胡俞越:推出股票期权正当时

大智慧阿思达克通讯社12月5日讯，今日晚间，上交所公布了《股票期权交易试点管理办法（征求意见稿）》。对此，北京工商大学证券期货研究所胡俞越指出，股票期权和ETF期权作为对冲风险和投资组合工具，在增强现货市场流动性、活跃蓝筹市场、降低波动性等方面具有重要的意义，有助于增强保险机构等长期资金的持股信心、吸引长期资金回归市场。此时推出股票期权和ETF期权正当其时。

作为风险管理的基础性工具，期权产品是否已经准备好了在中国萌芽？胡俞越建议要重点关注六个问题，包括ETF现货市场规模、风险控制、投资者适当性制度的公平性、做市商制度、期权产品推出顺序、配套制度完善等。

一是我国ETF现货市场规模是不是足够。从境外经验看，一定的现货市场规模是ETF期权成功的基础。

美国于1997年推出首批ETF期权时，其ETF市场总规模仅82亿美元；2000年港交所推出ETF期权时，市场总规模只有43亿美元。目前，沪深两市ETF总规模已达283亿美元，其中沪市为203亿美元，远大于美国、中国香港等市场推出ETF期权之初的市场规模。上交所拟推出的ETF期权标的为上证50ETF，当前规模为202.9亿元，2013年全年成交额为1812.1亿元，均列单市场ETF第一名。在流动性上，2013年，上证50ETF换手率为944%，远高于香港ETF 期权市场5只标的ETF的平均水平454%。上述情况表明，我国ETF规模足以支持期权产品开发。

二是初期风控过严是否会导致供需不平衡而引发爆炒风险。

在期权试点初期，上交所对期权义务方收取了相对较高的保证金，因此，义务方的成本相对较高，可能会导致供给不足。与此同时，采取了相配套的、严格的限仓、限购等制度以限制需求，能够有助于平衡买卖双方的力量，避免爆炒风险。

总体上看，通过严格的投资者适当性管理制度、充分的投资者教育工作和严密的风控体系，ETF期权市场不会发生类似权证投资者的风险事件，不会引发爆炒风险。

同时应当指出的是，流动性是期权市场的生命力，推出股票期权也应当保持必要的适度的流动性。

三是投资者适当性制度的公平性问题。

投资者准入问题，一直是新业务推出时存在较多争议的环节。对于期权在中国市场的试水，试水初期，设立投资者适当性制度是必须的。

因为期权是较为复杂的金融衍生产品，个人投资者需要一定的时间适应期权投资的节奏。不能参与期权交易的投资者也可通过期权交易专户、资产管理计划等形式间接参与期权市场。若不实施投资者适当性制度让对期权缺乏了解的投资者进入市场，才是对这些投资者的不公平。

四是做市商是否会形成操纵市场价格的力量。

国际经验看，做市商是期权业务成功的重要因素之一，但若监管不当，也可能导致做市商滥用报价权利，扰乱市场秩序。所以，怎么从制度设计上做好“提前量”，防范做市风险，尤为重要。

须对做市商设计一套有针对性的监督管理方案。例如，规定做市商必须使用专用账户做市，做市业务必须和自营业务分离，做市商不得利用做市账户进行自营等非做市业务。对于违法违规的做市商，也必须采取相关监管措施、给予纪律处分；情节严重的，将上报证监会查处。

上述一系列的监管方案能行之有效地防范做市风险。如果没有做市商，期权市场可能不活跃或不稳定，不活跃的期权市场也就可能意味着不成功。我们希望推出的股票期权一举成功，就需要做市商制度作为保障。

五是关于期权产品推出的顺序，为什么要率先推出ETF期权。

胡俞越认为作为中国资本市场首个期权产品，先推出ETF期权有其合理性。

一是ETF期权和现货证券联系最为紧密，两者投资者群体较为一致，率先推出ETF期权，不仅可有效避免由于投资者群体割裂等导致的投机盛行现象，还可以起到活跃现货证券交易，提高现货市场流动性的作用；二是机构投资者是ETF的主要持有者，推出ETF期权可为其提供便利、可靠、低成本的增强收益机会（如采取备兑开仓策略等），吸引此类资金入市；三是ETF期权采用实物交割，更有利于投资者锁定买卖价格，进行精确的风险转移和对冲；四是有助于壮大ETF市场，为投资者提供优良且便利的大盘资产配置工具。美国1998年推出首批ETF期权后，ETF市场规模从82亿美元增加至176亿美元，增加了115%；五是证券公司和期货公司都能参与股票期权业务，率先推出ETF期权，有助于推动证券公司和期货公司的创新发展，壮大我国投资银行业，提升我国资本市场国际竞争力和服务实体经济的能力。

六是关于股票期权相关配套制度，主要是现货交易“T+1”和期权交易“T+0”之间不匹配和融券不便利两个问题。

上交所股票ETF采用实时“申购-卖出”、“买入-赎回”的“T+0”机制，可以间接地实现ETF的“T+0”交易，方便投资者进行期权与现货的风险对冲。对于融券，目前ETF的融券比单只股票更加便利，而且，一旦ETF期权推出，其标的ETF的融券业务将会更加活跃。此外，胡俞越建议上交所进一步提升ETF融券效率，对标的ETF证券借贷作出更加有效的制度安排。

发稿：常银玲/古美仪 审校：陈金艳

*本文信息仅供参考，投资者据此操作风险自担。

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