财达证券：下半年看淡夏季展望秋冬 两主线选股

一、内外因素困扰 市场难获流动性推动

1 美国QE退出在即虽节奏可控但预期冲击需重视

在走出衰退之后，美国经济保持稳定增长态势，虽然有机构调降了其今明两年的经济增长预期，但是一季度环比折年率超过2%的增长水平对美国来讲已经是一个不错的成绩。

数据显示，近两年，美国新房销售摆脱之前连续萎缩的局面，保持稳定增长。房屋价格也出现明显回升，住房抵押贷款总体呈现稳中有升趋势，消费者通过抵押贷款购买房屋的意愿增强，今年第二季度美国长期抵押贷款利率显著回升，经历前期大幅萎缩之后2010年年中至今美国非农就业人数稳步增加，2009年之后美国申请失业金人数持续下降。

但是，2010年之后美国失业率虽有反复，总体呈现下降趋势，通胀率有所下降，总体通胀形势并不堪忧。

2 货币环境稳中趋紧 难为市场带来流动性推动

年初至今货币环境持续宽松，M2增速远高于年度目标，这种状况不可持续。按照9万亿的新增信贷规模以及历史投放节奏测算，下半年信贷环境将保持稳中趋紧，四季度信贷增速会出现回升，但仍低于上半年的水平。

另外，年初至今外汇占款持续高增长，但近期出现放缓。近期出口增速大幅下滑，反映出对加强外汇管理以及打击虚假贸易的管理措施已经开始发挥效力。

5月份人民币远期出现贬值预期与现汇市场走势出现背离，货币环境稳中趋紧将压制A股市场估值水平。

二、弱复苏前景存疑四季度基本面或有改善但动力不足

近期工业增长低于预期，经济弱复苏前景成疑，出厂品价格持续下滑，显示需求低迷状态。出厂品价格持续下滑，显示需求低迷状态。

投资方面，投资增速虽出现回落，但仍保持平稳，占比明显提升的民间投资增速持续下滑，显示民间投资意愿并不强。

近期新建投资与地产投资增速的双双下滑，既从政策面反映出政策推动不足的现实，也会导致对投资增速持续下滑的担忧。国房景气指数领先地产投资变化，景气下降将压制地产投资增速。

地产投资增速下滑将压制工业增速回升，去年年中开始库存就已高位回落 但近期出现小幅回升。

一季度整体10%的业绩增速已经使A股市场走出徘徊许久的业绩低迷期，以净资产收益率和销售毛利率反映的盈利能力也得到明显改善。但是，一季度业绩超预期增长并未带来盈利预测大幅上调。

根据对PPI的预测，四季度工业增速或将小幅回升，将对市场运行提供较为有利的基本面环境，但临近年末，在结构转型期对来年经济增长的不确定性担忧可能会抑制这种有利因素效应的发挥。后期市场业绩很难出现如一季度般的超预期表现，基本面改善难以持续，难以为市场运行提供足够强度和可持续的推动。

三、经济减速容忍度提高政策仍以调结构为主

中央与地方项目投资增速双双下滑，显示政策对经济驱动力的减弱，也说明当前经济增长减速是管理层有意为之的结果，体现管理层对经济减速容忍度的提高。财政收入增速低于财政支出增速，支出刺激政策空间有限。

通胀率仍在可控之中，但CPI增速将稳步回升，制约货币政策放松空间。城镇登记失业率控制在年度调控目标之下。

当前的就业形势与金融危机期间有很大不同，就业人数稳步增长。求人倍率数据显示近三年就业形势持续好转。

伴随着经济减速运行，在今年的工业运行当中，重工业的增长情况不但明显强于轻工业增长，而且也强于工业整体运行态势，这种重工业“转暖”与轻工业“萧条”之间的鲜明对比显示出经济结构失衡的矛盾仍然严重。

未来的政策重点仍将会放在结构调整和产业升级方面，而且这在目前的财政支出方面已经稍显端倪，用于民生与环保领域的财政支出较去年末略有提速。

四、趋势判断及投资策略

1、市场趋势：看淡夏季 展望秋冬

前期货币环境超预期宽松的状态不会在下半年重现，还需要提防QE政策退出落地之前的预期冲击。

低于预期的经济复苏态势仍让市场深刻感受到预期向下调整的压力，而且这种影响还会扩散到业绩预期层面，后期市场业绩很难出现如一季度般的超预期增长。四季度的工业增速或将出现小幅回升，但在结构转型期对来年经济增长的不确定性担忧或将抑制这种积极效应的释放。

管理层对经济减速容忍度提高，经济减速仍在可承受范围之内，后期政策重点仍将放在调结构方面。十八界三中全会将对市场和相关行业起到指引作用。

综上所述，受趋紧的货币环境和难有起色的基本面制约，夏季市场表现将比较平淡；随着货币环境的小幅改善，以及工业增速的小幅回升，后期市场运行状况将出现改善，其中重要的逻辑主线将是对十八界三中全会政策的预期。

2、投资策略：由谨慎防御到灵活出击

基于看淡夏季、展望秋冬的市场趋势判断，建议采取的操作策略是，前期以谨慎防御为主，控制仓位，承受能力较强的风险偏好投资者可尝试进行灵活的结构性参与，普通投资者可静观其变，不做左侧交易；随着十八界三中全会召开的临近，密切关注舆论和市场对会议及政策的预期，沿着政策主线灵活出击，但在积极时也不忘留一份清醒。

五、行业配置：关注政策主线与业绩改善可持续主线

1、政策主线的行业选择

角度一：根据发改委2013年预算内投资的七大方向，建议关注以公用事业、数字化、信息化为主的城镇基础设施建设，节能减排和环保，保障性安居工程以及农业等领域。由于这些行业具备结构改善和产业升级的特征，预计在来年的预算安排上也将是重点支持行业，值得持续关注。

角度二：结合对城镇化“新型”特征的分析，建议关注白色家电、家具、食品饮料、医疗保健、文化、旅游、汽车等消费行业，水、暖、气、网、绿化等城镇基础设施行业，以及固废处理、污水处理、环境监测等环保行业。信息化与工业化融合的工业信息化，智慧城市、智能交通等信息型城镇建设，以及农业现代化领域的投资机会首先值得重视，通过户籍制度改革实现消费提升的投资机会值得长期关注。

2、业绩改善可持续主线的行业选择

根据经营现金流和营运能力指标，可选择业绩改善可持续的行业进行关注。今年以来，以中小板指数和创业板指数为代表的成长性行业的市场表现明显强于以沪深300指数为代表的周期性行业。根据经营现金流增速、存货周转天数以及总资产周转率的指标分析，成长性行业的业绩改善可持续性要好于周期性行业。

在系统性风险释放完毕之后，成长性行业仍然孕育着巨大的市场机会。具体地，电子、TMT、公用事业、化工、交运设备、轻工制造、旅游、商贸等行业值得关注。

（报告来源：财达证券）