中华企业做大非易事：净负债率158%

上海地产集团内部新一轮整合，暗流涌动。

金丰投资的停牌，引发了一连串猜想。金丰投资并非上海地产集团手中唯一A股壳资源，大股东上海地产集团除控股金丰投资38.96%外，同时控股另一地产上市平台中华企业36.36%。如若绿地借壳金丰投资成行，上海地产集团内部的资产重组与整合步伐会加速，中华企业或被定位成集团内部唯一的地产上市平台。

但做大做强中华企业，也并非易事。中华企业董事长朱胜杰在不久前的公司2012年股东大会上透露，大股东上海地产集团未来将会把旗下地产资产陆续注入中华企业中。但是对于具体注资计划，朱胜杰坦承，受相关政策环境影响，进展较慢。此外，中华企业所面临的发展瓶颈问题，也亟待解决。中华企业是高价抢地王被深度套牢的中小房企的样本，多幅地王成为企业的“吸金黑洞”，为此不得已走上了危险的资本钢丝，净负债率高达158.34%。对此，朱胜杰也坦言，公司将继续运用银行贷款、信托等方式，为项目的开发提供现金流。

对于接下来回笼资金有哪些举措，时代周报记者多种方式联系中华企业董秘办公室相关人员却一直未果。

多幅地王成“吸金黑洞”

今年是中华企业上市的第20个年头。

“同样是20年的发展，同样是上海的公司，绿地房地产业务的销售额超千亿，而中华企业呢？公司应当反思。”在日前的公司2012年股东大会上，有股民如此质问中华企业董事长朱胜杰。公司2012年年报显示，去年全年新盘和存量销售资金回笼仅 53.58亿元，与绿地相差20倍有余。

在中房信研究总监薛建雄看来，中华企业业绩踌躇不前，与公司近年的发展战略有关。在2010年前后高价抢地王，又被深度套牢的中小型房企中，中华企业是最典型的一个样本。2009-2011年的3年时间里，中华企业挟百亿资本，在上海为中心的长三角一带布局了一张高歌猛进的路线图，抢滩拿下多个区域地王项目。

按照正常进度，这些项目在2012年前后就应该陆续上市销售，但在多年政策市环境下，中华企业手中的多幅地王开发缓慢，不仅未为其贡献多少收益，还成为企业的“吸金黑洞”。

中华企业2012年年报显示，拿地已3年多的罗店新镇D1-2地块，已累计投入资金22.41亿元，但其尚未实质开工。时代周报记者发现，该地块项目进度虽标示为“在建”，但在2012年的开工面积、竣工面积、累计竣工面积等几项指标上均为零；杭州中企御品湾项目已累计投入资金33.8亿元，项目进度也为“在建”。此外，朱家角项目也处于“在建”阶段，而楼板价高达30291元/平方米的苏州项目则仍处于“前期阶段”。

对于部分已经面市的地王项目，中华企业深陷“降价即亏本、保价则滞销”的进退维谷之中。誉品谷水湾项目就是一个最好的案例。在2012年年报中，中华企业对尚未开盘销售的誉品谷水湾项目计提了存货跌价准备2.58亿元。

今年4月份以来，誉品谷水湾项目正式推出了459套房源。上海网上房地产数据显示，目前该批房源已售出160套，合同均价约为1.7万元/平方米。“地王项目的市场销售价格很难打平成本，1.7万元的单价其实就是个保本价，”薛建雄对时代周报记者分析称，后面再推的房源价格涨点，才能勉强盈利。

时至今日，上述地王项目已经演变成现在巨量难以消化的存货。凤凰财经显示，中华企业去年底的存货周转天数为3818天，而万科同期为1275天，保利为1399天。而公司今年一季度财报显示，截至3月底，公司尚有超174亿元存货资源，占同期总资产的66%。

但就在存货高企的情况下，中华企业近日还发布公告称，公司股东大会授权董事会2013年度购买土地，总金额不超过38亿元。上海易居研究院研究员严跃进就认为，中华企业造血能力欠缺，此时拿地或暴露诸多风险。而对于该笔38亿元的土地投资，中华企业亦未透露资金来源。

净资产负债率高达158.34%

事实上，房地产之路越走越窄的中华企业，也已走上了危险的资本钢丝。在A股市场融资大门紧闭的情况下，中华企业近几年在资金渠道上极度依赖信托融资等“影子银行”，高负债等财务关键词也开始与其如影随形。

中诚信证券评估有限公司日前发布的报告（下称“中诚信报告”）统计显示，2010年末、2011年末和2012年末，中华企业信托产品数量分别为5只、13只和15只，其中2012年末信托产品的期限主要集中在1-2年，收益率多为10.50%-13.75%不等。

“这也导致中华企业的主要资本结构指标均弱于行业平均水平，偿债压力较大，”中诚信报告指出，截至2012年末，中华企业的净资产负债率已高达158.34%。除此，信托规模的持续增长，也使得中华企业财务杠杆运用过高，财务成本高企不下。

