阿斯利康命运由谁决定？

辉瑞(Pfizer)拟斥巨资收购阿斯利康(AstraZeneca)是（或者应该是）一个风向标事件。这没啥好说的，除了这家美国制药集团居然避税以外。据说反对不公平税收竞争的英国政府竟然让辉瑞避税成为可能，这已经够糟糕的了，而更糟糕的是，它这么做竟然是以英国最重要的公司之一为代价的。

然而，由于此次收购似乎极为可怕，它是有价值的。它迫使我们问一个重大的问题，即公司的命运应该由谁控制？这只取决于股东，还是与其他利益方也有关系？要回答这一问题，我们必须解决其他问题。公司的目的是什么？是让股东变得有钱？还是尽可能廉价而有效地提供有价值的商品和服务？

之所以说这次收购是一块极好的“试金石”，是因为它发生在一个社会目的不言而喻的行业。它也是英国还能充当世界领军者的少数几项活动之一。

所有正常人都会问三个问题。收购会加剧竞争吗？它会增加在改善生命的研发领域的投资吗？收购方关于未来产量和研发的保证可信吗？答案都是否定的。

然而此次合并很可能会获得成功，因为唯一的利益相关方是股东，无论他们持股的时间是十年还是十秒。阿斯利康可以像一袋土豆一样被买卖。

这种安排明智吗？直到不久前，我还认为这是最不糟糕的安排。现在我不那么肯定了。我们需要重新思考有限责任公司的所有权和控制权。

一个理由是，管理层很容易从自身利益出发，把对股东的责任当儿戏。显然除了维护公司自身健康的信托责任以外，他们只剩下了回报股东的责任。在原则上，这应该意味着将公司未来收益的折现值最大化。在实践中，它很容易演变成以牺牲企业更长期未来为代价来操纵股价。改革后的管理层薪酬机制可能会减轻这种缺陷。例如，应该取消让高管们单向押注而且可以任意修改规则的股票期权，代之以长期的限制性股票。

然而一个更为重大的问题出现了：即便是在理论上，股东应该被视为公司的所有人和控制人吗？实际上，一个有限责任公司真地可以由某些人所拥有吗？财产所有权的经济目的是将控制权与风险承担联系在一起。一家街头商店的所有者应该控制这家商店，因为她也是该商店的主要风险承担者。风险、回报和控制彼此关联。

阿斯利康的主要风险承担者是股东的说法正确吗？当然不正确。所有在这家公司有利害关系、但不能对冲风险的人都承担着风险。最明显的此类风险承担者是拥有企业特定技能的雇员们。在我们所有有价值的资产中，人力资本或许是分散风险能力最低、保险程度也最低的一种。在各式各样的人力资本中，对冲程度最低的是仅限于本企业使用的技能。

相比之下，股东可以购买多元化的投资组合，轻松地对冲他们的风险。如果合并后的公司最终以灾难告终，股东应该会安然无恙，但许多雇员的生活将会遭到彻底破坏。然而，可能一生在公司工作的雇员们却对公司事务没有任何发言权，而可能仅仅持有公司股权十秒的股东却有发言权。这是一种奇怪的状况。

这也对效率有一定影响。公司无法令人信服地承诺让一家工厂在十年内保持运营，比如经理们总是能逆转进程。但在某些情况下，此类承诺对于员工的价值，要大于让公司做出承诺的成本。共同受益的交易已经一去不复返了。

还有另一种研究股东实际角色的方法。他们没有提供公司所需的资源——这些资源大部分源于公司自己的留存收益。他们不可能真正控制公司。他们也不会承担最大的不可担保风险。股东实际上所做的是提供可缓冲意外冲击的股本金——这是一种防范某些事件可能导致公司破产的保险政策。股东由于能够多元化他们的投资组合，也许可以承担这些风险。这是一个重要的功能，因为他们可以得到被我们称为股权风险溢价的奖励。

如果股东真的可以提供保险功能，那么管理责任就不应单独由他们承担，而是应由整个公司承担。相应地，整个公司应该被视为一个允许市场内部享受分级控制益处的法律实体。一旦你从这个角度看待公司，至于是否应该单独由阿斯利康股东决定这家非凡公司的命运，这个问题的答案似乎显而易见。答案显然是否定的。

译者/邹策

英国《金融时报》首席经济评论员 马丁·沃尔夫