专家：供需关系改善 供给侧改革初见成效

（原标题：供需关系改善 供给侧改革初见成效）

由于去掉了自然增长干扰和基数效应，PMI数据在预测拐点和趋势上的应用都比较好，尤其是观察拐点，领先于工业统计数据。同时由于行业链的存在，在一个经济周期中，各个行业拐点发生的时点是有先有后的，而全国数据拐点往往发生在各个行业数据拐点的中央。分析行业数据，可以发现经济环境转变的成因并预测未来。

分析2015年以来PMI以及其他工业数据，多个特征显示过剩行业数据发生了不同以往的变化，而这种变化并非直接来自于需求，而是来自于供给侧改革——过剩行业出现了库存大幅回落、产业集中度提高、固定资产投资增速快速下行、业内兼并重组提升质量等现象。改革初见成效的链条为：供给收缩，库存水平中枢值下移、行业结构改变，购进价格回升，工业企业利润回升。供给侧改革对需求质量也有所调整，并对需求提供一定支撑。

供给侧改革调整供需关系的链条与结果是一致的。首先，产能释放为产量得到控制，如粗钢、焦炭产量今年截至目前还是负增长，但市场需求还在增长，市场供需关系步入良性循环。如果供给侧改革持续，则这种势头也可以持续。其次，供需良性可促进企业由大变强、产业质量提高。质量的提高不仅仅会使当前经济向好，也反映未来的经济增长不会很差。第三，订单对库存的支配会持续加强。制造业产业质量提升的标志之一就是精细化生产程度，其中订单对库存的支配是关键进程。随着过剩行业的产能控制、供应链管理全面深入，制造业向3.0的整体升级进程将加快。不过，目前值得注意的问题是价格。适度的价格上涨对市场有利，但短期涨幅过高过快会导致市场的不确定性，未来应高度关注价格走势、适时调控，使价格保持在与市场供需相适应的水平上。

一、订单对库存水平的支配作用显著增强

　中国制造业在2012年以来逐步向3.0精细化生产升级，2015年底以来的供给侧改革有效约束了过剩产能，减少了供给，改善了供需关系。这在数据上体现为，全国库存数据2012年以来中枢值不断下移，但由于过剩行业的干扰，订单还不足以决定库存水平；随着黑色金属等过剩行业库存2016年大幅回落，订单对库存水平的支配作用正显著增强。

第一，全国产成品库存的年度中枢值表现为逐年下移。其年度均值从2011年的49.95逐年回落为49.5、47.6、47.5、47.3，直至2016年以来的46.15。这种数据变化一方面表明制造业库存管理水平提升带来整体库存下降。另一方面体现了2011年4万亿效果逐渐消失后，制造业去产能、库存消减的过程。

　第二，4年没有下限值后，2016年库存出现2012年以来的历史新低。从PMI全国产成品库存指标的历史数据可以看到，其历史波动下限为44，但2012年以后就没有出现45以下的极值，也没有出现过50以上的数值。2009年以后，随着4万亿政策效应的释放，产能持续扩张、库存回升，但随着后期政策效应消失、需求愈加不足，结果形成了2012年以来多个行业以不同速度去能去存、企业谋求转型，库存缓步回落低位的格局，但由于个别行业影响，4年未出现下限值。同样受个别行业影响，2015年12月全国库存发生较大回落后，2016年1月出现44.3的极值，是80个月以来最低值。

第三，2016年库存订单相关关系改变，历史首次体现新订单领先库存的高度相关，即订单开始决定库存。

　因此，依据产成品库存与订单的相关程度分期，我国经济经历了几个阶段：2009年以前库存与订单同升同落相关不强，2009年至2012年库存决定订单，2013年至2015年库存对订单的决定性下降，2016年以来订单开始决定库存。其中重要时点一个是2012年年中，一个是2015年年底。

这里面，有几个经济现象值得关注。首先，2012年以后，越来越多的企业采用供应链管理以降低库存水平，尤其是涉及轻工、消费和IT科技的行业，企业规模小、技术转型快，更多接近零库存管理，进入3.0精细化生产阶段。其次，美国制造业中普遍及精细化生产的格局，使得其PMI数据提供上，产成品库存指标在90年代已经消失，代之以用户库存，企业会计核算中甚至将用户库存作为销售类目处理。第三，在精细化生产、零库存管理时代，物流环节的库存周转率高度提升，而我国物流库存的周转次数在2015年底至2016年以来也出现大幅度回升。

二、周期行业经历较明显去产能去库存过程

　在目前我国经济环境下，各个制造业行业面临不同的发展态势。

从产能方面看，轻工业行业去产能的过程从数据表现看已经接近完成。而周期性（原材料）行业大多产能过剩并未去除，市场需求往往因供给过多而销售受阻、价格下降，这一过程已经持续了3-5年，但因各种因素的存在，企业去产能的过程并不顺畅，从而拖累了整体去产能的成效。

从数据看，2015年以前PMI黑色等行业的库存与全国库存产生了很大差异，虽然同样是订单不如从前，但黑色等行业并没有经历全国数据中2012年以来的库存中枢逐步下移，而是直到2015年12月库存才出现较大的环比回落，侧面证明了黑色行业去产能的动力不全是来源于市场需求收缩。

