上周五，辽宁省地方债的发行结果着实让市场大吃一惊。不仅各期限债券中标利率较下限上浮，10年期专项债更是首次出现流标未招满。
对比其他各省地方债的顺利发行，辽宁省地方债的招标结果显然有些“尴尬”。地方债发行为何会出现利率全线上涨，甚至是流标？
从资金面看，随着股市调整资金回流，目前债券市场并不缺流动性，流动性因素并不足以解释利率上浮和流标的结果。如果要用地方政府的信用溢价来解释，则更行不通。虽然中国各省经济发展差异较大，但今年已发行地方政府债券的省市级信用评级仍清一色的为AAA，即使有些省份今年财政收入增速下滑较快或出现负增长，也并不妨碍其获得AAA的高评级。更何况与辽宁省经济发展状况相似的“东北兄弟”黑龙江、吉林，在今年发行地方债时并未出现利率上浮或流标的情况。
当用市场流动性、发行主体信用风险等市场化因素分析无果时，就要从我国地方债发行的“特色化”因素入手。毫无疑问，自打各省可以发行自发自还的地方债以来，各省地方债不仅获得超额认购，就连中标利率也几乎与同期限国债利率相近，甚至出现了山东省发债利率低于国债利率的“奇观”。
虽然债券市场地方债的供给压力在不断增加，但各家银行认购的热情不减，而银行不断认购低利率、长期限地方债的动力，主要来自于财政存款。
“财政存款是各家银行争抢的肥食，由于我国目前地方财政管理仍较为低效，大量的财政收入常年存放在银行，并未加以好好利用。但对银行来说，存款向来是最核心的成本来源，财政存款不仅规模大，且大部分仅按活期或定期存款支付利息，如此低成本的资金来源，各家银行自然蜂拥争抢。”一位银行债券发行部门专业人士说。用认购地方债来换财政存款，这是银行与地方政府间的交易，但如果双方配合不够默契，财政存款在各家银行间分配不均，双方的合作自然难以顺利推进，地方债发行也会受阻。
辽宁省地方债流标一事能否开创我国地方债的市场化发行模式，还不好妄下定论，毕竟这个结果很大程度是受非市场化因素干扰。可以期待的是，随着地方置换债发行规模的不断加码，地方债供给压力不断增加，至少地方债信用利差会扩大，中标利率与同期限国债利率分化会逐渐明显。
本文来源：金融时报
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王晓易_NE0011
