资金面：风雨无忧 亦难放晴 年底维稳压力仍大

（原标题：资金面：风雨无忧 亦难放晴）

22日，央行通过公开市场逆回购操作，连续第八个交易日实施净投放。而源源不断的央行流动性供给，正逐渐抚平货币市场的波动，近几日银行体系流动性供求整体恢复均衡。不过，市场资金面仍谈不上很宽松，隔夜等短期资金时而偏紧，跨月、跨年资金需求也稳步上升，表明年末季节性因素影响正在发酵。

市场人士指出，外汇占款持续下滑、年末季节性因素、明年春节时间靠近等的叠加影响，致使未来一段时间流动性维稳压力仍然较大。央行已通过近期操作展现流动性维稳决心，预计未来流动性风险整体可控，但内外多种因素以及货币政策操作对短期流动性状况均具有较大影响，需警惕流动性再度出现短时紧张。

维稳流动性态度明确

22日，央行继续通过公开市场操作（OMO）实施流动性净投放。当日，央行开展三个期限共1950亿元逆回购操作，包括1000亿元7天期、800亿元14天期、150亿元28天期，因当日有1450亿元逆回购到期，因此净投放500亿元，为本月11日以来的连续第八次净投放。另外，当日有500亿元国库现金定存到期。

据统计，过去八个交易日，央行累计开展15800亿元逆回购操作，扣除9500亿元到期回笼量，实现净投放6400亿元（期间有100亿元央票到期）。同时，央行继续搭配运用多种逆回购操作组合，以满足市场机构对不同期限流动性的需求。统计显示，央行过去八个交易日开展的15800亿元逆回购操作中，7天期逆回购交易量为9300亿元，占59%，14天逆回购交易量为5800亿元，占37%，28天逆回购交易量为700亿元，占4%；继续以投放7天短期流动性为主，但14天、28天等资金投放合计也占到四成左右。

OMO侧重于日常流动性管理，以调剂流动性供求边际余缺为主要目的，呈现双向灵活调整的特征。从月内来看，11月上旬，央行OMO以回笼前期主动投放的流动性为主，累计净回笼6350亿元；进入中旬，央行OMO转向净投放，截至目前，11月OMO累计净投放50亿元。

填补外汇占款下降造成的流动性供给缺口，则主要靠央行开展MLF操作等完成，今年以来，MLF操作转向常态化，操作期限拉长，灵活性也有所增强。本月3日和16日，央行相继开展了4370亿元、3020亿元逆回购操作，均为期限较长的6个月期和1年期品种，实现净投放6240亿元。

市场人士指出，考虑到月末渐近，央行料将维持一定力度的逆回购操作，即便全月OMO呈现中性对冲，通过MLF操作净投放的6240亿元“真金白银”，也可有效对冲外汇占款的下降，并有望短期刺激银行体系超储率适度回升。总体上看，近期央行流动性投放力度不小，且兼顾中短期流动性需求，平抑货币市场波动、稳定市场预期的意图明显。

资金面未完全恢复平稳

源源不断的央行流动性供给，正逐渐抚平货币市场的波动，近几日银行体系流动性供求整体恢复均衡，货币市场利率涨势放缓，部分品种出现回落。

22日，早间公布的各期限Shibor继续走高。具体看，隔夜、7天Shibor均上涨0.2bp至2.273%、2.45%，跨越的14天、1个月Shibor分别涨0.4bp、0.96bp至2.597%、2.799%，跨年的3个月回购利率涨0.64bp至2.9765%；中长期限Shibor继续走高。

回购市场利率方面，22日，银行间市场存款类机构债券质押式回购利率涨跌互现，其中，隔夜回购加权平均利率收报2.2519%，微涨0.73BP，指标7天回购利率收报2.4384%，微跌0.61BP，14天回购利率报2.9829%，涨6BP；1个月回购利率下跌11.65BP，更长期限的2个月回购利率则上涨21BP。

交易员表示，昨日银行间市场资金面延续上午偏紧、下午回暖的特征，早间资金融出依旧不多，平头寸需费一番周折，供需压力仍集中在隔夜、7天短期品种，午后陆续有机构融出，资金面重新恢复平衡，全天资金供求整体均衡，但仍可见不稳定的表现，一是大行融出减少，中小行和非银融出占比上升，但后两者对融出利率要求较高，制约资金利率下行；二是机构融入跨月、跨年等中长期限资金的需求继续增多，反映市场预防性资金需求上升。