公司2012年年报数据显示，当年净利润约为5.65亿元，而财务费用却高达6.51亿元。而行业龙头万科2012年的净利润为125.5亿元，财务费用仅为7.65亿元。与中华企业营收规模相当的华远地产同期的财务费用仅608万元。

“中华企业财务费用如此之高，主要是信托成本高且无法资本化，利息支出达6.6亿元，财务费用率高达18.2%。”中金公司分析师宁静鞭介绍，高成本信托融资占比偏高的局面，短期内难有改观。

公司2012年报披露，一年内到期的其他非流动负债中就有8款信托产品，期末金额达22.3亿元。其他流动负债项下的信托期末余额为3.97亿元；其他非流动负债项下，还有中铁信托在内的5家信托公司的信托计划，期末余额高达25.86亿元。

上述三项加起来，中华企业身上所背负的信托债务已超过50亿元。公司2013年一季报显示，一季度末中华企业在手货币资金20.61亿元，仅覆盖短期负债和一年内到期非流动负债之和50.74亿元的40%。

对此，中华企业相关人员在日前接受时代周报记者采访时一再表示，总体来讲，公司目前财务还是比较稳健，从年初制定资金预算来说，还是比较严密，到目前为止，资金都是按计划如期偿还的，贷款也如期到位，下一阶段的信托还款也没有问题。

但值得注意的是，按照测算，今年公司自有在建项目还需投入63亿元。尽管去年项目销售情况有所好转，但回笼的资金如何覆盖新建项目的投资需求。中华企业该如何解决资金问题？

事实上，中华企业开年以来的融资动作仍然高调。时代周报记者根据公司公告粗略统计，今年至今，中华企业已分别向中信、渤海国际、兴业国际、安徽国元等四家信托公司借款32亿元，综合年利率均在10%左右。除此，公司还向兴业银行申请开发贷以及向上海银行和招商银行组建的银团贷款等，共计贷款22亿元。

向母公司总计借款30亿元

在破解中华企业资金困局的难题中，大股东上海地产集团扮演了不可或缺的重要角色。

时代周报记者梳理发现，纵观2012年，中华企业体系内关联公司间为融资行为提供的担保次数高达26次。而今年至今，中华企业还以委托贷款方式向大股东或大股东旗下关联公司借款19.6亿元。此外，按照公司2012 年度股东大会年会审议通过的决议，在2013年度股东大会年会召开之前，中华企业年度可向母公司及关联公司总计借款30亿元。

“除了资金输血外，按照公司原本的想法，中华企业未来会集中上海地产集团的地产资产，尽可能做大，其规模不会输给上海最大的非上市国资房企绿地集团或最大的民营房企大华集团。”上海地产集团一位不愿意透露姓名的高管对时代周报记者说。

事实上，过去至少5年中，从资本市场到地产业内，几乎一致的重磅预期至少包括：上海地产集团会对两个上市平台的整合梳理，包括“金丰投资或卖壳，地产资产整体注入中华企业”等重磅运作。

而眼下，金丰投资终于迎来了重大事项停牌，这一现象，引发市场诸多猜想。中华企业董事长朱胜杰曾在不久前的公司2012年股东大会上透露，大股东上海地产集团未来将会把旗下地产资产陆续注入中华企业中，这是确定的方向。

据时代周报记者了解，早在2000年以前，中华企业曾依托母公司获得了崇明岛及原南汇约5655亩的土地储备，其中原南汇的土地成本仅约5万元/亩，在2009年大浦东概念的影响下，这些地块的价格甚至接近100万元/亩。

或是为了维护中华企业最初雷打不动的“旗舰”地位，2007年，上海地产集团郑重承诺：凡中华企业参与竞标的出让土地，上海地产集团其他控股子公司均不参与竞标，上海地产集团不再新设与中华企业业务相同的公司。

而就在不久前，上海地产集团就将其持有的上海房地资产注入中华企业，并通过系列资本动作厘清了对中华企业的控股权。中华企业自5月16日连续发布的公告显示，已以12.75亿元收购大股东持有的上海房地(集团)有限公司60%股权，至此，公司已拥有上海房地集团全部股权。除此，上海地产集团增持公司股份，目前占公司已发行总股份数的36.36%。

但对于做大做强中华企业来说，目前并非易事。

“中华企业是上海老牌国企，时间长了，里面早就形成一些错综复杂的利益派系，使得公司没有活力。同时，国企又不像万科，完全市场化的资本和职业经理人，让各种资源能够最优化。”有上海本土开发商人士对时代周报记者称，中华企业近年来在土地和营销决策上的思路，都和主流的市场判断有些偏差。在大股东未来注资进来之前，公司要想改善基本面还亟需转换思维。

事实上，对于未来大股东的注资计划，朱胜杰在日前的股东大会上坦言，“由于如今A股市场没有直接融资的渠道，以及受到国家宏观调控的影响，所以这个注入的进展就变得比较慢。”