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招商银行刘东亮:“超日债”违约将引发信用风险重估

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4日晚间,超日太阳能科技股份有限公司董事会发布公告,称2011年公司债券第二期利息无法按期全额支付。这意味着中国刚性兑付的神话已被打破,无论给予这一事件多高的评价都不为过。

就短期而言,由于市场对信用违约已经有了较为充分的预期,只是时间早晚问题,因此超日债违约的短期冲击可能并不会特别强烈,但以中长期角度而言,我们认为超日债的违约将带来以下几方面的影响。

1、超日债只是一个起点,“第一单”压力的释放和经济持续放缓,将使各类信用违约陆续出现。

实际上,过去1~2年间,信用风险已在不断累积,出现了一系列的准信用事件,比如山东海龙、江西赛维、新中基等,但出于维稳和“枪打出头鸟”的心态,没有任何人愿意背负违约第一单的责任,因此一系列准信用事件最终都被各级政府和上级主管部门平息。

超日债的违约,恰好释放了“第一单”的心理压力,后续信用违约的阻力可能会明显减少。

同时,经济增速继续放缓的大环境,必然使得债务压力日益突出,也为更多信用违约的出现提供了条件。

2、信用风险将进行重估,风险进一步向产业债集中。

1)我们在1月6日的评论中就提出“信用风险从城投债向产业债转移”,那么这次超日债违约,可以看作是信用风险向产业债转移的具体表现。

随着信用风险在身边引爆,无论是机构投资者、零售投资者,还是承分销机构,亦或评级机构,都必须正视信用风险重估的问题。城投债的安全性将进一步提高,低评级的产业债风险将进一步增大,特别是缺乏国有背景的产业债,可能会成为资金规避的版块。

2)信用利差将拉宽,信用风险溢价不足的问题将适当修复。

虽然单次信用事件可能还不足以推动全局信用利差的拉宽,但投资人必然会对风险较高的品种要求更高的风险溢价,信用利差拉宽在所难免,如果有后续其他信用事件出现,那么信用利差的拉宽可能会较为剧烈。

同时,投资机构出于风险重估的考虑,可能会对仓位进行调整,低评级的品种也将因此面临不利形势,流动性会进一步下降。

3)企业融资成本面临上升压力,放大未来的信用风险。

超日债的违约可能使产业债,特别是低评级产业债的发行利率面临趋势性抬升,而进入2季度后,随着流动性结束超宽松的局面,这一抬升势头会更明显,一方面加重企业发债的成本压力,另一方面促使部分企业转向信贷或者非标等融资领域,同样会推动上述领域利率的上行。

对资质较差的企业而言,融资成本上升与经济下行相伴,其信用风险将进一步放大。

3、央行不大可能因此调整政策基调。

信用风险逐渐暴露时,希望央行放松政策的呼声会趋于高涨,但我们认为央行不大可能因此就调整政策。

实际上我们认为央行仍在执行去年下半年以来偏紧的政策,春节后流动性的异常宽松并非央行有意为之,也不是央行希望见到的效果,流动性的适度收紧和市场利率脱离低位,应是央行2季度货币政策的着力点。从昨日央行重启28天正回购就可以看出,央行不打算放任流动性宽松的局面延续。

因此,如果超日债违约引发市场利率上行,可能恰恰是央行希望见到的;同时,违约事件促使机构对待投资更加谨慎,也有利于金融机构的资金管理乃至理财市场的健康发展,亦是央行欢迎的。

4、债市反弹接近尾声,品种分化将日益明显。

超日债违约或许将在一定程度上利好利率债、高评级的城投债和信用债,因此短期内难言债市反弹结束,但本轮债市反弹更多的是受到资金面超预期宽松的影响,这种宽松局面预计进入2季度后将出现反复,债市的反弹或许已接近尾声,应对2季度后市场利率的调整做好准备。

同时,券种间的分化将日益明显,建议规避低评级、缺乏国有背景的产业债,财政负担较重、可能被限制进一步发债的地区的城投债,也建议谨慎介入。

(作者:招商银行金融市场部高级分析师刘东亮,本文仅代表个人观点)

发稿:张金栋/何巨骉

*本文信息仅供参考,投资者据此操作风险自担。

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