2013春季国际金融研究论坛文字实录

中国国际金融学会学术峰会暨2013年《国际金融研究》论坛（春季）

新形势下的中国及国际金融：挑战、机遇、创新、发展

中国·广州·中山大学

2013年4月19—20日

主办单位：中国国际金融学会、中山大学

承办单位：中国银行国际金融研究所《国际金融研究》编辑部、中山大学岭南（大学）学院、中国银行广东省分行

媒体支持：《金融时报》

独家网络直播：网易财经

主持人王曦：中山大学岭南（大学）学院副院长、教授

主持人：下面有请中山大学党委副书记、教授喻世友致辞。

喻世友：尊敬的各位领导、各位来宾，参会代表，各位同学，大家上午好。欢迎来到美丽的羊城广州，美丽的中山大学，参加中国国际金融学会学术峰会暨2013年《国际金融研究》论坛（春季），本次会议由中国国际金融学会和中山大学举办，中国银行广东省分行、中山大学岭南（大学）学院承办，我对各位的到来表示热烈的欢迎。

请允许我介绍参加本次会议的部分领导和嘉宾：

中国银行王永利副行长

中山大学金融研究院名誉院长、中山大学岭南（大学）学院宋海教授

中山大学党委副书记喻世友教授、

中国银行国际金融研究所《国际金融研究》黄志强教授、

中国银行银行广东省分行白志中教授

中国银行国际金融研究所总宗良教授

中国银行广东省分行曹立聪明教授

中国银行国际金融研究所钟红教授

中国银行国际金融研究所温彬教授

中国银行国际金融研究所李楠教授

中国银行国际金融研究所武岩教授

中国银行国际金融研究所林海寅

中山大学岭南（大学）学院党委书记张文彪书记

参加会议的还有国际金融的嘉宾，因为会议的关系，不一一的介绍，参加理事会的领导有南开大学经济学院教授梁琪、中央财经大学张伟金教授、江西财经大学金融教授汪洋教授、中国银行国际金融研究所副所长宗良研究员、《世界经济》编辑部主任孙杰研究员，复旦大学金融研究院常务副院长陈学彬教授、中国人民大学财经与金融学院副院长赵锡军教授、厦门大学经济学院副院长朱孟楠教授、辽宁大学经济学院副院长崔日明教授，参加会议的还有来自中国银行国际金融研究所的专家以及来自全国高校，研究机构和金融机构的入选论文作者，我代表主办方再次欢迎大家的光临。

首先有请中山大学党委副书记喻世友教授致辞。

喻世友：尊敬的王永礼副行长、宋海教授，由中国国际金融学会、中山大学、中山大学岭南（大学）学院联合主办的中国国际金融学会学术峰会暨2013年《国际金融研究》论坛（春季）春季，我谨代表中山大学表示热烈的祝贺，对与会的代表表示热烈的欢迎。中山大学是孙中山先生亲手创立，有100多年办学的传统，拥有人文科学、社会科学、自然科学、技术科学、工学、医学、药学和管理学的综合大学，历来重视国际学科的建设和人才的培养，中山大学岭南（大学）学院是核心部分，世界经济和博士学位、专业硕士学位和学士学位，为EMBA和MBA提供培训项目，已经成为国际金融师课程合作单位之一，结合本学科的特点，为各界地方政府，银行、证券、保险灯金融机构和非金融机构提供政策咨询、培训等服务，赢得了良好的声誉，众多的毕业生成为各界金融机构的中坚力量。

国际金融是现代经济的核心，当前中国金融改革到了关键的时候，期待筋肉体制取得实质的突破，在此背景下，本次会议跟中国国际金融和改革发展过程中的重大问题和热点问题进行研究，与会的代表有十多家，中国国际银行金融研究所的研究人员和各高校的研究学者和专家，通过各方的交流和探讨，凝聚共识，一定会产生有意的成果，期待大家智慧火花的碰撞，最后预祝会议圆满成功，谢谢大家。

主持人：谢谢喻书记的致辞，下面有请中国银行中国银行国际金融研究所、国际金融研究主编黄志强致辞。

黄志强：尊敬的宋海教授、喻我校长，今天我们相聚在花团锦簇的南国广州，具有历史和文化传统的中山大学，允许我代表大会的主办方中国国际金融学会和中国银行，对各位领导和嘉宾的到来，表示最热烈的欢迎，对中山大学的大力支持表示有种的感谢，近几年中国国际金融学会、中国银行借助每年两次的国际金融研究论坛先后与历史单位、厦门大学、武汉大学、南开大学、西安交通大学等著名高校举办系列高水平的会议，受到国际金融研究杂志和各理事单位知名专家和学者的大力支持认可和高度的评价，中国国际金融学会学术峰会已经成为国际金融研究节思想交流的盛会，作为国际金融学会会刊，中国国际金融研究自1985年创刊以来，站在国际金融研究的最前沿，推动我国国际金融研究和实务研究己任，把握国际金融银行业发展趋势，关注中国金融改革开放，追求卓越积极进取，取得了明显的进步，被中国社科院，北京大学、南京大学，中国智网等多家权威机构评定为重要的来源期刊，成为国际国内金融研究领域具有广泛影响力的学术性和权威期刊，成为国家金融决策的参考。

去年本刊又捷报频传，国际金融研究成为全国哲学、社会科学、规划领导小组品批准的全国200家国家社会科学资金资助期刊之一，对学术水平、办刊综合水平的认可。同时成为人民大学人文社会科学成果评价中心和中国人民大学书报资料中心重要转载来源期刊，成为全国46家理论经济学重要期刊之一，而且成为全国110种运用经济学，重要来源期盼之一，因为在国际化方面的重要业绩，国际金融研究成为国际期盼电子杂志社和中国文献联合评选的2012年中国国际影响力优秀学术期盼之一，此外国际金融研究第13届中国学术期盼评价中评为中国权威期盼，以上成绩的取得，多年来关心和支持帮助我们的各理事单位和专家学者作者的大力支持是分不开的。

现在面临的国际环境依然复杂，欧债危机此起彼伏，发达国家量化宽松政策持续发酵，与此同时国际金融改革进入转型期和深水期，利率市场化，人民币国际化，商业银行转型升级成为系列热点难点的问题，我国金融改革面临重大的机遇和挑战，在此背景下，中国金融业发展改革过程中热点和重点研究，我们和中山大学联合举办中国国际金融学会学术峰会暨2013年《国际金融研究》论坛（春季），并以新形势下的中国及国际金融：挑战、机遇、创新、发展作为主题来开展正文活动和学术交流和讨论，目的就是要搭建更宽广的舞台，吸引各路英豪支持和培养学术新人，为包括中山大学岭南学院在内的17家理事单位以及广大学术界和实务界的专家提供交流沟通的平台，对话中提升，交流中分享，碰撞火花，凝聚力量，推动我国国际金融研究的理论方法和创新，为“中国梦”的早日实现贡献我们的聪明才智，为激励大家做好国际金融研究事业的热情，展示大家的最新研究成果，本次论坛我们从众多的征文中优选了三篇论文给予奖励，并且发表在国际金融研究中，作为国际金融研究专业梦想成真的机会，跟时代一起成长和进步的机会，我们相信只要不断的创新和大胆的开拓，日日进步，就能一览众山，更上一层楼。

以我们的思想和观点照亮人生，展示我们的价值，发出我们的声音，留下我们的记忆，创造属于我们这个时代的风采，最后预祝大会取得圆满成功，谢谢。

主持人：谢谢，下面有请中国银行国际金融研究所所长、国际金融研究主编黄志强先生致辞，下面有请中国银行广东省分行行长白志中致辞。

白志中：尊敬的宋海副省长、永礼副行长、喻书记，中国国际金融学会学术峰会暨2013年《国际金融研究》论坛（春季）在广东省广州市举行，本次分会以新形势下的中国及国际金融：挑战、机遇、创新、发展为主题，展开学术交流和讨论，对深化我国经济金融领域改革，推动国际金融领域理论方法的创新具有重要的指导意义，借此机会，让我代表中国银行广东省分行，向多年来潜心金融学术研究，并作出突出贡献的专家学者表示崇高的敬意。

对出席本次论坛的各位领导和嘉宾，特别是东道主中山大学对中国银行的支持和信任表示衷心的感谢。

广东省是我国人口大省，经济大省，也是金融大省，广东金融自二十世纪八十年代后期重新崛起，大致经历了三个时期，九十年代前中期的飞速发展时期，1997年亚洲金融危机后促使金融风险的调整时期以及伴随着本轮经济上升周期的持续快速发展时期，总体上呈现几大特点，一是总量上具有较大的领先优势。

到2012年末全省金融机构总资产15.3万亿元，约占全国1/10，金融业增加值3227亿元，占广东第三产业的比重约达12.22%，金融业整体规模与2009年开始超过香港，并逐步拉开差距，银行证券保险业总量也连续多年保持全国领先位置，存贷款的位置约占全国1/7，跟广东经济大省的地位适应；

二、持续保持平稳较快增长的速度，广东金融业高于GDP的水平，近五年金融增加值增长12.68%，高于同期GDP平均增速2%。

三是、历史风险基本化解，运行质量良好，广东金融业在规模快速增长的同时，运行质量明显提升，2012年银行业不良贷款率1.2%，比全国低0.36%，比2007年末降低5.4%%，停业整顿了156家城市信用社，历时10年的风险处置圆满完成，2002年起连续五年实现利润千亿元，2012年实现税后利润1860亿元，位列全国第一位。

四、交易活跃市场深度和广度逐步增加，2012年全省共有法人银行业金融机构175家，法人证券公司22家，基金管理公司21家，期货公司24家，保险总部机构16家，小额贷款公司261家，融资性担保机构387家，超5000家股权投资企业，均创历史新高，位居全国各省市首位，区域金融要素市场近年来得到了发展，陆续成立了广州股权交易中心和前海股权交易中心，200多家非上市公司挂牌交易，广州新组建碳排放权交易所，深圳前海组建石油化工交易所。

五、金融和对外开放不断扩大，2012末全省有15个国家和地区在我省设立分支机构，机构总数仅次于上海，130家广东企业赴港上市，2770亿元港币融资，有港资背景的保险机构9家，占全省份额的31%，跨境人民币结算试点在广东正式起步，2012年达到2.03万亿元，排名全国第一。各位学者和嘉宾，参与本次峰会我们深感荣幸，共同分享思想智慧和宝贵经验，一起为中国经济加油，为中国金融舞动，为中国金融喝采，最后预祝本次论坛圆满成功，谢谢大家。

主持人：谢谢白志中行长的致辞，请各位台下就坐。下面进行主旨演讲，有请中国银行副行长王永利先生发表主题演讲：关于国际金融若干问题的思考。

王永利：各位代表大家好，非常高兴有这么多的专家学者、老师同学来参加本次学术峰会和春季论坛，关注国际金融和国内金融的问题，经过三十多年的改革开放，中国已经越来越融入到了全球化的大舞台。中国作为世界第二大经济体，既对全球经济、金融的发展有着深刻的影响，也深受全球金融发展的影响。

所以我认为，要研究中国的经济金融的问题，不放在全球化的大背景下是很难做好的，同时要研究国际经济金融问题，不放在上百年的历史上是很难讲清楚的。中国银行作为中国国际化水平最高的一家金融机构，作为目前全球发展中国家唯一的一家全球系统性重要银行，我们愿意致力于国际金融的发展，愿意致力于中国经济金融的发展，也愿意致力于全球金融货币体系改革做相关的工作，今天分享几个看法，供大家参考。

一、全球金融危机的根源和当前经济金融走势的基本判断。

2008年全球金融危机爆发到现在四年多过去了，总体情况来看，不象我们预先想象的，全球主要经济体共同的努力，很快将危机度过去。现在来看，我们想象得乐观一点，还需要重新回顾危机的根源到底是什么。

一般来说，经济危机的根源是产能过剩，金融危机的根源是流动性过剩，两个过剩和两个危机是会相互交融和相互影响。过剩得越严重，越广泛，危机的程度就会越广泛和越深刻。上百年的历史上，不断的会有大大小小的，局部的全球性的危机爆发。基本上来说，根源都是过剩造成的，但是为什么会出现过剩，为什么会出现严重的过剩，特别是全球性的过剩和危机。

我们认为不需要人类逐利的本性和信息不对称客观因素的存在，很容易造成过剩，大家看到那个地方可以追逐高额的回报，无论是产能还是流动性都会急剧的扩张，到那个点就不能再走了，走过头后，大家就会知道了。随着生产力的发展，随着交通通讯的发展，随着全球化的发展，一系列的因素，都在推动着产能过剩和流动性过剩的加剧。

有几个因素，一个是全球化的规模越来越大，特别是资本流动的全球化水平越来越高，推动全球化资金大规模的聚集和转移，全球货币清算和投放的体系发生深刻的变化，由原来的实物货币金或者银货币到纸质货币，到今天的实物货币，通常我们说的现钞和现金在货币流通量中大量的下降，大量的转化为信用投放和记帐货币。我们没有搞过实物的专家和学者不清楚，我们很多的理论建立在金银本位制，如果说开足马力印刷货币的时候，我们的媒体都会配合，我告诉大家这只是形象的宣传。

今天从央行投放的纸币的量越来越少，发达国家不足3%，在中国用现钞太多，大概是5%到6%，而且整体趋势在下降，甚至有的国家，例如瑞士这样的国家，已经开始着手准备取消现钞。今天的货币从哪里出来的，大量的通过信贷的投放或者央行买储备物，包括黄金和外汇的储备物投放出来的，不是现钞而是直接记入你的存款，大量的交易都是这样的，今天货币的投放不受实物货物的多少，例如贵金属的多少约束，效率大大提高，成本大大降低，如果没有这样演化，今天的全球化不会发展到今天的程度，也带来另外一个问题。

大量的投放是通过负债的方式投出来的，社会的负债率不断的提高，货币总量已经很难有准确的把握，到底多少是合适的，很难判断。大量的货币投放后，也会急剧的增加我们的流动性过剩。

当出现问题的时候，比如说某个国家看好的时候，大量的资本流动过去，及速的推动资产价格导致资产泡沫，出现危机，这个时候大量的资金就会更快的撤出，局部的危机就会爆发，地方政府就会救市，今天讨论是否要搞存款准备金的制度，从而解决危机，即使有存款准备金制度的国家也会出现危机，大而不会倒的银行是不能回避的，必须要救市，中央银行也会大量的投放货币，类似的问题，好多东西是现有的体制机制下，大家看到存在的问题，又不能不做。

当全球的资本流到另外一个地方的时候，这个国家就要投放货币，全球化的背景下，全球流动性的总量已经不断的上升。今天不是以某个国家的货币在自己的国家内投放，大家都在寻找全球化的货币，今天是最强大国家的货币作为主权货币。例如今天的美元，美元的投放并没有形成很好的基准，就象每个国家自己那样有约束机制，当美元自己出现问题的时候，要不要救市，一定要救的，投放后，从全球的总量来说就增加了。这个货币量就更难控制了，特别是二战之后，两次大战加上中间一次金融危机，很多人意识到必须加强全球的统一治理，因此从一战后的联合国，到二战后联合国下面的若干组织，一度联合国的力量曾经不断的加强，随着两极的平衡状态打破后，美国一家独大，大家更关注自己的力量，公共力量逐步的得到削弱。今天联合国的力量正在急速的消融，包括国际金融组织、WTO这样的组织，今天跟G20是怎样的关系，跟区域性合作组织是怎样的关系，大家都在挑战权威性。

这样的情况下，一个国家想多发货币，主要的货币国家要发货币，基本上别人是左右不了的，也会造成全球货币总量的扩张，金融在起点上开始配置资源的时候，可以获得高额利润的时候，越来越多的资金和人才在金融上，全球都出现这样的情况，实体经济弱化，虚拟经济膨胀，进一步放大泡沫，吸引我们投放更多的货币，因为一系列的原因，造成流动性进一步的过剩。

我想强调的一点是，为什么出现今天全球性的问题，一个很大的问题就是，当我们发现一个新的大的市场，带动一波大的全球化的时候，一定会带动更广泛，更大的产能过剩和流动性过剩。我们回过头看一看上一轮危机的爆发，大萧条的发生，有很多具体的原因，根本的原因就是美州新大陆的发现，特别是美国的崛起，带动了大量的产能，从欧洲向美国转移产能和流动性，这就是规律和周期，这一次大家会看到，以中国为代表的社会主义改革阵营的改革开放，发展中国家的改革开放，为全球提供了巨大潜在的市场。

今天经常讲危机，涉及到失衡，讲了很多，我在一个论坛上说重新的反思失衡，今天的失衡是投资和贸易的失衡，消费的失衡，两大阵营是怎样的失衡，而是落差不断加大的堰塞湖的概念，东西方阵营的失衡不打破的话，相比今天的不平衡是小菜一碟，一开放的话，就会洪水一般的冲过来，大量的资本挤向这些国家，利用廉价的原料、人才和巨大的市场，分享比本国生产高得多的超额利润，有这么一个东西存在的话，全球的产能和资金的转移是不可估量的，而且今天跟上次大危机之前的环境已经发生了变化，我们的交通、通讯大大的提过了速度，上一次是几十年积累的，这一轮不到三十年就出现了危机，而且这一次的问题会比上一次更加的严重，基于这样的判断，我们认为最近一轮全球化高速发展的过程中，造成全球性的产能过剩和流动性过剩，因此没有大的格局的变化，过剩是很难消除的。

一个基本的判断就是经过这一轮将近三十年的全球化，全球走过头了，危机远没有过去，这是我从2010年一直强调的，大家经常说后危机时代，出现了新的阶段，但是从危机的角度来说，现在正在集聚更多的危机因素，今天流动性的因素不是在削减，而是在严重的扩大。

从2008年底危机爆发之后，到现在全球货币总量几乎都是翻番的，以美国为例可能是三倍以上，以中国为例，大家不会说中国的货币总量是怎样的，大家知道2000年末的时候中国的M2只有13.5万亿元，到今年三月末是103.6万亿元，如果从增长速度来说，最高的非中国莫数，这些钱不是经济发展释放出来的，而是增加公共负债的方式大量出来的。所以大家又会看到，好象危机来了以后，扩大货币势头，使危机的内容稍稍的缓和下来了，危机以后，打针后稍微缓和，其他的问题出现了主权债务危机，银行债务危机此起彼伏，大家一开始认为美国不好，就往欧洲跑，结果欧元的问题更加的严重，欧元不行，最后向日本进军，最后大家看好金砖五国，从去年开始包括中国在内的金砖国家的发展速度也在快速的下降，最后又回到美国，美国从去年年底到今年的效果是不错的，如果我们放到全球大的背景下看，并没有真正的带动全球的投资和贸易总量，有明显的恢复，而且这里面的隐患要比大家想象的严重得多。这样的问题，使得整个的金融危机的发展不能太乐观。回过头来看上一次危机之后，罗斯福新政、凯恩斯主义突破了传统的央行独立维持货币一系列的束缚，政府不能干预，现在开始了积极的财政政策和货币政策，归根到底都叫做大量投放货币，一度也缓和下来了，就象今天的情况。

