网易首页 > 财经频道 > 商业 > 正文

俏江南的谜团解析 CVC“杠杆收购”

0
分享至

正如一个完美的收购可以带给人们无穷的回味一样,一个不完美的收购也同样可以带给人们教训和启迪,最近被媒体曝光的CVC俏江南杠杆收购就是这样一个经典案例。由于市场环境的变化,虽然目前尚不能最终判断各家的输赢胜负,但案例中的资本运作、实操中的公司技术、争论各方的价值取向,却给人留下了深刻的印象和启迪。

近日,一则对俏江南兴衰的报道在网络上疯狂转载。该报道涉及近几年在俏江南身上所发生的种种事件,包括鼎晖退出、CVC接盘、张兰在港资产被当地法院封存、保华公司接手和张兰出局等一系列故事。

2016年1月21日,张兰一方律师段和段律师事务所主管合伙人陈若剑律师在回应《中国经营报》记者采访时,表达了己方的立场和事情的最新进展。

不管该报道对俏江南的内幕存在哪些揣测,俏江南原董事长张兰的资产于2014年3月被香港法院查封、银行派保华公司接管俏江南是事实,目前CVC和张兰正就此展开对峙。据DEBTWIRE等多家境外专业金融媒体的详细报道,这一事件背后,浮现出梁伯韬执掌的CVC(CVC Capital Partners,以下简称CVC)以1.4亿美元的银行杠杆融资贷款,再加上1.4亿美元旗下基金,杠杆收购价值3.8亿美元的俏江南集团的精巧案例,这个案例值得分析和回味。

精巧腾挪下的杠杆收购

从目前媒体报道的情况看,可知收购完成后几方的持股比例。CVC完成收购后,CVC持股82.7%,管理团队持有3.5%,张兰一方持剩余的13.8%。按照张兰持股13.8%对应的金额是约5000万美元,以此反推,CVC若按其出价完全收购俏江南,当时需支付的总金额约为3.8亿美元。

由于张兰还持股13.8%,因此对应的约5000万美元没有支付,其次,支付是分期进行,协议设定了一些条款,由于达不到条款,有数千万美元按规定予以扣除。另外给管理层的3.5%的股份也一直没有落实到管理团队头上。

据境外媒体报道,CVC用于收购的资金来自于两部分,一部分是1.4亿美元银行贷款,另一部分来自于旗下基金,金额约1.4亿美元。收购完成后,鼎晖所占的10.53%股份退出,张兰的大部分股份卖给CVC,最终形成CVC持股82.7%,张兰13.8%, 管理团队3.5%。

收购经历颇多曲折。据知情人士透露,早在2013年8月,CVC即与俏江南签订了收购协议。按照最初的协议规定,CVC应该在当年9月支付收购款,而张兰将所有股权卖给CVC。但是,CVC一直迟迟未支付收购款,张兰于是在当年11月向其发函终止了协议。

但是CVC当时为什么不履行8月收购协议呢?陈若剑表示,在2015年6月媒体报道俏江南被银行接管后,张兰的律师代表张兰以董事身份向CVC设立的收购壳公司La Dolce Vita 公司(甜蜜生活美食公司)拿到了外资银行2013年10月底才发给CVC的授信文件,也就是说直到当年10月底CVC的融资计划才完成了第一步。这就能够解释为什么当时CVC没有履行8月的收购协议,可能是由于当年9月CVC还没有融到银行贷款,没有钱,当然没办法履行收购协议。

虽然2013年8月收购协议已经被张兰终止,但是CVC又主动找到张兰,表示还是愿意继续收购,这回双方再签了收购协议,并于2013年12月进行了股权交易。

对于续签合同收购俏江南的原因,记者致电CVC寻求解释,至截稿时为止,尚未收到答复。

值得注意之处是,CVC购买了俏江南82.7%的股份,而对一家上市公司进行投资,绝大部分投资公司收购股份不会超过20%,都是参股而不是控股。CVC当时为何如此收购?

“CVC可能认为俏江南在香港上市没有问题,上市之后投资收益可能翻十倍甚至更多,占股收益极为丰厚,所以CVC才会坚持收购如此大的股份。”相关市场人士评论。

特别分红计划收回成本

除了银行贷款,CVC实际自己的成本是多少?

