陈克新:大宗商品价格将呈现过山车状态

（原标题：大宗商品价格将呈现过山车状态）

文眼

去年还被看淡的大宗商品价格今年出现较大涨幅。什么原因？是大宗商品市场回暖了吗？还是别有所解？更重要的是大宗商品价格趋势如何？会产生哪些连锁反应？曾经在物流行业服务多年的陈克新先生提出了他的看法。诸位看看有没有道理。

——亚夫

今年以来大宗商品价格出现较大幅度上涨，最主要原因还是前期价格下降过多，普遍跌破中位成本，所以存在向上修复的客观要求。现阶段大宗商品价格上涨，势必会对中国经济产生重大影响。由于下一阶段宏观层面继续发出市场“好声音”，同时积极增产亦成为行情最大压制因素。据此预计，今后大宗商品价格高位震荡，市场进入“迷你周期”，过山车行情可能多次演绎。相关企业和投资者要予以高度关注。

□陈克新

今年以来大宗商品价格出现较大幅度上涨

今年以来，一轮大宗商品价格上涨如约而至，只是行情启动时间比预期提前，其涨价幅度的快速与猛烈，也超出先前预料。市场监测数据显示，2016年3月，全国大宗商品价格指数（CCPI）比年初上涨12.2%。重要大宗商品类别中，有色类比今年初上涨5.6%，橡胶类上涨12.8%，能源类上涨17.9%，钢铁类上涨18.3%，矿产类上涨20.4%。进入4月份后，大宗商品价格继续呈现扬升态势，并且农产品类价格出现补涨。与前期低点相比，全国重要大宗商品价格普遍上涨两成左右，甚至更高。

大宗商品价格上涨中，黑色系列成为领头羊。其中铁矿石普氏指数从今年1月份的低点39美元反弹，到4月份下旬已经升至70美元左右，涨幅超过70%。截至4月12日，发送至青岛港的62%品位铁矿石到岸吨价为60.8美元，致使今年以来累计涨幅接近40%。另据兰格钢铁云商平台监测，截至3月下旬，北京市场三级螺纹钢价格2980元，较年初上涨66.5%；较去年12月最低价格，涨幅超过80%。国际市场石油、有色金属等价格也从前期低位反弹，至今涨幅也在三成以上，纽约期货交易所石油价格再次回到40美元/桶价位上方。

超跌反弹是此轮价格上涨的主导因素

分析此轮大宗商品价格上涨原因，其主导因素还是前期市场价格跌落过多，普遍低于中位成本线，致使相关企业盈利大幅缩水，甚至出现严重亏损，被迫削减投资和产量，致使供求关系逆转，产生销售价格向上的修复要求。

比如世界第一产金大国——中国2015年黄金产量首次出现负增长，比上年下降0.39%。国际市场原油价格在8个月时间内跌幅超过五成，更是严重打击了全球页岩油气生产和投资。审计和咨询机构德勤在研究报告中预计，由于油气价格走低侵蚀了石油企业盈利和削减债务的能力，全球近三分之一的油企面临较高的破产风险。美国2015年第四季度能源投资大幅减少，其中民间能源相关设备投资减少了1.8%，这是自2012年第三季度以来的首次负增长。全球一些高成本铁矿石企业也因为价格暴跌亏损严重，陆续退出市场，相关产能投资迅速下降。一些资源国家如沙特、巴西、俄罗斯、尼日利亚等外汇收入因此急剧减少，日子很不好过，进而迫切要求国家层面联合减产或者冻产，防范价格的进一步跌落。

从国内肉类生产情况来看，因为前段时期生猪价格持续大幅下降，养猪行业从2013年起连续3年亏损，严重的每头出栏生猪亏损两三百元，养殖户们大量宰杀母猪，或者空栏弃养。据农业部监测，截至今年2月，全国生猪与能繁母猪存栏分别连续37个月和30个月同比下降。受其影响，全球对冲资金低价位下风险偏好亦发生重大改变。正是这种局面的出现，奠定了大宗商品和贵金属价格触底回升的坚实基础。

此外，新年伊始世界主要国家央行加码货币宽松，包括实施负利率，尤其是美联储继续加息按兵不动；中国人民银行明显增加货币供应，政府部门陆续推出稳定经济增长措施；以及全国房地产市场率先回暖，中国供给侧结构性改革等，致使重要经济数据企稳回升，市场购买活跃，大宗商品中国需求担忧减退，也产生了价格回升动力。

