让我感觉非常糟糕。”

所以，在更多人看来，巴菲特很清楚自己所管理的公司投资了航空股，并且明白他的建仓信息一旦披露，绝对会震惊市场。

“这应该算是巴菲特的一次真正的‘转身’。”分析人士如此评价。

巴菲特的投资转身

往前梳理，我们可以发现这并非巴菲特的第一次转身。比如，他近年拥抱的科技股。

相比对于航空股的敬而远之，巴菲特曾经同样以与科技股保持距离而出名。

在二十世纪末的美国网络股泡沫中，美国顶尖商业杂志曾经提出巴菲特是否过时的疑问，而当时的巴菲特则坚定回应不会对自己不了解的技术进行投资。

随着网络股泡沫的破灭，巴菲特用自己的业绩，再次赢得了“股神”的美誉。

关于巴菲特不买科技股，业界曾经有相对一致的分析，即科技公司的价值在于其在每一次技术更新中能否适时推出有竞争力的产品，而这个技术更新的过程有很大的不确定性。这让注重投资胜率的巴菲特非常不感冒。

另一方面，市场通常对于具备技术和开发能力的创新企业较为青睐，相关的公司股价通常估值较高，这让注重安全边际的巴菲特很不喜欢。

巴菲特不感冒科技企业的一个经典例子是，他和微软公司的创始人比尔·盖茨交情甚笃，但坚持不对微软做大规模投资。这份纪律性曾经被其他机构投资者广为推崇。

然而2011年11月，巴菲特却用自己的行动粉碎了此前的公众印象。

他在当年向媒体证实，其控股的伯克希尔-哈撒韦公司当年共买进107亿美元的国际商业机器公司(IBM)股份，此后，伯克希尔公司更是成为IBM前两大股东之一。这笔意外的投资，成为历来避免投资科技股的巴菲特，在科技领域的最大一笔投资。

然而，这项投资的结局还难言辉煌。根据伯克希尔公司2015年年报，截至去年年末，IBM依旧为巴菲特的重仓股。该股在2015年下跌了14%，股价131美元，远低于巴菲特的成本价170美元。

巴菲特在伯克希尔公司的年报中指出：“我们目前没有计划出售所持有的IBM普通股。我们认为，投资IBM普通股的合理价值将会回归，并最终超过我们的成本。”

同样的逆袭也发生在美国苹果公司的投资上。早年前，巴菲特曾经在一次股东大会上特别提过，买大企业至少要对该公司未来十年的前景有所了解，因此也不会投资苹果或者谷歌。

然而，伯克希尔公司在今年5月发布的一季报中透露，该公司在今年第一季度购买了980万股苹果的股票，价值近约10.7亿美元;8月披露的数据显示，今年二季度伯克希尔公司又增持了苹果股票，从980万股增加到1520万股，增幅55%，其持有的苹果股票总价值上升到14.6亿美元。

“一个从来不变的人，变成了另外一个人。”有分析师借用芬兰诗人阿格伦的《自我》一诗来形容巴菲特的上述转变。

转身背后的投资逻辑转身背后的投资逻辑

关于巴菲特为何能在投资上做如此巨大的改变，业内的分析并不一致，毕竟对于近期的投资，以及背后的逻辑，巴菲特自己对外的披露也非常有限。

总体来看，业内对于巴菲特投资航空股的解读集中在以下几个方向。

第一，部分价值投资者认为，巴菲特投资范围的改变，并不意味着他投资哲学的颠覆。巴菲特确实在变，但不是他的思想在漂移，而是他的能力圈在扩大。

“不懂不投，问题是，你还不允许人家‘懂’了?”沪上某家私募基金老总直截了当地指出。

事实上，在投资三大航空股的消息被披露之前，巴菲特已经间接投资航空业超过300亿美元——2016年收购了制造飞机发动机零部件企业精密机件(PrecisionCastParts)——这是他一生最大一笔收购。

而在更早的1998年，也就是卖出美国航空股票十年之后，巴菲特收购了全球最大的私人飞机分时租赁公司NetJets，成了大股东，也成了忠实用户。

支持者推测，巴菲特经过多次且长时间的“间接接触”，对航空业的了解比以前深入得多，考虑到最近油价大跌等因素，其改变了过去一直不看好航空业的老看法，开始投资航空公司。

第二，中性的观点则认为，并非巴菲特变了，而是航空股的基本面变了。

见智研究所王维峰表示，巴菲特大笔投入美国航空的真正原因在于，目前的美国航空业在经历了前期的扩张和兼并重组之后，已经具有坚不可摧的两大“护城河”：外部竞争已无法进入，同时内部因各航空公司背后的股东具有高度一致性，已经形成了“和气生财”的行业氛围。

而在更加谨慎的外部观察者看来，包括投资航空股在内的一系列转变背后，是在全球陷入资产荒的大背景下，巴菲特对现实投资环境的一次妥协。

除去上述的揣度外，投资者很容易忽略，其实即便是巴菲特最经典的案例，对它们的解读也不是完整的。即便是巴菲特亲口解读的投资项目，或那些被奉为圭臬的经典案例，事实上，也经常有另一面的信息可供引用。

比如，在中石油的投资项目上，巴菲特早年披露的信息，和其近年的评述口径并不完全一致。在美国运通和富国银行的投资上，早期的传记作者和研究员们更多地引用巴菲特对于公司价值的分析逻辑，而对巴菲特获取这些信息的渠道优势着墨不多。

事实上，国内从公募基金经理到私募基金经理再到民间高手，奉巴菲特为标杆的价值投资者中，关于巴菲特的解读一直如同文学爱好者解读莎士比亚一样，“一千个人心中有一千个哈姆莱特。”

“追随大师的思想，但只能做自己的分析。”刘建位表示，“巴菲特亲口说要重仓投资铁路股一百年，你会跟着巴菲特投资铁路股一百年吗?”

独立思考，与时俱进，谁说这不是巴菲特思想的另一种特质呢?