张兰的律师陈若剑表示,据境外媒体报道,CVC除了1.4亿美元银行贷款外,还有1.4亿美元来自于旗下基金。但是作为一般基金行业惯例,CVC作为GP(由发起人担任一般合伙人),自己的出资一般是5%到10%,也就是说,具体到CVC公司的直接投资而不是募集其他投资者的资金,可能不会超过1400万美元。

“在CVC接管俏江南经营第一段时间以后,俏江南执行了一次特别分红计划,金额为1400多万美元,这些钱等于是部分又回到了CVC控制的公司。”俏江南知情人士透露。

如果情况属实,特别分红计划事实上让CVC回收了自己的成本。

据行业人士介绍,2013年初,国家公布了“国八条”,实际上对公务人员在高端餐饮上的消费进行遏制,高端餐饮环境急转直下。而进入2014年,国家又进一步出台政策,提出餐饮要注意节俭,国务院印发《关于厉行节约反对食品浪费的意见》,进一步限制了高端餐饮的空间。

在不断恶化的环境下,俏江南的现金流更不如以前。据境外金融媒体报道,CVC与银行签订的杠杆收购计划,被抵押标的俏江南的现金流就处于银行监管之中。因此,银行于2014年12月即向CVC提出,因为现金流没有达到要求,CVC需要向俏江南增加投入资金6750万美元以弥补资金不足。

陈若剑表示,从2014年年底,CVC就一直没有投入这部分资金。2015年6月底,CVC控制的公司有一笔约400万美元资金没有向银行偿还,直接导致了银行派保华公司进入俏江南,接管企业。

此时就发生了香港法院仲裁冻结俏江南在香港资产的事件,理由是CVC向香港法院提起诉讼,称支付给2013年入股的合资公司俏江南的资金去向不明。对此陈若剑表示,媒体披露的起诉原因并不属实,但是由于保密原因,其不能披露香港案件的具体情况。

“小股东”张兰的质疑

针对香港法院封存俏江南在港资产,据媒体报道,张兰对CVC提起反击,她的矛头主要指向CVC抵押100%股权的不合法性。

知情人士介绍,为了得到俏江南,CVC勾勒了一个美好前景,称CVC收购法国的知名餐饮公司,在国内也收购了大娘水饺、非常泰等餐饮企业,可以形成一个国际性大型餐饮集团,而同时会在收购后派国际管理团队来经营公司。

“CVC既没有按照承诺派来国际管理团队,也没有按照承诺开新店,而是在2015年6月把俏江南甩手给银行不管了。”一位俏江南管理层人士说,他表示,CVC只派来了三四个人,都不是餐饮行业专业人士,其中一个管财务。

而现在来看俏江南,虽然店面有所减少,但是经营仍然保持正常。“可能外界都不知道,直到现在,俏江南还保持盈利,只是现金流没有达到银行质押资产时的要求而已,如果CVC有长期投资打算,好好管理企业,怎么会让银行接手?”

陈若剑认为,CVC向银行抵押俏江南资产贷款,不应把小股东张兰在下属公司的股东权益抵押,因为这部分股东权益不属于CVC,应该只抵押CVC82.7%的股份。

“杠杆收购的案例很多,从来没有收购方未经小股东同意把小股东所持的股份抵押的案例。”陈若剑称。

最后,最重要的一点,陈若剑认为,CVC抵押给银行100%资产时,虽然银行发给张兰的通知书上CVC委派人员签字,但是没有张兰的签字。

陈若剑出示了一份外资银行发给张兰关于银行抵押贷款的通知书,文件上张兰的签名是空白,他表示这是张兰最有力的证据,将以此以新的诉讼来起诉CVC。

对于陈若剑方面对CVC的质疑,记者致电CVC求回应,但是截至发稿时为止,尚未得到答复。

制定合理的收购条款至为重要

“虽然退出了董事会,但是张兰目前还占有俏江南的股份,如果CVC抵押俏江南100%股份确实没有通知张兰,也没有得到张兰的签字,那这份抵押担保应该视为无效。”北京康达律师事务所律师路光合说。

路光合介绍,担保在中国法律上规定有五种形式,其中股权质押担保要求必须有股东签字才能有效。

这几年以来,高端餐饮市场每况愈下,经历了当初市场高速增长的辉煌以后,作为行业的领军企业,俏江南业绩几年来一直不断下滑。

“张兰在和CVC签合同时,一定是处于相对劣势地位,但是即便如此,如果你想保证企业未来有一个稳定的发展,仍然可以通过制定比较好的条款避免一些危机。”路光合表示,如果你想避免尚在盈利的企业被清算,或者股权被质押给银行,你可以在收购条款中提出要求。

中国传统的企业家一般不熟悉资本运作技巧,更不知道什么叫杠杆收购以及这种收购面临的风险。路光合表示,如果你还保留着小股东的股份,又不想让这部分股权在未来大股东运营时遭受损失,你应该认真制定股权架构条款,保证你作为小股东未来在董事会的权利,而既然是小股东,退出董事会显然不可取。