据海关总署统计，今年一季度全国9种重要大宗商品进口总量为37207万吨，同比增长9%。其中3月份进口量同比增长12.2%，比一季度增幅提高了4个多百分点。重要大宗商品中，一季度大豆进口量1626万吨，同比增长4%；铁矿石进口量24156万吨，增长6.5%；原油进口量9110万吨，增长13.4%；天然气进口量1442万吨，增长22.4%；铜及铜材进口量143万吨，增长30.1%；食用植物油进口量145万吨，增长38%。3月当月的进口量中，多数品种的大宗商品进口水平大幅提高，其中原油3月进口同比增幅提高到21.6%，天然气提高到33.6%,大豆提高到35.7%，食用植物油提高到42.1%,氧化铝提高到64.9%。3月份天然橡胶进口量也由负转正，提高到10.3%。

中国大宗商品进口水平的迅速提高，反映出国内需求开始启动。这对于世界经济增长，尤其是资源国家经济增长，也是一个好消息。

大宗商品市场继续发出“好声音”

今年一季度中国大宗商品市场开局良好，出现明显升温，表明持续多年的周期性回调将告一阶段。展望大宗商品市场趋势，宏观层面继续发出“好声音”，尤其是中国经济稳增长加码发力，势必推动大宗商品后市向好。

一是宏观经济数据开门红。

从已经发布的数据来看，今年3月中国制造业PMI为50.2%，比2月回升1.2个百分点，自去年8月以来首次回到荣枯线以上；今年前3个月全国固定资产投资（不含农户）同比增长10.7%，增速比去年全年提高0.7个百分点；3月份工业生产者出厂价格环比由降转升，比上月上涨0.5%，这是2014年1月份以来的首次上涨；3月全国以美元计算的出口总值同比大增11.5%，实现9个月来首次增长；企业利润也由降转升，前两个月规模以上工业企业利润总额增长4.8%。尤其需要重视的是，今年3月份宏观经济数据普遍好于1、2月份增长水平，触底回升态势明显。国际货币基金组织前不久发布报告也将我国2016年经济增速预测值由6.3%上调到6.5%。所有这些，都将极大提振大宗商品消费需求和市场信心。

二是信贷投放保持较大规模水平。

虽然一季度全国物价水平出现回升，居民消费价格（CPI）总水平同比上涨2.1%，其中3月份CPI同比上涨2.3%。但这只是物价水平，尤其是食品价格水平的合理修正，是向其正常状态的回归。因此决策层面不会收紧信贷规模，而是继续实施相对宽松的货币政策。人民银行统计数据显示，今年一季度人民币贷款增加4.61万亿元同比多增9301亿元；3月末人民币贷款余额98.56万亿元，同比增长14.7%，比去年同期高0.7个百分点。预计今后央行或继续降准和降息，为加码经济稳增长发力。初步估算全年新增信贷规模将达到13万亿元左右，比上年有较大幅度增长。

三是新投资项目开工增多。

一段时间以来，全国经济增速持续下滑，大宗商品需求疲弱，一个很重要的原因在于大量已批复投资项目不能迅速全面开工，致使投资增速急剧萎缩。因此今年经济稳增长的一个重要方面是多渠道筹措资金，促进投资项目的开工。从投资项目资金来源看，除了新增信贷要将新开工项目作为投放重点外，今年有关部门还会将财政赤字占国内生产总值（GDP）比重，由2.3%提高到3%。仅此一项中央财政预算将增加约6000亿元。

同时继续进行地方政府债务置换、债转股方式逐步降低企业杠杆率等。李克强总理指出，中央预算内投资上半年要全部下拨，用好专项建设基金，扩大地方政府性债务置换规模，带动更多社会资金投入，推动新开工项目尽快落地，保持有效投资强度，着力扩大内需。今年一季度全国新开工项目计划总投资81403亿元，同比增长39.5%。预计随着各项资金的逐步到位，今后开工项目还会增加。在大量新开工项目的带动下，今后固定资产投资增速会有明显回升。