该交易员称，眼下货币市场可谓一波未平一波又起，资金面还未完全恢复常态，但月末已悄然来临、年末也已不远，季节性因素的扰动值得警惕。

年底维稳压力仍大

就未来一段时间来看，外汇占款持续下滑、年末季节性因素、明年春节时间靠近等的叠加影响，致使流动性维稳压力仍然较大。

外汇占款趋势性下降致使本币流动性面临持续被动紧缩压力。本月初以来，特朗普当选及美联储升息预期上升刺激美元汇率大幅升值、利率大幅回升，人民币对美元汇率则出现较快贬值，受外汇风险加大及中美利差收窄等影响，购汇需求阶段性上升，预计现阶段外汇占款下降压力有增无减。不过，如前所述，央行已加大MLF操作频率和力度，预计可在较大程度对冲外汇占款下降的影响，甚至可能促使银行体系超储率止跌回升。

未来一段时间，流动性风险可能主要来自传统季节性因素造成的边际冲击。我国银行体系流动性供求变化的季节性特征比较明显，逢季末及节假日现金投放高峰来临，金融机构对较长期限资金需求增加，通常会多备头寸以防御流动性波动，导致跨节、跨季利率有所上升。从往年来看，年末、半年末监管考核期以及春节、国庆长假现金投放造成的流动性季节性波动最为明显，最近中长期货币市场利率上涨，就在一定程度上受到市场增加跨年跨节资金头寸的影响。

市场人士指出，今年MPA考核启用，前个三季度末货币市场波动有所加大，尤其是非银机构融资阶段性受限，易加剧流动性供求结构性矛盾。眼下年末考核将近，机构纷纷多备头寸，或有助于降低年末考核冲击，但可能在考核前这一段时间内加剧市场资金供求紧张关系。另外，年底流动性还受到元旦小长假现金备付影响，而2017年农历春节靠前（1月下旬），与元旦小长假时间间隔较往年偏短，因此机构可能提前开展长假现金备付工作，春节效应可能提前显现，对年底年初流动性供求的影响不容忽视。

总之，受监管考核、节假日现金投放、资本流动性等多种因素影响，叠加市场情绪作用，今年底前后一段时间流动性维稳压力依然较大。不过，央行已通过近期操作展现流动性维稳决心，而且年底财政存款集中划拨，也可望助力机构春节备付，预计未来流动性风险整体可控，但仍需警惕流动性再度出现短时紧张，毕竟当前银行体系超储率不高，流动性稳定性下降，任何显性的边际冲击都不能轻视。

■观点链接

　　中信建投：资金面仍将承压

受外汇占款持续萎缩影响，基础货币存在边际收紧压力，上周市场资金面持续紧张，主要期限资金利率继续上行。由于近期美元指数强势上升，以及12月美联储加息近在眼前，年内人民币对美元汇率将逼近1:7。由于人民币短期内仍将有下行压力，资金面仍将继续承压。

　　中金公司：央行无意制造“钱荒”

央行公开市场操作的特征是量管够、价不变、期限拉长。从央行用意来看，无意于制造“钱荒”，近两周净投放资金预计很大程度上源于外汇占款流失。但中美利差、资产价格泡沫和金融体系加杠杆都决定不会轻易降低资金价格，以免传递错误信号。但经济内生动力仍较弱，抬升利率又面临基本面的制约。面对不确定的外汇占款状况，且公开市场操作量庞大，如果金融机构严重依赖于滚隔夜，对央行操作的精细化提出了过高的要求，也孕育金融风险，这或许是央行倒逼市场拉长负债久期的一个重要考量。至于“变相抬升资金成本倒逼去杠杆”，或许是无心插柳柳成荫。

　　财富证券：莫妄谈流动性拐点

货币政策的方向没变，改变的是货币政策的操作手段和策略。通过“锁短放长”延展投放资金的久期，在回笼短期过剩流动性的同时，加量投放长期流动性。当前资金价格上涨是期限结构造成的，并非投放总量的减少。“锁短放长”与“量价分离”联动，调整金融系统资产负债结构。预计未来一定时期，流动性“量足价不低”的现象或是常态。因此，资金价格贵并不意味着资金面紧缩，也不意味着货币政策的改变，而是央行“去杠杆”政策意图的体现，莫妄谈流动性拐点。

　　南京银行：资金偏紧与汇率承压有关

近期资金面偏紧与汇率承压、外汇占款持续流出有关。在美联储加息预期抬升的时期，人民币兑美元可能依然存在贬值压力，对一篮子货币则保持稳定。央行顺势释放贬值压力并维稳国内流动性。