新三板年内扩容，早在意料之中。
“大量签约效应还没有体现，但10月份起，新三板项目渐多。”华南一券商新三板人士告诉理财周报记者。
然而，业务量增加背后，问题层出不穷。
收入甚微下，业务量增长导致项目成本居高不下，有券商外包给第三方机构缓解压力；同时，交投量尚不活跃，导致转板诱惑成为企业挂牌主要动机，有违新三板设计初衷。
年终业务激增
“我们目前在赶纸质版申报材料。”上述华南券商新三板人士告诉记者。
据悉，中小企业股份转让系统公司（下称“股转公司”）挂牌业务部要求，前期已发送过电子版材料且完成反馈的拟申请挂牌企业，应尽快做好正式纸质版材料，纸质版材料要在24日提交。同时，纸质版材料应与电子版申报材料保持一致。
尽管“新三板扩容”在12月14日的证监会答记者问上才一锤定音。但早在数月前，各家券商早已紧锣密鼓地跑马圈地。
在IPO关闸一年的背景下，不少券商纷纷开设新三板部，部门地位平行于股权融资部、债券融资部、并购融资部等。主要人员从会计所、律所、新进人员等招入。这些新增部门的人员，现在也正奔波于项目现场。
“今年年中时公司承揽了很多项目，国庆后我们出差次数越来越多。在上海没有待过完整的一周，有段时间比做IPO的同事还要忙”，一名上海券商新三板人士表示。
“现阶段领导催得更紧了。”深圳一名投行人士告诉记者，“领导希望我们项目周期缩短，做得更快一些，揽更多项目。”
上海一名新三板律师在朋友圈用照片显示其业务繁忙，每天奔往不同的新三板项目。
截至目前，新三板挂牌企业已超过350家，一旦放开政策，有可能在短时间内突破500家。申银万国一份研报中有预计，明年挂牌企业数量将激增到1500家，未来5年将达到8000-10000家。
“股转公司对今明两年企业挂牌数量有明确目标，其实可以看出监管层这次对新三板扩容，态度比以往坚决。”上述华南券商新三板人士表示。
尽管不少投行人士投身新三板业务，但新三板的“肉”究竟有多肥？业内似乎将其定位为“鸡肋”。
“一个项目的挂牌费用大约100万元，但成本就要50万-80万元。如果控制不好，可能就要入不敷出。券商在中间会收取佣金，费率普遍在3%-5%，好的券商话语权较强，但6%差不多就封顶了”，前述上海券商新三板人士告诉记者。
实际上，2013年之前，设有新三板部门的券商屈指可数，无法赚取超额收益迫使大家望而却步。而不赚钱的原因，主要是新三板初期挂牌不具备融资功能，挂牌费用几乎是固定在区间内。
反观成本方面，做一单新三板项目，涉及的尽调相当于IPO项目，差别主要在于监管层的审核速度，这导致投行人员出差频繁，成本控制居高不下。
外包方汉鼎
由于高企的成本与固定收入并不匹配，很多券商开始将部分工作外包给第三方机构。
“合作模式是，前期由券商寻找项目，与企业签订相关合同，然后尽调与文件交由第三方制作，后期券商内核并推动挂牌。到时分成根据协议，五五分比较多。”华东地区一名投行人士透露。
据了解，一个新三板项目的流程，主要分为立项、尽调做材料、券商内核、监管部门审核备案、挂牌等5个程序。其中，尽调时投行工作是制作尽调报告、推荐报告、工作底稿、股份报价转让说明书等，并把关会计所的审计报告、律所的法律意见书。这些与做一个IPO项目无异。
毫无疑问，尽调是最消耗成本的环节。通常一小组3个人，且每人都有2个以上的项目，长期奔波于各省市。如果转由交给第三方，即外包形式制作相关文件，最大头的开支就能节省，从而实现利益最大化。
不过，一些投行人士对这种模式表示质疑。前述华南券商新三板人士告诉记者，“尽调工作都交给第三方，这个不太合理，它是如何通过券商内核这关？倒是尽调文件的部分内容，比方说行业数据、企业所处行业的比较，这部分可以交给外面，因为这个很难调查。”
实际上，第三方包办尽调文件的一部分内容，在创业板IPO项目中早已是常见现象。办公室在富凯大厦，即与证监会同一幢楼的汉鼎咨询，是业内著名的外包“第三方”。
资料显示，汉鼎咨询成立于2006年，专注于资本项目的中介业务。公司有一套九次方金融数据，即许多行业内的数据整理，专门给投行IPO招股书中的“细分市场”部分提供参考。创业板开闸后，汉鼎咨询业务量飙升，一些投行甚至把招股书的部分章节交由其撰写。