以黑色金属行业为例，其PMI库存与全国数据的不同表现如下：

第一，2013年，黑色库存出现下限值后又波动上行，没有长期去库过程。而全国数据显示，由于大多数行业主动转型去产能，2012年-2014年即使有短期订单波动，但库存指标响应缓慢、只呈现波动和中枢下移，几年也没有下限值出现。同时，黑色行业数据2012年以前的短时波动也比较强，说明周期行业库存管理方面比较敏感，延时去产能不是因为库存管理水平低下。

　第二，黑色行业库存管理水平高于全国水平。黑色库存与订单关系方面，相对全国指标更多显示为二者长期的同步负相关，相关系数保持在-0.85以上，而全国数据这一水平为波动状态，长期相关系数只有-0.5左右，说明黑色行业库存指标更敏感，传统的库存管理水平高于全国。

第三，2014年黑色库存与全国背离，与其库存管理水平背离。在2012年以来全行业的产能过剩背景下，黑色金属库存不降反升，2014年甚至出现年度均值的历史最高值55。以黑色为代表的周期行业，未能像全国数据那样经历2012年-2014年的去产能缩库存，库存相对于订单保持了较高位置，这与其本来库存管理较好的行业水平是不相适应的。

第四，黑色行业库存低点出现在2016年初，滞后全国数据2年半。黑色库存低点是2016年1月和3月的10年历史最低水平33.7，最低环比值-9.8出现在2015年12月。而全国库存低点在2013年10月的45.6，当时黑色为49.5，属于推高因素，而今年以来黑色库存对整体已经是拉低因素。这里的滞后说明黑色行业去库的动因与其他行业不同。

第五，黑色库存与订单关系的拐点发生在2015年12月。2014年以来二者关系开始不稳定，至2015年5月开始转向正相关,12月产生高点；2016年企业再度压缩产量，库存急剧回落，而订单却开始回升，二者相关关系再度转向正常的负相关。拐点时间再次指向2015年12月，可以说明这种变化基本上是来源于供给侧改革产生的去能效果。

结合调查实际，上述数据表现发生在黑色等行业库存水平很敏感的背景下，长期去产能不到位只能是与周期行业多为国企、债务矛盾难以简单化解、去产能阻力较大等背景相关。而2015年底之后，与以往经济环境不同的一大事件就是供给侧改革，因为行政性的产能压缩任务，才是周期行业国企去能比较有效的手段，过剩行业由此出现了产业集中度提高、固定资产投资增速快速下行、业内兼并重组提升质量等事件。收缩了供给，同时在需求方面有部分提振，黑色等行业开始经历较明显的去能去库存过程，价格指标显著提升，改善了企业利润，进一步改善供需关系。

三、改革举措将供需关系调整推入合理轨道

　新订单与购进价格关系在历史上呈明显的高度正相关。黑色行业购进价格与新订单的关系，同样与全国数据的拐点不同，拐点时间仍然指向2015年12月。

全国数据相关较弱的区间自2012年底至2015年中，而黑色数据相关较弱区间为2013年底至2015年底。究其原因，相关变弱，是订单不能引起价格变化、尤其是走升的变化，购进价格始终低位徘徊，说明供应过多导致价格与需求不能配合。黑色行业量价重新配合比全国晚，也说明依靠市场本身的力量，周期行业收缩供应较为困难，而适时出台的供给侧改革举措将供需关系调整推入了合理轨道。

全国数据中，2015年6月以来二者相关关系回升至0.85的高度相关，说明大多数行业供需配合自2014年已转入正常（区段相关关系的拐点滞后于实际拐点约为分析区间的一半左右）。黑色订单与价格本次重新配合的时间较短，而此前相关分析区间为18个月，携带了之前弱相关的影响。为此调整分析区间，当区间减少为13个月时，二者相关系数为0.92以上的持续高度相关。说明转好也持续了一段时间，新拐点尚未出现。

　四、全国产成品库存回落

　结合历史数据表现和PMI经济学含义，可以发现，同比数据与PMI数据的可对比性最好。PMI数据不计入金额因素，对趋势的反映更敏感，不仅行业数据、全国数据也相对金额数据形成了领先性。但PMI数据波动较大，观测趋势时候往往需要用移动均值，造成拐点滞后。历史上，PMI数据领先工业统计绝对值数据的拐点3-6个月，领先同比数据3个月。

由工业行业的产成品同比增速数据可见，轻工业去产能较早，而周期性行业去产能较晚。例如，黑色行业2016年以来一直以20%以上的速度回落，石油炼焦2016年初开始出现负值回落数据。说明周期行业去产能从2015年底开始，正在持续期间。

分析制造业39个行业产成品同比数据的变化趋势可以发现，在2012年-2013年库存存在较大负值的都是轻工行业，如纺织、服装等；2014年存在较大负值的多是中间品制造业，如化纤行业；而2015年存在较大负值的有开采业和农副食品加工业；黑色、有色、石油炼焦等原材料制造业都是2016年同比回落幅度很大，并拖累了全国数据。

全国产成品库存的回落之所以也是在2016年开始发生，这与周期行业的库存比重有关。前期其他行业去产能并未在全国数据上形成负值回落，这是因为周期行业即使进行精细化生产，其安全库存边界大大高于后周期行业，而且产成品库存在产品价值上更是较高，因此对全国数据的拉低程度比较明显。

综上所述，黑色等周期类行业2015年底以来力度较大的去能去库，其主要成因是来自于供给侧改革。并且，周期类行业库存下降、产能控制的格局，促成了全面的价格上升、整体工业企业利润企稳。供给侧改革将供需关系的优化推上主导地位，期待在将来，供给侧改革可以将中国的经济带上一个新台阶。