蒋光祥：不以局外人身份空谈违约才能推动债市健康发展

（原标题：蒋光祥：不以局外人身份空谈违约才能推动债市健康发展）

蒋光祥

8月2日，东北特殊钢集团有限责任公司（以下简称东北特钢）发布公告称，当前公司自身暂无力偿付债务融资工具本息；不会采取恶意逃废债行为，不会单方面对未兑付的债务融资工具采取债转股行为。

迄今为止已有7只近48亿元债券违约的东北特钢，近期可谓给债权人、主承销商、监管机构等相关当事人带来了无穷的困扰。7月下旬，市场一度传出作为东北特钢债券主承销商之一的国开行提案“封杀辽宁省债务融资”，随后国开行出面对此进行辟谣，留下了一出让人猜疑的戏码。

像东北特钢这样的省属数一数二的大企业，以往出问题时很少有地方政府不出面救助的情况。也正因为如此，想必当初投资人就已经抱着这样的心态，但是现在看来，今后敢这么赌一把的人可能会越来越少。

此前，债务人债转股等没有诚意的解决方案并未获得债权人认可，主承销商、交易商协会代表现场即表态“不支持”。旁观者不禁也要问一句：债务人主张债权人可通过东北特钢整体上市或资产注入旗下上市公司抚顺特钢后从资本市场退出，东北特钢作为产能过剩行业一员，本身也不是上市公司，拿二级市场投资者不当外人的心情是否过于急切与自信？

债权人一旦接受这个方案，几乎意味着实实在在的损失。而对于投资者来说，这样的锅显然更不愿意背。指望将来这类行业大规模投资扩张，带动企业利润大幅度增长，对于市场来说并不现实。

还记得5月份时，东北特钢也曾发布公告承诺不进行债转股、不逃废债、保证债券本息兑付，但其后公司的表现很难让市场信服。这显然说明市场上的违约处置机制已经跟不上形势的变化。

债券作为直接融资手段的一种，本是一件符合经济规律与优点颇多的好事。但众所周知，无论是监管还是发行主体、投资者；无论是之前的刚兑金身不破，还是如今的逃废债频现，我们与境外一些成熟的债券市场参与者水准都存在不小的差距。

随着供给侧改革与市场化的推进，我们的刚兑预期也不再那么理直气壮，从这个角度来看，债券市场自去年以来的风云突变，信用事件频发，实质上是在替过往补课。以往大多强调股市有风险，而现在“债市风险也不小”的理念变化，正在自上而下地自然发生。但对于地方政府、商业银行、券商基金，乃至对于评级机构和违约企业自身，对此还有一个适应过程。眼下我们正走在这样一个过程里，只不过东北特钢再一次提醒了我们。

闹剧的终途容易形成悲剧。持有人大会的召开并不容易，并且持有人大会召开时，往往已是发行人无法按期兑付本息，或者解散、申请破产、被接管、被责令停产停业、被暂扣或者吊销许可证、暂扣或者吊销执照等一些极端情况发生的时候。虽然东北特钢尚未到这一步，但债权人对企业本身的经营状况已经不抱太大的希望，看来最后通过法律诉讼的方式解决的可能性也在增大。

但参考之前山东水泥等迄今难有定论的违约官司，让债权人对获本息赔付的几率与速度难以乐观。这也显示出债券日常投后管理缺乏相关的实质性约束。例如同一个发行人的一只债券出现违约后，其他债券怎么处理，有没有权利要求其提前清偿——至少目前并无相关明确条款。加上评级机构往往是后知后觉，的确让债权人的利益很难得到保护。预防固然重要，但在即便相对成熟的境外市场，也意识到投资者完全依靠风险意识作出决策是不够的，健全的债券市场必须有配套的法律法规，和类似信用违约互换（CDS）等场外信用衍生品技术手段，来维持市场稳定发展。

更为重要的是，必须有强制性的契约和条款来约束债券发行人的行为，提高其损害债权人利益的成本，增加发行人的违约成本。

违约事件并不可怕，也并非一定不能接受，前提是建立在与投资者的风险识别与承受能力匹配、债务人的信息披露准确及时，以及被违约债权人最终要得到合法公正的赔偿等一系列符合现代经济社会法律法规，和诚实信用等公序良俗的基础之上，否则我们空谈东北特钢这样的违约事件可以促进债市的发展，前提就是发生在别人的身上。如果是这样的话，那么未来还会有更多的东北特钢出来提醒我们的尴尬处境。

（作者为公募基金从业人士）