引资中民投 高负债阳光城的资本魔术

2010~2014年资产负债率上升超3倍

本报记者  王小明  广州报道

近年来快速扩张的闽系房企阳光城集团(000671.SZ，以下简称“阳光城”)又一次成为近期资本市场的焦点。

4月24日，停盘已久的阳光城发出公告透露，中民投旗下上海嘉闻投资管理有限公司（以下简称“上海嘉闻”）将以每股15.56元的价格全额认购公司定增股票，合计出资45亿元，认购完成后，上海嘉闻将持有阳光城本次发行后总股本的18.27%，成为阳光城的最大单一股东。

这是继2014年11月定增融资26亿元之后阳光城又一次大手笔融资。作为近年来快速崛起的闽系地产企业，阳光城以凶猛的扩张风格而著称，但其在屡次斩获高价地的同时，也能从资本市场获取源源不断的现金资本，这家3年内业绩翻了10倍的房企究竟有怎样的资本秘诀？

高速扩张的财务账簿

在享受高周转带来的业绩翻倍增长的同时，阳光城与所有的规模快速增长型房企一样，面临着资产负债率直线飙升的困扰。

尽管成立还不足一年，但中民投加码地产业务的雄心已经有所显现。

“金主”中民投

作为阳光城此次定增的唯一“金主”，上海嘉闻是中民嘉业的全资子公司，后者为中民投旗下投资运营平台。成立于去年8月的中民投是国内目前唯一一家“中字头”的大型民营投资集团，其发起者包括苏宁电器、泛海控股、巨人集团等59家民营企业，其中不少均具有地产背景，阳光城董事长林腾蛟就是中民投的59位股东之一。

尽管成立还不足一年，但中民投加码地产业务的雄心已经有所显现。2014年11月18日，中民投联合上海外滩投资及嘉鹭投资以248.5亿元的总价，拿下上海黄浦区的董家渡地王而轰动一时，该地块成交价刷新了去年上海土地市场的成交总价纪录。

此番入股阳光城可以看作是其在国内地产领域的第二笔投资。根据阳光城公告，上海嘉闻作为唯一投资者全额认购公司此次定增股票，最终出资额为45亿元，这笔募集资金将用于阳光城上海杨浦平凉路项目、上海唐镇项目、杭州翡丽湾项目和西安上林雅苑这四个项目的建设，上述四个项目的投资金额分别为5亿元、18亿元、3亿元和19亿元。

阳光城在公告中表示，本次非公开发行将为公司开发建设房地产项目提供有力的资金保障，有助于提高公司资本实力、增强公司未来发展潜力，为公司扩大市场占有率奠定坚实基础。

同时，通过本次非公开发行，公司还可以优化自身资本结构，降低资产负债率和财务风险，提高盈利能力和抗风险能力，增强公司应对未来行业调控和市场变化的能力。

证券分析师们普遍认为，在定增完成后，阳光城的净资产将突破100亿元，企业规模进一步扩大，资产负债率和财务风险进一步降低，公司吸附能力、抗风险能力会得到持续增强。

“双方的投资合作是一个双赢或者多赢的局面，中民投入股阳光城的价格为15.56元/股，消息公布后股价已经上扬超过了20元/股，按照目前的情况，预计再有四五个涨停板股价达到30元/股也不是难事。这意味着在没有交割之前，中民投就浮盈45亿元，获利100%。当然阳光城也得到了它想要的，包括发展的资金，行业地位的认可，以及未来中民投能够给予它的各种附加值。”针对这笔入股交易，易居中国执行总裁丁祖昱评价表示。

事实上，这并非是双方的第一次合作。参考阳光城去年11月完成的26亿元定增方案可以发现，彼时阳光城的投资者中就活跃着中民投的身影：中民投的核心股东之一民生加银基金管理有限公司参与了上述定增，并最终获得了认购权，以8亿元的总价获配7030万股，成为了阳光城的第四大股东。

