观察华润反目 万科做“错”了什么？

（原标题：观察华润反目，万科做“错”了什么？）

原本一直沉默的华润集团忽然向万科发难，表面上是对万科管理层单方面行事的不满，但实质上是万科一旦引入深圳地铁集团，华润作为大股东的利益将受到最直接的损害。这种威胁，是华润对万科发难的主因。

根据万科宣布的拟进行重组方案，公司拟通过定向增发的方式收购深圳地铁集团的若干资产，初步的交易对价介于人民币400亿~600亿元之间。参照《上市公司重大资产重组管理办法》，上市公司发行股份的价格不得低于市场参考价的90%，而市场参考价为此次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的公司股票交易均价之一。

如果以500亿元的交易对价计算，参照万科董事会决议公告发行新股购买资产预案的前20个交易日公司股票均价，万科定向增发的价格应该在每股18.5元左右，入股完成后，万科的总股本将增加到137亿股左右，而深圳地铁的持股比例大约在19.7%，略高于宝能系的持股量，且超越华润集团15.26%的持股数，成为万科的第一大股东。

相比宝能系的二级市场举牌，深圳地铁集团的入股显然更容易刺激到华润的神经：后者可是带着数百万方的地铁上盖土地而来的，与万科城市配套服务商的战略可以产生高度的协同效应，如果他们结为“同盟”，恐怕日后就没有华润这个当了那么多年甩手掌柜的股东什么事了。

听听郁亮在年度业绩会上的表态，就知道万科管理层对于地铁上盖土地的高度渴求：“万科与地铁的合作很多，从长春到上海、北京。万科和地铁从2014年开始合作，轨道上盖是一种很好的资源，可以看到在每个城市里最稀缺的土地资源是轨道上盖，轨道交通在城市圈发展中一直是重要角色。同时，轨道上盖物业最符合万科定位，可以为万科做城市配套服务提供机会。”

万科管理层当然不会没有意识到，与深圳地铁集团的资产重组将会影响到华润作为第二大股东的利益，但临时股东会召开之际，万科管理层已经别无选择：在这样的高位下华润出手增持已经几无可能，而深圳地铁无论是从其背景还是资产质量来看，都是一个极佳的重组方。

从万科的长远发展考虑，万科管理层选择深圳地铁或许并没有错，但错就错在万科没有在股东会之前开诚布公，与华润积极沟通争取支持，即便华润不认可，也不至于将双方矛盾公开化，导致目前腹背受敌的局面。

如今要推动与深圳地铁的重组，万科已经需要面临两大股东反对的风险。如何调整重组方案，或者在6月18日复牌之前寻找到其他合适的重组方，这将考验万科管理层的智慧。