桂浩明：以改革和创新去疏通新股“堰塞湖”

（原标题：以改革和创新去疏通新股“堰塞湖”）

桂浩明

2016年的股市交易已经过半，回过头来看，这半年来虽然也发行了九批新股，但无论是从发行数量上还是规模上，都要较以往逊色得多，以致上半年券商的新股承销收入只有一年前的30%。当然，众多投资者更关注和在意的，还是在新股发行强度不高的情况下，拟公开发行股票的公司数量则仍在快速增加。据不完全统计，现在已递交材料待审或在审的公司数量多达700多家，俨然又形成了一个新股的“堰塞湖”。

无疑，对我国资本市场来说，这样一个“堰塞湖”意味着不小的风险。站在投资者的角度来说，这会增添他对潜在扩容压力的担忧与恐惧，从而降低参与投资的积极性；而对拟发行股票的公司来说，由于无法确定何时能够通过核准募股筹资，不但使得其在发展上存在较大的不确定性，而且很可能会使一些原定的投资项目失去最佳投资时机，甚至由此酿成经营风险。就整个市场而言，股票发行与供给的失衡，不但弱化了市场综合功能的发挥，而且也难以充分履行支持实体经济发展的职责。

当然，基于当前市场的实际情况，要消除新股发行上的“堰塞湖”，不能简单地加快新股发行节奏。毕竟，虽然股市巨震已经过去了一年，但迄今沪深股市依然还在恢复之中，依然还很脆弱，要维持运行的基本稳定已相当不易，此时倘若再大规模发行新股，很可能导致供求失衡，从而触发大的行情波动。现在看来，今年上半年的新股发行节奏与市场的承受能力基本上是相吻合的，所以要在这个基础上加快新股发行节奏，恐怕未必合适。

既然做不了“加法”，那么考虑做做“减法”如何？很显然，现在拟发行股票的企业，有相当一部分不但主营业务基数低，而且利润规模也不大，在整体经济下行的格局下甚至出现了近几年来盈利能力持续下滑的情形。还有一些企业，则存在包括独立性以及可持续性等多方面的瑕疵。对于这样的公司，能否严格要求，让它们先完成整改，然后等到经营更加稳定以后再考虑上市发行股票呢？毕竟，现在股票发行还是依照《证券法》的规定，实行的是核准制，因此在这方面根据实际情况做些“减法”，也是有章可循的。当然，在这里最应该做的还是加强审核，避免让欺诈上市的情况再次出现。

事实上，从二季度起新股审核数量减幅就不小，通过率也从一季度的96.0%以上降至80%至90%之间。5月15日至20日，科龙股份、南京中油和西点药业三家首发申请接连被否，原因包括关联交易和公司持续生产经营有重大不确定性等。监管层审核除了注重披露风险的程度，也考虑了盈利的真实性和企业的成长性。面对持续低迷的二级市场行情，发审会在考虑股市承受力的基础上，已经放缓了上会节奏，以防止企业“带病”上市后沦为一个烂壳，进而损害投资者利益。

除此之外，还可以考虑采取“分流”的做法。具体而言，就是让一部分拟发行股票的公司先行发行债券，这样既解决了企业对资金的渴求，使之有能力对募投项目开展投资，同时也避免了一窝蜂发行新股给市场带来的冲击，并且还能给投资者对一个拟发行股票的公司观察、了解、追踪的机会。类似的建议，记得以前就有人提过，早几年市场上也有过发行与之有相似之处的可转换债的实践。虽然从具体操作而言，这样做也还存在很多实际问题，需要认真加以解决。但不管怎么说，继续这方面的探索与实践，笔者认为还是很有必要性。此外，鼓励符合条件的公司到海外上市等，也算得上市一种特殊的“分流”之道。

在沪深股市，新股发行始终是一大难题，现在以无保证金市值配售的方法，暂时缓解了发行中的股票分配难题，但如何让股票供给与发行节奏协调起来，特别是消除已存在很长时间的“堰塞湖”现象，至今还没有找到大家公认的好方式。应该说，解决这个问题的难度的确非常大，牵涉到方方面面。但不无论如何，消极等待不是办法，总还是需要广开思路、多管齐下，借助改革和创新去尝试疏通“堰塞湖”的途径。做到了这一点，其意义还不仅是化解了发行股票公司长期排队的问题，更在于为沪深股市稳定运行打下了坚实基础。

（作者系申万宏源证券研究所市场研究总监）