成商集团高溢价接手“茂业系” 资产引争议

今年以来“茂业系”旗下的百货资产整合剧情此起彼伏。日前“茂业系”旗下的商业零售平台成商集团（600828.SH），在拒绝购买控股股东旗下的秦皇岛茂业控股有限公司（以下简称“茂业控股”）100%股权的建议之后，又抛出了另一份巨额现金收购计划，拟以现金24.7亿元收购人东百货和光华百货各100%股权。

而在此之前的6月份，成商集团披露了一项高达85.6亿元的收购计划，意欲整合“茂业系”旗下的百货资产。9月15日，在一片争议声中，成商集团高溢价收购大股东百货资产的议案获得股东大会通过。

有业内人士指出，基于同业竞争等因素，再联系“茂业系”近期的一系列举措，成商集团未来将进一步整合资源，极可能成为“茂业系”唯一百货平台。

事实上，控股股东深圳茂业商厦有限公司（以下简称“茂业商厦”）和实控人黄茂如已出具承诺，将分阶段整合旗下百货资产，并借机注入成商集团。

不过，处于“寒冬期”的传统百货业公司成商集团在以较高溢价拿到实际控制人旗下的百货业资产之后，是否能够保持持续、稳定的利润增长，尚是一个未知数。

行业“寒冬中”逆势收购

10月16日晚，成商集团公告称，拟通过全资子公司成商控股以24.7亿元现金收购成都仁和集团持有的人东百货100%股权和纪高公司持有的光华百货100%股权。

10月21日，公司在给《中国经营报》记者邮件采访函回复中称，“本次交易标的主营业务为商品零售业，与上市公司主营业务相同。本次交易完成后上市公司在成都的门店数量将增加至8家，区域市场份额将得到有效提升，特别是显著提升对区域中高端市场的份额，有利于进一步增强上市公司持续盈利能力和抗风险能力。”

中银国际证券研报认为，成商集团积极拓展多种业态组合，注入优质资产，拓展华南地区，将有助于缓解成都零售业竞争困境，提高公司的规模优势。

然而实际情况并非如此乐观。公开资料显示，仁和春天偏重中高端定位，茂业百货偏重大众化，但两者均以服饰、名品、鞋帽等业态为主，餐饮、娱乐等休闲元素不够丰富。此外由于电商的冲击以及经济形势的下滑使得传统百货行业仍旧处于“寒冬”。

据中国百货商业协会统计数据显示，从2012年开始国内百货行业出现的“关店潮”，到2015年该情况并未得到缓解，截至4月份，全国共有近180家内外资实体零售百货店关闭。成商集团2015年中报显示，公司完成营业收入10亿元，同比下降10%；实现净利润6209万元，同比下降62%。

在10月16日蓝光商业年会上，欧尚集团全国发展总监乔汇君也坦言，“一方面，我们感受到一部分网购份额增加所带来的冲击；另一方面，近几年国内大超市在这个行业无序竞争，包括一些品牌过热过度开发，已对这个产业及业态产生了非常消极的影响。”

另据记者走访观察，仅在成都，今年6月，开业不足两年的成都红牌楼天虹百货停止营业，尚泰百货在华最后一家门店已于8月终止与成都万象城的合作，集团全部撤出中国市场。

不过成商集团在给记者的邮件回复中表示，“茂业百货和仁和春天同属零售业，经营品类基本相同，但各自定位和目标客群不同。有利于优势互补，共同发展。收购后，本公司将深化整合，将拟购买资产的业务发展和运营纳入本公司的整体战略体系，与拟购买资产在市场定位、品牌招商、采购、物流配送、业务规划等方面进行深入整合，发挥整合后的协同效应。”

同业竞争问题待解

而成商集团在此次收购之前曾经“拒绝过”茂业商厦推荐的茂业控股100%股权。今年7月21日，同为“茂业系”掌控的茂业物流宣布，拟通过在北京产权交易所公开挂牌的方式出售其茂业控股100%股权。茂业控股为茂业物流资产整合而特别设立的平台公司，其打包了茂业物流旗下的百货零售业务及商业地产相关业务。

截至2014年12月31日，标的资产的评估值为22亿元，茂业物流以该评估结果为参考依据，并于8月10日正式在北交所以22亿元的价格挂牌转让茂业控股。

据茂业物流资产出售预案披露，茂业控股拥有4家百货门店，地处秦皇岛市中心商圈，且有大量的商业物业资产。财务数据方面，2013年至2015年前5月，茂业控股分别完成营业收入21亿元、19亿元和8亿元；扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润分别为9874万元、9047万元和5030万元。

不过前两次挂牌都未能征集到受让方。9月2日，公司披露第三次挂牌公告，挂牌价格由22亿元下调至14.06亿元，同时增加了两个交易条件，一是受让方或其实际控制人需是以百货零售为主营业务的企业；二是受让方及其实际控制人所控制企业2014年度经审计商业百货销售所得款总额超过100亿元。

事实上，“茂业系”在此次挂牌转让过程中，已经通过一些细节的设置将外来竞购者挡在门外。其中最明显的是，公开声称对出售资产的产权不承担责任。并表示其旗下的成商集团和商业城(600306.SH)也应该获得优先购买权。

不过成商集团却拒绝了大股东的美意推荐，公司公告称，9月7日收到控股股东茂业商厦的通知，对方推荐公司参与受让茂业控股100%股权的交易。不过，经董事会表决，成商集团决定不参与此次挂牌转让。

