8月份新三板做市商制度落地时间越来越近，资本市场各方也开始预热。对PE/VC而言，这意味着除了IPO、并购、回购以外，还将获得第四种退出机会。
这将是一块巨大的蛋糕。截至2014年4月17日，共有挂牌企业690家，总股份数为233亿股，总市值高达853亿元，总成交金额4.93亿元，成交笔数达786笔。
据wind统计，目前参与新三板的券商数量达到72家，参与的PE/VC等投资机构更是数以百计。PE、VC这类投资机构与资本中介券商也开始慢慢形成利益联合体，共进共退。
其中，申银万国以100家挂牌企业数量位居第一，为当之无愧的“新三板之王”，与其合作的投资机构多达100家。
PE、券商融资顾问费潜规则
早早布局新三板，申银万国表现可圈可点，当广发证券、国信证券刚刚开始布局新三板时，申银万国新三板已实现盈利，2010年净利润已达1000万元。
一名不愿透露姓名的业内人士表示，申银万国为了保持新三板的优势，对那些有融资需求的新三板客户，帮助他们找PE、VC，并从中按融资数额进行提成，按照国际惯例，一般在3%左右。
银桦创投一名投资人士也透露，“申万只要是项目需要融资需求，他们就是采用这种方式来做。现在券商希望和我们合作的主要原因，是公司可选择的券商是很多的，如果提供融资额外服务，券商承揽到项目的可能性就大。”银桦创投是一家近期活跃于新三板的创投公司。
目前，大部分券商改变了以往单纯做新三板通道的方式，而是与投资机构形成共同联合体，在刚开始承揽项目时就会带着投资机构一起与公司进行沟通。
此前，券商一直将新三板业务视同“鸡肋”，业内的预期看点也在于做市商制度的落地。而券商联结PE、VC，既可以解决新三板客户的融资需求，又可以收取一笔不菲的融资顾问费。
目前券商新三板业务收费方式主要有两种，主要区别在于是否帮助企业推荐投资机构。前述业内人士表示，对于帮助推荐投资机构的券商，将获得额外的一笔“融资顾问费”，该笔费用一般按照一定比例收取，比单纯的做承销商的费用高出近一半。
北京法大律师事务所高级合伙人计静怡对此分析：“现在新三板融资能力很弱，公司需要有投资机构进来获得融资，就是看机会怎么搭建。以前是券商单打独斗，现在大部分券商带着投资机构跟客户谈，这不是一家两家的做法，很普遍。”据悉，申银万国、广发证券、海通证券、宏源证券等都纷纷采取了这种方式。
神秘PE五次联手申银万国
对于PE/VC这些机构来说，券商推荐项目方式也为他们增加了项目来源的渠道，其间不乏桌底下的利益联结和利益输送。
以PE公司上海天一投资咨询发展有限公司(下称“天一投资”)为例。天一投资这匹新三板黑马的崛起，与被称为新三板之王的申银万国有着紧密的关系。
公开资料显示，上海天一投资董事长为刘龙九，曾经担任申银万国江苏和浙江管理总部总经理，而且与申银万国第一任总裁阚治东为同事，曾经一同下乡去黑龙江黑河。
据理财周报（微信公众号：money-week）产业与资本实验室统计，目前上海天一合作与申万合作的项目共5个。而天一投资相关人士向理财周报透露，目前该公司的新三板项目也就七八个左右。其与申银万国的合作项目，占到了62.5%。
天一投资内部人士也向理财周报记者表示：“大多数项目都是申万介绍过来，重点是看已经规范化了的公司，财报已经审计过、不需要花太多精力的项目，本来利润比较少，不对财务真实性做太多考核。主要是考核行业和公司未来的市场。”
工商资料显示，上海天一的母公司是著名PE公司东方汇富创业投资管理有限公司（简称东方汇富），刘龙九在东方汇富担任高级副总裁。上海天一是其成立的主要以新三板投资为主的公司。
“我们也有和申万合作，但天一投资的背景比我们深，这和刘龙九有关系。”一名创投公司人士说。
前述内部人士介绍：“新三板基金不会添人手，目前专职员工可能就一个财务人员。天一没有专职团队做尽调，主都是母公司东方汇富出人帮着做。基本上，天一投资这边没有什么成本。”
而成立于2007年、专注于新三板投资的银桦创投情况也类似，目前员工只有4人左右，“因为我们不需要出去找项目”。
PE会先看券商给的公司资料，再决定是否去调研。“他们在承揽的时候他们会跟我们联系，主要是那些准备上新三板又有融资需求的，以及已经挂牌需要定向增资的项目。他们会把公司资料给我们，我们再去做调查。”
除了上海天一投资之外，与申银万国合作比较多的机构还有北京慧识金投资咨询有限公司、北京晋商资本管理有限公司、申银万国直投公司等。
对此，申银万国投行总经理周学群回应：“这种情况并不多见，很少有公司在新三板前做融资的。为了争取公司而帮助企业融资的情况虽然存在，但比较少见。上板环节推荐投资机构与定向融资的性质是一样的，本身承销费用就包括找投资机构的费用。”
对天一投资，周学群表示：“投资机构跟我们合作、联系的很多，我不一定记得特别清楚。我们不是太熟悉刘龙九。”
新三板不是PE主战场
对最早在2006年布局新三板市场的PE/VC们而言，7年退出期逼近，而目前新三板公司退出情况并不乐观。
官方资料显示，600多家新三板公司，成功转板的仅8家。“目前主要还是转板退出，这也是收益最好的方式，其他方式行不太通，做市商、交易系统搭建好后可能还有其他方式。”不过，等做市商制度出台后，新三板交易量将更加活跃，通过做市商制度退出将成为趋势。
尽管如此，这种方式对于VC、PE机构而言并不具有很大的吸引力。据了解，目前新三板投资机构的2年期退出的平均收益为2倍，而这对于VC、PE机构少则5倍，最高十几倍的投资回报来说，新三板仅仅只是个过渡阶段。
“我们上新三板也只是过渡性质的，但未来目标还是要转板。未来转板也不会太多，还是看公司竞争力，如果把新三板当做PER-IPO模式的话，风险就很大，主流基金不会把新三板当成主战场。”启赋资本合伙人傅哲宽说。
本文来源：理财周报
作者：李碧雯
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