摩根大通探究2015年中国十大大经济问题

编者按

摩根大通中国经济学家在最新发布的一项报告中探究了中国十大经济问题，包括中国政府是否会下调2015年增长目标、经济转型是否会继续、房地产市场是否会继续调整等。下文摘取了报告要点以飨读者。

1 中国政府是否会下调2015年增长目标？

预计中国政府会将GDP（国内生产总值）增长目标从2014年的7.5%下调至2015年的7%。虽然降至7%的可能性很大，但是我们认为有30%的可能会将增长目标降至7%～7.5%的区间。同时，将会持续推进结构改革

中国经济2015年可能增长7.2%，消费、投资与净出口的贡献率分别为3.4%、3.1%和0.7%。主要受益于服务板块相对稳定的增长和经常账户盈余。不过，房地产板块的疲软和制造业产能过剩将造成持续拖累。

2 中国经济再平衡是否会继续？

尽管我们预计，楼市回调以及几个行业的产能过剩将继续在2015年令制造业承压，但服务业或将继续以相对稳定的步伐扩张。因此我们预计经济结构调整将持续稳步地进行。

3 房地产市场调整还会继续吗？

影响是什么？

预计2015年房地产市场的调整将持续下去，因为供大于求的现象在近期仍然明显。住房价格可能会进一步下降，但2015年下半年可能会趋于稳定。从高峰到低谷，我们预测全国范围的房价跌幅将在5%～10%区间内，二线和三线城市整体面临更大的价格跌幅。值得指出的是，即使房价温和下跌，但是衡量房价可支付能力的房价收入比应该会显著改善，因为中国的家庭收入增长较为强劲，而这一趋势在经济再平衡过程中仍将持续。

4 中国的金融风险是否能得到控制？

金融系统的风险虽然有所提高，但未来几年内不大可能发展成全面的危机。首先，尽管按历史标准和国际标准衡量，中国企业债务很高，但中国家庭部门的债务很低，仅为国内生产总值的25%，而政府债务（包括中央和地方政府债务，但不包括国有企业的债务）占GDP的59%，仍然在可控水平。第二，尽管经济放缓，但到目前为止我们对2014年和2015年的增长率高于7%的预测仍是主要经济体中最高的。第三，中国的债务主要为内债（外债仅略高于国内生产总值的10%），国内的储蓄率超过50%，这是全球最高的。第四，尽管有债务快速增长，但总资产也在快速上升；因此，除几个行业（如房地产与矿业）以外的杠杆率仍较为稳定。政府部门持有的大量国有资产和4万亿美元的外汇储备是防御潜在危机的强有力缓冲。最后，中国的资本项目相对封闭；因此，资金外流引发危机的风险相当低。

漠视潜在金融风险的后果可能很严重。如果考虑中国金融体系可能出现的风险情形，假如在未来几年未能实施结构性改革，那么中国的金融风险可能在2018年-2019年达到一个临界点。

5 中国会面临财政悬崖吗？

一系列财政改革措施应当能够在一定程度上缓解一些较为紧迫的担忧。

新规应当有助于控制地方政府债务问题。近期融资渠道由地方政府融资平台向市政债券转变，应当能够缓解融资与地方政府项目期限不匹配的问题，降低利率负担，从而有助于降低违约风险。长期来看，这应当能够强化对地方政府借款的市场约束，因为市政债券往往有比影子银行系统融资更严格的要求（例如外部评级要求、财政报表披露和政府支出监督）。

6 中国央行的操作框架是否处于十字路口？

改变货币政策操作框架的主要原因是出于对传统货币宽松政策扭曲的担忧。央行通过降息或加快信贷投放来放松货币政策时，信贷市场对不同借款人会有差别对待，地方政府和国有企业（由于其隐形担保）以及对利率不敏感的借款人（愿意接受较高的利率）会对其他行业的借款人产生挤出效应。新的运作框架是应对上述担忧的短期折中解决方案。定向宽松旨在通过提供流动性，支持某些部门（如小微企业、保障性住房和三农），从而使信贷市场相对公平。然而，新的方法从开始之处就有其自身缺点。央行鼓励特定部门信贷的做法可能并非基于市场因素，从而导致新的市场扭曲。另外，新框架下货币政策操作的透明度较低，造成不必要的市场不确定性。

