资本市场的长跑冠军

（原标题：资本市场的 长跑冠军）

　　 丁 峰

公司盈利模式，按照传统定义，是指对企业经营要素的价值识别和管理，并探求企业利润来源、生产过程以及产出方式，由此所形成的一整套实现价值创造、价值获取、利益分配的系统方法。若单看定义，似较晦涩难懂，倘用直白的话来讲，盈利模式就是企业赚钱的办法。尽管就像天底下没有完全相同的两片树叶，市场上也没有盈利模式完全相同的两家企业，但概括地讲，仍可以把盈利模式划分为产品模式和商业模式这样的两大类型。

以智能手机为例。作为产品开创者，乔布斯一手创立的苹果公司主要靠硬件盈利，属于比较典型的产品模式盈利类型。然而，当智能手机的制造技术逐渐为别的公司所掌握，产品生产不再由苹果公司一家所垄断时，手机行业的盈利模式就更多表现为商业（营销）模式的不同了。在我国，比较典型的如小米手机借助于互联网渠道的粉丝参与模式，华为手机以研发为核心的技术领先模式，OPPO和VIVO手机倚重线下渠道的代理商模式，乐视手机以会员费定价的硬件免费模式（实质是以成本价量产发展会员，靠流量盈利），等等。这表明，智能手机行业正经历从产品制胜到营销制胜的阶段，而如今的苹果公司仍在产品系列更新的概念上兜圈子，如果迟迟不能在营销模式上有突破性的创新之举，则短时间内在我国市场占有率裹足不前的被动局面就很难改变。

事实上，在科技信息日新月异的当下，绝大多数产品都难以长年为某个企业独家垄断。如果能在约3000家上市公司的沪深A股市场中找出能提供独一无二的产品、其核心竞争力难以被效仿的标的公司，则这样的公司无疑就具有很高的投资价值。显然，此类公司应归属于产品模式盈利类型。具体而言，是指公司的核心产品，别人无法提供，或其市场地位无法替代，公司只要在保证质量和一定产量的前提下提高产品售价，就可以稳定获取高于市场平均水平的超额盈利。与总是声称颠覆整个行业，乃至颠覆自己的新创公司不同，此类公司将资源聚焦于传统核心产品，全力保证核心竞争力不被超越和替代。短期看，他们或许不如新创公司那般风光，但放远看，他们总能笑到最后，成为资本市场的长跑冠军。

不妨选取几家上市时间较长，产品独特且为消费者耳熟能详的公司作为参照样本，来对产品盈利模式的内在机理作一管中窥豹。

上世纪80年代至今，定位于高昂的市场价格，茅台酒、东阿阿胶、片仔癀就一直被视作紧俏品或高档品，作为礼品馈赠后仍可存放许多年。巧合的是，这三种商品（1瓶53度飞天茅台酒、1斤东阿阿胶块、1粒片仔癀大药丸）的单价在计划经济的上世纪80年代大致相同，均约为10元左右。如今，每瓶茅台酒市场价已涨到约1000元，东阿阿胶每斤涨到约2000元，片仔癀每粒涨到约500元，分别比当初上涨了100倍、200倍和50倍，在约30年的周期内，折合年化平均涨幅，茅台约为17%，东阿阿胶约为19%，片仔癀约为14%。

翻看这三家公司历年营收和净利润数据，茅台自2001年上市后，收入累计增长了约29倍，净利润累计增长了约62倍，折合年化平均增长率分别约为25%和32%；东阿阿胶自1996年上市后，收入累计增长了约31倍，净利润累计增长了约96倍，折合年化平均增长率分别约为19%和26%；片仔癀自2003年上市后，收入累计增长了约9倍，净利润累计增长了约8倍，折合年化平均增长率分别约为18%和17%。

这三家公司股价的历史累计涨幅，如果以IPO当日的收盘价为起点计算的话，茅台股价累计涨幅约为80倍，东阿阿胶股价累计涨幅约为35倍，片仔癀股价累计涨幅约为15倍，对应的股价年化平均涨幅分别约为20%、15%和22%。

数据分析到这里就比较清晰了。我们会发现，虽然这些年来以上产品的市场售价可能会在短期内大幅波动，其公司股价在几轮牛熊市的交替中更是不知坐了几回过山车，但拉长周期看，其年化平均涨幅，不论是产品价格指标，还是营收和盈利指标，大都基本一致；而且，落脚到最终的股价涨幅指标，也是基本一致的，大都维持20%的平均线上下。

与此对应的可以参照的宏观经济数据是，从上海证券交易所开业的1990年起，25年内，我国通货膨胀上涨了约3倍，年化平均涨幅约5%；国内生产总值上涨了约35倍，年化平均涨幅约15%（包含物价上涨因素的名义涨幅）；上证指数上涨了约30倍，年化平均涨幅约14%。对比结果很清楚，不论最终产品的价格，还是单只股票的涨幅，上述三家公司的表现均大幅超越了同期的物价涨幅和上证综指的升幅。

笔者今天重点谈了产品盈利模式类型，然而坦率地说，两种盈利模式孰优孰劣，不能简单下结论。投资者宜根据自身资金特点、属性和期限，结合自身知识经验所长，吃透基本面要素，来选择适合自己的分析办法和标的类型。当然，也可以在组合中根据此时此刻的外围环境变化，来设置不同的结构比例，尽量避免极端化的操作。

（作者系独立投资分析人士）