但是真的解决问题了吗，今天很多人提出，如果没有二次大战，过剩的东西可能根本消除不了，甚至会爆发更严重的危机，好在二次大战彻底消灭了全球严重过甚的产能和流动性，这个问题很多人不愿意直接了当的说出来，因为战争是令人讨厌的东西，现实状况不得不分析这个结果，二次大战后东西方阵营分裂，封锁对方市场的时候，同时也封锁了自己的市场，快速生产的时候带来严重的滞胀，七十年代美国出现了货币危机，引发严重的金融危机，甚至新一轮资本主义的大萧条有可能出现，非常幸运的是这个时候拉美和社会主义阵营的全面开放，这是一个过程。

接下来，这一车轮全球化之后形成的危机现在怎么消化，这是过剩的东西怎么消化，目前看不到任何的希望，我认为目前还是在往里面投，如果真的要继续下去的话，弄不好最后的结果就是超出我们自己正常手段能够消化的范围，有时会开玩笑，如果超出正常的手段用怎样的手段，就是用极端的手段，一个是战争，一个是重大的自然灾害，地球重大的自然灾害给我们毁灭，今天看来都不是不可能的。研究金融的往往不研究环境和污染，因为产能的严重过剩，因为一系列的问题，今天地球承受不了了。这些问题都是我们需要关注的问题，这是我们对危机根源和目前经济金融走势的基本判断，可能不太乐观。

什么是货币？

货币演化的周期到今天，我自己搞了很多的金融，到了今天越来越迷糊，什么是货币，能不能说清楚，包括货币政策到底要管什么，可能还有很多内容要深刻研究的，我自己认为，除了从原来的实物货币金本位的纸质、货币外，还有特别值得关注的是，货币的清算由实物货币的清算到记帐货币的清算，今天不用真正给你现钞的清算，大家认为是简单的技术的问题，但是对货币体系的影响，我一直认为是非常值得高度重视的。

比如说今天举一个例子，大家说中国还是发展中国家，但是为什么要有这么多的美元，为什么我们这么多的美元要买美国的国债，能不能拿回一万亿美元分给老百姓，刺激国内的消费，有专家说出这些话的时候，一定对清算体系不了解，一天出口一船的货物，拿回的现钞就是记帐。例如广东的企业出口产品到美国的企业，美国的企业通知开户行花旗银行，一千万美元汇给广州的企业，这个企业在中国银行开户，花旗银行接到单的时候，说这笔钱汇给你在中国银行在花旗银行的开户行，我接到通知单后就通知这个企业在中国银行的帐户存款，两分钟就搞定了，无论多大的金额，所有权的转移，货币真正的钱我们讲的头寸从来没有从美国流出来过，今天大家讲美国的金融实力强的时候，其中重要的一条，美元是全球的主要货币，全球62%的储备中是美元，美元所谓的流出是所有权和资本权，真正的钱都在美国，增加了美国的资金实力，从这个角度来讲，全球有哪个国家可以跟美国的资金实力抗衡，因为持有的主要是美元，你可以拿回来吗，会给你现钞吗，不可能的。

人民币走出去，现在搞的是离岸中心，未来我觉得只能是过渡的方式，从来不看好离岸中心是长远稳定发展的模式，因为要真正的发挥人民币走出去，增强中国金融影响力的话，一定是这样的情况。头寸要在我这里，人民币走出去，真正的现金流还在中国，象美元那样，增强中国的国际影响力，如果人民银行直接的将头寸转出去的话，不一定会增加中国的影响力。一般不搞清算的人不大了解这个过程。我们要压缩美元的储备，不想要那么多的外汇，唯一的做法就是扩大进口或者是将它转换为其他的货币，这就不是简单的探讨，这是第一个值得探讨的问题。

第二，货币的投放，今天很大的程度都是以记帐的方式投出去的，不是以实物的方式投出去的。举个例子，2012年货币投放量是9万亿元，跟2000年底的13万亿元相比，增长部分是由贷款贷出去的，贷款有一个基础是存款支持，直接的看，贷款对货币总量的影响是最大的，根源是外币占款的基础货币增加了，因为没有存款贷款无法上去，现在的信用投放，记帐的清算，哪怕是外汇买卖占款方面也是记帐，无论是企业还是个人，很少拿美元给人民币现钞，基本上都是记帐的。这样对货币的投放，对研究货币都带来了很多值得深入思考的问题，一定要转变观念，不能再按照传统的金本位的现钞，或者是直接印现钞投放的方式，研究今天的货币体系。

还有一个问题，前面谈到，当我们出现危机的时候，我们要去救市，宏观政策就是财政政策和货币政策，一般来讲，财政政策无论是税还是费，征收的时候，目标比较明确，针对性比较强，因此也很容易被征收的人强烈的反应。

例如现在要征收房产税，极其的难，无数的客观理由和技术性的难度，这不是无法克服的，中国从1992年推行存款实名制，整整推行了10年，到了2002年才推出，有技术难度吗，几乎没有的，是其他的因素在抵抗，用货币的政策，扩大货币投放，推动货币贬值，推动二次分配，推动价格上涨，推动和刺激消费一般人是不知道的，今天为止很多人不知道的，尽管很多的专家提醒现在是负利率的，很容易让大家想到政府救市的办法就是扩大货币的投放，也会进一步的加大整个货币的投放量。甚至今天已经不再接受传统的央行独立性，央行只针对通货膨胀这一个目标实施货币政策，所谓的非传统的量化宽松政策在广泛使用，这个争论很大，我自己也琢磨了很久，我们的货币政策是不是盯着货币稳定，今天突然发现，紧盯着货币稳定，一味的货币稳定的话，货币政策的功能就会大大的削弱，因为货币政策本身带有很多的功能，其中二次分配刺激经济的功能是很重要的，特别是放在全球化的过程中，别人实施贬值政策的时候，你不执行是否可以。

克里当欧洲央行的时候，死守通货膨胀的指标，绝不允许量化宽松，结果是欧债危机每况愈下，新的行长来了以后，实施变相的量化宽松，要救，不救的话就要死掉了。日本失落了多年，如果当领导还继续通货紧缩可以吗，都是为各自的利益出发，需要全球统一的协调机制，现在严重的缺乏，这是另外一回事。

这些方面我们都要重新的思考，一定要知道，全球和每个国家都是量化宽松下去的话，这个恶果是非常可怕的，这就是规律，逆周期操作，以后没有周期了，意味着周期的规律是不对的，这个周期是消灭不掉的，只是延缓和逐步放大，一直到有一天无能为力，这是我基本的判断。

从这个角度来说，在座的专家和学者很多的问题要重新的思考，我提几个问题，到底什么是货币，货币总量和货币政策到底如何把握，今天的总量我认为没有任何的人说得清楚，货币总量到底科学的界定标准在哪里，提醒专家学者和同学们研究一下，货币政策的目标和独立性，跟央行的独立性。中国的央行屡受攻击，经济增长、社会就业、通货膨胀、物价稳定和国际收支四大目标，这怎么可能，但是今天发现美联储不再仅仅看通货膨胀，而是看社会就业，经济不增长怎么可以，国际收支失衡怎么可以，又打破了传统的独立性，开始量化宽松，央行的独立性和货币政策怎么把握。

量化宽松，我一直认为危机来了不能不救，但是眼前的效果和长远的结果到底怎么摆，另外就是周期。小周期我们在不断的救市，追求局部的稳定，结果是因素不断的积累，积累到最后，就变成了大周期，这些问题我们怎么样寻求全球治理秩序的重建是急需研究的大课题，没有重大的危机，很难达到大家的共识，当我们中国以每年7%或者是8%的速度增长的时候，大家希望中央推出重大的改革，大家想想这是否可能。没有大的内部和外部的外力，重大的改革很难推出。除非经济严重的下滑，失业率上升，大家都知道，不改不行，这些问题放大到全球同样如此，二战后的全球治理和今天的全球治理已经发生大的变化，希望在座的各位，专家学者一块研究研究，看看是否有所突破。观念不完全准确，仅供大家参考和批判，谢谢大家。

主持人：下面有请广东省原副省长、中山大学金融研究院名誉院长、中山大学岭南（大学）学院教授宋海发表主题演讲，金融科技产业对接推动经济转型升级。

宋海：尊敬的专家学者，各位老师大家上午好，论坛的主办方邀请我来参加今天的会议，我非常感谢。并且与中山大学的老师以及中国银行老行员的身份对大家的到来表示热烈的欢迎。

今天论坛的主题是：新形势下的中国及国际金融：挑战、机遇、创新、发展，紧扣了党的“十八大”对金融改革发展的决策定位。“十八大”的报告明确指出，未来我国金融体制改革的方向，健全促进宏观经济稳定，支持实体经济发展的现代金融体系。

“十八大”高瞻远瞩，为我国金融业的改革发展指明了方向，从经验来看，2008年以来的国际金融危机表明，脱离实体经济的金融业是有问题的，刚才永利行长讲了几个存在的问题，最后一个问题就是脱离实体的经济，应该说脱离实体经济的金融业从结构上来看是失去了方向和没有希望的金融业。过渡脱离实体经济，就象永利同志讲的，一定会造成这样那样的问题，特别是积蓄到一定程度的时候，就会发生危机。经过2008年以来的国际金融危机的冲击，我们越来越深刻的认识到现代金融业一定要跟产业相互结合，互动发展，共创价值。

我在2001年接受中央媒体采访的时候，有一个对话，我说金融是现代经济的核心，科技是第一生产力，企业是现代经济的实体，金融资本与科技创新、产业升级紧密结合，将形成推动经济发展的核动力，为经济转型升级插上翅膀。

今天我想从金融科技产业对接的角度，从另一个方面，刚才永利行长讲的若干个问题，从实际情况，金融科技产业对接的角度谈谈如何加快三者的融合以促进经济转型升级。

首先，我想谈一下金融脱离实体发展的教训。以美国为例，刚才永利行长做了很好的分析，从1990年到2009年美国的制造业在总产业中的比重下降很严重，我们发现在这一轮的经济周期美国有明显的去制造业和去实体经济的趋势，从2006年到2010年美国所有的技术领域，包括网络和电信技术，纳米技术，污染和废物管理技术，应对气候变迁等等技术，发明专利的申请都出现了大幅度的下降，说明美国在过去这些年，不但出现了去制造业、去实体经济，还出现了去创新的趋势，今天美国的产业出现了空心化，这是过去十年来，尤其是2003年过渡追求虚拟化和高杠杆导致的严重后果。

如今危机持续了将近5年，美国、日本、欧洲还没有从经济的低点爬出来，用刚才行长的话说，什么时候好，什么时候彻底的爬出来是未知。2003年大宗产品不断的攀升，美国的金融泡沫和房地产泡沫有直接的关系，1990年以来美国的房价持续上升有关系的，美国空心化的困境，很大程度上与过去这么多年来，尤其是金融全球化的环境中，可以轻易的动用全球金融的奶酪有关，因为美国有全球金融的特权，黄行长进行了详细的阐述，金融全球背景下，完全可以成为全球化红利最大的受益者，但是这场泡沫和危机，也使自己身受其害。

中国在过去如何吸取教训，2003年中国也出现了房地产热和矿产热，实体经济坚持得越来越难，2008年到2010年的温州民间借贷60%进入了股市，我们调研中也发现那段时间的实体企业，如果少搞几个资本经营的项目，也许泡沫经济就不会带来如此巨大的影响，当时有很多的专家学者鼓励温州最好的民营企业成立财团，让这些民营企业搞资本经营。

最后我们发现，这些企业实际上是受到了损害。2003年以来我们的钢铁、水泥、电解铝、造船等产能都出现了井喷式的上升，今天全球经济减速，中国经济减速的时候，凡是这种井喷的行业，目前都陷入了困境，今后长期面临产能过剩的压力，2003年发改委的领导跟我讲，当时感觉最忧虑的事情就是2003年钢铁固定资产增速、水泥超过了100%，电解铝达到了96%，这怎么办，如果下决心调整的话，就会出现一大批的工程下马，如果不调的话，就会产生严重的产能过剩，钢材的产量从当时的二到三亿吨增加到现在的七到八亿吨，回过头来看，这是泡沫产生的过程。

我国金融科技产业对接的情况

我认为全面对接的条件已经开始成熟了，金融支持实体经济的切入点，应该是与科技产业紧密结合，近年来我国一些省市因地制宜，探索和创新出许多金融科技和产业有效融合的成功的模式，我简单的予以介绍。

广东积极的探索建立金融科技产业融合发展的工作机制和政策机制，搭建融合发展的写作平台，创建了广东金融科技产业融合发展的工作机制和政策机制，创立了70亿元的产业基金，跟五大平台进行战略合作，截至去年9月末，向现代产业发放的贷款余额达到了1.12万亿，同比增长了20%，高于全国贷款5.78%，其中先进制造业的贷款余额是3026亿元，现代服务业的贷款余额是8204亿元，战略性产业的余额512.3亿元，同比增长了31%，重点支持了高端新兴的电子信息、新能源汽车、半导体照明灯心材料的发展。

我们再举一个例子，上海浦东新区，积极探索金融创新，推动金融和科技产业联动发展取得成效，通过积极促成银政合作，去年上海浦东新区发放中小企业贷款超过20亿元，覆盖企业300多家科技型的企业占了40%，缓解了中小企业融资难的问题，设置了引导资金20亿元，引导全球风险投资基金是30亿元，风险投资基金总规模超过了109亿元。

天津滨海新区以金融科技产业有机结合机制推动经济快速发展，这跟很多的政策有关，例如鼓励企业创造和发展知识产权资助的办法，鼓励投融资暂行办法，支持科技型的中小企业上市融资加快发展的办法等等，推出了众多新的政策。

我们再举广东一个城市的例子，比如说深圳以金融加产业双轮驱动的政策，促进经济新一轮的跨越式发展。现在全市已经设置了四只国家创新基金，集中投向战略性新兴产业，高科技产业，强化对战略新兴产业的支持力度，去年新增战略性产业的贷款超过200亿元，重点支持全市12个新兴产业的基地和11个产业集聚区的建设，不断的完善和多层次的资本体系，推动设立前海股权交易所，而且争取高新技术园区优质企业到国家代办和股份转让系统挂牌，白行长在致辞的时候讲了这些内容，我就不再重复了。

2001年底深圳在境内外上市的公司达到了270家，这些举措使深圳成为全国的金融强市，转型升级的步伐大大加快。

当前我国正处于加快转变经济发展方式关键的时期，国内外的经济环境依然的很复杂，大力的推动金融产业融合发展，促进经济转型升级，是提升我国经济综合实力和竞争力的有效途径，多年来，我国因为工业基础薄弱，导致产业的结构配置不合理，企业的技术和产品的技术含量不高。虽然改革开放以来，我国产业结构升级速度加快，逐步由低端向高端升级，产业竞争力不强这些问题是非常突出的，我国仍处于国际价值产业链的低端，出口价值很低，技术含量很低，在出口产品中，劳动密集型的产品约占70%，高技术和高附加价值出口只占30%多一点，低于42%的世界平均水平。

钢铁、水泥、通讯设备、纺织、药品、机械设备等十多个行业的产量居世界第一，制造业增加值跃居世界第四位，成为名副其实的制造大国，整体处于全球产业链的中低端，1/5的产能落后，国际制造业分工中，大部分的制造是属于没有知识产权的，国际产业链中的利润薄弱是中国制造产品的特点，我国工业整体装备水平比世界发达国家落后20年到30年，处于二十世纪六十年代到七十年代的水平，我在国防大学参加培训的时候进行沙盘演习，到实训基地参观，看到了最先进的产业，也看到落后的产业，例如有的还是塑料棚子，大家看了以后，心情非常的不好，我们先进的战斗机如果不看的话是很威风的，实际的工厂一看是手工敲打的，看了以后，心理是很难过的一件事情。

我国的装备处在微妙的阶段，多数企业没有自己的专业技术，产品的技术含量非常的低，缺乏研究，缺乏看法制造符合高要求的重大成套设备和产品的能力，特别是机床等产品中低端比较多，性能不高，我在负责广东省的科技工作的时候，我特别的关注这件事情，经常到工厂去看这些设备，特别是装备产品和装备企业，看了以后，觉得技术水平有待提高。

如此低层次的产业状态，在国际金融危机的影响不断加深，国际市场需求增长乏力的情况下是不可持续的，国际经济政治军事日益加剧的情况下，成为我国重大的战略软肋，国内人均收入接近中等收入的背景下，下一步的发展是什么，这些情况表明，产业升级是势在必行的，所以党的“十八大”报告指出，我国未来行业创新驱动发展战略，提出科技创新，是提高社会生产力和综合国力的战略支撑，必须摆在国家发展全局的核心位置，走中国特色的创新道路，以全球的视野谋划和推动创新，要求深化推动科技和产业结合，加快国家创新体系，构建企业为主体，市场为导向，产学研究的体系，技术换代，提升产业的科技含量，因此科技资源是产业升级最重要的内容。

有关的资料表明，我国科技人力资源总量跃居世界首位，研发的数量大幅度的提升，近十年科技总量大幅度的增长，从2001年2600万人迅速提升到2010年的6200万人研发人员素质大幅度的提升，博士达到了9.2万人，硕士达到了23.5一万人，2000年的8.7倍和10.7倍，十年内人力资源和研发人员双双跃居世界的第一位，科研的投入也快速的增长，十年间科研经费支出已经从1042亿元，提升到8610亿元，世界排名第7位跃居第3位。

产业升级需要大量的资金支持，目前具备了这一基础条件，经过三十年的改革开放，目前拥有实力雄厚的金融资源，截止去年年底，刚才黄行长指出，有3.31万亿元的外汇储备，金融总资产突破了150万元人民币，广东的金融资产达到了15.3万亿元。从全国来看，150万亿元的金融资产来说，境内银行的总资产是140万亿元，贷款余额是62万亿元，银行业的总负债是118.55万亿元，包括存款余额90万亿元，2002年到2012年社会融资的规模快速的增长，从2.012万亿元增长到14.2万亿元，雄厚的金融资产为产业的融合和升级换代提供了重要的基础，我国的金融与科技，产业融合的发展，应该是初具条件，科研和人员素质大幅度的提高，科研经费大幅度的增加，并且有一定的基础，金融资源是十分丰富，并且具备一定的实力，我国金融产业全面对接的条件应该是有了。

