起底乐视资金链：融资额惊人 核心业务仍缺钱

昨日，乐视控股副董事长贾跃民在京现身某合作项目发布会，其表情泰然、笑容浮现，似乎并未受到所谓“公开信”事件影响。

不过，微笑之下，暗流涌动。当晚， 乐视网 发布澄清公告，强调公司目前运营一切正常，各业务线与供应商均保持良好合作关系，并未出现所谓的拖欠供应商款项事件，更没有以缓发员工工资、停止出货来筹集现金流的情况。乐视网同时警告，对造谣“抹黑上市公司”者，甚至可能“申请刑事立案”。

股价方面，在数日间跌去百亿元市值后，乐视网昨日暂时企稳，全天涨幅约3%。而抛开短期的跌宕起伏，市场更关心的是：在经历了快速膨胀期之后，曾被寄望成长为中国互联网“下一极”的乐视，其核心竞争力究竟是什么？是谁为乐视的狂飙突进提供了巨额资金？频频现身上市公司财报的关联方又究竟为何而来？

正如贾跃亭“公开信”的标题：是被巨浪吞没还是把海洋煮沸？只有更多的事实被更多投资者所认知，这一问题才能获得更为确切的答案。

投融密集 大开大合

贾跃亭日前在接受媒体采访时，对资本运作表现出了强烈的渴求。其提出，“在国内，我们没有一个资本方面负责人，没有一个资本VP，甚至没有资本总监……一定要不惜一切代价找到资本高手，把融资组织能力打造起来。”

事实上，作为近年来迅猛成长的互联网公司，以创业板上市公司乐视网为核心的乐视在融资领域展现出了不俗的能力。

以乐视网为例，其上市以来，累计融资金额高达268.91亿元，其中，股权融资金额为67.59亿元，发行债券募集资金25.3亿元，银行借款等间接融资累计收到现金176.02亿元。此外，乐视网还有178.21亿元的募资计划已经披露，其中涉及乐视影业收购案以及30亿元的发债融资项目。

如果把乐视网的融资行为视为乐视融资体系的第一层面，那么，贾跃亭利用乐视网来实现对乐视的“反哺”则可视为第二层面。

截至今年三季度末，贾跃亭、贾跃民二人总计持有乐视网7.27亿股，其中已质押6.13亿股，占其持股比例的84.32%。根据近期股价，上述质押股权市值约240亿元。按照质押规则，贾跃亭、贾跃民至少能借此拿到100亿元。再考虑到此前贾跃亭曾高位套现，其累计获得的资金将远超百亿。

乐视融资体系第三个层次则是由乐视网内在驱动，从而带动的上市公司之外的LeEco Global及乐视汽车的融资。由于这些项目并未进入上市平台，其实际融资规模尚不可知，但从相关交易方披露情况来看，乐视体育、乐视移动、乐视汽车等的总计融资规模可能也有百亿级别。

如此一来，乐视网几乎是乐视融资体系中最为核心的基石。有了乐视网，才有了其作为上市公司的融资能力，才有了贾跃亭等人的资金腾挪，也才有了非上市公司业务更高的融资可能性。

将融资能力发挥至极致之时，乐视也尽可能地把钱花到生态链的各个角落，且颇为大手笔。

据贾跃亭自述，其对乐视汽车陆续花掉了100多亿的自有资金。除此之外，2016年7月，乐视宣布斥资20亿美元收购美国智能电视厂商Vizio。从乐视网“单飞”的乐视体育更是频频出手，持续投入数十亿元收购赛事版权。

更不用说，乐视甚至还把触角伸到房地产、互联网金融、产业基金、并购基金等一系列看似与乐视生态几无关系的业务之中。

对比来看，乐视的情况似乎正如贾跃亭所说，在这么多年的发展过程中资金从来没有充足过，永远都是(获取)资金的能力远远小于战略的需求。

在熟悉并购业务的投行人士看来，乐视最大限度利用融资能力无可厚非，密集投向新兴领域也并不为过，只是，方向正确并不意味着成功结果，倘若个别项目失误，紧张的资金链将无法给出更大的挽回余地。

指标波动 核心业务承压

梳理乐视网的运营情况及资金流向，不难发现，其作为乐视的核心业务，本应资金充沛，但也在一定程度上面临业务及资金的双重压力。

乐视网2015年年报显示，公司存货由2015年期初的7.38亿元增加至期末的11.42亿元(其中，2015年公司库存商品账面额由期初的4.1亿元增加至期末的10.7亿元)；至2016年一季度末，存货余额则变为15.95亿元。同时，2015年，公司的应收账款由期初的19.79亿元增加至期末的35.59亿元；至2016年一季末，则增加至38.96亿元。

一般而言，存货及应收账款的变动与公司运营质量有着密切关系，乐视网在业绩大爆发的2015年出现了这种情况，甚至还曾引发深交所的关注，并下发了年报问询函。

对于存货增加，乐视网解释称：“2016年一季末存货数额较大是为‘4·14’乐视终端产品大型销售活动做准备，预计4月份销量后进行备货所致。”然而，过了“4·14”活动，乐视网的存货依然没有降下来，其半年报显示，存货数额已经升至20.42亿元；在三季报中，存货则是18.48亿元，才略有下降。

应收账款方面，乐视网关联方出现的频次也开始增加。以关联方渗透情况为例，早在2010年和2011年，乐视网的应收、预付项目前五大企业均为公司的非关联方，且大多为影视公司，各企业的余额占比也较平均。而到了2015年末，乐视网已不再如此前一样披露整体的应收、预付情况，而是仅披露关联方应收项目，据记者统计，其对应金额已高达约6亿元。

另外，2016年半年报显示，乐视网从关联方采购/接受劳务累计支出达33.64亿元，2015年全年，这一数据仅为27.10亿元；同时，向关联方出售商品/提供劳务累计收入则为44.89亿元，2015年全年，这一数字为16.39亿元。

不仅如此，根据乐视网半年报的关联方资金拆借明细，截至今年6月底，共有11家关联企业自上市公司获得贷款，起始日集中在今年4、5、6三个月，期限为半年(三家)、一年(八家)不等；贷款额则为3000万元(九家)、2000万元(一家)、1500万元(一家)。

种种迹象显示，除了由股权衍生开来的三层融资体系，乐视网已经在业务上与乐视的非上市业务越走越近，企业间拆借、供需两端的关联方频现，都在推动着乐视网的业务规模快速膨胀。

那么，关键性的问题是：在非上市业务经营状况依然不为外界所知的情况下，乐视网在关联方的助推下能否持续高速发展？另一方面，其对非上市业务的资金帮助又能否真正奏效，实现多业务板块如期发展？