由于今年新开工项目主要集中在城市内外交通网络、地下管廊、水利、电力等基础设施领域，金属、能源等大宗商品消费强度很大，因此需求会有较多增加。据国家发改委初步测算，2016年仅城市轨道交通建设项目投资总规模就达到1.75万亿，年度投资计划3500亿。新开工项目的大量增加，势必成为2016年中国大宗商品需求回归旺盛的关键。

四是房地产市场率先触底。

今年以来，受到各级政府多项优惠政策推动，尤其是连续多次金融机构“双降”影响，全国房地产市场销售量价齐升，趋向活跃。据统计，今年一季度全国商品房销售面积和销售额分别同比增长33.1%和54.1%，尤其是住宅销售增长强劲。在其推动之下，今年一季度全国房地产开发投资同比名义增长6.2%（扣除价格因素实际增长9.1%），增速比上年全年加快5.2个百分点，比1-2月份加快3.2个百分点。

随着全国房地产市场升温，房屋销售增加，大量沉淀资金盘活，房地产投资的逐步回升，助力全国投资企稳，并且其效应逐步向消费品市场和工业生产领域外溢，也就奠定了中国大宗商品需求的稳定基础。

五是下游行业产量或订单量增加。

2016年3月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.2%，比上月上升1.2个百分点，重回扩张区间。从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中， 生产指数为52.3%，比上月上升2.1个百分点；新订单指数为51.4%，比上月上升2.8个百分点，重返扩张区间，表明制造业生产增速加快和制造业市场需求回升。

从消耗原材料较多的工业产品来看，一季度全国汽车产量同比增长6.2%（中国汽车工业协会统计），比上年同期增速提高 0.9个百分点。其中3月份汽车产量同比增速为10.3%，呈现加速态势。另外，一季度全国新承接船舶订单量742万载重吨，同比增长23.9%，新接订单所占世界市场份额比去年同期提高50.9个百分点。

六是补充库存成为需求增加新因素。

一段时间以来，因为“买涨不买跌”市场法则驱使，许多原材料消费者尽可能地减少库存，甚至“零库存”生产；还有一些贸易商因为亏损退出市场等，所有这些都使得中国大宗商品社会库存（国家储备库存除外）大幅下降。比如黑色系列中，全国铁矿石库存量都不是很大。其中显性库存，即港口库存先前一直低于亿吨合理水平之下；隐性库存，即企业库存更处于历史地位，普遍不到两个星期用量，甚至接近零库存。

市场监测数据显示，今年2月中旬全国港口铁矿石库存(沿海33港)为9067万吨，环比下降2.1%，当时国内钢铁企业铁矿石可用天数约为26天。市场监测数据还显示，去年12月份全国主要城市钢材库存极度萎缩，估计不到常年水平的三分之一。2015年12月底，全国29个重点城市钢材社会库存量为788万吨，同比下降9.5%，处于近6年来的最低水平。2015年12月下旬北京地区建筑钢材库存量仅为20万吨，而历史库存高位时曾接近百万吨。今年3月份全国钢材库存指数为50.3%，又较上月下降2.1个百分点。

如果今年中国宏观经济触底回升，尤其是固定资产投资和工业生产增速触底回升，势必会带动相关行业重新建立库存，致使社会库存向合理水平回归，从而成为2016年中国大宗商品需求增加的新因素。初步估算，仅仅钢材一项，如果相关行业启动钢材补库，2016年全国将会额外增加钢材需求5000万吨以上，甚至更多。

七是投机资本风险偏向改变。

前段时期全球大宗商品价格跌落过多，甚至跌破中位成本，与国际投机资本利用和放大需求疲弱及美元加息预期，在追涨美元的同时，乘机全面做空大宗商品，推波助澜有很大关系。

现在世界主要央行加码货币宽松，包括实施负利率政策和美联储减缓继续加息频率；中国经济触底回升，大宗商品中国需求担忧消退；以及主要大宗商品价格降至中位成本本身，都促使国际对冲资金改变风险偏好，由先前对需求疲弱下的大宗商品市场沽空，转向中位成本之下低价位的积极买入；另一方面，美联储没有因为加息和加息预期剪到“羊毛”，开始抑制美元升值，刺激经济增长，这也使得从新兴经济体国家流出的资金与全球投机资本，开始转移避险偏好，由美元流向大宗商品和贵金属避险，刺激投机性购买需求活跃。预计这一局面短时期内难以改变。

