精益求精筑牢基础 助力银行间债市双向开放

（原标题：精益求精筑牢基础 助力银行间债市双向开放）

“即便是在香港，我也很少能够看到如此酣畅淋漓的信息产品交流会。”在经历了日程满满的一整天会议后，香港投资基金公会会长黄王慈明发出了上述感慨。

每年两次的中央结算公司中债估值中心信息产品用户交流会近期在深圳举行。中债估值中心的小伙伴们与来自中国人民银行、香港投资基金公会、外汇交易中心和中证登以及银行、基金、证券、保险公司、彭博、路透、万得等共计49家机构的代表，围坐在七八张大圆桌前，就中债收益率曲线与相关信息产品相关问题展开了热烈讨论。原本下午5点半结束的会议，一直延迟到接近晚上7点才意犹未尽地宣布结束。

　　中债估值的海外“大”需求

与亚洲主要经济体及其政府部门对于第三方估值市场需求较为强烈相比，欧美以及日本市场一般由信息商自行提供第三方估值服务，政府不对是否采用第三方估值以及采用第三方估值的来源做出要求，同时也缺乏对第三方估值的引导和支持。

在此背景下，伴随着人民币国际化和中国债券市场双向开放进程的日益深入，海外投资者对中国债券估值的整体框架以及更为细节的内容有着强烈的认知需求。

“现在很多海外投资人都很想进入银行间市场，并对中央结算公司在估值时采取的隐含评级很感兴趣，建议中央结算公司对这个概念做更多的推广工作。”黄王慈明在会上表示。

中国人民银行上海总部代理业务处李思也表达了类似看法。她表示，境外机构对信息产品的增值服务越来越感兴趣，例如逐日盯市、投资收益分析、个性化报表等，建议中央结算公司增加这些产品的宣传介绍，同时建议增加对境外机构的普及性培训。

事实上，在近期由中央结算公司主办的首届亚洲债券估值国际研讨会上，来自韩国、马来西亚、印度尼西亚、泰国等亚洲国家的主要债券市场估值机构代表普遍认为，债券市场基础设施机构提供第三方估值在亚洲已成为趋势。

值得关注的是，目前欧美国家也出现了向亚洲各国靠拢的迹象，即托管结算机构开始涉足债券第三方估值领域，如欧清银行、美国DTCC等。下设11个交易所和7个清算所子公司的美国洲际交易所集团于近期以52亿美元收购美国Interactive Data公司，该公司是全球市场影响力最大的第三方估值机构之一。

　　债券估值逻辑的“新”碰撞

精益求精，是市场各方对中债估值的要求，也是中债估值中心孜孜不倦的追求。立场不同，看法自然有差异。面对位居不同立场的产品客户对各类型债券估值逻辑的各种疑问，中债估值中心的小伙伴给出了详实的回应，并积极听取吸收合理建议。

中信建投证券代表询问一般债和专项债以及不同省份地方政府债收益率存在差距，但是中债估值对于这些差距没有体现。另外2015年10月份以来地方政府债流动性有些改善，但与国债的利差没有收敛。顺德农商行代表建议在AAA线上估值的省份可以再进一步细分。

对此，中债估值工作人员回应称，同一省份的一般债与专项债虽然还款来源不同，但都代表了该地方政府的信用，从本质上没有区别。“我们已根据综合分析将地方政府债分为了AAA和AAA-两个等级，目前AAA线上地方政府债价格区分不明显，不支持细分。此外近期已根据市场价格收敛了地方政府债与国债的利差，后续将继续观察。”中债估值工作人员表示。

顺德农商行、中国银行、鹿城农商行代表关心的是对于同业存单的估值逻辑。他们表示，目前在一级市场买入的同业存单大部分都是浮亏的，且信用等级低的同业存单折价更多，建议估值时多参考一级市场价格。对此，中债估值工作人员表示：“对于同业存单，我们主要看商业银行的资质，但是大部分商业银行的外部评级相对于我们的隐含评级是虚高的。同时我们观察到同业存单的一级市场不是很市场化，低信用等级存单一级市场发行利率偏低情况较为普遍。”

自2014年首只永续中票发行以来，市场规模不断扩大。在其估值逻辑方面，赣州银行代表认为，中债估值关于永续中票的估值收益率目前存在偏低的情况，且与上清所的估值差异很大，对交易造成了影响。不过，在中债估值中心看来，永续债的估值逻辑是在发行人公募债券隐含评级认可水平上，结合永续债自身的特点以及流动性较差等因素，加点差进行估值。目前由于永续债二级市场较不活跃，主要根据一级市场价格定期对点差进行调整。

中国银行代表则对国债的估值逻辑提出了自己的看法。该代表认为，活跃债券在同期限的债券中收益率应该是最低的，随着流动性越来越差，应该对债券加流动性点差，但是中债估值没有对流动性做出体现。此外，中债估值没有反映出国债的息票效应和免税效应。

对此，中债估值工作人员表示，对于利率债，估值主要参考市场点，对于没有市场点的不活跃债券，不会主动进行调整。此外，对于有市场价格的债券，估值已经反映了息票及免税效应；对于没有价格出现的债券，未来将进一步进行研究。

　　推动估值发展的“好”建议

除了有关中债产品的具体讨论，此次交流会上市场人士还从各自切身的角度提出了大量建议。

JP资产管理代表表示，今年以来不同产业类别的债券收益率差异很大，建议中债估值中心按不同产业类别细分短融和中票的收益率曲线，以方便用户对某一行业收益率水平做整体把握。该代表还表示，公司债收益率水平与短融、中票存在一定差异，目前中债估值中心未提供公司债收益率曲线，不方便客户对二者进行比较。投资者只能将中债估值的中短期票据收益率曲线与其他机构提供的公司债收益率曲线进行比较，因此建议新建该类曲线。

与此同时，有代表建议进一步扩大中债估值的覆盖面。中证登代表表示，目前可转债和可交换债在市场上交易较为活跃，但中债估值尚未提供估值。对此，中债估值工作人员表示，对于可分离的上述债券已提供估值，对于私募可转债也将提供估值；对于有连续可靠交易的可转债，暂不打算进行估值。

还有代表建议，推动中债与外汇交易中心前台数据共享。赣州银行代表表示，中债的后台数据一直没有与外汇交易中心前台交易系统共享，导致交易时无法看到库存券余量数据。中国银行、顺德农商行、财通证券代表也建议在外汇交易中心前台显示所持有中央结算公司托管债券的持有量数据，以防止在交易时出现卖空或压空的情况。但事实上，由于银行间市场采用T+1的交易机制，通过显示债券存量余额防止卖空或压空的方法并不合理，中债估值中心建议客户使用中央结算公司的金联系统。

此外，华商基金代表反映，目前通过综合业务平台查询缴费单时只能按产品一只一只查，是否能够针对一个机构用户一次性查到所有产品的缴费。另外新成立的产品在开户后希望能更快捷地在综合业务平台上查询到债券信息和托管信息。托管部表示，上述问题可以通过大证书的方式解决，建议客户如果有比较多的产品托管在不同的银行，可以与这些银行都签订大证书协议。