降息是在某种程度上反映第四季度经济可能低于预期。另一个原因是，降低企业融资成本是政策的优先考量。2015年，我们预期至少会再有一次降息。

7 全球石油价格暴跌对中国有什么影响？

全球石油价格下跌将主要通过通货膨胀传导和经常项目顺差来影响中国的宏观经济态势。考虑到2015年预期的全球石油价格疲软趋势，我们期待中国消费者价格指数通胀率从2014年预计的2.0%同比放缓至2015年1.5%。

考虑到中国是石油进口大国，外生性的、供给驱动的国际油价下跌所引发的PPI通缩将提高企业利润和家庭收入，支撑经济增长。

8 中国的经常账户盈余将再次

扩大吗？对人民币有哪些影响？

我们预期，中国的经常账户盈余占GDP的比重会从2013年的2.1%扩大至2014年的3.1%和2015年的3.5%，逆转近几年持续下跌的态势。持续扩大的经常账户盈余应该会对人民币施加更多升值压力。

2015年上半年，由于中国国内疲软的经济表现以及美联储加息预期下的强势美元，人民币兑美元可能贬值超出6.20。

9 中国的再平衡对世界其他地区有哪些潜在影响？

全球大宗商品的超级周期已结束，但中国对大宗商品的需求不会大降。

经济结构调整并不意味着中国将放弃投资。2013年，投资占中国国内生产总值(GDP)的比重为47.8%，这一高比例是难以持续的。中国经济结构调整的目标是，到2020年，将投资占比降低到一个更合理的水平，例如35%～40%。这意味着中国将放缓投资步伐，未来的投资增速将低于GDP增速，但应该不会骤降。

10 中国正在进行的结构性改革的下一步是什么？

金融改革

在目前阶段，我们预计中国政府将会继续在所有领域小步推进改革。因此，虽然我们已经几乎在所有领域看到了一些进展，但没有太多突破性进展。这种渐进式的改革方式应该有助于维护金融稳定，由于近几年金融失衡快速累积，这一点具有优先性。

财政改革

2014年，财政改革的三个关键领域包括：完善预算管理制度，其中，地方政府债是关键问题；完善税收制度；建立事权与支出责任相适应的制度。我们预计2015年前两个问题依然是重点。

关于预算管理制度，我们期待2015年将地方政府债纳入预算管理体系的进展。我们预计地方政府债的规模将从2014年的4000亿元增加到2015年的约1万亿元。这意味着地方政府融资方面有一个过渡性的安排，以避免“财政悬崖”。在我们看来，即使地方债规模增加，地方政府在融资方面整体将面临更严格的规定和限制。关于税制改革，我们预计增值税将扩大覆盖整个服务行业。此外，2015年人大可能会启动房产税的立法程序，但离实施还需要几年时间。

行政改革

我们认为国务院正在实现总理提出的目标，即约三分之一的现有行政审批项目将在2013-2018年任期内取消。

户籍改革和土地改革

户籍改革方案的重点是在中小城市（即城镇人口不到100万的城市）建立统一的户口登记制度，向非居民发放居住证。在大城市，在可预见的未来，户籍限制将继续保留。

近期土地改革的重点是明确土地使用权，我们看来，这是下一步改革的前提。土地改革的目标是明确和确定土地所有权和承包权，并允许转让经营权。地方一级将在未来一到两年内落实经营权流转试点改革，但在明晰土地使用权完成之前，全国范围的土地改革可能还要等好几年。土地改革或许是整体改革议程中最复杂和艰巨的一项任务。

国有企业改革

在混合所有制改革目标方面，地方国企改革显得更为积极。上海改革方案的重点是根据企业的职能明确国有企业的身份，从而以不同的方式进行管理。相比地方一级国有企业改革，中央直属国有企业改革似乎缺乏明确的目标，包括混合所有制的定义、员工持股政策、董事会建设等方面。

放宽“独生子女”政策

2014年1月17日，浙江省率先放宽独生子女政策，允许单独夫妻生二胎。据人民网报道，2014年中已在全国范围执行单独二胎政策，仅除个别省/自治区（如新疆、西藏）作出承诺但还没有具体的时间表。

　（文章摘自摩根大通研报，作者朱海斌，有删节）

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