综合判断，2016年全球大宗商品需求状况好于上年，整体价格行情高位震荡。

大宗商品价格上涨对中国经济产生重大影响

大宗商品价格与中国经济，包括外贸进口、国际收支、人民币汇率、外汇储备等，都具有紧密关联。因此大宗商品价格上涨，势必对中国经济产生重大影响。

一是刺激中国大宗商品进口。

如前所述，受到“买涨不买跌”市场法则驱动，目前全国大宗商品商业性社会库存偏低。2016年3月份中国制造业采购经理指数（PMI）分类指数中，原材料库存指数仅为48.2%，位于临界点以下，表明制造业主要原材料库存量仍然较低。随着中国经济“触底反弹”，特别是固定资产投资和工业生产增速的企稳回升，中国大宗商品需求相应增加，从而刺激中国大宗商品进口。预计全年大宗商品进口量会有较多增长，凸显大宗商品强劲的中国因素，这有利于全球经济增长。今年3月份全国大宗商品进口水平明显上升，显著高出前2月增幅，开始显示了这一迹象。

二是加大国内物价上涨成本推动。

大宗商品价格构成中国整体物价水平的成本基础。目前及今后大宗商品价格上涨，投资品和工农业生产原材料、能源动力价格和物流费用的扬升，当然会直接或间接提高各类成本，从而产生中国物价水平的向上推动力量。据市场监测数据，作为猪饲料重要成本的玉米价格还在下跌。从去年7月至今，全国平均玉米批发价格已不足2元/公斤，累计跌幅约20%。预计这种局面难以持久，随着今后饲料和玉米价格触底回升，石油价格的继续上涨，肉、禽蛋类成本会有较多增加，从而推动其价格向上。预计今后一段时期内物价指数相对高位，难以出现迅速回落，并不排除较大幅度上涨可能。

因为输入性因素转入上升通道，势必压缩中国宏观松动空间，产生中国货币政策是否继续宽松的担忧。但必须指出的是，现阶段物价上涨主要是因为大宗商品价格上涨所引发的成本推动，是前期价格跌破中位成本后的合理修正，与货币供应直接关系不大。所以我们还是要坚持中国经济稳增长大方针不动摇，不能因为物价水平的成本性推动而受到干扰：要将实现更高一点儿经济增速，置于各项调控目标首位；要在三、四线城市继续以“加法”（优惠政策鼓励购买）去房地产库存；要继续推进金融机构降准、降息，实现较为充裕的资金供应和较低的资金使用成本，支持实体经济活动；要继续弥补国民经济短板，发挥投资在经济增长中的关键作用等。毕竟，中国经济中的几乎所有问题，包括物价短缺性上涨，归根到底要通过经济增长，扩大合理供应才能获得解决。

三是产生中国贸易顺差抑制。

一段时间以来，在外贸出口增速急剧滑落，甚至出现负增长的情况下，中国依然保持整体贸易顺差，其中一个特别主要的因素，是同期国际市场大宗商品价格和海运费用持续低迷。初步测算，2015年中国在原油、铁矿石等大宗商品的进口费用就节约了万亿元以上人民币。现在这一局面正在迅速改观。随着今年以来国际市场大宗商品价格强劲上涨与进一步上涨，预计今后中国外贸顺差中的大宗商品低价红利将会逐步减少，由此引发2016年中国外贸顺差和外汇储备的很大压力。有可能削弱外汇储备，增大人民币贬值压力。对此要予以警惕和应对。

四是提高企业利润水平。

大宗商品价格的较大幅度上涨，对于企业盈利具有双重影响。一方面增加中国生产成本，产生企业盈利负面冲击。另一方面，也会因为大量企业原材料库存迅速升值，而使企业坐食利润大餐。并且因为成本底部的普遍提高，推动相关行业全面涨价，增大其盈利前景。这就是为什么在大宗商品价格上涨周期中，几乎所有企业普遍盈利；而大宗商品价格持续跌落过程中，企业整体利润水平又跟随下降。这一点在钢铁行业中表现得尤其明显。受其影响，预计今后一段时期内，中国工业企业盈利前景将呈现扩大势头。