新三板业务中，券商的进退两难成为第三方机构聚财的路径。汉鼎咨询官方博客显示，公司“正着力打造新三板领域的富士康”。富士康是著名的代工生产企业，汉鼎咨询的比喻，无疑有替券商代工的含义。
不少券商人士表示，汉鼎咨询目前在新三板领域的开拓速度相当快，尽调的部分章节交给他们处理的情况非常多，甚至企业选择会计所、律所等中介机构，都是他们替企业一手包办。
转板迷局
“中介机构业务量确实增加，但其实很多企业不懂新三板，”多名券商人士反映，新三板对企业最大的吸引在于“转板”。
“不少中小企业以为上板就是上市。”上述深圳投行人士告诉记者。“如此一来，企业上新三板的积极性很高，员工也非常支持。”
据悉，有企业在做新三板项目时，会对员工进行股权激励。“员工以为上了新三板后，手上的股票可以流通，能卖好价钱。”上述深圳投行人士说。
同时，部分券商的新三板团队招揽业务时，多以“转板”为主要说辞。
在证监会答记者问中，新闻发言人表示，按照《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》精神，全国股份转让系统的挂牌公司可以直接转板至证券交易所上市，但转板上市的前提是挂牌公司必须符合《证券法》规定的股票上市条件，在股本总额、股权分散程度、公司规范经营、财务报告真实性等方面达到相应要求。
然而，转板制度目前还未见正式文件。
上海润和律师事务所合伙人王佑强表示，“券商未来的业务赢点可能在新三板。但在一般情况下，真正的保代或是券商中层管理人士，是不会以转板为噱头吸引企业。”
同时，王佑强强调，转板不应成为企业上新三板的主要方向。“对大量中小企业来说，转板是比较远的事情，可转板的企业凤毛麟角。”
至今为止，新三板挂牌企业中，仅有世纪瑞尔等8家企业“转板”到中小板或创业板上市。
在王佑强看来，上新三板和转板不构成逻辑关系。“如果最终目标是上市，可以先养牌子再上主板；企业如果不够优秀，即使从新三板转板后也会退市。”
其表示，新三板的价值点在于，新三板给大量中小企业价值发现的良好机会，在并购重组市场的价值大于转板。
据悉，证监会已经启动了对挂牌公司并购重组机制的研究，并着手制定相关制度。
证监会新闻发言人表示，并购重组机制将体现出鼓励和支持挂牌公司通过并购重组优化资源配置、促进产业结构调整升级和充分保护投资者合法权益的目标。
备战做市商团队
“美国纳斯达克作为场外市场，比纽约主板要大。挂牌企业不考虑转进纽交所，因为纳斯达克的交投量就已经很不错。”前述广州新三板人士告诉记者。
在其看来，企业之所以把目光放在转板，仍然在于对新三板交投量没有信心。
“目前交易量还是太冷，个人投资者要求限定在500万元以上，排除了所有散户。新三板目前基本是机构投资者的游乐场。”上述深圳投行人士表示。
广州一名私募人士担忧，如果没有个人投资者参与，新三板热度可能像以前一样短暂，“机构投资者永远可以找到玩的地方”。
多名机构投资者纷纷表达“市场变透明，每季度财报客观公正，投资者被放开”的愿景。
有消息传出，股转公司正在紧锣密鼓建设的新交易系统将于明年1月开始分步进行仿真测试和全网测试。新技术系统预计于明年中期正式上线，上线后全国股份转让系统可实现多种交易方式。
“我们投行目前在准备成立做市商团队，公司领导到台湾出差，向柜台市场取经。”华南一家中小券商人士告诉记者。
由于国内还无先例，目前该券商还在方案讨论中。“如何做市商？部门设置、员工安排、风控管理、制度建设等，都还在研究中，我们完全不知道怎么做。”
深圳一名保代告诉记者，做市商最考验券商的定价能力。“做市商就是要促进市场活跃，挂牌企业若要融资或并购，券商要给出合理的买卖价格。然而中国投资机构没有定价能力。”
同时，招商证券在今年11月份正式成立了场外市场业务总部，下设多个部门，统筹该公司包括全国股份转让系统、区域性股权交易市场、公司柜台交易市场等相关业务，成为业内首个采用此架构的证券公司。
本文来源：理财周报
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王晓易_NE0011
