绝对收益产品模式的多样化探讨

（原标题：绝对收益产品模式的多样化探讨）

鹏华基金绝对收益投资部总经理 姜山

绝对收益产品，本质上是以追求为投资者带来长期稳定回报的策略，也是成熟市场投资者更为认可的投资产品类型。一般而言，机构投资者特别是年金、保险、基金等追求稳定回报的投资者，以及银行的高净值客户会更青睐这一类型的产品，而这类产品也更容易帮投资者实现资产长期保值增值的目标。

绝对收益策略和相对收益策略的区别，在于一个以确定的年度收益值为投资目标，而另一个则以相对其他类似的产品的收益率做比较。

绝对收益策略的类型包含债券策略、保本策略、对冲策略、股债混合策略、以及多品种混合策略，主要的核心点在于通过测算各投资品类的预期收益率、风险水平，根据设定的投资目标及积累的安全垫水平，动态控制各品种的投资比例，以达到在风险可控的条件下，最大可能地实现产品预期收益率的目标。

过去几年，市场大规模发展的量化对冲策略仅仅是绝对收益策略的一个部分，阿尔法对冲的本质原理在于通过剥离市场风险，获得组合相对于市场本身的超额收益。因此在产品设计上要求将市场风险大部分通过股指期货等衍生工具进行剥离，这一做法虽然在理论上可以有效规避市场风险，获得相对确定的收益，但在实际操作中，也会遇到包括对冲不完全、对冲标的和选择的衍生品反映的市场风险不一致、衍生品成交受限等问题。其中，对冲不完全主要是技术操作层面问题，对冲标的和选择的衍生品反映的市场风险不一致主要是策略层面问题，衍生品成交受限主要是政策层面问题。此外，量化对冲策略依赖的选股模型和历史数据回归的可信度，将由于市场环境的不断变化而面临较大的考验。

从实际运作角度而言，当衍生品和对冲标的反映的市场风险出现偏离时，量化对冲策略往往会有极好或极差的表现。这主要是由于A股市场存在显著的风格差异，大小盘指数在多数情况下会有相差极大的表现，因此部分依赖于全市场选股的量化对冲策略的产品，其所面临的阶段性风险并不低，也不一定能够有效实现绝对收益的目标。

保本基金从本质上讲，也属于绝对收益产品的一个类型。由于保本基金在技术上采用CPPI策略进行保本操作，其阶段性亏损幅度被控制在有限的水平，且可以通过固定生息资产进行弥补，因此保本基金某种意义上可以被看成在保本期限内最低要求回报为0的绝对收益产品。相比有年度确定目标的绝对收益产品，保本基金的风险冗余度较高，相对的净值波动率也较高，实际可实现的平均收益率也略高。

其他类型的绝对收益产品，如果按预期风险由低到高的排列，可分别为债券策略产品（包含少量转债）、多策略混合型产品和股债混合型产品。绝对收益产品本身并不排斥单一或多元的股票策略，只是需要根据产品的预期收益率、安全垫水平、以及对于市场宏观环境的判断，综合分析并选择股票策略应该暴露的风险水平。本质上来说，一个有20%股票仓位上限的股债混合策略，其风险度并不一定高于一个要求期指必须对冲持仓股票80%以上的量化对冲策略，因为在股票的有效风险暴露上，二者处于一致水平，而其余80%被对冲的股票部分如果其对冲偏差较大，则风险度反而高于股债混合型产品所采取的稳定收益策略。

我们认为，目前对于期指的开仓限制和较大的期货负基差，使得旧有的以量化对冲为主要模式的绝对收益公募产品面临着较为尴尬的运作环境，但也正好为其他类型的绝对收益产品打开了空间。这使得投资人不再把绝对收益产品等同于量化对冲产品。绝对收益类型产品的本质目标，是在风险可控的条件下为投资者获得长期稳定的目标回报，其投资模式也可以有多种选择。

从鹏华基金绝对收益类型产品运作的实际表现看，多策略类型的绝对收益产品，在净值历史最大回撤幅度、年化收益率、夏普比率等多方面均不差于量化对冲型产品。而在期指限仓之后，仍能保持较好的运行状态，持续为投资者带来正收益。我们希望这一类型产品的运作模式能够加以复制，为投资者带来新的选择，也为绝对收益公募产品的发展带来新的契机。