对于拒绝原因，成商集团通过邮件回复称，“公司自2015年7月17日停牌筹划仁和百货收购事项，而茂业物流股东推荐收购事项发生在9月。根据当时公司的财务状况及资产整合安排，公司准定不参与茂业控股的挂牌转让交易。”

公司也在公告中指出，“截至今年6月30日，公司账面现金仅为4300多万元，财务状况不足以支持参与该次挂牌交易；公司尚未完成对茂业商厦控制的华南区域百货资产的整合，现阶段还没有这么多精力来参与茂业控股的并购，若贸然参与，则可能会影响公司实际经营的稳定性，这些都应该分阶段一步一步进行。”

该块资产最终由茂业系控股子公司中兆投资管理有限公司（以下简称“中兆投资”）接盘。据悉，出让资产后的茂业物流将退出零售资产。而茂业商厦也作出承诺，该股权交易如最终成交，在未来成商集团认为合适的时机且不晚于受让标的资产后的48个月内，在成商集团同意受让的情况下，将优先向其转让茂业控股下属的百货类资产。

因此在茂业物流宣布挂牌出售百货资产之后，就曾有分析人士指出，其挂牌并非诚意出售，只是一次内部的资产腾挪。

对于上述说法，西南地区一位资深观察人士表示认同，“公开挂牌只是由于交易程序的需要，可以在压低交易价格的同时向监管部门和投资者有交代。不过选择由中兆投资出面接盘茂业控股，虽然可以避免前述麻烦，但这又将增加中兆投资与成商集团之间的同业竞争，且茂业国际一买一卖之间的商业逻辑也很难向市场讲清。”

高溢价注入资产惹争议

不过该人士还表示之所以“拒绝”大股东或许与其曾披露了一项高达85亿元的收购预案有关。上述人士所指的是成商集团6月15日晚间抛出的重磅重组方案。该重组方案表示，拟由成商集团按每股7.37元的发行价向茂业商厦、德茂及合正茂发行约11.6亿股，按合计85.6亿元的价格收购其持有的和平茂业、深南茂业、东方时代茂业、珠海茂业和华强北茂业5家百货店。

上述置入标的净资产总额为8.9亿元，以暂定评估价85.6亿元计，增值率约为845.8%，这一数额约为成商集团2014年末账面总资产的3.7倍。其中和平茂业、华强北茂业、深南茂业、东方时代茂业、珠海茂业增值率分别达到664%、1168%、577%、1206%和709%。在85.6亿元的总价中，增值部分就占了逾76亿元。

在9月15日股东会议上表决时，围绕上市公司高溢价收购大股东资产，中小股东与管理层发生了激烈的争执。中小股东认为目前市场对商业百货的估值在市盈率15倍左右，市净率3倍左右，茂业注入的资产被严重高估了，而成商资产依然按照原值，这样的资产注入有损成商老股东的利益。

会后，成商集团公布了股东大会的最终表决结果，所有议案均获得通过。但是，所有议案表决中均有约17%的反对票。

对此，成商集团在公告中称，目前国内百货行业内部也已拉开了横向整合的大幕，大型百货公司集团纷纷收购业绩下滑的单体百货企业，以尽早占据一二线城市核心商圈，获得城市发展的潜在消费资源。

成商集团董事长高宏彪在接受媒体采访时曾表示，“在A股市场中，上市公司和个人投资者所处的位置和着力点是不同的，大多数散户投资者往往关注的是公司股价表现，而上市公司则更要考虑长远的经营业绩。此次重组只是‘茂业系’百货业务整合的第一步，未来希望对成商集团注入优质资产、扩大规模实力，其未来可能成为‘茂业系’唯一的百货零售上市平台。”

“茂业系”百货虽然曾经归属百货一级阵营，但实际经营分散，尤其在主流百货业都频繁关闭的行业态势中，更显后继乏力。以成商集团为例，2015年中报显示，公司上半年实现营业收入10.15亿元，同比下降10.42%；归属上市公司股东的净利润6208万元，同比下降62.36%；基本每股收益0.1088元，同比下降62.38%。

资深零售专家丁浩洲接受媒体采访时曾指出，“茂业百货之所以选择现在并入成商集团，是因为老板觉得现在是个好时机。首先现在成商集团股价只有7块多，处在最低点，茂业系百货可以用资产换取比较多的股份。第二，百货现在很差但还没有倒掉，等倒闭后再想换股就不可能了。所以目前是把H股资产置入流通性更强、估值更高A股二级市场最好的机会。”

上述资深观察人士认为，“通过左手倒右手，‘茂业系’把同一业态集中起来，既避免同业竞争又能在商业竞争激烈的时代把握以规模取胜的优势，还可以在腾挪的过程中实现资产增值，未来成商集团或将成为‘茂业系’重点整合的百货零售平台，‘茂业系’资产注入还将持续。”

事实上，控股股东茂业商厦和实控人黄茂如已出具承诺，将分阶段整合旗下百货资产，并借机注入成商集团。按照规划，控股股东拟在此次重组完成后24个月内，根据成商集团的经营需要，将其控制的重庆茂业及相关资产以转让、吸收合并等可行方式转让给第三方或整合至成商集团；重组完成后的48个月内，将其控制的其他非上市百货零售业务及资产注入成商集团；重组完成后的适当时间，整合境内外上市公司的百货零售业务。