最后我讲如何促进金融科技产业有效对接，加速推进我国的经济转型升级，科技金融结合的意义在于能够直接的加速促进我国科技与产业的对接，并且最终形成巨大的生产力。其中重要的作用在于，科技金融对接可以促进提高科技成果转化为产业成果的效率，我国科研成果转化率低，我认为是跟钱是很有关系的，如果科技与金融对接好，就可以促进提高科技成果产品化的效率。

科技与金融的对接，将加快提升产业提升科技成果的能力，最直接的表现为产业增长中的科技贡献率，没有科技和产业的对接，再高端的科技成果都有可能束之高阁，科技进步也不能转化为产业升级，从而造成宝贵的科技资源的巨大浪费。科技与金融对接的一个榜样，我去了很多科技发达的国家，以色列给我留下深刻的印象。以色列的国土狭小，确成为全球科技大国，软件的开发，通讯和生命科学都是世界顶尖的，常常称之为世界的第二硅谷，他们的科技园跟我们国家的短平快不一样，国家只给钱不出题目，科学家全凭兴趣研究，他们觉得研究不出东西，对不起国家，后来每个人都有别于其他人不一样的科技成果，这些成果都是世界一流的，没有题目的基础研究，当时给我的触动是很大的。这里面有体制等方面的原因，当前我国的科技成果的转化需大概在25%左右，真正实现产业化的不足5%，与发达国家80%的转化率相比差距很大，这是我国科技体制存在的最大的问题，也是我国金融业需要支持的方面，更是我国科技与金融产业对接所要解决的关键性的问题。

从金融的角度来说，我国金融和产业对接，重要的功能是促成跨时空的交流，为科技产业对接提供充足的资金支持，通过融资和成本管理的支持，助推产业升级。目前主要采取哪些措施，实际工作中有一点体会，不一定适合，我跟大家分享一下。

一是以金融为杠杆，我是站在产业的角度说话。以金融为杠杆对接科技产业，加速推进高端技术升级，淘汰落后产业和技术。目前我国大部分的行业都出现了产能过剩，一方面大量落后的产能落后，另一方面急需的高端产业不足，因此科技和金融的对接要加速淘汰过剩的产能，助推产业的资本转移。促使资本和技术投资在国家支持的产业和企业以及产品当中，淘汰低科技的行业和产品，将社会分散的资本集中起来，满足科技投资的需要，以金融为杠杆，调整信贷机构，完全推出产能过剩的行业。传统的产业部一定不赚钱，科技的产业部一定没有风险。增加必须和急需的产业投放，对跨行业并购和重组给予足够的信贷支持，金融产业对接为杠杆，加快推进战略性新兴产业的发展，无疑是产业升级的战略重点，也是金融助推的战略重点，应该鼓励各家银行，以及其他金融机构创新金融产品，支持重点企业的创新，引进和吸收成长性好，产业关联度高的关键技术和重大设备，推动国内企业自主创新和重大技术装备的国产化，对国家产业政策鼓励发展的新能源、节能环保、新材料、生物育种和新能源汽车等战略性产业要积极的研发出适销对路的金融产品，满足这些企业的需求，创造创新优化信贷管理制度和业务的流程，加大配套金融的服务和支持，推动战略新兴产业的技术集成和产业集成，支持培育新的经济增长点，用科技和产业对接，撬动新兴产业的发展，如果金融产品部创新的话，就没有办法适应战略性新兴产业的需求。

以金融科技产业为对接，加快推动我国科技成果转化，有市场有效益的商品，前期投入高，风险大，需要改变目前金融体制的办法，发挥金融跨时空交易的功能，跨时空集聚资源，特别是加快促进我国科技成果向商品转化，通过科技成果的转化推动我国产业升级和产品的技术换代。

四是以金融科技产业对接为推手，助推科技型企业生长，正需要金融助推，大量国内外的案例表明，金融是科技企业的孵化器，比如说苹果和华为都是金融科技对接获得雄厚的资金支持，进而发展成为全球著名的高新技术企业，我国的金融部门应该抓住时机，支持有实力，有市场，有技术的科技企业的发展，根据市场的需求和自身发展的需求，兼并重组，发展成为世界性的大企业，我的发言到这里，谢谢。

主持人：谢谢宋海教授的演讲，下面有请中国银行国际金融研究所副所长、宗良研究员宣布优秀作品研究成果。

宗良：各位领导、各位嘉宾，令人期待的颁奖环节到了，下面我代表论坛理事会对本次开展的论文评奖活动向大家进行汇报，收到81篇参评论文，理解之最，中山大学岭南（大学）学院学术专家组，中国国际金融学会编辑部、评审组、国际研究评审专家秉持国际性、前瞻性、创新性和实用性，公开公平公正的原则，经过不断的查询、初审、复审评出三篇论文，他们是：

第一篇中南财经政法大学金融学院周先平、李标的论文《境内外人民币即期汇率的联动关系基于VAR—MVGARCH的实证分析》。

第二篇中山大学岭南学院杨娇辉的论文《市场分割的东北亚货币之间的跨货币溢出效应与汇率预测》。

第三篇西南财经政法大学金融学院张桥云、王宁的论文《我国商业银行存款利率浮动幅度影响因素时政研究，基于全国124家银行的数据》，获奖论文将刊登在2013年最新一期的《国际金融研究》上，让大家对获奖者表示热烈的欢迎。

下面有请宋省长、王行长、黄主编给他们颁奖。欢迎各位的光临；

主持人钟红：中国银行国际金融研究所资深研究员、《国际金融研究所》副主编

主持人：谢谢王院长，各位嘉宾、各位老师、同学上午好，接下来将近一个半小时，是论坛非常重要的环节，就是主题演讲。我们非常荣幸的请到了六位演讲嘉宾，在这个环节发表他们精彩的演讲。大家知道全球金融危机爆发到现在已经有五年的时间了，五年来，全球经济和金融形势发生了很多变化，期间也出现了很多新的问题和新的现象，在此过程中，各国政府采取了许多新的政策和措施，世界各国的专家学者和理论研究人员也从不同的角度对这些新现象和新问题给予研究，给出他们的一个答案。但是我们也看到，时至今日，全球经济仍然没有走向全面复苏的阶段，还是有很多新的问题，新的挑战摆在我们的面前。

作为国际金融研究领域的专家和学者，我们也希望通过这样的论坛，通过今天的交流，能够使你们的研究成果，研究观点，有更多的人知道分享。

下面第一位发言的嘉宾是来自于中国银行国际金融研究所副所长、研究员宗良发表主题演讲：金融市场化改革与综合经营。

宗良：首先，非常快乐的在中山大学岭南学院美丽的校园，我看早晨还是阴的，刚才出去发现很温暖，趁此机会，我先开始给大家做一个交流。

我的演讲题目是“金融市场化改革与金融创新”，重点是从那个角度理解，金融、市场、改革、创新，实际上从这个角度来看，创新才能够引领未来，市场化改革决定了未来创新的发展方向，在此过程中，有一个方面的情况是值得关注的。最近的几次会议中，包括两会和“十二五”中都对金融市场化改革作出了规划。尤其是最近李克强总理专门针对“稳步推进利率和市场化改革”，加快资本市场和逐步实现资本项下的可兑换，实际上是对未来的发展方向作了一个非常明确的说明，之所以列这样的题目，还有一个角度，一个国家发展到一定的程度，比如说美国，美国到那一块开始引领，实际上是军事、美元加创新，这三个方面实际上就是引领美国的总体的竞争力。

我们在朝一个角度展开，例如英国经济崛起的时候，造就了伦敦作为国际金融中心。等到二十世纪美国发展的很快，造就了纽约作为国际金融中心，二十一世纪中国发展起来了，我们期待着上海加香港能够成为全球最重要的国际金融中心。我们想说的问题是，落脚点是这里，但是创新在哪里。例如阿里巴巴，不要小看这么一个公司，很多方面他在创新方面有引领潮流的感觉，尤其是最近，他们居然在网上按照金融危机的CDO，按照这种模式设计了营销模式，开始推向市场，这是具有时代意义的，今天就几个方面跟大家进行交流。

第一、金融市场化改革

总体有三个大的方面，总体的发展方向包括统一的市场，开放的市场，竞争的市场，核心是统一、开放加竞争，含义就是说，最终在资金市场上，跟金融有关的市场中形成合适的价格体系。

我国利率市场化改革过程中存在的问题

利率市场化经过多年的改革，到去年为止存在几个方面的问题，存款利率上限和向下浮动的问题，证券市场是分割的市场，没有一个统一的基本利率，每个市场由各自的基准利率，我们的债券市场部发达，没有形成良好的收益率趋向。

未来的发展方向，在2012年的时候我们取得了重大的进展，比较突出的就是两次改革，将存款利率上限上浮10%倍和存款下限下浮30%，给的利率比较宽，相当于允许宗良只允许在地球上，不允许到月球上，我本来就在地球上，他说的月亮对我来说是没有约束，也没有一家商业银行会这样做就是0.7倍，因此存款利率市场化。大银行有一个标准，稍微低一点，中小银行基本上都是到顶，现在大银行中，例如交通银行业一浮到顶，整体有所分化，这就是存款利率。

未来三个方面的趋势，两个方向，整体来看存款利率和贷款利率的上限继续扩大，第二个角度，对于高期限的，只规定一年期的如何，三年期和五年期的各家银行自己作主，这是两个可能的发展方向。债券市场的发展形成统一的趋向，所谓的多层次的资本债券市场中就是将来一定程度上将此做起来，统一的基准利率就是这一基本的方向。

汇率自由化稳步推进

我们看到2012年4月份波动浮动上下限从千分之五到百分之一，这也是一种进步，最近发现一个重要的情况，这段时间内，最大的改革就是外汇市场做市商制度，准备不断的扩大。实施积极的人民币汇率政策，加快人民币国际化改革的进程。

人民币在岸利率与离岸汇率有所发展，两者有趋同的趋势。我们看到这几年，整个的汇率波动的幅度，2009年是零，其他的年份是3%到5%，2012年只有0.23%，今年为止，浮动的幅度比2012年大得多，从某种程度上看到，我们是双向波动，这是很重要的方面。不要总是适应人民币汇率升值，最好是能够适应人民币汇率贬值，无论是升值还是贬值，大家都要认为是正常的事情。

资本项目可兑换，类似于学校内开了一个门，中国人习惯有8个门开了，有2个门没有开，还有一个门有没有不知道，这是中国的基本状况，还有没有其他的门我心里不清楚，我知道的是8个门开了，2门没有开，其他的门不清楚，这就是中国的开放的模式，基本说是这样的思路。

这相当于怎样的概念，从实用的角度来说，可以满足用处，相当于这两个门我们知道的都是通往金库的门，一般的人用不到，正常的进出都可以满足了，还有两个门没有开，这就意味着中国的金融市场化改革还没有达到西方的地步。原因在哪里，美国关注的是什么，谈判的时候就开始问，你那几个门不开，咱们就会说，我告诉你这几个门开了，美国人就问，哪几个门不开，我们就说，我不知道另外是否还有门，不知道门在哪里，也不知道有没有门，我有一个未知的门，意味着中国的发展水平很难给人效仿和学习。

我国资本帐户项目的情况

未来开放的路径基本上是按照真实投资需求有关、无关的情况进行，市场风险的大小，有序开放，风险小与实际联系紧密的就早开，其他的放慢一些。这就涉及到另外一个问题，到底中国的金融改革到今天应该怎么办，是不是所谓的协调推进，还是有没有顺序。我想说的是，大家回忆1948年，当时的党中央国务院先打辽沈战役、平津战役还是淮海战役，总体来讲要看方略，从后面来看先打辽沈，然后打平津、淮海，之后打过长江解放全中国。

鸟巢举办奥运会后，开幕式完了，这个时候要散场，无序的散场，一定会导致大量的人出来，一定要有秩序。发达国家改革的时候，看不出绝对的秩序，利率市场化还是资本项目下可兑换，发达国家也是说不清楚的，没有绝对的某一个模式完全的成功，怎么办。人们常常的用不可能的三角来说事，适合小型开放经济体，我们就开始探讨一种思路。世界任何的国家，不能说自己的货币政策是独立的，货币就完全的自动浮动，既然是这样的状况，就意味这三个变量加起来是2，相当于什么概念，相当于美国人可能是货币政策独立0.9，资本政策0.9，汇率有一定的干预就是0.2，等于2，中国的情况是怎么办的，中国货币政策独立是0.8，资本政策是0.7，汇率干预的程度比较高是0.5，美国人比我们的市场化程度高一些，也不是说绝对的都是市场化。中国可以采取这种方式，也符合中国的情况。

这个时候应该说还是有一定的顺序的，如果是几个地方互相之间牵制，还是稍微有关联的，最理想的办法就是汇率、利率、资本项目下的可兑换，前面两个是我们自己主导的，后面稍微的控制一下，可能会更加的有利。

第二个角度说一下金融创新，属于未来发展得很突出和重要的方面，从美国的情况来看，二十世纪的创新主要是60年代到90年代，因为汇率和市场化的创新非常的厉害，这个时代正好伴随着美国综合金融的开放，两项加起来，导致美国整个中央银行的比例从20%多到了42%、43%的水平，这个时候金融延伸产品和产品的创新发挥了非常重要的作用。

我们再看一看，创新有内部驱动和外部驱动和多种原因，这里不详细的解说。重点是说，监管、市场化、人民币市场化、走出去等等，总体来说我国金融创新尤其是跟商业银行的创新集中在六大领域，总体上来讲，要服务实体经济，几位专家说专门服务实体经济，收入结构的转变，这是总体的目标和方向。

第二是综合经营，在综合经营方面稳步的拓展，稳步的开放，这是大的领域。

第三个大的零率是利率市场化，伴随着理财和衍生产品的快速发展。

第四个方面人民币跨境业务大发展、离岸、清算是重点，这一块是未来发展巨大的推动力，非常大的潜力，可以想像，今天人民币不国际化，我们拿着大量的美元，美国想怎么折腾我们就怎么折腾，有一天拿着人民币走遍天下才可以。

第五个监管领域，资本工具创新方面是非常关键的。细节不详细的说了，因为涉及的内容不说了，因为时间的关系。

因为涉及到综合经营的问题，简单的说一下，金融危机中最核心的，暴露出来受到重创的是交易类的业务，而不是综合经营项目下的业务，意味着金融危机并没有说明综合经营有问题，而是相关的交易问题有问题。综合经营是全球最大的银行，全球主要的国际大银行，尤其是系统性重要的银行，主要都是综合经营的机构。

综合经营的三个趋势：金融监管加强、金融控股公司、影子银行业务。

影子银行这段时间说得比较多，我们国家存在五个主要的发展趋势，银行的发展模式应该是属于发展得比较快，这里面有几个具体的实例。我国未来的情况来讲，控股公司是发展重要的基础，我国发展和管控应该是合适的控股公司和合适的防火墙，防火墙的设计是值得注意的方面，完善金融控股的法律基础，同时还要建立适合国情的监管体系。

每一次举办活动的时候，我常常都来一首诗，今年也不能，不是专门写的，我最近写了两首，给大家助助兴。

周末开会就不要搞得这么紧张，第一环节我们是学者类型，都有这种情怀，写的都是带着学者情怀，

香山春早，说的是春暖花开，风和日丽，早春时节，居于香山之顶，品茶交流，看到环境，当时去的稍微早了一点，正好山上还有很多的雪，因此诗是：玉兰桃蕊笑迎君、残雪清风袭路人，日丽茶香急送暖、闲叙趣事贯古今。

男人之绝唱

风流倜傥世无双、文韬武略助安邦、鸟尽弓藏亦有憾、三女封后育隋唐，写给男的也是写给女人的，所生的七个女儿，全部是才貌双全，各个如花似玉，一个男同志来讲，如果能够达到某一个境界的一小部分，可能就会成为绝佳的境界，我们说的是个人，用其他人描述的话，就是说一个人，一个男同志。中国自古至今只有一个皇后比较特殊，隋文帝杨戬的皇后，一生之间，就是他生了孩子，其他的人都没有事，当皇后的没有其他女同志，这个女同志太厉害了，整个隋唐的血脉都跟她有关，真的牛，以此助兴，谢谢大家。

主持人：感谢宗良所长，短短的一刻给我们分享了中国金融市场化改革的趋势，以及金融控股公司的方向，分享了最近的两首小诗，再次表示感谢。

主持人：下面有请中央财经大学金融学院院长、教授张礼卿发表主题演讲：全球货币体系的改革与人民币国际化。

张礼卿：非常高兴参加今天的论坛，我发现宗所长才华横溢，不仅会写经济学文章，还会写诗。我的题目是国际货币体系改革与人民币国际化，这个题目长期是受到关注，美国次贷危机之后，这种关注达到了空前的地步。实际上最近也有一些新的进展，这两天在美国华盛顿召开基金春季年会的时候，有很多的议论，大家期待着中国在IMF的份额进一步的提高，可能会跟日本达到接近的水平，有可能会成为世界第三，，国际领域最新的改革就是这些，我想跟大家交流的是，对这个问题，应该怎样理解，其中有一些个人的思考，这里跟大家探讨一下，为什么国际货币体系要改革，回答这个问题的话，首先要清楚什么样的国际货币体系是最理想的。

首先要避免货币的动荡，第二为国际货币调节提供有效的机制，能够为国际收支失衡提供有效的调节机制，能够为世界经济提供足够的清偿力，提供健全国际金融环境，促进国际金融和投资的发展，这是理想的国际金融体系的基本标准。

现在的金融体系充满了问题和矛盾，有一系列的缺陷，概括起来有几个问题，现行的国际储备体系是非常有问题的，以美元为核心的体系，既不稳定，也不平等。说不稳定是因为大家熟知的特里芬难题和美元的过度特权，因此会出现间接的动荡，过去几次动荡都跟美元大幅度的贬值有关，最近一次次贷危机，虽然没有表现为美元的大幅度贬值，甚至危机期间美元有升值。其实是从另外一种方式爆发出来的，就是信用危机的方式，以国际货币体系的问题是紧密相连的，这里不展开了，现行的国际储备体系还有一个很大的问题，导致资金总是从穷国流向富国，美元是主要的储备，新兴国家要不断的储备，尤其是国际金融环境不断的动荡下，处于自我保护的需要，他们总是积累美元进行储备，事实上导致资金总是从穷国流向世界上总富的国家，这是不平等的现象。现行的国际货币体系有很多的问题，主要表现为很难避免汇率的动荡，很难避免全球性的国际收支失衡。新兴市场化国家总是在资产泡沫生成和破灭过程中运行，主要是指这样的现象。