“不过话说回来,企业家谁也不是傻子,俏江南虽然最终落得被银行接管的命运,但张兰并不算失败,她在残酷的市场环境下仍然兑现了自己的股权,获得了一定的回报,只是没有她当初设想的那么好而已,”路光合说,“而许多创业者,在经历了辉煌后企业折戟,这种局面更差的俯拾即是。”

“还有一点,”专业人士指出,“中国企业不懂资本运作手法,在聘用会计师、律师方面又往往不愿出高价。”他认为,像杠杆收购这样的手法,国外有众多的法律条文,这些条文都是英文,国内精通这些条文的律师极少,如果想收购牵涉到这些财务手段而又想不出现法律问题,就应该聘用好的律师、会计师,包括国外专业的律师和会计师。

“比如这个案子,如果专业的律师坚持补充条款,保证张兰能把13.8%的剩余股份以5000万美元最终卖掉,那么得到的收益远远高于现在的估值,而相比5000多万美元,上百万美元的律师费又算得了什么?”

相关推荐
热点推荐

一周反腐档案:市委原书记及其妻被双开,县委书记和下属、司机同天被查

大众日报
2021-03-05 14:56:42

LV草帽8200元无库存!网友:我们村卖5元,要多少有多少

娱人为乐
2021-03-04 06:26:07

9年前因专家误判,导致王刚砸碎2亿文物,最后是怎样解决的?

八圈传播者
2021-03-04 20:42:34

贪便宜买了只土狗回家,养在兔窝里,隔天去看时只想抡棍子了

兽医小明视频
2021-03-07 12:04:44

炒房客欲哭无泪,严查违规资金流入楼市,恐慌性抛售将出现

智能理财小助手
2021-03-07 16:48:24

曹云金深夜怒斥网络暴力,喊话郭德纲并称自己受够了,本尊回应

嗨爆社
2021-03-05 22:22:13

意大利男模苦练数月,自豪炫耀“雕刻般面孔”,却被指像花栗鼠

译言
2021-03-07 09:46:01

一个小镇青年的县城日记:整天都在混吃等死

当代广播站
2021-03-07 03:29:12

鞠婧祎为白全身涂粉,遭品牌方拉黑,网友:涂了多少粉?

小西西看世界
2021-03-06 23:34:43

东北土匪“砸窑”失败,大当家被打死,最后子弹壳捡了几大箱

七追风
2021-03-07 17:10:51

豪门夫妇官宣离婚!断14年婚姻已默默分居,曾6年抱4娃惹人羡

盖饭娱乐官方号
2021-03-05 16:35:37

就在今天!篮网三悍将将离队

梁梦娱乐社
2021-03-07 17:30:55

狗狗“截停”军车,被兵哥哥拽起拉走,再遇到时被暖哭了

鄂尔多斯旅游
2021-03-07 15:49:35

浙江5岁男童跟随奶奶去上班被轧掉左脚,工厂负责人:赔几千?

杜小南
2021-03-07 14:49:42

老年人过性生活,多久一次合适?医生:注意4个细节,好处不少!

漫说健康
2021-02-21 09:05:00

不愧是一家人!侯佩岑妈妈和婆婆都是小三出身,侯主播为妈妈洗白恐搭上自己钱途?

八姐论八卦
2021-03-07 07:09:43

郑新立:农村最大的增长点在于宅基地改革

新三农
2021-03-06 22:41:52

大场面!26131人次省外返校师生接受免费核酸采样检测

无锡报道
2021-03-06 22:07:05

一个人爱不爱你,上了床就知道,床上藏着满满的爱与不爱

猫叔爱爆笑
2021-03-06 08:00:27

苏宁球员最新合影,四大国脚皆在队中,助教发文暗示各奔东西

山东体育资讯
2021-03-07 15:57:51
2021-03-07 18:13:07

财经要闻

头条要闻

高官收受"隐形首富"上千万:我们已超越朋友 像连体人

头条要闻

高官收受"隐形首富"上千万:我们已超越朋友 像连体人

体育要闻

科比大女儿成职业模特 拍摄时尚大片

娱乐要闻

刘亦菲瘦回来了!穿紫纱裙白到耀眼

科技要闻

荒诞!小米居然因为这被美国"拉黑"

汽车要闻

奥迪全新纯电动SUV来了 把Model Y拉下神坛?

态度原创

房产
本地
数码
旅游
教育

房产要闻

海口:信用差的中介停止用存量房网上交易系统!

本地新闻

江映蓉:财富独立很重要,可以为自己所有行为买单

数码要闻

AMD对磕NVIDIA推专业矿卡 玩家:Yes就完了!

旅游要闻

梦中的天堂,漫步稻城亚丁

教育要闻

西部人才流失之殇:如何看待牛憨笨院士率团队加盟深圳大学

×