“融资铜”危机之后国储收铜或提供短多长空机会

什么是“融资铜”？进口来的铜，借助一张银行远期信用证，摇身成为部分国内企业获取低息资金的重要手段。而这些铜也有了一个专属名字“融资铜”。其具体的操作是，首先，当伦敦以及上海两地铜比价合适时，先在伦敦金属市场上做一个买入交易，业内人通常将其称为“点价”。通常情况下，上海铜价格与伦敦铜价格的比值在8.3以上，就是合理比价，有利于进口。不过由于存在无风险套汇和套利，一些企业融资后去投资的项目收益率很高，这一比价可以向下调整，进口的比价可以根据企业的目标收益做出一定的调整。

在伦敦点价的同时，企业需要在沪期铜市场上做一个相应的空头头寸，也可以称做“保值头寸”。这样就可以锁定进口、卖货整个融资过程中的价格波动风险和收益。比如，一批在去年12月点价买入的1000吨货，运输需要1个多月，在今年1月底被卖出。整个过程中，国内期铜价格从12月的54000元/吨涨至1月时的60000元/吨附近，在期货市场的空头头寸大约亏了600万；不过在现货市场上，进口铜的成本大约为54000元/吨，1个多月后在现货市场上约以61500元/吨的价格抛出，在这当中，企业赚了约750万元，风险和收益基本都被两地的期货市场锁定。

其次，企业在同外方签订了进口合同之后，就可以向银行开立信用证。所谓信用证，企业可以先不交付给外方货款，由银行先垫付，直到信用证承兑日到期后，企业才将货款支付给银行。根据不同企业的要求，信用证承兑日可以分两种：90天和180天。银行根据企业不同的信用，会在开立信用证时，让企业缴纳一定比例的信用证保证金。一般信誉好的企业，保证金比例大约在15％至30％之间。

再次，企业将这些进口铜在国内市场上按照市场价抛出，将资金套现。这部分资金由于可以在90天或者180天后才偿还，在此期间，企业的这部分货款就相当于一个短期的贷款。如果企业投资的项目收益很高的话，可以将以上的流程在接近90天或180天时，再操作一次，这样新获得信用证的资金可以偿还之前的信用证资金，前后衔接，就相当于一个更长时间的融资贷款。

需要指出的是，除了进口融资以外，由于人民币升值和内外货币利差的存在，有不少企业还可以从中进行套利交易。开立进口信用证后，银行是以外币（大部分情况都为美元）交付给国外卖方，而买方可以在承兑期后以外币支付给银行，同样也可以通过购汇以人民币支付。在人民币升值的预期之下，90天后或者180天后的汇率肯定是有利于购汇方的，因此企业都选择后者，即以购汇方式还款。如果人民币兑美元升值7％，按照这样预期，90天后，这些融资者从汇率兑换套利中也能获得1.75%的收益，180天这种收益则为3.5%。

信用证承兑日之前买方需承担的利息为：Libor＋100点，如果美元的Libor利率大约在4％左右，那么这笔资金半年使用的成本大约在年利率5％左右，而我国目前人民币贷款年利率在6.57%，这之间又存在着1.57%的利差收益。随着美元的继续降息，这一利差套利空间将会更大。从以上“融资铜”具体操作来看，人民币升值是其核心所在，那么今年以来人民币汇率持续贬值，铜及进口大宗商品贸易融资风险显露。“融资铜”风险之后市场才传闻国储收铜。

国储收铜是空穴来风还是确有其事？上周市场传闻国储收铜，据业内知情人士透露，国储局收铜的消息可信度较高，而且是以美金收购，收储时并不计较价格。其目的，一方面是因此前进口铜一直处于亏损状态，为了提振中间商的信心，增加铜流通速率而干预，另一方面是铜价经过近3年的下跌已经处于低位，因此出手抄底。至于规模，目前没有确切数据。据外媒报道，中国国储局已经在3月和4月收储至少20万吨国内保税区仓库中的进口铜。看样子国储收铜是大概率事件，而且从此消息公布出来之后，期铜价格有效突破47000的重压区有强烈意愿寻找上方的48500一线的缺口。同时二季度历来是铜需求的旺季，近期，CRU首席铜分析师Vanessa Davidson在圣地亚哥举行的2014年Cesco会议上表示，中国铜需求在二季度开始回升，汽车、电线电缆需求强劲，欧洲铜需求正在恢复。

那么国储利用收铜的刺激政策直接改变市场供需关系，指引铜价上涨，刺激经济回暖。但这种治标不治本的手法将会打击下游加工商在旺季主动备库存的信心。同时这种供需结构性的改变是短期性的，人民币贬值，比价修复，全球供给增加，中国固定资产投资白电消费增速放缓导致的铜需求增速减缓是基本确定的趋势，铜在上述短期因素支撑弱反抽之后，依然如同其它大宗商品一样存在强烈回归的需求，这一回归的目标位，我们认为伦敦铜中线下探考验5000美元下方或更低是大概率事件。

从持仓数据看，伦铜和沪铜的持仓量双双走高，表明投资者的多空分歧较大，此阶段配合铜价的走高，显示多头增仓的主动性更强。基金持仓方面，截至4月15日，美铜CFTC投机基金净空头手数相对前期有所走低，表面投机基金对铜价持短多长空思路。不过早在2013年6月份市场就爆出中国国家物资储备局有意收储铜，那时铜价还在7000美元上下争夺，当时高盛经济学家Max Layton指出，如果把过去十年的生产成本上涨计算在内，那么铜价水平已经非常接近中国在2002年和2008-2009年收储的铜价水平。那么如今铜价已经跌至6700-6800美元附近，国储局此时收铜基本是只赚不亏的买卖，划算！

铜与黄金同为大宗商品，2013年分别下挫9%和28%，进入2014年以来两者走势分道扬镳。从1月开始到3月中旬，黄金上涨13.4%而铜价继续下跌11.5%，黄金与铜分别成为表现最佳和最差的投资商品。铜与黄金在2013年初还曾保持0.6的较强正相关性，而目前两者相关系数已经回到0.1附近。

令黄金与铜走势迥异的原因，核心在于两者虽然同为大宗商品但黄金更具避险属性，而铜更受经济周期影响。从去年冬季开始的寒冷天气令美国经济增速迟滞后，市场更倾向于买入黄金寻求避险。而新兴经济体增速下滑的大背景下，大宗商品景气周期难以扭转。在中国疲弱的采购经理人数据公布后，市场则在猜测中国将出台经济刺激措施，如今国储局收铜应验了市场的猜测。

再则近期乌克兰局势不稳定，将提振金银避险需求，同时每生产300万发子弹，需用铜13-14吨。如果乌克兰局势进一步升级，金银铜可能同向上涨。

技术层面：沪铜CU1407短期走强比较明显，但中期依然受制于48500~50000元一线，同时上方缺口也待价格做确认性回补。但全球铜供求过剩状态难改，5月-6月短期供需变化提振铜价弱反抽，但遇压力位出现二次做空时机。