国际资本在不断的周期性的流入和流出，造成这些国家的金融市场动荡，危机发生的时候，国际流动性总是得不到支持，或者不充分。亚洲金融危机时期，亚洲的危机国家很难得到IMF足够的流动性的支持，这种情况现在仍然存在。

全球金融治理结构不合理，集中体现在美国作为世界强国，在国际货币基金组织和其他的机构中，它占据了主导的地位，缺乏代表性，面对这样有缺陷的国际货币体现我们应该如何改革，实际上在过去几十年中，围绕国际货币体系如何改革，有很多的方案。时间的关系，很难将这些方案进行详细的介绍，简单的提一下，包括金本位的方案，其次包括全球单一货币与世界中央银行的方案，还有就是基于SDR作为储备货币的体系，周小川行长为代表的专家学者，提出的基于SDR作为储备货币体系的方案。

还有就是多元储备货币体系方案，最后就是改良的美元本位制，每一个方案实际上都有一定理论的支撑，甚至模型的支撑，我们在这里，时间的关系，不能给大家充分的展开。我想做简单总结性的评论。

前面提到的五种方案，没有一种是很容易实现的，金本位制度根本就是一厢情愿，不可能回到的，如果人类社会回到金本位制度意味着灾难，意味着政府对经济的干预要彻底的退出，目前来说显然是不可能的事情，单一货币的方案，或者是基于SDR的方案，都需要美国主要的经济体提供支持，如果它不支持的话，其他的国家再有愿望也很难实现的，这个方案从长远来说是可取的，我们要为它努力的。

如果美国货币当局以及政府在政策制定上更加的守纪律，其实改良的美元本位也是可取的，也许是最容易实现的，事实上也是不现实的，让美国放弃现有的利益，放弃国际经济协调中的主导地位是非常难的，基本上来说是不现实的。

综合评论，多元储备体系也许是具有现实性和次优选择，但它需要时间。所有的改革，除了回到金本位之外，我相信都是需要更好的国际金融政策的协调，更好的宏观经济政策的协调，单一的货币政策方案，改良的美元方案和多元储备货币体系，包含了不同的宏观的要求，也许最难的就是单一货币和国际货币储备体系方案，改良的美元方案主要是对美国提出要求，希望它自律，作为公共产品的提供者，享有了很多的好处，同时要承担社会责任，这一点在现代的国际治理结构下很难做大的。

多元储备货币是次优和更加的现实，因为可以在不同的区域首先达成合作，然后以区域的领头羊或者是主要的领导坐在一起进行协调，这样的协调会更可能实现。

政策协调方面可以做什么，我想国际货币体系改革的实质是宏观经济政策的协调，对这一艰巨的任务国际社会可以做什么，首先从全球的层面来讲，应该继续督促国际货币基金组织每年发行和分配，SDR在2009年美国债务危机之后破天荒的大幅度的增发，增发了2500亿美元增值的SDR，对于缓解当时的美国次贷危机和国际金融压力起到了积极的作用，此后因为失去了美国的支持，再没有增发，从长远来看，如果认定单一货币或者是以SDR为基础的储备体系是有益的，这样逐渐的增发是有必要的，如果每年可以增发2000亿美元的SDR的话，十年后全球的储备体系中40%到50%都是SDR。国际货币体系的状况跟现在就不同了，这是全球层面应该做的事情。

第二个就是IMF应该加强系统重要国家的监督，特别是美国和欧盟，中国在此过程中也要承担过多的责任。使G20国峰会成为宏观经济政策协调方面有成效的机制。短期内应该使20国相互评估进程发挥更重要的作用，给大家相互的约束，共识的基础上，每个国家，特别是系统重要性的国家，都应该努力的实现，例如经常项目赤字占GDP的比重，不应该超过4%，顺差也是这样的，也应该有比例的限制，其他的公共负债占GDP的比重，在这一共是的基础上，大家努力的实现这一目标，为政策的调整提供可操作的机制。全球层面努力的实现IMF的改革，使它更加的民主和具有代表性，我们看到最近会有积极的成就。

第二，区域层面的合作，多元国际货币储备是现实和次加的选择，意味着美元欧元和人民币将是未来的三极，为了实现三极，欧元区要努力的将欧元保住，还要不断的变强，需要加紧应对欧元区的危机，亚洲加快货币一体化的进程，包括重要的努力，需要加快推进，例如进一步的推动清迈协议的多元化，使之升级为亚洲国际货币基金，加快亚洲债券市场的发展，以及宏观经济的协调，加强汇率政策合作，这些应该做，但是难度比较大，特别是目前地缘政治，冲突越来越严重的时候，其实是有难度。

国家层面从美国到欧盟和新兴市场国家，都要相应的调整自己的货币政策，加快各种结构改革，像美国应该尽快的回到常规性的货币政策，同时加强财政整顿和结构改革，包括中国在内的顺差国，应该进一步的扩大内需，以及各种结构性的调整，包括转向更加灵活的货币政策，人民币弹性进一步的扩大，也是势在必行的事，不仅仅是为国际社会做贡献，也是有利于中国经济增长方式的调整。新兴市场国家还有一件事情要做的是，面对大规模资本流入冲击的时候，加强资本管制，不是声名狼藉的工具，国际社会越来越意识到，在必要的时候，应该维持资本管制的，IMF的立场正在转变，从长期以来反对资本管制到现在已经容忍资本管制，认为在必要的时候，可以加强资本管制，这是引起我们注意的现象。

人民币国际化，因为时间很紧张，我简单的介绍一下。

人民币国际化从2002年以来有人再提，真正出现比较显著进展的是2009年7月后，随着跨境贸易允许使用人民币结算，随着中国和一系列外国中央银行签订货币互换协议，以及在香港发行人民币债券等措施的推出，人民币的国际化受到高度的关注，现在国际上大约有中国经济的研讨会中有一半是讨论人民币的国际化，另外就是讨论中国的经济增长潜力的问题，国际上的研讨会就是两大主题。人民币国际化的意义，从全球货币体系改革的角度来说，有助于形成多元化的货币储备体系，通过货币竞争实现全球金融稳定，多元储备体系下，因为主要储备货币之间存在竞争，每一个主要储备货币要注重财政约束和财经纪律，应该不至于滥用特权，滥用的话，汇率就要贬值，最终在全球储备体系中的比重越来越低，多元储备体系，最大的好处就是可以通过货币竞争实现全球金融的稳定，人民币国际化正是符合更好的国际货币体系的发展趋势。

人民币国际化有助于亚洲国家减少对美元的依赖，有可能成为亚洲货币一体化的新动力，人民币国际化有诸多的意义，可以降低企业从事对外经济贸易的风险，可以推动我国的经济增长方式的调整，特别是通过人民币国际化促进金融部门的发展，推动金融改革。要想使得人民币国际化积极的进展，需要国内加快金融体制的改革，加快金融发展。人民币国际化在事实上促进国家的金融创新和开放，跟国家的金融增长方式，调整经济结构方式，大力发展现代服务业，特别是发展现代金融业的趋势是相关的。

人民币国际化的意义，我认为在这些方面是非常显著的。人民币国际化有有利条件，人民币正在面临升值的趋势，对亚洲国家有很多的逆差，对外投资也在迅速的发展，这些都是积极的因素。另一方面，人民币国际化，仍然有很多的挑战，仍然还需要时间。最主要的挑战来自于国内的金融市场，流动性还不够。我们的资本帐户没有能力在短期内加速开放。如果一定要硬着开放，硬着由此推动人民币国际化，也是有风险的。

人民币国际化还是应该顺其自然，等待资本帐户进一步加速开放的时候，在去期待它。现在在贸易层面更多的看到发展，金融层面也许还需要等待。在等待的过程中，资本帐户开放和进一步加快的时机到来的时候，中国的人民币离岸市场会有更多的发展，香港、新加坡、伦敦、东京，人民币离岸市场都有很大的发展空间，离岸市场发展到一定的程度，债务市场的人民币国际化的机会会随着资本帐户开放时机的到来，会有更大的前景，更好的前景。

如果在2014年成为SDR篮子的组成货币有助于人民币在多元储备货币体系中发挥重要的作用，这样并不容易，很大程度上跟中国能不能承诺进一步开放资本市场和金融帐户有关，因此要有清醒地认识，我的发言到此结束，谢谢大家。

主持人：大家知道危机后关于金融改革和货币改革没有中断过，张院长对危机进行了剖析，也给出了很好的解决方案。因为时间的关系，邀请的演讲嘉宾比较多，请严格的遵守15分钟的发言时间。

主持人：下面有请复旦大学金融研究院常务副院长、教授陈学彬发表主题演讲：自平衡交互盯住国际货币体系初步构想。

陈学彬：各位专家、各位同学，中午好。首先应该感谢国际金融和中山大学提供学习和交流的平台，正好接着前面两位嘉宾，特别是王行长提出的全球滥发货币的问题，张院长提到的全球货币改革的问题，我们知道金融危机以来，各个国家都为了拯救自己的金融体系，或者是刺激自己的经济，都在大量的实行量化宽松政策，大量的投放货币，因此导致金融市场的动荡，各个国家都在讨论国际货币的改革，讨论得比较多的就是储备货币，又怎样的储备货币进行积极的讨论，但是对汇率制度的安排讨论得比较少，今天我主要想谈谈这一方面的问题。

我们可以看看，在汇率制度方面。在金本位下这是固定的汇率制，通过铸币平价、黄金自由流动，这是物价稳定，汇率稳定，自动调节国际收支，现金调节机制，缺点就是黄金储备限制，对经济冲击大，经济调整能够适应还是不能适应，金本位崩溃后，汇率本位制下，实行了固定汇率制，就是布雷顿森林体系，美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩，优点有利于国际货币的储备，缺点就是需要大量的货币储备。因此有了浮动汇率体系和固定汇率制，浮动利率的有点就是有利于调节国际收支，不需要大量的汇率的干预和过多的外汇储备，缺点就是汇率波动过多，增加汇率的风险，影响正常贸易活动，助长了金融投机，短期资本流动，甚至导致各个国家的汇率战。

一些国家实行的固定汇率，优点是有利于汇率的稳定，缺点是对货币进行盯住后，就会对这一汇率波动，其他的汇率不波动，中国的情况就是盯着美元，随着其他的货币大幅度的波动。

干预货币需要大量的外汇储备，导致其他货币的攻击，利用货币的变动调节国际收支。一些国家实际有效汇率过去有大幅度的波动。

综合起来比较认为，对内对外价格的稳定需要有明确的锚，金本位的时候以黄金作为名义的锚，黄金供应有限和分配不均不能适应各国经济增长需要，盯住单一货币，对该货币依赖过大，如果盯住一篮子货币，有助于货币体系。

自平衡交互盯住国际汇率体系构想

一篮子货币取代单一的货币，以减少对单一货币的过渡依赖，一篮子货币不是固定的，而是各个国家根据主要贸易伙伴国的货币进行盯住，这样就成为交互式的盯住。例如说SDR就是盯着美国、欧洲、日本、英国，这就是固定盯住，交互式盯着就是选择自己最主要的贸易伙伴盯住，这是相互的盯住，起到怎样的作用，最重要的就是互相的制约，互相的影响。对外可以限制个别的货币汇率大幅度的波动，对国际货币体系的冲击，对内可以限制各个国家超发货币带来的溢出效应。

交互盯住后我们就成为固定的汇率，整个汇率是稳定的，如果盯住最初的时候，结构不合理，比如说中国在2007年、2008年贸易顺差占GDP的七点几，当时以此为标准盯住的话，好象就要永远维持这么高，显然是不行的，美国的贸易赤字是6%，永远不改变，永远这么多贸易顺差是不行的，必须要进行调整的。

即使开始盯住的时候是合理的，但是经济是在变化的，可能会带来新的失衡，新的失衡之后，我们怎么样发挥汇率调节贸易失衡的功能，我们应该允许汇率货币进行调节，才可以自动的实现平衡，才是持久和稳定的均衡。

我考虑两点，一个是根据各个国家的贸易差，自动的调整汇率，以修整失衡；根据通货膨胀的状况修整实际有效的汇率，解决了盯住汇率可能导致的货币政策独立性的问题。

根据贸易失衡的状况国内失衡的情况进行干预，其他的就不进行干预了。自平衡交互盯住国际货币体系有组织的架构，汇率决定机制，汇率调控机制，汇率干预机制，成员救助机制。

组织架构是由各个国家自愿加入的国际组织；汇率决定机制，主要由交互盯住一揽子货币形成实际有效汇率的目标。根据主要的贸易伙伴选择权重，可以用贸易的比重，各个成员国根据实际有效汇率的目标，计算名义有效的目标，可以计算出主要的国家双边汇率的中心汇率，根据中心汇率确定应该进行干预的区间，实际的汇率由市场决定，调控机制就是根据贸易收支失衡的状况，例如贸易收支占GDP正负3%是均衡的，如果超过3%，货币有升值的倾向，如果向下3%就意味着贬值。CPI大到多少应该有名义的GDP，在此过程中对目标进行调整。

汇率干预机制，既然确定了中心汇率的目标，就应该有浮动的区间，超过这个区间，国家的中小银行进行敢于，必要的时候进行联合干预，有干预和固定的目标，有的国家就会出现问题，因此必须要有成员的救助机制，这是初步的设想，我做了一个小样本和模拟试验，选择了美元、欧元、日元、人民币、印度卢比，这些货币是交叉的，以这些国家对其他国家贸易的比重，样本是2000年到2012年，采用了SDR实际的数据计算的。

这些国家占世界GDP的比重达到了80%多，现在下降到70%左右。四种货币对美元实际利率的情况，他们都是波动比较大的，最先实行的就是美国、日本、欧洲、中国、印度，分别按照前面的说法，编制了名义有效汇率指数，我们可以看看，如果篮子不一样的话，结构会失效的。

名义有效汇率是以四种汇率贬值的，日元名义有效汇率是升值，实际有效汇率是贬值；卢比名义有效汇率是贬值，实际有效汇率是升值。人民币的实际有效汇率和名义汇率都是升值的，而且实际汇率超过了名义汇率，表面上看印度的货币是贬值的，因为通货膨胀的严重，实际上货币是升值的。日本实际的汇率是升值的，实际上通货膨胀太低了，货币是贬值的，有通货紧缩的问题。

各种货币单向盯住一篮子货币的问题，人民币盯着美元，其他国家的货币也盯着美国，他们的汇率不是一致的，而且出新了时间差。

交互式盯住，盯住后不需要调整，盯住后，每一个都成了直线，就是有效汇率的目标，还是名义汇率都变成了直线，也不做随机的冲击。

我们是不做趋势性的调整，但是考虑到随机冲击，资本市场流动的冲击，比如说考虑单一货币和美元的冲击，现在的结果是没有趋势的调整，但是波幅是很小的。

做无趋势的调整，所有的货币都产生随机冲击，没有趋势调整，但是波幅是扩大的，反映在金融市场的冲击。

5种货币交互盯住有趋势调整模拟

开始时是不合理的，未来要进行结构的调整和趋势的调整，就是以贸易顺差、逆差占GDP的比重进行调整的。我们看5个国家的贸易占GDP的比重，他们各自的情况是不一样的。他们跟名义货币和贸易差进行对比的话，他们有比较强的关系。都是有滞后性的，欧元滞后30个月，美元滞后60个月，英镑滞后14个月，人民币滞后24个月，我们带进去进行模拟的话，有趋势的调整，这样就会更加的稳定，进行趋势性的调整。

双边汇率折算的话，人民币兑美元汇率的走势，这是卢比的走势，例如欧元更加的稳定。贸易差和通货膨胀的影响，用实际有效汇率进行考虑。每个国家价格指数的变化是不一样的，相对价格指数的影响也是不一样的。实际有效汇率和贸易差进行盯住，然后进行模拟和调整，这样的话，产生的影响，也就是说，贸易差减少了，有效汇率稳定。印度是名义汇率的贬值，实际汇率升值过渡，贸易就吃亏了。不是通过名义汇率贬值，而是应该通过通货膨胀和实际有效汇率达到汇率的贬值。我们要用一篮子货币取消单一货币，减少单一货币的过度依赖。国际货币互相的影响，对外影响各个国家的货币，具体的波动对国际货币体系造成了冲击，对内抑制货币的乱发，以前对外汇市场的干预，往往是采取直接干预的方式，这种方式效果已经不好了，特别是日元，曾经采取多次的干预，都是连续的升值，这次日本不在外汇市场干预，实行宽松的货币政策，然后让日元一下子在几个月内贬值20%多，这是转变，国际市场没有认为超发市场对国际货币基金组织的分析，目标不是操纵汇率，但是结果带来汇率的变动，对国际汇率体系和货币体系带来极大的冲击，因此我们必须要考虑，约束各个国家乱发货币的行为。同时利用汇率可以调节贸易收支和经济结构的作用。

以上是我初步的想法，还没有深入的研究，希望跟感兴趣的老师和同学对此问题共同进行研究批判，谢谢大家。

主持人：谢谢陈院长的发言，发言中讲到了子平衡交互国际货币体系有很好的理论创新性和实践价值，再次向陈院长的精彩发言表示感谢。

主持人：下面有请南开大学经济学院院长、教授梁琪发表主题演讲：金融危机、国有股权与资本投资。

梁琪：尊敬的各位专家和各位同学大家上午好，首先非常感谢会议的主办方给我能跟大家交流的机会，今天我向大家汇报的题目是金融危机国有股权和资本投资，这篇文章是我与我的合作者余峰燕共同完成，我的合作者是女性，这个PPT是她做的，有点女性，但是我们研究的问题是中性的。

大概分成几个方面，从引言到文件的综述和实证的分析和最后的结论，因为时间很有限，15分钟，后面还有两位专家演讲，我只是讲研究问题的出发点，研究问题大体的思路，最后给出一个结论，实际上这个问题的研究，我们对它之所以感兴趣，是基于国有股权的两种观点的争论，一个是政治观，一个是社会观，截至目前为止，绝大多数的学者认为国有股权不是太好的东西，带来低效率，业绩差，容易滋生腐败，这一直是业界广泛关注的观点，两次金融危机之后，包括东南亚金融危机之后，尤其是这次的次贷危机，无论是在金融机构还是在企业，发挥的稳定器的作用，使得人们重新反思，学界持有的国有企业的政治管是否是完全错误的，在市场失灵和失效的极端情况下，国有股权对经济的运行和社会的稳定能够会经济和社会观，这就是问题的出发点，借助这两次金融危机中，国有企业或者是企业的股权当中，国有的份额或者是金融机构股权的份额占较多的经济体，国有股权中发挥出的是社会观还是政治观，我们实际上就是做这一研究。

