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南方基金李海鹏:2015年转债投资要小心估值泡沫

2015-02-03 13:47:31 来源: 网易财经 网易号 举报
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1)2015年债券市场看法

虽然说经历了2013年一个比较难熬的年份,但是展望未来充满信心。站在这个时间点,回顾过去一年,我们的结果是非常振奋人心的,因为2014年是这么多年来债券市场最好的一年,但是展望未来一年,我们的心情是比较忐忑的。

2014年就是一个股债双牛的市场,打破之前很多的经验数据,比如说债券市场每年第三季度都有Q3效应,类似于股票市场的五月份效应,过去十年第三季度债券市场都有一个调整,调整是肯定的,只不过是幅度的大小。但是2014年第三季度债券市场是一个牛市。

2014年为什么债券市场有些基金收益这么高?债券市场一般把它分为牛市、熊市和平衡市,收益主要是价差收入和利息收入。比如说买一些信用债,票息是6%左右,如果债券从持有到期那三年,总的回报就是18%,只不过每年是6%的稳定收益,会有高有低。所谓的平衡市,这一年市场比较稳定,赚了6%的票息。所谓的牛市,今年的债券市场票息6%,由于降息也好,货币市场政策宽松也好等等原因,造成收益率有往下的移动,比如说6%降到5%。如果是三年,我能赚到三块钱的价差,今年收益就是九块钱,这就是牛市。熊市相反,我是6%,没有往下走反倒往上走,上到了7%就亏了三块钱,票息六分钱,把三块钱打到全部收益里是3%,就叫熊市。典型的熊市是什么?2013年。典型的牛市是2014年。

2014年收益是怎么来的?经过2013年的大幅的调整,2013年很多债券基金平均收益大概也就是一到两分钱,大面积的债券基金是亏损的,2013年六月份、2013年的12月20号是钱荒,这造成了债券市场大幅度的调整,把2013年票息的收入吞噬掉了。2014年,债券基金的收益基本是两块来源,股票加可转债,2014年收益最高是可转债。经过2013年的调整,给2014年的债券留出比较好的空间。

整体来说,2014年市场上涨有几个有利的原因,本身是宏观经济和通货膨胀是比较有利的。

2)2014年市场利好因素

2014年的货币政策相对宽松,相对2013年、相对于钱荒的2013年,2014年货币政策是比较好的。如果经济相对来说比较弱的话,首先是货币政策。大家可以看到美国2008年金融危机之后,先来就是Q1。中国央行在2014年相对于2013年把政策放松了,在市场上造成宽货币的环境,因为希望能够宽货币向宽信贷进行传导,归根到底希望银行贷款起来,尤其贷款能够进入实体经济促进经济的发展。

3)债市新兴投资力量

2014年,对债券市场有一个新兴的投资力量出现—银行理财资金。银行理财资金在2014年债券市场上发挥了非常大的作用。

正是由于2014年本身宏观经济和通胀膨胀的环境,对于债市是有利的,银行相对于2013年来说,在2014年放松的力度提高,宽货币出现,没有顺畅的传导到宽信贷。新增的资金进入市场是很大的因素。再加上2013年大幅的调整给大家非常好的起点,种种因素加起来造成2014年债券市场有非常好的表现。

如果要分析2015年的话,2014年这些因素是不是还在?整体来说,我们大的方向、大的环境还是比较乐观的,但是中间的风险点增加了。宏观经济和通货膨胀这块在2015年对于债券市场的投资还是比较有利的。2015年, GDP增长率正常来说比2014年再往下压一下,包括一月份公布的2014年的数据,投资消费这块对于经济的推动都有下来。尤其比较担心的是房地产投资和制造业投资下滑的速度比较快,房地产投资已经到10%以下,这对中国的经济影响是非常大的。CPI2014年下滑2%左右,一月份CPI数据1%。

对于债市投资比较有利的,毕竟国家的政策导向是要降低实体经济融资成本,换句话说现在社会的真实融资成本较高,真实融资成本是名义利润水平减去CPI,现在CPI只有2%。现在由于CPI通货膨胀往下走,真实的利率水平蛮高的,我们政策的导向降低融资的成本,把收益率压下来。导向来说,趋势是往下的,这对于债券市场是比较有利的。

第三个有利因素,现在银行理财和债券基金规模增长是正的增长。换句话说现在银行理财资金和新增的资金对于债券市场比较有兴趣的,还是在金融债券市场,但是速度大幅度下降,量也下降了。从比较好的方面来说,现在经济面、货币政策、导向、新增的资金等等对于债市都相对来说比较有利。可能大的方向、大的环境是比较乐观的,但是我们心情是比较忐忑的,我们现在更关注中间很多风险点,这些风险点相对来说带来的风险调整幅度可能要远远超过2014年。

比如说现在最担心的风险大类资产配置的转移。在这种情况下,我们看到了整个大类资产配置已经发生了转移,就是从原来低风险资产类别向高风险、高收益的资产转移。具体来说从货币基金、债券基金向股票基金和股票指数基金进行转移。

还有一些我们现在比较担心的,市场未来再好的预期也需要有好的起点,站在这个时点,由于2014年债券市场大牛市,在一定程度上已经透支了未来的涨幅。

第三个我们担心的风险点,有可能2015年汇率对于市场的影响因素大于利率。一月份是市场资金情况比往年紧不少。央行未来这两年有两大目标希望完成,一个是利率市场化,一个是人民币的国际化。而人民币的国际化必然伴随人民币相对的强势地位,历史上美元、欧元、日元、英镑,任何一个国家的本币被全世界接纳,必然实现本币的强势。有效汇率相对来说是在升值的,但是对于美元是贬值的,所以2015年我们判断汇率的因素在很大程度上制约银行货币政策放松的力度和节奏。考虑人民币对美元的比价关系,这有可能在2015年造成货币政策放松的力度小于大家预期,节奏慢于大家预期。

4)债市投资策略

对于债券的投资策略是什么呢?正常来说,信用债虽然经过2014年的大幅上涨,现在很多信用债的收益率还是可以的,但是要担心信用风险,包括个券的风险和政策面的风险,这是2015年我们关注比较重点的一点。

我们更乐观的是可转债。2015年有一个重要的特点,2014年转债的面比较广,但是现在随着股票市场的上涨,很多转债都已经开始纷纷退市了。有可能2015年如果不考虑新增发行的话,存量可能降四五百亿,存量降了不少,但是大家的需求还在这里,同样的资金甚至更多的资金追逐更少的转债量,必然造成转债估值的泡沫。这是对2015年转债投资很大的风险点。我们更关注2015年可转债和可交换债新的转债的供给能不能跟上来,会不会有大量的新发的转债进入市场,从而给大家提供更多的选择。

张帆 本文来源:网易财经 责任编辑:王晓易_NE0011
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