五是对股市行情产生积极影响。

中国企业整体盈利前景看好，特别是上市企业库存升值，销售增加，实现利润水平提高，这意味着未来股东分红会有增多，从而增强投资者信心，刺激股市活跃。

积极增产成为市场行情最大抑制因素

前期由于大宗商品价位偏低，普遍处于中位成本线下方，由此产生亏损机制的供应抑制效应，得以出现供求平衡。但必须指出的是，全球大宗商品的庞大产能依然存在，并未真正退出市场。经过一段时间价格的持续上涨，重新回归中位成本线之上，企业盈利水平快速提高，势必刺激企业竞相复产，也就成为今后大宗商品行情的最大压力来源。

比如，现在国内钢材价格已经远高于中位成本线之上。有观点估算目前华东、华北地区部分钢厂的吨钢利润能够达到300元左右，为近5年来钢铁企业的最高盈利水平。企业盈利水平快速提高，势必刺激钢铁企业竞相复产。据统计，今年3月份全国粗钢产量7065万吨，同比增长2.9%，已经扭转了1、2月份同比下降局面，尤其是3月份粗钢日均产量达到227.9万吨，环比上升12.94%，接近历史最高纪录（日均231万吨），出现显著的产量回升迹象。

可以说，现今大宗商品价格涨幅越大，企业效益状况越是好转，矿石、能源、金属、化工等企业开工率就越高，今后遭遇的市场回调压力也就越大。如果2016年钢材价格较多高出上年水平，预计全年粗钢统计产量将会向9亿吨靠拢，而实际粗钢产量有可能更高，由此产生市场沉重压力。

关注大宗商品市场行情的“迷你周期”

今年以来，一些大宗商品行情，比如黑色和有色系列商品，也包括石油等产品，都曾上演了一轮过山车行情，大涨之后随即转入下跌，现在又开始跃跃欲试。这就表明，“迷你周期”，有可能成为2016年大宗商品市场的行情主调。

所谓“迷你周期”，即市场价格上涨——稳定——下跌——稳定——上涨的行情周期大为缩减，尤其是其中稳定期短促，潮涨潮落转瞬即来，很多贸易商和投资者甚至来不及做出决策反应。短小精悍，来去匆匆，由一个行情周期迅速转入下一个行情周期，应当是“迷你周期”的最重要特点。

现阶段大宗商品行情“迷你周期”的形成，基本来自两个方面相反力量的驱动。从市场行情的下行压力来看，主要是全球范围内大宗商品需求仍然较为疲弱。中国国内新投资项目开工虽有增多，但尚未形成已批复投资项目全面迅速开工局面，所以今年一季度全国固定资产投资增速，无论是名义增长还是实际增长都比去年同期继续回落，分别回落2.8个百分点和0.7个百分点，并且拖累全国工业生产增速（规模以上工业增加值实际增长），依然低于去年一季度和四季度水平，比上年全年继续回落0.3个百分点。

与此同时，今年一季度全国货物贸易出口同比亦下降4.2%。从反弹动力来看，主要来自于决策层稳增长的多项措施，比如实施更积极的财政政策，增大货币供应，降低融资成本，加码基础设施投资等。此外，大宗商品价格跌破中位成本线后，亏损机制也会产生资源供应的强行抑制。可是，又由于庞大产能的依然存在，一旦价格回升至中位成本线上方，企业盈利情况好转，一夜之间又会使得企业迅速复产和增产，快速重现市场巨大压力。在这种情况下，投机资本双向推波助澜，以及目前大宗商品库存偏低，供求关系蓄水池缓冲效应薄弱，这也使得大宗商品市场“变脸”速度极快，行情“迷你周期”得以显现。据此预计，今年大宗商品市场行情不仅周期较短，而且价格震荡幅度较为剧烈，所谓过山车行情有可能多次重演。

既然“迷你周期”有可能成为2016年大宗商品市场的行情主调，因此相关市场的参与者们，包括投资者、贸易商、下游需求行业等，在操作策略上也应当快进快出，以快制快。否则，就有可能踏空上涨行情，或者是被搁在“高高的山冈上”。

（作者系兰格经济研究中心首席分析师）

2016年3月全国大宗商品价格指数情况表

一季度全国9种大宗商品进口情况表