既然要做这个，又回到我们的题目，金融危机、国有股权与资本投资，为什么要有资本投资，已有的研究，在选择被研究的对象的时候。很多选择的是GDP和社会的总产值，我们考虑到资本投资的时候，东南亚金融危机后，经济遭受重创的国家，经济虽然经历了低谷以后，GDP开始复苏了，但是企业的资本投资并没有复苏，可能因为很多的原因，例如危机冲击后，货币贬值，拉动了经济增长，我们知道东亚很多国家是以出口导向型的经济，企业和实体部门并没有真正的实现复苏，因此我们的想法就是从企业投资的角度来看，在金融危机过程中，国有股权对实体经济到底产生怎样的影响，从而验证国有股权是属于政治观还是社会观，至少市场失灵极端的市场条件下，这是怎样的情况。

基于这样的思路，我们知道企业的投资理论上只取决于市场的需求，我们知道这一理论是违背现实的，反过来讲，现实过程中企业的投资不仅仅取决于投资的需求，反而取决于资金的供给或者是资本的供给。

在金融危机中，已经有很多的研究证明，企业对资本的投资，受两种因素的影响，最大的影响因素不是投资的需求，而是来源于投资的供给。我们在给出最基本的模型设置，就是企业代表着投资，既受到投资需求的影响，也受到投资供给的影响。危机的情况下，影响相对较弱，或者是供给的层面影响相对比较弱，因此更多的考虑供给，在供给当中更多的探讨作用机制或者是作用的原理。这种情况下，主要是想研究三个方面的问题。金融危机过程中是否对企业的资本投资产生了实际的影响，影响是正向的还是负向的，在大的背景下，企业的股份是国有构成的话，经济体过程中，银行是国有股权在其中的话，我们想来看一看，后两种情况下，国有股权的存在，会不会削弱或者是缓解，金融危机的情况下，金融危机对企业资本的投入所产生的负面影响。我们提出三个假设，金融危机期间，投资需求不变的假设前提下，资金供给的萎缩，将会导致投机供给的减少，从而降低企业的资本投资；第二个假设，细节不再去谈到了。

危机期间与其他企业相比，国有企业在危机期间受到的投资冲击较小。这是基于前期研究文献和资金供给理论的框架下，我们提出的假设，并且在借鉴前人研究的基础上，我们首次采用了跨国数据，长达十年以上的，从1997年金融危机以来，到这次的次贷危机，选择的样本是T+3和T-3，观察前后三年的数据，样本数据是2万多家企业，整个的数据来源于不同的数据库，我就不多说了。

模型的设计主要是三点，第一，模型一主要是用来检验危机的期间，会不会对企业的资本投资产生影响，在此当中，关键的问题就是指标，危机中对企业的资本是否会产生影响，我们增加了虚拟的变量，更重要的是，企业层面上，国家的层面上都进行相应的控制，大家知道做这种与财务相关的问题的时候，内生性是很难解决的问题，因此在这里利用企业层面和国家层面大量的数据，我们进行控制。如果B是负的话，反应出危机对投资产生出负的影响，我们加入了国有的指标，模型3加入了企业国有股权的指标，我们形成了三个模型，三个模型基本上采用了这样的方式，沿着这一思路将我所提出的问题解答出来。

一个是图证，第二是通过实证分析，进一步分析和文件的检验。大多数的国家在G时点是金融危机爆发的时点，很多的国家尤其是东南亚的国家，企业的资本投资遭受重创，直观的图可以给我们显示出，金融危机对企业的资本投资产生了负面的影响，我们用多元变量和回归分析进行检验三个模型中，第一金融危机是不是对企业的资本投资产生了负面的影响，第二银行国有化程度比较高，或者是银行股权中，国有的股权相对较高，是不是真正的能够缓和金融危机期间对企业资本投资的影响，在危机期间，如果企业的股权当中，国有的股权相对较高的话，是不是缓解金融危机对资本投资产生负面影响的作用，具体的细节不多说了。这些跟理论指标假设是有关的，无论是符号也好，还是预期的显著性，都达到了预期的标准和假设。在此当中进行了两个检验，一个是进一步的分析中，我们比较了1997年东南亚金融危机和2008年次贷危机，同样遭受危机的企业。第一次遭受危机的企业，是否可以很好的接受危机的教训，从而在第二次当中减少他们的损失，这样的假设，实际上对我们进一步的分析中予以验证。在这些企业当中，遭受损失最为惨重的就是有一些共同的特点，这些企业的国有股权的比重比较低。

第二，在银行的国有股权比重较低的国度当中，这些企业在两次危机当中遭受的损失都比较大，这是进一步的分析当中得出的结论。

稳健的分析，用了很多相关的替代变量，对前面做的所有研究进行了一遍分析。基本上得出的结论大体是稳健的，支持上述的结论。

最后进行简单的归纳金融危机给企业的资本投资带来了严重的冲击，企业资本投资的下降，用实证的数据给出了假设，通过理论框架的设计，探讨了资本投资下降的肌理，部分的原因归咎于金融危机期间实体经济减缩或取消投资、扩张计划，导致投资需求减少，更重要的原因还在于信贷市场萎缩带来的投资供给不足。

在银行国有化程度较高的国家，企业资本带来的影响是比较少的。

在整个信贷市场萎缩的情况下，有限的信贷供给在不同产权性质的企业之间得到不均衡的分配。尤其在中国次贷危机之后，我们学界也好，政界也好，业界呼吁的中企业不公平的遭遇等等的问题，在这个研究当中给了正面的呼吁，说明信贷萎缩导致的信贷自己下降是企业供给下降的主要原因。亚洲金融危机中遭受重创的企业在这次危机中有所改变，有学习的过程，两次危机中遭受重创或者是资本投资遭受重创的企业有一些共性，一个是非国有企业，所在国家银行的国有化程度比较低。

最后给出政策建议，国有经济在危机的时刻，能够发挥经济稳定器的作用，私有经济和市场经济在正常经济期间具备更高的盈利能力和创新能力，政府或者是监管部门在合理评价不同经济成分的基础上，应积极改善国有经济和私有经济在国民经济中的结构和比例，比如说高封锁和高传染性的行业，可以适当增加国有经济的比重，低风险又缺乏竞争的行业，可以引入或增加私有经济的成分。政府采取有效的措施，向金融系统提供必要的稳定性，以合理保证信贷资金的持续供给，持续的供给一定程度上延缓金融危机给实体经济带来的冲击，信贷萎缩破坏实体经济的经营和投资活动，政府作为最后的贷款人，在危机中进行的贷款活动，遵循重要的原则就是对有偿还能力的信贷人提供无限制的流动性，这就是我的研究，谢谢大家。

主持人：下面有请中国人民大学财政与金融学院副院长、教授赵锡军发表主题演讲：人民币国际化方向。

赵锡军：各位同学和老师大家好，已经到了12点，我比较快的进入主题，有两个方面，一个是人民币国际化的状态，另外是介绍去年和前年的研究，人民币国际化指数，现在就直接的介绍我们做的国际化指数。我们从2011年开始做指数的研究，在2012年公布了关于2011年指数的报告，今年马上就要做2012年指数的报告，我们也会在北京开一个会。现在就将今年的报告前期的内容，因为数据没有弄完整，先给大家介绍。总的来讲，从2012年的情况来看，按照我们的研究，人民币国际接受程度是大幅度的提高了，国际化的指数用RII来表示，它的持续上升的。从解读来说是持续上升，但是跟2011年相比较，上升的情况，有所放缓。

如果放在国际的层面，同时兑美元、欧元、日元、英镑等老牌的主导货币进行了国际化指数的研究，我们跟他们的差异还是比较大的。比如说人民币用到今年第二季度的指数是0.71%，美元大概是60%多，比2011年的情况有了很大的进展，我记得是零点一几，因此进展是比较快的，但是总的来讲跟国际老牌货币的指数差距是比较大的。这几年大概的情况，每个季度检测的情况，从0.26到0.71的变化。

从2011年的情况来说，整体是稳定下降，到了2012年开始回升。国际化指数同比和环比增长的情况，无论同比还是环比的速度都是比较快的，尤其是同比的速度是比较快的，将来是怎样不好说，总体来说是不稳定的。我们的指数是综合的内容，从三个方面进行加工，形成了指数。

一、人民币国际贸易结算中的使用程度，二、国际金融交易中，包括投资和金融交易中的使用程度，三、作为全球外汇储备的使用程度，从三个层面来展开。三个层面不断的进步，尤其是第一阶段，在国际贸易结算中的使用和进展是最快的，刚才有很多的专家讲到这一点。

最重要的进展就是跨境贸易中的人民币使用和规模增加得越来越大，这是我们统计的指标，占的比例和增长率来说，从2001年的第一季度的0.6%提升到2012年第二季度的1.2%，翻一番。我不再进行详细的介绍，在金融交易中，占的比例也是在不断的提高，相对来讲，没有在贸易和结算当中的比例大。金融交易按照目前研究的范围，包括了国际，也括了国内人民币金融资产和市场的交易，计算到国内的时候，相对来讲比率提高得快得多，境外用人民币进行交易化，主要是几个大的离岸市场，离岸市场发展得比较快，要不算国内的话，只计算境内的话，整个全球金融交易过程中的比例还是非常低的，几乎可以忽略不计。

人民币国际信贷全球占比，也是不断的上升，从0.25上升到去年中期的3.5左右，上升的比例比金融市场的交易略微慢一些。考虑到去年采取一系列的资本项目下的开放政策，预期会有比较大的发展。从全球投资来说，从去年第三季度有了比较大的发展。随着企业不断的走出去，在投资领域利用人民币直接的投资增加得非常的迅速。

人民的外汇储备功能

作为国际储备货币，在三个方面构成人民币国际化进展得很快，目前来看，已经有少数的国家将人民币列为其外汇储备的结构，包括马来西亚、韩国、柬埔寨、菲律宾、白俄罗斯、尼日利亚等等。去年日本有计划将人民币列为它的外汇储备，希望能够购买将近100亿美元等额人民币作为外汇储备，目前公布了计划，因为各种原因，还没有看到结果。同年墨西哥G20领导分会上，中国也提出了参与基金组织增资，数额为430亿美元，人民币逐步在国际中发挥其外汇储备功能，有部分是用本币参与的，让其他国家的人有所选择，从而持有人民币的储备。

从国际化的方向来看，进展是比较快的，尤其是这几年。三个方向来说，各不相同，人民币跨境贸易的结算上升得比较快，规模也比较大。其他两项进展刚刚起步，相对来讲，国际化程度还是比较低的，我的介绍到这里，谢谢各位。

主持人：谢谢赵院长，人民币国际化是大家关注的话题，随着进度的发展，如何用量化的指标评估国际化的程度，赵院长在发言中给出了非常好的框架，我诚挚的向赵院长发出了约稿的要求，因为时间有限没有充分的展开，再次向赵院长表示感谢。

主持人：下面有请中山大学岭南（大学）学院副院长、教授王曦发表主题演讲，人民币国际化，风险与应对。

王曦：我的发言题目是人民币国际化风险与应对，我10分钟就发言完了，节省时间给大家吃饭。我的题目大了一些，只是给大家提出小的问题，首先看货币国际化的途径，第一种是强势国际政治经济地位决定的国际化，典型的例子就是英镑和美元，另外一种是经济发展带来的国际化，这种情况是以日元和马克的渐进式国际化。中国跟日本和德国有相似的，靠着贸易起步，积累了巨大的外汇储备。

目前关于国际化进程，各位专家讲了很多，大体2012年后，开始比较大的改革，包括跨境结算和试点部分海外项目的融资，人民币境外直接投资等等，但是到了2011年和2012年没有太多的进步，基本上集中在跟主权国家进行货币互换，中国资本项目还没有完全可兑换，什么情况下可以兑换，两位领导的讲话，胡晓炼行长说资本项目可兑换没有时间表，我相信在五年内人民币资本项目可兑换会有比较大的进展，官方认为5到10年实现可兑换。

本币汇出现升值的状态，蓝色是本币跟美元一起升值，红色是对人民币升值的预期，红色在蓝色的下面，人们始终预期人民币将来会不断的升值，这是国际化货币中普遍的现象。问题在于这种状况下，国际化进程中的风险有哪些，第一个就是所谓UIP和CIP的违背，目前国内的情况是违背的，中国的利率比美国高，但是中国对美元升值，怎么解释，就值得我们思考。人民币升值带来资产价格的波动，包括股市对房地产的影响，大家可以看得到，2006年的时候，一波的股市和房价的泡沫基本上还是跟人民币升值有关的，今天全世界各国都超发货币，房价还有新一轮的泡沫，股市未来会动起来的。人民币国际化不仅仅是国际化的问题，还涉及到汇率制度的安排，资本项目的安排和风险，这里不展开谈。

日元国际化的进程和教训，简单的回顾，从而引出货币国际化的风险、机制和困境的问题。

日元国际化的方式，首先将海外大量进行日元贷款，使用日元进行对外贸易结算，开辟欧洲日元市场，在此过程中，日元增值很快，升值了3到4倍，不到20年的时间之内，1985年广场协议日元大幅升值，带来国家财富的增加，开始出现日本大量的企业到海外收购和并购，日元的升值同时带来了资产价格的飙升，1985年地价指数是为120，1988年是300，1990年东京的地价相当于美国全国的土地价格，制造了世界上空前的房地产泡沫，目前中国的情况是类似的，股市上升了1.3万，中国的情况还是差一些。日元利率下降，出口企业出现了矿井，广场协议后，日本汽车企业出口下降了20%，为了应对这种情况，日本企业纷纷海外转移，最后导致金融危机的爆发。

国际化带来了升值和预期升值，首先引起热钱的大量流入，造成经济的流动性过剩，在国家发现了有增值和升值的趋势，主权国家会采取低利率的政策，遏制热钱的流入，一个热钱的流入一个是过剩，加上低利率，必然催生资产价格泡沫，同时引起通货膨胀的问题，这是很难解的问题。一旦出现资产价格泡沫，国家的反应就是形成高利率的政策，就是日本的政策，高利率的政策反过来助推升值和引起热钱的流入，实际上存在货币政策的困境，在日本的例子是生动的反应了这种困境，这是第一个困境，大家没有太认真注意到的东西。

在实体经济方面升值造成生产要素成本的提高，国外竞争力的下降，大量的实体企业向国外转移，导致产业空心化，国内的支撑和税收必然受到影响，还要维持比较高的福利的话，一定会有债务危机的问题，从目前欧洲的债务危机就是很好的诠释，我们要怎么办，是否要搞国际化，这是我们要思考的难题。国际化本身还有第二个困境，就是实体经济的困境，这是我们总结出来的一种现象。

到底怎么应对这些问题，我们正在思考，还没有明确的答案，只是请各位专家在这些方面多提宝贵意见和多做工作。我们想主要提出的问题是什么，国际化不单单是金融市场的问题，也不是国际货币储备的问题，牵涉到货币政策和实体经济的问题，这是大家没有注意到的问题，在这种情况下，货币政策的困境和实体经济的困境是需要破解的，第三个问题，人民币国际化的步骤、时机影响下，我们应该结合这些困境和问题，我们去进一步更好的科学设计国际化的步骤和时机。总的来说，这些问题尚未被认识到，或者缺乏有依据的分析。

我们初步的设想，但是不成熟，怎么解决货币政策的困境，丁伯根原则，我们怎么把握资产价格，通货膨胀，升值利率等等问题，要进行系统的设计。关于实体经济困境，大家看到为了避免产业空心化，我们初步的设想是两个方面的政策，产业政策结合起来，为了避免空心化，更多的将产业变成高附加价值的产业，产业结构转型升级的问题要重视，其次是要重视长期增长潜力，人力、外向型经济的反思，资本积累的反思，技术进步支撑的问题，这些问题是刚刚提出的，但是没有仔细的思考，我的报告就是这些内容，欢迎大家批评指正，谢谢。

主持人：上午的内容就结束了，感谢六位演讲嘉宾的精彩发言，也感谢在座各位老师和同学的耐心聆听。

主持人：下面进入圆桌论坛环节，第一个环节的主持人是中山大学岭南（大学）学院副院长陆军教授。

参与论坛的嘉宾有：

江西财经大学金融学院院长汪洋教授

武汉大学经济与管理学院金融系主任江春教授

西安交通大学经济与金融学院金融系主任李成教授

中山大学岭南（大学）学院金融系主任周开国教授，欢迎。

主持人：谢谢王教授的介绍，省了我一一的介绍，除了周开国同志其他的都是我的老朋友，欢迎你们到岭南来贡献你们的智慧。

这四位讲者，将要发言的题目都是大家非常关注的话题，包括货币政策与汇率政策，江春教授会从收入分配的视角进行探讨。李成教授谈谈货币政策为什么会过激，货币政策这几年也为业界、学术所热议，周开国教授谈谈金融机构的开放和其他非金融机构的竞争，商业银行收入结构的转型，由此带来的风险。汪洋教授谈谈现在非常热门的话题社会融资总量的问题，最近惠誉将中国的信用级别下调，其中就是地方政府融资平台的债务和总的债务占政府GDP的比重，这些是比较热门的话题，首先有请江春教授谈谈货币政策和汇率政策的冲突。

江春：我演讲的题目是中国货币政策与汇率政策的冲突，我从收入分配的角度探讨这一问题。目前我国货币政汇率政策陷入两难，到底是保证货币政策的稳定，还是保证汇率政策的稳定，国际竞争的角度还是希望保证货币政策的稳定，由于我们的经济模式大量引入外资，外汇供给不断的增加，为了避免人民币不断的升值，人民银行大量购买外汇，保证汇率的稳定，汇率升值导致出口遭受打击，因此货币供应量和货币的投放和外汇占款不断的增加，上午王永利嘉宾介绍中国去年的M2达到了100万亿元，达到GDP的90%，货币供应量占了全球1/4，我国比美国的货币供应量还要多，是美国广义的货币供应量的1.5倍，中国人民银行成为全球最大的中央银行总资产是4.5万亿美元，美国实行货币宽松政策，到去年不到3万亿美元，我们为了保证人民币汇率的稳定，造成货币供应量投放过多，因此危机了物价的稳定，形成了人民币对外升值对内贬值。

对国内经济一方面对外升值影响我们的竞争力，对内贬值造成成本上升，对中国经济长期来说是不利的，因此由于国内的通货膨胀严重，这个问题要解决，要解决通货膨胀和流量过剩，控制货币供应量的增加的话就无法保证汇率的稳定，现有的政策两难，是保证汇率的稳定还是保证货币的稳定。

