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招行刘东亮:沪港通将引发汇率风险与对冲需求

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近期证监会宣布推出沪港通业务试点,并将于半年后实施。从微观角度而言,这无疑使个人投资者和机构投资者都获得了更多投资机会,并可享有跨境投资的便利性,从宏观角度而言,这一政策对两地市场发展,资本流动,乃至人民币国际化都具有重大意义。

不过,沪港通在使投资者和市场获得更为便利的优势之后,也带来诸多挑战,特别是在人民币汇率进入双向波动的背景下,沪港通将使投资者面临汇率风险,并激发出避险对冲需求,而目前的金融市场及产品尚不能满足这一需求。

由于计价货币不同,沪港通必须面对人民币和港元之间汇率转换的问题,其货币兑换模式尚未有明确细则出台,根据内地与香港间的现状,以及国际通行惯例,我们推测届时将有双边薄记和市场换汇两种模式可供选择,但无论那种模式,个人与机构投资者都将不得不承受汇率风险;

1)在双边薄记模式下,由于人民银行与香港金管局签订有货币互换协议,理论上投资者可以不发生货币兑换行为,两地的结算公司在互换规模额度内进行账面薄记,完成币种转换。这种做法免去了结售汇环节,结算公司和证券公司都免于承担汇率风险;但汇率风险完全由投资者一方来承担。

2)在市场换汇模式下,投资者、证券公司或结算公司均需承担汇率风险,但自由度较大。(我们没有考虑投资者直接换汇的模式,因为这将突破个人每年换汇额度5万美元等值外币的政策限制);

· 沪港通所引发的风险:

1)汇率风险一定会激发出强烈的对冲避险需求,但目前尚缺乏有效工具。最常用的外汇远期、外汇期权,目前仍受到诸多政策限制,非贸易背景的普通投资者无法获得相关产品,假如政策底线不允许被突破的话,那么可以考虑设立外汇期货等新的避险工具和市场。不过我们认为,由于个人投资者在金融知识和工具运用上具有天然的劣势,因此即使推出相关避险产品,也未必会激发个人投资者的避险热情;

2)大额结售汇对市场汇率的冲击,沪港两地股市的波动总是存在差异,这种市场间的差异将导致资金流向的不平衡,资金会从表现较差的市场流向表现较好的市场,极端市况下,需要完成币种转换的资金理论上可高达235亿元人民币,约合37.6亿美元,这几乎相当于目前人民币/港币即期汇率每月的交易规模,将在极短时间内形成单边市,甚至会对港币的联系汇率制度带来挑战;

总体而言,我们认为在人民币双向波动加大的背景下,沪港通将使投资者面临汇率风险,而目前的避险产品难以满足避险需求,急需金融创新的支持,同时沪港通如果引发大额结售汇,将对外汇市场和港元汇率带来挑战;但不论未来金融创新是否能够提供更多产品,个人投资者在跨境投资中的占比都将呈现萎缩趋势。

(作者:招商银行金融市场部高级分析师刘东亮,本文仅代表个人观点)

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