此次再以唯一投资者的角色认购阳光城股份，中民投显然是着眼长远：有别于其他一般询价定增只锁定12个月，此次中民投以战略投资者的身份参股，股票锁定期长达36个月。

“傍”上了中民投这个大款，阳光城近年来不堪重负的资产负债表得以明显改善：本次定增完成后，阳光城的资产负债率将从去年底的84.69%下降至78.46%，进一步提高了财务安全系数。

尽管过去3年时间里阳光城的业绩实现了10倍级的增长，但要持续获得资本的青睐，阳光城显然有其过人之处。

在闽系地产企业中，阳光城的扩张风格以凶猛而著称：仅2012年和2013年，阳光城在长三角区域、福建地区、大西北区域斩获的土地项目就超过了20个，总拿地金额超过180亿元，是其当时年销售额的一倍还多。

阳光城的快速崛起与其2012年引入的全新运营团队不无关系。2012年，阳光城将总部从福建迁至上海，并聘请曾在华润、龙湖担任高管的陈凯为集团公司总裁，负责阳光城的整体战略执行，其随后吸纳了一大批来自万科、华润、中海、龙湖等一线房企的资深职业经理人加入阳光城。

陈凯为阳光城量身定制了“高周转+低成本”的运营策略，通过精准的市场定位、可迅速复制的成熟产品和敢打硬仗的团队很快提升了阳光城的运营效率。从2011年到2014年的短短几年时间里，阳光城的销售业绩从23亿元迅猛增长到230亿元，3年时间翻了10倍，成功跻身国内房企第二梯队阵容。

然而，在享受高周转带来的业绩翻倍增长的同时，阳光城与所有的规模快速增长型房企一样，面临着资产负债率直线飙升的困扰：从2010年末至2014年，阳光城的资产负债率上升超过3倍，截至2014年底，其负债率已经达到84.69%。

“股权+债权”融资

这种“股权+债权”的融资模式确实在某种程度上帮助阳光城实现了快速度的扩张。

此番中民投以直接入股的方式给阳光城带来了45亿元的现金。

本报资料室/图

尽管陈凯认为，阳光城的负债情况并没有外界所想象的严重。“要快速做大，不负债怎么高增长？目前，阳光城的资产负债率大概80%多，去掉应收款、楼款后，真实负债率大概在40%左右，我认为是健康的，”但面对外界不断的高负债质疑，陈凯也在力求解决阳光城的资金成本问题。

对于阳光城的融资模式，陈凯有着自己的一套路数：利用“股权+债权”的方式实现低成本融资，迅速做大规模。

“与什么事都自己干，风险都自己扛，什么成果都归自己的传统模式不同， 股+债 是大家一起玩，一起赚钱的模式，我们可以通过转让项目部分股权给信托公司的方式获取更低利息的资金，也可以将项目的股权向基金公司或者合作方开放，降低投入成本，实现收益分享。”陈凯表示。

这种“股权+债权”的融资模式确实在某种程度上帮助阳光城实现了快速度的扩张。以阳光城与歌斐资本的合作为例，2012年7月，阳光城联手诺亚财富旗下的歌斐资产共同成立“歌斐1号-阳光城地产基金”，投资阳光城福州闽侯项目和厦门翔安项目，当时设计为3年“股+债”模式。最终，受益于高周转，阳光城在一年后就还掉了这笔优先债。

在陈凯看来，这种基金合作方式相对信托融资有更多的优势：一是初始资金投入少，一个5亿元的项目阳光城的初始投入可能还不到1亿元；二是资金压力小、有效降低负债率。由于占用资金时间短，同一笔债务可以在更多的项目上周转；三是资金成本小，相对信托动辄高达15%的年息，合作基金的利息一般只有10%甚至更低。

据陈凯透露，目前阳光城的平均融资成本已经从过去两年的15%降至了目前的10%左右，融资渠道多样化以及公司规模提升带来的谈判优势被认为是其融资成本下降的重要原因。

此番中民投以直接入股的方式给阳光城带来了45亿元的现金，对于善于利用资金杠杆的阳光城而言，显然这又是一笔不错的生意。