很多的学者进行了研究，这是因为我们的汇率政策和制度造成的，光从这个角度探讨的话，我们想深入的来看。根本的原因在什么地方，对这个问题做进一步的思考，从中找出能够解决货币政策和汇率政策两难问题的途径和方法，我自己是这样考虑的，造成货币和汇率政策两难的原因是我们的经济增长模式和出口导向。出口导向的竞争模式是怎样造成的，我也是经过分析，看过别人的研究，我认为中国出口导向的经济增长模式，主要是因为国内内需不足，造成产能过剩，只能靠出口和外需，消耗国内过剩的产能，靠出口消耗过渡的产能，人民币就不能过度的升值，否则就会影响到中国的出口和就业。

为什么中国形成了这种出口导向的经济增长模式，我的观点认为是中国的收入分配结构失衡。因为中国的国民收入分配，居民掌握的收入占国民收入的比例越来越低，我进行了统计，大概居民的国民收入占国民收入的比重是40%，以前的国民收入统计是很有意思的，我们的统计跟国外不同的，我们劳动报酬在2004年前将个体户等等的收入算在劳动者的报酬中，西方是不计算的，而是计算在混合收入的，因为是属于企业家的收入，将这一部分剔除的话，我们只有40%，而美国和西方平均的水平大概是60%，也就是说中国的居民收入占国民收入的比重过低，导致居民的消费需求不足，消费需求应该是一个社会需求重要的组成部分。也就是说，中国出口导向的模式，是因为中国的收入分配结构不合理造成的，居民收入比例太低了，大部分的收入是政府拿去了，政府就直接的进行投资。

消费需求不足的情况下，就需要依靠出口。我的观点认为，中国的货币政策和汇率政策的冲突，根本的原因是中国的收入分配结构不合理造成的，我的观点认为，要解决中国的货币和汇率政策的冲突，要进行收入制度分配的改革，不是靠政府调解，而是靠市场。因为财产是国家的，国有制必然造成内需不足，老百姓的收入就是来自于工资，没有其他的财政收入，钱是由政府投资，钱被政府拿去了，中国的汇率和货币的政策，必须要进行产权制度的改革，让居民掌握更多的收入，这样才可以扩大内需，同时让居民掌握更多的资源，让居民去投资，创造更多的经济，让私营企业的竞争，从而提高老百姓的工资收入，同时形成市场机制，在市场机制的基础上，再进行浮动，只要实行浮动的汇率制，货币和汇率的冲突自然的解决了，总的思路是，要解决中国的汇率和货币政策的冲突，首先要进行产权资料的改革，解决中国收入分配的问题，形成市场机制，再形成浮动汇率制度，问题就会迎刃而解，以上是我的观点，说得不对的地方请批评。

主持人：谢谢江春教授，故事讲得比较好，比较完整。江教授一贯的研究，从体制的和深层次以及产权的角度研究，我觉得故事总体来讲，我是同意。但是我觉得如果从历史的过程来看，我觉得不完全是这样的。刚开始是收入比较低，过去加工一件衬衣，例如在美国卖60美元，当时在中国来讲，根本就卖不动，就是打折30美元也买不起的。

因为广东这个地方是从加工贸易开始的，两头在外，我同意你的观点，随着经济增长的过程，老百姓应该是收入不断的增加，应该有支付的能力，但是企业有路径依赖的过程，做出口的让它做内销，支付的方式，信用和转变都是比较难的，中国人总体来讲不是没有金钱也是有钱的，消费能力还是有钱的，动不动就出国旅游和购买奢侈品，总体来说您的逻辑是值得深思的，先让每个讲者讲完，留一点时间跟参会的各位和同学、专家进行互动，江老师开了一个很好的头，时间把握得精准，不到10分钟，按照大会的安排，我的时间观念比较强，我们在规定的时间内完成。

下面有请西安交通大学经济与金融学院金融系主人李成教授讲讲货币政策为什么容易过激，这跟江教授的话题比较接近。

李成：谢谢各位专家。很高兴来到美丽的中山大学岭南学院，这里大树参天，绿草诱人，来这里心情非常的愉快，就是感觉到一点湿热。

主持人：空气还是可以的。

李成：中午吃饭跟我们学院的一位老师交流，我说这里很好。他说好是好，就是一年四季没有季节变化，不知不觉中就过去一年，我说还是绿色好。

我汇报的专题是货币政策为什么容易偏激，上午讨论和江教授的讨论中，这些问题都包含在里面。我想说的是，我国依赖货币政策调控整个的经济，现在越来越成为政府稳定和推动经济发展的重要手段，往往货币政策带有反周期调控的性质，但是每次调控的时候，出现的问题，都会是用力过猛，为什么用力过猛，不同的学者从不同的层面解释的是不同的，我从所有制角度谈一个观点。

在我国国家经济结构简单的分为两大类，一个是国有的，一个是非国有的。在经济发展的过程中，金融资源的享受，应该讲国有资源占有优势。可以这样讲，信贷政策扩张的时候，作为大型的银行，首先将金融资源投放到国有的企业当中，特别是在北方的经济结构当中，这一点特别的明显。这就造成了，在国有经济中，经济的发展对信贷资源的吸收能力非常的大，可以这样讲，如果你愿意给，国有企业就愿意用，因此国有企业占用大量金融资源的时候，非国有企业占用金融资源的量就比较小，有人认为金融资源当中只有23%到26%是到了非国有企业，剩下的到了国有企业和外资企业当中。

从国有企业本身运营的效益来讲，我们研究的结果是，整个的全要素的提高速度和货币增长的速度相比是不吻合的，具体的讲，整个的效率提高要低于货币增长的速度，国家在反周期调控的时候，国有经济靠更多的金融资源支持的，要更多的货币增长弥补效率的损失，这样的话，迫使货币政策或者货币的投放不断的增大。大家都知道，中国的货币投放量在世界上已经非常大了，过了百万亿，从这一点来看，提高货币政策的效率，就将经济结构中的成分，经济结构中吸纳要素的成分有所调整，通过我们的研究，货币政策采用了29个省、市、自治区的面板数据进行验证，货币政策的内生性和规律性来看待货币政策在事实过程中的低效率。

我们认为主要还是国有经济投资中占用金融资源的量比较大。通过数据的论证，也进一步论证了这一问题，南北经济没有做很明显的区分。我们可以看得出来，由于用货币数量来弥补经济效率，必然造成货币投放量的一再扩大，另外就是货币流通的速度和货币效应的滞后性，这几年也发生了变化，货币流通的速度，这些年总体上呈现变慢，货币投放的数量也相应的增加。另外一个就是货币的滞后期，国有经济效率降低的前提下，相对投放的数量也会增加，这样的话，就会容易造成货币政策低效率，货币数量大幅度的增加，从而进一步的增加和投放货币，导致过激。

我们研究问题这是简单的逻辑，事实证明研究的结论在于，政府确定政策目标，依赖国有经济，国有经济又依赖于信贷投放，信贷投放又依赖于货币政策的宽松，按照这一逻辑线，我看得出，政府的目标和货币政策过激之间是一个逻辑关系。在这样的背景下，货币政策的偏激，反过来造成物价的上涨或者资产的泡沫，因此我们联想到第二个问题，既然国有经济的效率比较偏低，非国有经济的效率还是比较高的，为什么我们不把国有经济的成分进一步的降低，从而提高有活力的成分，这是每个人都在思考的问题。

也就是说转型经济从计划经济向市场经济转型的过程中，为什么总是瞻前顾后，这就是我们要从另外一个层面来看，上午一位教授讲到，要看一个背景，例如说研究中国的金融问题，要放到世界金融的大背景下，中国的经济研究的时候，不能只研究市场经济，中国经济研究的前提或者是经济体制改革的前提，应当是政治经济学，进一步的讲应该是政治市场经济学，为什么这么讲。中国特殊的政治体制决定了经济运行的构成和模式，离开了这一点，也可以进行研究，有可能被采纳的可能性要比较小。

这里有一个非常简单的回顾，八十年代中国经济改革的讨论已经有一个定论，国有经济的效率低于非国有经济，因此从八十年代中期开始，当时赵紫阳的主持下，非国有经济快速发展，以致于有一种趋势，以后国有经济就退出竞争领域，我们就完全的搞市场经济。1989年出现了一个事，大家都知道的，回顾这个事是什么意思，1989年是中国经济体制改革的方向盘和方向标，发生了一些变化，这个变化大家都知道，哪个事件后，中共在反思的时候，发现对中共的领导，从经济方面已经涉及到政治方面，因此当时中共的高层，邓立群给中央写了一封长信，国有经济是共产党的经济基础，如果党连经济都无法控制，数十年后就自动的消失了。

1990年后中央高层出台后的带有决策性的文件，关系到国计民生的产业不搞市场经济，或者不搞竞争市场。从1989年到2013年的时间内，整个经济的调子就是政治经济学，回顾这一段时间，我们可以看得到，经济结构的性质和国有经济的性质，决定了中国经济体制的改革。

我们讲为什么低效率依然会存在的非常重要的原因，我刚刚看了时间，陆教授看表了，我最后有一个非常简单的回顾，改革以来的三个低谷，这里跟大家共享，中国经济从1979年到1989年快速的上升期，1989年到1991年是一个低谷，1992年南巡讲话后开始起步，1997年中国经济再次进入改革的低谷，这是来自于亚洲金融危机。

2008年、2009来自美国的冲击，三个低谷中我们采取的政策和货币政策的过激之间的关联性，都在于跟国有经济的效率货币投放的数量有密切的相关性。

主持人：谢谢李成教授，他分析的方法跟江春教授是如初一彻，从体制和国有企业运行的效率低，所以占用了更多的货币资金。现在有各种各样的讨论，包括货币供应量是不是太多了，是否乱投放货币，例如广义的货币和GDP的比重，这是长期讨论的话题，以前说是货币化的过程，王教授也研究过货币化的问题，货币速度的下降，一些不需要用货币交易的，例如住房和看病等等，李成教授提供了新的视角。例如国有企业的效率，投放金融资源的时候，相对来讲比较大，而且从信用安全来讲会安全一点，从银行来讲，也是避免2002年巨额的不良资产，我有一点疑问，因为讲到货币政策，为什么容易过激。

例如汇率中有这个意思，就是搞过度了，本来次贷危机，当然知道可能将情况估计得太严重，我们的力度和下药太猛烈，猛过头了，结果更多产能的过剩。这个机制我觉得还是有一点疑虑，我觉得下药下猛了，我个人的看法是，跟中国的体制有关的，3月31日这里举行了岭南论坛，国内来讲档次比较高，我们请了大牌的专家，五个部长和副部长，当时有习八条，不能出席论坛，结果我们的公文到省长和部长都出来了，习八条下了，这是对政治局常委的，秘书一定收到了，没有告诉他们，小官是没有资格的，中国的体制是一直往上套的，因此就是有一点过度，官僚体制和传统有一点因素的，跟经济因素是有一点远了。

待会再请李教授回应一下，我以权谋私，利用主持人之便先提出我的问题，下面有请周开国教授，年轻的帅哥，他讲讲银行的收入结构转型，现在利率市场化，包括非银行的金融机构，例如支付宝，也具备透支的功能，也来跟银行抢饭吃，我自己的话来说，银行业是最古老的行业，现在因为科学技术的进步，因为市场的发展，就会给我们带来很多的惊喜的变革和创新，你都想象不到，包括IQ可以作为小型的银行，我不是给他做广告，支付宝现在有透支的功能，不就是信用卡吗，有没有卡这是实体，不重要的，下面听听开国教授的高见。

周开国：谢谢陆院长，开场的时候，陆院长说除了我，三位都是他的老朋友，将我排除在外，我是陆院长的老同事，也算是半个老朋友。

主持人：也是老朋友，他们是远道而来的朋友。

周开国：开个玩笑，作为地主，我要尽地主之谊，再次感谢各位领导和嘉宾来到中山大学，我要给大家汇报的是关于商业银行的转型和结构转型的问题，最核心的问题是为什么要谈到商业银行收入转型的问题，我的主题跟前面两位谈的宏观的货币政策差距比较大，我是谈微观的主体。最古老的金融机构也是最重要的金融机构，对中国现在来说也是最核心的金融部门。实际上在所有金融机构中最受关注的就是银行，也往往是媒体关注的焦点，银行暴利，赚钱太容易了，暴利超过了房地产，房地产还是不上不下，还有新“国五条”，国家一有紧箍咒，房地产开发商就紧张，银行反而更有喜事，而且越来越好，过去两年银行的利润非常的高。

去年统计，中国所有的上市公司当中银行的利润占了60%，所有的利润来源中银行贡献了60%，大家想想银行赚钱太容易了，现在银行行长们说，赚钱不容易，我跟很多那个层级的银行都有这样的体会。三天前请兴业银行广州分行的行长讲座，我一个学生也是股份银行的行长，他做毕业论文的时候，论文还没有交上来，总是催他，他说没有办法，没有时间，压力太大了。行长的压力很大，现在赚钱的话，他们觉得不容易，用他自己的话来说，现在身上犹如一座大山，非常的紧张。银行表面上看起来赚钱是容易的，所有上市公司的利润60%来自于他们，他们感觉未来的压力来自他们，他们要往前看，这是前后的前，不是金钱的钱。

我又为他们分析了一下，有几把大刀压在银行行长的脖子上，实际上银行的竞争越来越激烈，来自于多方面，银行越来越多。五大国有银行面临股份制银行的冲击非常大，地方性的银行，有的城商行改制越来越多，我们在广州和深圳看到过南粤银行、渤海银行，也是现在做得比较大的，宁波银行、杭州银行，现在非常多的外地银行在广州和深圳，银行会越来越多，造成现在的竞争越来越激烈，我做的研究就是关于银行的。从1995年观察到现在，我们看看银行竞争的程度，我们有一个指数，发现竞争的程度一直在下降，这说明什么问题，说明竞争一直是往上走一直往上升的，这是一方面的竞争。

来自非银行的竞争，也是很多的。例如说现在有类银行和非典型银行的机构，例如小贷公司，甚至网上可以做信贷，从今年年初的时候，大家非常的关注这个问题，因为象雨后春水一样冒出来了，例如做得知名的人人网、众贷网都发展起来了，对银行是一种冲击，存贷款业务也不需要银行了，这也是网络信贷快速发展起来的原因，因为整个资金配置的问题。因为中小企业，90%的中小企业得不到银行的贷款，只能寻找新的途径，这是市场发展逼迫新的金融创新，因此给银行业带来巨大的冲击。刚才陆院长谈到了巴塞尔协议，发展业务可以的，但是有资本充足率的问题，因此高风险的信贷业务不能持续的扩大下去，尤其是对上市银行，必须要达到8%的资本充足率，还有一级的资本充足率，资金的投入是有限的，发展的话要考虑到这一条，光发展传统的信贷业务现在难以为继。

离市场化的问题，今天上午几位重量级嘉宾也谈到利率市场化对银行造成的冲击，这是他们感觉非常紧张的，现在银行作吃利差的好日子已经不远了，不长了，随着利率市场化的逐步推进，未来的利差是逐步缩小的，我有一个数据，我做了两个表，想展示给大家，不能用PPT，我就打出来了，我统计了一下，我以前是学习统计的，因此喜欢用数字说话按。2012年国内上市银行有11家，目前有些年报没有出来，净息差基本上是2.15到3之间，我们看这个数字没有绝对的概念，不知道高还是低，同比变化只有4家银行是上升的，其他的都是下降的，虽然看起来盈利非常高，但是利润非常薄了，也是利率市场化导致的。

相应的我们就想到，传统的业务不行，要找到非传统业务，因此做收入结构的转型和未来的发展新的突破，我们就去从中间的业务，非利息收入，我也统计了去年非利息收入，中间银行业务的比重在15%和25%之间，也是非常小的，跟国外成熟的地区相比，银行的中间业务的占比而言是非常小的，国外是30%，未来银行有这样的转变，同时还需要警惕风险的问题，要转入非传统业务的风险是不可忽视的。如果银行做多元化，跟企业多元化的投资是一样的，按道理来说是应该降低风险，通过之前的研究发现，国内的银行业是做转型的，实际上风险没有看得见是缩小的，尤其是五大国有银行，我的研究发现，在过去的几个阶段，逐渐的上升，经营的风险在上升，为什么，因为利息收入这一块的占比抬高了，非利息收入壮大的时候，自己也带来了风险，因为波动性是非常高的，从去年非利息收入占比看得出来，跟2011年相比，增长率是大幅度的下挫，最高的已经跟2011年的同比增幅相比下降了46%，这是民生银行，国有银行的增速是在下降的，由此可见，我们发展非传统业务的时候，银行必须要警惕风险的问题，整体风险跟个人风险相关性是有关的，我进行了详细的研究，因为时间的观点，不能详细的介绍。

国内银行在未来转型的趋势是收入结构要多元化，从传统的业务转型为非传统的业务，要警惕风险，包括如何应对，要寻求产品的创新，包括传统业务的创新，还包括中间业务的创新和服务的创新。

主持人：做教师的时间观念还是可以的，不象官员，周教授的兴趣跟我很象，他在这里讲的内容，作为银行家来讲，既喜又忧，喜的是，银行业竞争越来越加剧，赚钱越来越不容易，这么辛苦赚来的钱还是可以的，银行业的收入还不算很高，跟美国相比差的太远。周教授提出了问题，中国银行业面临很大的挑战。一个是利率市场化的过程，推动得很厉害，理财产品的量很大，两万多个品种，十几万亿元的金额，我们主要是靠利差，另一方面中国的银行业的净利息差跟国外相比还是有差距的，目前是二点几，他们是三点几，我们的债券市场不发达，收入结构的转型过程中，利率市场化后，利差收窄，盈利能力可能会下降，另外风险可能会增多，除了工农中建的竞争外，还要防止马云这样的人，支付宝影响很大，将来的观念一定要有重大的转变，有形的成本非常之高，未来的支付和金融就是手机，摇一下，碰一下钱就过去了，有形的场地，就象苹果一样，变成了展示中心，很多的交易可以通过iPhone和其他的工具实现，现在的谷歌的眼界又出现了，银行如果只是抱残守缺的话，对银行的冲击是很大的。

例如支付宝的透支是自己发展起来的，没有给金融的拍照，我个人来看就是银行，比银行掌握的数据还要厉害，银行办不了的，他可以办，我趁机发表自己的观点，下面有请汪洋同志演讲，汪洋的名字很好，原来的省委书记现在的副总理，他想谈谈社会融资总量的问题。

汪洋：各位老师，各位专家，我的内容相对技术一点点，今天只讨论指标统计上的问题，大家都知道货币供应量现在很被关注，今年三月份的时候，周小川行长接受记者采访的时候，谈到M2和GDP的关系，中国在2010年的时候就开始提出社会融资的规模，到2011年指标就出来了。在政府工作报告中，政府也提出要发挥股票债券等新型融资工具的作用。后来没有过多久，人民银行就开始操作，公布指标的构成。

人民银行公布的指标构成，在座的各位如果关注这一领域的话就知道了，包括了贷款、委托贷款、信托贷款、汇票、债券、股票，我今天谈谈统计本身存在的缺陷的问题。首先指标是增量的指标，广义的货币供应量M2是指标性的指标，两者是相似形的。M2是存量的指标，但是社会融资总量是新增量的值，相当于今年的M2减去年的M2，两个指标不能放在一起比的，有人将两个指标的比率数，例如今年M2增长14%，跟社会融资总指标相比，这是无法相比的，因为融资的基数不同的。其次统计的时候出现问题，社会融资是怎么统计的，从金融机构的资产统计的，M2是从负债统计的，因为资产都于负债加权益，增量的角度来说，资产的增量等于资产的增量，新型的融资指标要从企业的角度来说，你站在企业的角度统计，还是站在金融机构的角度统计，人民银行是不明确的，从现有的统计规则来看，是站在金融机构的角度统计的，统计的是对立面的企业的资金来源。因此数据覆盖了很多，证监会、保监会、发改委都覆盖了。

货币供应量的指标，我们说有很多的缺陷，大家都关注的M2和GDP的问题，但是货币供应量的通缉在IMF中有货币与金融统计手册，里面详细的规定了货币供应量统计的程序性的要求，货币供应量如果要纳入这一指标范围，发行人是谁，持有人是谁，金融机构负债的项目是那一项，有明确的规定，有三个要素，如果一项金融资产例如储蓄存款进入货币供应量，一定要有发行方，一定要有持有方，还有那个项目，因此这里有一个表，金融机构有纳入统计的和不纳入统计的金融机构，负债方也有纳入货币统计的项目，也有不纳入的统计项目。第一个项目，储蓄存款是金融机构要纳入，还有不纳入的，哪些是不纳入的。例如证券公司、保险公司就不纳入货币供应量的统计范围，我国有客户保证金，又计入货币供应量。市金融机构，我是商业银行，同业存款不计入货币供应量，也是我的存款。两个都不纳入的例如保险公司的保单，按照这一思路的话，你去推社会融资总量的表就很难推的。无论站在那个角度，站在企业的角度还是个人的角度，或者是金融机构的角度，目前人民银行是站在金融机构的角度来推算的。

金融主题不准确，就是金融机构对应纳入统计的机构，例如贷款这一项目，这是社会融资总量要统计的指标。企业与个人向金融机构新发行的股票，这应该纳入，人民银行统计的规则中是纳入统计的，如果股票和债券的认购人是其他的企业和个人得话怎么办，相当于企业和个人内部的融资，这个融资放进社会融资指标从统计的指标就是重复计算，如果也可以纳入的话，应付货款是否要纳入，甲企业欠乙企业的，也是企业内部的资金往来，人民银行说不计算，只计算这个，统计规则上就有重复的问题。

不纳入社会融资总量的商业银行的国债和中央银行的外汇储备，刚才说了，现在的角度是站在金融机构的资产方统计企业和个人的资金来源，有的项目可以形成资金来源，有的不形成资金来源，外汇储备是3.3万亿美元，折算人民币是非常大的项目，不主动的形成企业和个人的负债，而是被动形成的。在这个角度上讲，我们在社会融资总量的统计中却没有统计，包括商业银行持有的债券也没有统计，这些项目全部都是作为货币供应量统计过程中的相对应的项目，理由何在，因为货币供应量是金融机构的负债方，如果负债新增100万元，意味着资产方也新增100万，可以从资产方的角度进行分析这个问题。在现有的社会融资总量中没有考虑到。

最后一个是保险公司的投资。这里写了社会融资总量人民银行规定的公示中有一分保险公司的理赔计算了，保险公司除了理赔外，还有一大笔资金用于长期投资，也没有记录。我们做这个表的时候，我就非常的困难，到底站在那个角度来看，有盈缺的项目，例如地方政府融资平台，这个平台的项目要看机构到底是纳入金融机构的统计范围没有，还是作为一般的企业，个人大的类别来统计，因此涉及得不详细。

我刚刚讲了一个问题，货币供应量肯定存在很多的问题，大家对M2和GDP有很多的讨论，但是我们目前来说，不能用另外一个有缺憾的指标代替货币供应量这一指标，因为存在相当多的遗漏和重复统计的问题。

这里举一个这样的例子，大家来看看，社会融资总量存在的缺陷，货币供应量是没有的。例如商业银行今年五月份向某一个公司发放100万元的贷款，这个企业获得贷款后，又购买了另外一家公司的债券20万，按照现有融资总量的指标，100万加20万全部计入社会融资指标，进货币供应量的时候，不存在重复统计的问题。因为根据货币供应量的统计来看，因为商业银行的贷增加了100万，直接增加货币供应量100万是可以企业购买了，其他企业的债券怎么办，企业的存款下降20万，另外一企业的存款上升20万，加起来还是100万，因为货币供应量没有增加，从这一简单的例子来说，社会融资的指标可能存在比较多的缺陷，当时推出重要的背景就是金融危机之后，中小企业贷款融资比较难，除了银行贷款还有哪些途径，于是乎将债券和股票都往上加，构成了目前的指标，推出后在学界比较明显，人民银行内部的人就赞成，说这个指标怎么可以实行，剩下的就是高校学者的声音反对得比较多。如果将社会融资总量代替M2的话，曲线如何画，就没得画了，今天向大家汇报的就是融资总量的指标存在统计和遗漏的问题，我就讲这么多，谢谢大家。

主持人：汪洋教授做的研究实际上是很有价值的，教授就应该干这个事，因为实际部门很多指标的出台，包括有的小银行的风险评价指标，实际上很多是拍脑袋的，统计指标是否准确真实，对于宏观经济有很重要的指导意义，包括刚才李成教授讲的，是否过度反应，如果指标错的话，反应就过度了，讲到统计指标的话，我顺便也多讲一句话。这是另外一个问题，很多人对中国的统计数据有很多的疑虑，最近美联储研究部的副主任有一篇文章就是研究中国GDP的数据，结论是可以，不是那么太差，大家有兴趣的话，可以看一看，参考了李克强指数，看发电量指标，电也不能储存，用电量是否有增加，GDP有没有增长，如果中国的学者就不一定引起重视，因为外来的和尚好念经，有一定的影响。

下面还有一个环节，要不就提一个问题，因为时间有限，谢谢四位嘉宾和大家，下面还有一个论坛环节，时间留给他们。

主持人：请下一环节的主持人和嘉宾入座。现在第二环节的主持人是中国银行国际金融研究所主管、《国际金融研究》常务副主编温彬研究员。

参与讨论的嘉宾有：

《世界经济》编辑部主任孙杰研究员

厦门大学经济学院副院长朱孟楠教授

上海财经大学金融学院国际金融系主任、教授金洪飞

辽宁大学经济学院副院长崔日明教授

温彬：很高兴各位嘉宾参与这一环节的讨论，我们根据时间的要求，今天邀请了四位嘉宾就当前的国际国内的宏观经济形势做一讨论，为了节约时间几位嘉宾的发言题目和顺序已经在上面了。

朱孟楠：今天来到中山大学，又见到各位新老朋友，今天的研讨会得到大家的启示，我的研讨在小组上得到了启示，如果再讨论的话，就是谋杀大家的项目，我探讨中国目前资本项目开放的问题，也是临时想的，可能没有什么思路，简单的跟大家探讨。

中国资本项目开放，早上在大会的时候，有两位老师点到了，一位是人民币国际化，还有就是人民大学的赵院长讲了人民币国际化，这一话题跟我现在讲的资本项目下的开放是有关的。

我跟大家一道探讨资本项目的开放，开放的过程中，累积的风险有多大，资本项目开放跟风险的关系，跟金融风险和稳定的关系，思考这一话题是必要的，大家知道在2010年之后，中国加大了资本项目下的开放力度，资本项目的开放大概经历了四个时期，1998年到2000年，2001年到2004年，2005年到2009年，2010年到现在，中国有一个发展的规划，金融和改革“十二五”明确的强调了资本项目要进一步的逐步对外开放，而且用了很多的词，例如促进投资的便利，提高证券投资的可兑换程度，要加强对外融资，要扩大个人的用汇水平等等。这些意味着我国非常认定资本项目的开放是必然的趋势，问题是开放的过程中，风险有多大，我们要充分的认识。

从一些指标看得出来，开放的风险越来越大，今年的统计数据出来了，去年资本项目出现了若干年来的第一次逆差，这一逆差不仅仅是资本项目引起的，跟他是有关的，我们知道在2007和2008年的第四季度和2010和2011、2012年的第四季度资本项目和金融项目都是为负责，意味着对外项目是非常大后面的波动是很大的，我个人认为，不单单是投资的量出现了变化，而且投资变化的幅度是增强因此风险是不断累积的。

讨论资本开放风险的文章是比较少的，这是我想讲的第一个话题，同时在资本项目开放累积的时候，中国政府是否一定要加大资本项目开放的力度，目的是推动人民币国际化，是不是等同于资本项目的开放，这个问题大家可以思考一下。例如日本的资本项目开放已经是很好的，但是国际化做得比较差，资本项目开放是否等于人民币国际化，是不是一个非常重要的前提条件，一定要资本项目开放，我觉得未必是这样的。

国际社会在1997年的时候，因为一场金融危机，出台了一些条例，允许部分的国家对资本项目进行管制，高速云状的资本项目的车轮中也要掺进沙子，如何开放，因此要予以控制，短期债券征税，可以收存款准备金，可以在特定的时期，可以采用资本项目的限制，作为宏观管理的重要工具，这是很新的精神。为什么国际社会这么想的，也意识到资本项目不切合实际的开放，过早的开放，没有秩序的开放，随之而来的就是金融风险。比如说在两个时期，一个是1998年到2008年，因为资本项目开放的过程中出现了非常反常的现象就是资本外逃，在2002年外汇正负项是不同的，而且越来越大，去年国际收支平台中，我们的贸易项是没有问题的，资本项目出现了100多亿的逆差，今年和明年这样下去的话，是有问题的，是否跟资本项目开放是否有问题，我个人认为是有关的，存在怎样的风险，如何测定。

我们的资本项目开发，有秩序的开放过程中，如何把握适度的外汇储备。我看到下面的金教授谈这个，我就点到为止，资本项目开发要找出相适应的外汇储备量，过去我常常认为外汇储备的充足性是资本开放的前提，动力是不是，现在大家知道，资本项目不让开放的话，以后就不会出现这样的情况，以后可以用人民币结算，签订货币互换协议，可以在境外融资，这样的话，外汇储备就减少了，外汇储备有巨大的成本和风险，因此外汇储备是否要这么多，如果不要这么多的话，跟资本项目有秩序的开放要把握相应的外汇储备是很重要的，资本项目开放等不等于人民币国际化，我也在思考这一话题。

主持人：朱孟楠教授是长期做汇率和资本项目，研究是深入的，关于人民币资本项目的开放与国际化的关系，去年开始争论是激烈的，央行的宋司长的研究报告认为，我们内部的市场化，利率和汇率，外部的人民币国际化是同步进行的，我长期关注余老师的学术贡献，他过去认为应该加快人民币资本项目开放，近期我的理解，余老师的观点有所变化，认为应该在开放之前，应该加速国内的利率和汇率市场化后，通过一定有序的资本项目的开放，就是为了防止可能产生的冲击，这是央行和学术界已经出现了两种不同的看法，我们作为市场派，我们观察的现象是人民币汇率，上一周首次突破了6.2，交易汇率，中间价破了6.26，应该是创造了1994年汇改的新高，是否可以继续创造新高，还是有争论的，无论是学界还是央行，目前的水平已经接近了均衡汇率的水平，这一均衡汇率的水平是国际收支平衡表中，经常项目完全开放的水平，换句话说，如果加快了资本项目的开放，现在人民币的升值是否还可以保持，这是值得怀疑的。

反之，如果资本项目过快的开放，我们的股市、房市更容易经受和遭受冲击，就会由人民币升值转向贬值，对宏观经济的冲击是比较大的，资本项目开放的程度和进程，跟未来下一步整个宏观经济的平衡和调控状况有很大的关系，也是为学界提供了更多研究的空间。

下面是《世界经济》编辑部的孙杰主任谈美国的量化宽松，美元走强对全球经济带来了很强的冲击，下面有请孙老师发表观点。

孙杰：刚才温教授说得非常对，我是给朱院长提供一个背景分析，看看美国的情况，大家都很累了，我很快的过一下，基本上是看图说话。

看美国的量化宽松政策怎么走，尽管金融危机后，V字型反弹后，2011年后出现比较大的波动，整体的角度来说，没有出现大的基本面的恶化，主要就是消费占比并没有大的变化。美联储也担心欧债对美国的冲击，在2011年底和2012年初达到最高，目前已经看到明显的下降，也就是说从国际环境来讲，美国无论是基本面还是金融市场都有所好转，而且作为增长的先导指标，银行贷款在复苏。从公司利润的变化，无论是税前还是税后已经超过了危机前的水平，大家可以看得到制造业的销售，1.6万亿美元这是危机前，危机后又回到1.6万亿美元，利润是1100亿亿美元，现在已经达到了1600亿美元，美国的宏观经济形势波动很大，但是微观的形势相当不错了。刚才说的是制造业，从银行的角度来说，实际的盈利水平无论是LV还是LE，都达到了危机前的水平，现在还差一点，主要是巴塞尔III的影响。

通货膨胀也是影响美国货币政策走势最重要的因素，毫无疑问，无论是从CPI还是CORE—CPI，曾经有一段比较高，2011年末的时候，CPI接近4%，核心CPI一度超过2%，这是当时两个节点，目前的情况两个都已经下来了。

我觉得有意思的事，美国CPI最高的时候，2011年底和2012年初的时候，2012年1月份下旬的时候，美国议息会议上，他们第一次明确的讲，他们的货币政策盯的不是CPI和核心的CPI，而是核心的CPE，就是个人支出价格指数和CPI的差距大家是知道的，一个是固定的，一个是随着价格的变化替代效应是改变的，大家一致认为核心CPI超过2%的时候，突然说我盯的不是核心的CPI而是核心的PCE没有达到2%，我的目标控制的是核心的PCE控制在2%，美联储也在给自己的政策找一些理由，为什么这么说，从来没有明确的公布，这是非常有意思的事情，这个时候为量化宽松找借口，否则的话，核心的CPI超过2%应该收紧了，但是没有收紧，我定的是PCE，但是没有超过2%。

从另一个角度来讲，美国的失业现在是非常严重的，主要是高失业的持续时间这次是非常严重的，虽然失业率下降到8%，但是美国国内很多人置疑这一指标，你的失业率的下降伴随着劳动率的下降，你的分母也在减少，这是扭曲的，也是不准确的。

他们认为现在的失业问题比较严重，失业持续的时间来讲，长期失业占总失业的比重至少从战后1948年以来达到了最高点，也就是多少意味着结构性的失业，失业率一直未下来，为什么一直提失业率，我这样的认为，大家学教科书的时候知道失业率是基本的原理，但是我们从统计的数据来讲，失业率跟利率的水平有一个图时间的关系，没有放在上面，美国的货币政策是盯着失业率的，每一次失业率上升，美国的利率立即下降，当失业率下降一段时间后，利率会再次上升，目前的情况大家看得非常清楚，无论是持续时间还是绝对值，包括爱布森的规则是6%到6.5%，失业率下降一段时间后，利率才会上升，美国的汇率政策盯的是失业率，从这个角度来讲，得出的第一个判断，美国的QE还会持续很长的时间。

大家都知道美国的几次量化宽松就是印钱，美联储的总资产状况，QE1、QE2、QE3，强度是一个比一个弱，你看实际的效果，M0第一次QE1的时候，实际带动M1和M2，就是实际注入实体经济中的影响不大，甚至还开始下降，也就是说，在这个时候，量化宽松没有注入到实体经济，想刺激经济的作用，我们都看得出来，美联储也是看得出来，为什么还一、二、三轮的往下走，有他们的目的。我们前面分析的基本面已经不重要了，现在看通货膨胀，都是给自己找借口，因此背后到底是什么东西，这是我们非常关心的。

一个最简单的道理，大家都知道危机之后，强制的调整，无论是公司部门、企业部门的负债都在下降，整个经济在收缩，政府义不容辞的开始扩大开支，导致的结果就是开口越来越大，政府财政赤字越来越大，财政赤字的比较二战后是特殊的情况，目前确实已经达到了最高，年度财政赤字的角度来说，公共债务占GDP的比例可以看得出来，之前一直是比较稳定在60%左右，这次一下子上升了。这种情况下，大家都知道无论是财政悬崖还是自动减持机制还是债务上限对美国来说是最大的，欧洲的威胁问题。美国国会进行的预测，红线是净利息支出在上升的，更重要的是，净利息支出占整个财政支出的比例，目前是零利率，公共债务的总量创了历史最高纪录，但是净利息支出是下降的，如果再发更多的时候，要卖国债，要将价格放下来，利率就会上去的，美国自己的预测，在2013、2014年到2017年要上升到这个位置，将近13%或者是12%，目前大概在什么位置，我们说5%到6%，这是什么概念，未来的3至5年当中，美国必须在财政支出当中挤出6%到7%，用于支出利息，否则美国就违约，一切的滚动都完了，这是世界经济最大的灾难，从这个角度来说，美国往下压财政赤字是多难。

奥巴马上台说进行医改现在撤了，美国的经济在下降，唯一占有绝对优势，全球还能说得上话的依据就是拳头，就是军事力量，可是奥巴马也在往下减军事支出，如果往下减6%到7%用于支付利息是不可能的，这是美国量化宽松最关键的因素，恰恰从这个角度来说，我们认为美国的量化宽松会延续很长时间，我们也能看到，美联储每次讲的时候，原来是从QE2的时候是延续到2013年中，后来到2014、2015年，我认为还会继续的延续，美联储的量化宽松是常态，一直延续下去。这是我最基本的判断，大家也可以看得到联邦基金利率和一年期国债利率占财政支出的比率是高度相关的，一定要通过量化宽松将市场的利率压得很低，降低财政支出的利率负担，正是这个角度，而且我们也看到，说实话大家看到美联储的公告，每次觉得非常有意思的事情，学教科书的时候，货币政策是反周期政策，在反周期的时候才宽松，美联储从2010年开始，一直怎么说，找的理由是“更强劲的复苏”，跟之前学的教科书是不同的，已经复苏了，要追求更强劲的复苏，要继续宽松，跟常规的经济学逻辑是完全不同的，我们对QE的判断就是财政负担。

美国比欧洲五国好一点，因此美国现在的情况是非常严重。美国国债依然受欢迎，这是非常有意思的，美国自己的国债持有结构中，国债投资下降，美联储实际也是下降，谁在上身，外国投资者谁在上升，日本大概是持平，中国一直在上升。等一下金洪飞教授讲外汇储备的压力，会涉及到。

最后简单的讲几句话，几个影响，中国的出口和美国进口是高度相关的，美国的量化宽松就是美元的走势和全球的通货膨胀，大宗物价的指数正好是反相关的，中国因为依然处在制造业为主的工业化的阶段，我们的CPI是高度相关的，通货膨胀的输入对中国的CPI的影响是非常大的，当美元贬值的时候，初级价格产品上升的时候，一定会给中国带来通货膨胀的压力，今天一上午王教授讲的货币政策的困境，我也看了美国国际收支表，就是季度的，我们发现非常的明显，每当有QE1、QE2的时候，资本是流出的，自己流入的是什么项目，就是国债，流出了私人资本，这边新兴市场马上对冲，马上购买国债马上流出去，这就是美国政策的外溢效应。

我的结论是两点：

第一，美国的QE持续很长时间，已经不是刺激经济，不是随经济基本面，或者是就业的问题；

第二，美国持续宽松的货币政策对中国和世界经济会产生非常大的影响，这就是我要说谢谢大家。

主持人：我们从市场的角度看这个问题的时候，现在美国出现了无就业的复苏，我们认为经济是向好的，失业率是比较高的，我们对比一下二十年前就是1981年美国经济的复苏是非常快的，政策刺激后，非常快。这次复苏是24个月，整整两年，1981年的复苏是16个月，为什么那次的衰退和复苏很快，最重要的是美国采用了供给主义，刺激了供给，主要是刺激劳动密集型的产业，就业率迅速的恢复，增加了消费信心，快速的使美国进入了快速增长的通道。这次的增长主要是企业的基本面是非常好的，企业的投资是用资本密集型的增长，企业盈利的水平季度占GDP的比用了这样的指标，去年第三季度达到了14%，创了二战以来的新高，表面看美国的经济不好，但是盈利水平创了二战以来的新高，因为美国企业的资本密集型的支出是非常好的，导致就业的替代，因此导致居民的就业率总是提高不了，如果就业无法提高，消费信心就难以增长，因此拉动美国经济的消费就很难启动，我们要观察另外一个现象，美国房地产市场的强劲复苏。

去年下半年以来房地产的复苏，增长创了近二十年的涨幅，美国房地产的复苏，有助于居民区杠杆化财富的增长，美国的就业率没有强劲的增长，居民就业表改善后，对美国的消费拉动比较强，美国就是两轮驱动，这样驱动的话，在明年伯南克换届的时候就会逐步的复苏，也是美元持续走强的原因，金教授关心的外汇储备的贬值和合理利用，如何利用，我们听听他的高见。

金洪飞：大家下午好，我这个题目的内容，前面朱教授和孙教授已经讲了，他们顺带帮我讲了，看到我有这样的题目，他们就不讲了。

大家知道中国的外汇储备占了全球外汇储备的1/3，发展中经济体占了全球外汇储备的2/3，发展中国家中我们占了1/3，从绝对数量来说是很多的，这么多的外汇储备如何利用，这是很严峻的问题，上午王永利行长谈到，外汇储备这么多，要分给老百姓，是否可以这样用，这样用是不对的，真正的将美钞一张张分给老百姓，大家认为美元在中国境内是不能流通的，仍然会将美元卖给银行，银行又卖给央行，等于第二次货币投放，这种方法是不行的，尽管有的经济学家和教授提出这么可笑的建议。外汇到底如何利用，刚才看了外汇储备在全球的占比，中国的外汇储备可能跟发达国家相比，我们显得很多，但是跟发展中的经济体相比，我们占了2/3左右，在发展经济体中只占了一半左右，外汇储备与GDP之比的话，除了中国之外的发展中经济体，外汇储备占GDP的比例几乎是100%，中国大概是40%多一点。外汇储备占GDP的比例最高的不是中国。

中国的外汇储备是否足够多，很多人认为是多了，大家认为多是什么，因为总量多，到底多不多，我是没有观点的。从某些角度是多的，某些角度来说并不多。比如说从全球的外汇市场交易来看，2011年9月份，全球外汇交易的日平均量是5万亿美元，我们是3.3万亿美元的外汇储备，还不到一天的交易额，如果以后资本项目放开了，我们仍然要保持汇率的稳定几乎是不大可能的，除非采取的是浮动利率，外汇储备多不多是值得探讨的，当然总量是比较多的。

外汇储备怎么用首先要搞清楚外汇储备是什么东西，性质是什么，从国际收支平衡表来看，经常帐户+资本金融帐户+外汇储备帐户+错误和遗漏是零的，如果不考虑错误和遗漏，外汇储备帐户就是负的外汇帐户，说明外汇储备是增加的，这个时候外汇储备的增加来自于经常项目的顺差和资本金融帐户的顺差，因此外汇储备是经常帐户顺差和历年资本金融帐户的累积额形成的。中国这么多的外汇储备因为历年来金融帐户有顺差，金融帐户也有顺差，去年有比较小的逆差。

经常帐户的顺差可以从国民收入衡等式看得出来，自己国家生产的产品的价值减去经常出口的价值的差额，我们生产100斤大米，20斤大米卖给美国，美国拿美钞给我们，相当于白条，意味着美国欠我们的大米，我们有20斤大米借给美国人，因此经常项目顺差是全体国民的储蓄，因此有经常项目顺差积累而形成的外汇储备，是国民几十年来国民省吃俭用形成的，金融帐户的顺差是资本流入超过资本流出的这一部分形成的顺差，这一顺差的积累就变成了外汇储备的一部分，如果经常项目的顺差看成国民储蓄的话，为什么有这么大的顺差，现在年轻人多，我们生产能力强，消费比较低，因此我们可以储蓄，借给别人使用，但是我们会老龄化，独生子女政策使我们肯定会老龄化，将来生产能力不足，有这么多人吃和用的时候，需要外汇储备购买国外的产品回来养老。

外汇储备中这一部分是我们的养老钱，整个国民和国家的养老金钱经常项目的顺差，借来的钱超过别人借给我们的钱，这部分的东西，迟早要还本付利息的。从经常帐户来看，将来要养老的话，外汇储备的增值保值很重要，金融帐户方面，保值增值也很重要，我将来要还本付息，中国的外汇储备购买了美国的国债，中国企业辛辛苦苦从国外换回来的外汇，无法换回同等数量的商品，今天出口20斤的大米的外汇储备，十年后只能换回10斤大米，老了以后，怎么吃得饱，我们投资到国债，利息最低的项目上显然是错误的。

外汇的流入是什么，这是企业引进外资，付的是高利率，企业引进外资后，将外汇储备转手卖给央行，以10%的利息引入，央行购买美国的国债，利息只有1%，补贴美国9%，这是我们对美国的补贴和无偿援助。应当如何使用外汇储备，刚才讲了分显然是不行的，如果这么多的外汇储备分给老百姓，有一种方法是可以的。让财政部发债券去换外汇储备，用外汇储备进口国外的商品，将商品分给老百姓，就不会引起货币的二次投放，我们认为这是保命钱的时候不能使用，要留给未来老龄化，因此就需要保值增值，不需要购买国债，应该购买国外企业的股权。比如美国通货膨胀了，股票价格自然也在上升。

买股权的话，让企业去买吗，我们将外汇卖给企业，让企业去买股权行不行，不行的，因为企业家会移民，不能卖给私人企业，如果移民后，这比财富就变成了国外财富，或者老婆孩子移民，就不是我们的钱，我们的养老钱被人拿走了，这笔钱应该是国有企业或者是代表国家主权的企业去，要由国家控制的，买外国企业的股权和期权，但是风险比较大，为了降低风险，这个企业买一点，那个企业买一点，通过投资分散，取得稳定的高收益，我们收购别的企业的时候，别的国会会反对，不要跟别人谈判，我们在二手市场上收购，这个企业买一点股票，那个企业买一点股票，美国对私人经济的保护，无法禁止二级市场上购买股票。

这就是我不成熟的观点，谢谢大家。

主持人：外汇储备也是外汇管理和国际金融热点的话题，研究成果是汗牛充栋，不是三万亿美元将来贬值，包括央行增加黄金储备，通过二级市场投资股权，购买了黑石等等操作方法。国内成立了中投公司，过去是二千亿，现在加大比例，从而增加投资。最重要的是借鉴其他国家的经验，现在的外汇都是作为央行的资产，实际上跟央行发的基础货币一样的，可以由财政部持有，日本的外汇储备是由日本财政部持有的，央行是替财政部在外汇市场交易的，有很多的变通，最近外管局成立了外汇贷款的办公室，例如国开行，国内拿到外汇都结汇，作为企业来讲，因为人民币升值，都愿意增加外汇的负债，金融机构因为市场上的投资有限，因此满足不了需求，现在外管局通过将外汇储备通过商业银行转款给企业，尽管没有从根本上将外管局三万亿的头寸取消掉，但是对提高收益也是新的途径。

因此这个话题还是值得继续讨论下去的，除非有一天人民币汇率出现贬值趋势的时候，3万亿美元的外汇储备不是关心多的问题，现在央行的汇率政策很纠结，既担心升值，也担心人民币贬值，如果贬值的话，加速的外汇储备下来的话，对整个的宏观经济和政策产生重大的冲击，这个问题是值得关注和讨论的，最后一位发言的是辽宁大学经济学院副院长崔日明教授，讲的内容是对外贸易新型竞争力发展战略研究。

崔日明：各位同行，各位专家，同学们大家下午好，算是晚上还是算下午。也感谢温部长给我最后发言的机会。刚才西南交通大学的老师讲了从北方到南方的感受，我们的感受更加的深刻，我们是大雪纷飞的季节，今年的冬季太漫长了，来了以后就发现这里发生了地震，来了以后这是我们8月份最热的季节。我讲的主题跟大家的主题偏离了一点。第二环节的主题是经济金融，我认为还是吻合的。最近一个阶段以来，我们经常听新的名词，什么中国第二大经济体，什么贸易大国，什么中国制造，中国创造，全面提高开放型经济水平，中国梦等等。

我把这些问题想了半天，我从去年“十八大”之后，我就开始想，怎么能够将这些问题串联在一起解决一个问题，就是中华民族的伟大复兴，我就想了中国对外贸易新型竞争力研究，研究了几个月，我临上飞机的时候做了一个PPT，因为还是热乎乎的，但是王院长说坐在这里讲，我PPT有很多的图表，我将观点在这里提炼出来，希望大家给我一些意见和建议，从而更加的完善。

我从五个方面构建了理论体系

第一，中国对外贸易新型竞争力的理论框架的构建；

第二，中国对外贸易新型竞争力的驱动要素。

第三，中国对外贸易新型竞争力实现的途径。

第四，中国对外贸易新型竞争力的制度安排。

第五，中国对外贸易新型竞争力实施效果的预判，大概是这几个方面。

我们想，中国对外贸易新型竞争力如果实现了有几个方面的重大意义：第一，可以促使中国对外贸易和中国经济的可持续发展；第二，可以促使中国由贸易大国向贸易强国转变；第三，就是中华民族伟大复兴的路径之一，首先要构建中国对外贸易的新内涵，长期研究中国对外贸易就是传统的古典和新古典的对比，乃至后来的新型贸易理论来研究的，从西方的理论来解释中国的问题。特别是将中国的问题案例化进行实证主义的检验。美国西方大学提出了钻石模型，我们的经济学家解释中国对外贸易竞争力，都没有立足于中国的现实情况，中国的现实是什么，我们现在已经是第二大经济体，我们是世界的贸易大国，我们的要素已经具备了竞争的优势，同时我们在产品和质量、品牌、技术乃至制度安排方面有了更大的进步。我提出中国对外贸易新型竞争力的内涵就是在原有三十年对外贸易和经济发展的基础上，具备了这样的要素和技术优势之上，利用我们的技术优势、品牌优势、质量优势，促使中国在未来实行贸易大国梦想过程中，提高我们的竞争能力。

实现要素有四个，第一个是全要素指标，有资本要素，土地要素，人力资本要素和技术要素，还有能源和水资源要素，还有环境的要素；第二个要素，产品的要素，包括了品牌、技术和产品的质量；第三是生产性服务业，生产性服务业对制造业的拉动，生产性服务业对制造业链条的拉长和积聚效应；第四个驱动要素是制度的要素，制度的措施和效果。

第三个问题，中国四驱要素如何发生作用的肌理，我是一个图表，介绍中国的四大驱动要素如何实现肌理的运作。

第四个问题，讲中国对外贸易新型竞争力实现的途径，也是四个驱动要素如何达到和提升竞争力，用图表来解说的。

第五个问题，中国对外贸易新型竞争力质量的提升，土地、环境、能源、水资源还有技术等等，有一系列的指标。同时在产品上，企业层面、要素层面，包括国家制度层面都提出了一系列的制度的安排，包括制度本身的安排，包括国家和国内区域的安排，从东到西到中披露的制度安排，还有双边制度安排，包括跟日本、韩国等等一系列国家双边自由贸易区的安排，还有多边贸易区的安排，包括跟TPP、欧盟和ICIP如何的进行制度的安排，通过这一系列的途径方法制度保障来实现中国对外贸易新型的竞争力，大概就是我最近研究的一些内容，向大家做一个汇报，谢谢大家。

主持人：崔教授讲的很重要，跟贸易是直接相关的，这几个题目差距比较大，我自己总结一下，如果实现了新型贸易战略，外贸顺差就不用担心了，金洪飞教授的外汇储备的里利用也不成问题了，任凭孙教授研究的QE1234，最后坚持人民币开放，最后一句话，金融开放是中国非常重要的方向和趋势，进程非常快，只有金融的市场化之后，才能建立起符合中国第二大经济体相支撑的金融体系，才能够实现经济的转型和可持续发展，这一环节到此结束，感谢四位教授的精彩发言，感谢各位的参与，谢谢。

主持人：谢谢各位发言嘉宾和主持人，现在进入总结发言环节。

首先，有请中山大学岭南（大学）学院党委张文彪书记进行总结发言。

张文彪：尊敬的各位专家，各位来宾，各位老师同学，大家晚上好。非常高兴来自全国各地的专家学者博士生们齐聚中山大学岭南大学学院，参加中国国际金融学会学术峰会暨2013年《国际金融研究》论坛，在这个平台上互相交流，碰撞思想和智慧的火花，今天的会议议程圆满结束，论坛即将落下帷幕之际，我谨代表中山大学、岭南大学学院对论坛的顺利举行表示热烈的祝贺，对合作单位的大力支持积极参与本次论坛的各位嘉宾表示衷心的感谢。

本次年会由中国国际金融、中山大学举办，中国国际金融学会、国际金融研究编辑部、中国银行广东省分行和中山大学岭南（大学）学院联合承办，来自25个著名高校和科研机构和中国银行近80名学者和专家博士生共聚一堂，对当前国际金融和中国金融业改革发展进程中重大的问题和热点的问题进行了广泛和深入的研究。本次研讨会时间虽然短，但是主题鲜明，内容充实，日程紧凑，亮点众多，成果丰硕，各位专家学者等参会代表的主旨宣讲非常的精彩，大家的智慧和思想的火花得到迸发和碰撞，得到了很有益的成果，为国际金融和中国金融业的改革发展提出了宝贵的真知灼见，非常荣幸各位齐聚岭南学院，也非常荣幸岭南学院能够参与承办这次会议，岭南学院始终秉承服务英才的院训，致力于国内改革的探索，国内领先，国际一流为奋斗目标，经过多年的努力，学院拥有比较完善的经济、管理、金融学科、本硕士人才培养体系，教研六年来我院在广东省名列千八名。

2010年岭南学院先后获得国际双认证，2012年岭南学院启动本科教育改革，充分整合通试教育和专业教育，我国培养了三篇博士论文获得者，论文发表不断取得进步，注重岭南建设，岭南论坛和大讲堂，各种学术会议引起广泛的关注，各个项目的发展态势良好，我们跟兄弟院校和科研机构和社会各界的鼎立支持密不可分，在此表示衷心的感谢，欢迎各位专家学者对岭南学院的各项工作提出改进建议和指导意见，最后我衷心的感谢为本次论坛付出辛勤劳动的工作人员，祝大家身体健康，工作顺利，万事如意，谢谢。

主持人：谢谢张文彪书记的总结，现在有请中国银行国际金融研究所副所长宗良研究员进行总结发言，欢迎！

宗良：各位领导、各位专家，今天一天我发现在古装古色的校园中有一个深刻的体会，马书记和王院长和师生的精神风貌。我想说的是，一江一园一个舞台，一江是指珠江，在这里我们度过了紧张的一天，但是这一天我们的收获很多，同时有这样的特点。感受到文化等方面的交流还是很有收获，到现在我想说的就是一首歌的歌词总有万语千言难说心中留恋，但是真到时间差不多的时候，我们还是不得不说，即将结束的时候到了。

今天的会议围绕相关的议程圆满的完成，讨论的各个环节精彩纷呈，高潮迭起，专门走了几个讨论的会场，我的感受最深刻的一条就是咱们这个会场跟往常的会场不太一样。咱们的会场有教授点评学生，反过来也有学生点评教授，点评我们的专家，我觉得可以概括为这样一个词长江后浪推前浪，后浪前浪碰撞一起上，今天的论坛是非常成功的，再次最需要感谢的还是张书记和王院长，还有相关的师生做的大力紧张的工作，还有各个方面精细的工作，对本次论坛成功的举行做出了很大的贡献，在此首先对他们表示感谢。

我们要做得好还有一个方面是非常重要的，我们的媒体朋友，金融时报社和网易财经，媒体需要专家，专家需要媒体，专家只有通过媒体展现自己的风采，才能不断使自己从一般的专家向一流的专家迈进，再次向媒体表示感谢。“十八大”开启了新的时代，时代呼唤专家，专家呼唤舞台，中国国际金融学会学术峰会和我们的论坛就是这么一个舞台，让我们各位专家在舞台上不断的展现风采，好，欢迎下一次再来，谢谢大家。

主持人：感谢宗良研究员的总结，现在我宣布中国国际金融学会学术峰会暨2013年《国际金融研究》春季论坛圆满结束。